中手游：2019年收入同比增长超90%，付费用户连续两年保持50%以上增速

作者 | 商立木

流程编辑 | 小白

“

这个行业几乎不受疫情影响。

”

游戏行业，一直是风云君重点关注的行业。

《仙剑奇侠传》是一款让风云君记忆尤深的游戏，它融合了中国文化特有的武侠和仙侠元素，以独创的五灵六界世界观为游戏背景，成为当之无愧的“华人第一国民PGR”。

从1995年发行首部单机游戏以来，《仙剑奇侠传》系列已收获了大量的粉丝基础。它伴随着一代玩家的成长，陪伴风云君度过了珍贵的年少时光。

对于80、90后玩家来说，《仙剑奇侠传》系列可谓是“心中的白月光”。

今年，正值《仙剑奇侠传》系列推出的25周年。风云君注意到，今年《仙剑奇侠传》系列即将推陈出新，预计年内将发布《仙剑奇侠传7》和《仙剑奇侠传：九野》等新游戏。

（《仙剑奇侠传：九野》宣传海报）

而以上两款新游戏背后的开发商，正是中国领先的IP游戏运营商——中手游科技集团有限公司（00302.HK）。

一、国内IP手游之王

中手游科技集团有限公司（下文简称“中手游”或“公司”），算的上是中国知名的IP游戏运营商。

根据Analysys易观的数据，按发行游戏的境内流水总规模计算，2019年中手游在中国手游发行行业中排名第四，市场份额为2.53%。

需要指出的是，国内手游发行市场头部玩家集中，排名第一的腾讯游戏占据了该行业51.86%的市场份额。

（来源：Analysys易观《中国移动游戏市场年度综合分析2020》）

中手游的特色之一在于其多年来专注于IP手游。

中手游与热门IP版权方合作，通过与第三方游戏开发商合作或通过公司内部开发团队，开发并发行以IP为基础的手游。

根据Analysys易观，2015年1月1日至2019年6月30日，中手游在所有中国独立手游发行商中：

IP游戏发行累计收益排名第一，市场份额约13.7%；IP游戏累积发行数量排名第一，市场份额约占9.3%。

中手游于2019年10月31日在香港联交所主板上市，公司的基石投资者阵容颇为亮眼，包括快手科技、知名投资人李家杰、哔哩哔哩、微博、阅文集团、三七互娱、掌趣科技。

事实上，早在2012年，中手游已经成功在纳斯达克上市，成为国内第一家登陆美股市场的手游公司。

2015年，中手游以每股22美元的价格完成私有化退市，该价格远高于上市首日收盘价每股3.90美元。从这个角度来看，中手游对自身市场价值还是非常自信的。

虽然在港股上市时间尚不足一年，但中手游在资本市场的影响力日益加深。

2020年2月21日，中手游被纳入恒生综合指数成份股名单，该调整于3月9日生效。

2020年3月，中手游被正式纳入“深港通（南向）”名单，并于同期与小米、美团等互联网公司纳入恒生港股通指数成份股名单，以及纳入恒生互联网科技业指数成份股名单。

二、全年收入同比大增，加码管理层激励

好了，来上硬货年报分析。

2020年3月26日周四盘后，中手游公布了2019年全年业绩，这是公司回归港股市场以来交出的第一份完整财年年报。

2019年全年，公司收入为人民币30.4亿元，同比大增90.2%。

从过去三年的数据来看，公司2019年收入较2018年收入16.0亿元几乎翻倍，且约为2017年收入10.1亿元的三倍。

公司每年收入的同比增长率呈现不断上升的趋势，2017-2019年的年均复合增长率高达73.1%。

中手游的各利润指标，同样展现出与收入增长一致的高速成长趋势。2019年全年，公司的毛利润为人民币10.8亿元，较去年同期的5.3亿元同比增长103.4%。

根据公开数据，中手游2019年毛利润较2018年毛利润实现翻倍，且约为2017年毛利润3.4亿元的三倍。

2017-2019年，公司毛利润的年均复合增长率达78.4%，与期间收入的增速接近。

值得一提的是，在毛利润每年均保持高增速的同时，公司的毛利率水平也有所提升。

2019年，中手游的毛利率为35.7%，较去年同期的33.4%提高了2.3个百分点。

2019年，中手游的净利润为人民币2.43亿元，较去年同期的3.16亿元同比下跌23%。

收入毛利增长，利润为何下降呢？我们从公司的两大期间费用占收入的比重，即销售费用占比和行政费用占比来分析。

公司销售费用占收入的比重近三年来下降明显，从2017年的18.7%降至2019年的7.6%。

销售费用占比3年间下降逾10个百分点，说明公司在销售费用方面控制得当。

与此同时，公司行政费用占收入的比重不断提升。尤其是2019年，公司的行政费用占比达19%，较去年同期的9.3%提升9.7个百分点。

公司的行政费用主要包括薪酬及福利、办公室成本及公用设施、研发开支和上市开支。

2019年，公司的行政费用较去年同期的人民币1.48亿元同比增长291%至5.78亿元，主要是由于2019年的薪酬及福利开支大幅增加。

2019年，行政费用中薪酬及福利占收入的百分比达11.3%，较去年同期提升了9.3个百分点。这主要是因为公司当年支付了3.04亿元的股权激励费用。

据公司披露，该股权激励是公司基于过去数年的业务以及公司于2019年10月的成功上市而对管理层作出的奖励。

（来源：中手游2019年业绩公告）

如果不考虑上述非经营性项目对公司的影响，即从净利润中加回股权激励费用和上市开支，由此可计算公司的经调整净利润指标。

2019年，中手游的经调整净利润为人民币6.11亿元，较去年同期的3.35亿元同比增长82.1%。

2019年，中手游的经调整净利润率（即“经调整净利润/收入”）为20.1%，与去年同期的21%相比，变动不大。

总的来说，中手游2019年的收入和多项盈利指标均再创历史新高，收入和毛利润保持着同步的高增长，毛利率水平也进一步提升。

而经调整净利润指标仍呈现高增长态势，经调整净利润率也保持了较高水平。

三、IP储备丰富，发行渠道广阔

风云君认为，中手游有两大明显的竞争力：丰富的IP储备，以及广阔的发行渠道。

首先，中手游是国内最大的IP游戏独立手游发行商，也是仅次于腾讯游戏的IP储备数量最多的国内游戏发行商。

据财报披露，截至2019年12月31日，公司的IP储备包括 31项获授权IP以及68项自有IP。

其中，热门的自有IP包括《仙剑奇侠传》、《轩辕剑》、《大富翁》、《明星志愿》和《天使帝国》。这5个IP均来自公司于2018年收购的北京软星。

公司也从第三方IP授权方处获得大量授权IP，其中知名的包括《航海王》、《龙珠Z》、《火影忍者》、《传奇世界》、《SNK全明星大乱斗》、《家庭教师》、《斗罗大陆》和《择天记》。

另外，值得一提的是，中手游收购的子公司北京软星，原本属于知名游戏研发商台湾大宇。因这笔收购，中手游获得了使用台湾大宇全部热门IP的权利。

（收购北京软星为中手游带来包括《仙剑奇侠传》在内的5个热门IP系列）

其次，中手游的游戏发行渠道广阔，合作的第三方发行渠道超过400个。

中手游的发行网络包括应用市场、第三方公开平台及社交网络平台。

当前，中手游与中国顶级的社交媒体平台，如腾讯、字节跳动等，均建立了合作关系，并曾被Apple评选为“全球50大最佳发行商”。

（《全民枪神：边境王者》是中手游与腾讯合作推出的微信小程序游戏）

作为多年专注于IP手游的游戏运营商，中手游打造“爆款”的能力颇强。

2015年，公司推出的《新仙剑奇侠传》，上线首日总流水达人民币1000万元；

2018年，公司推出《择天记》，上线首月总流水超过人民币1.7亿元；

2019年，公司推出《传奇世界之雷霆霸业》，月流水峰值超过2亿，平均每月活跃用户接近200万。

同样，值得一提的是，《雷霆霸业》来自中手游2018年收购的全资子公司文脉互动。该游戏自上线以来，迅速成为公司2019年游戏组合中的爆款产品之一。

文脉互动在页游、手游和H5游戏的研发及运营上经验丰富。除《雷霆霸业》外，曾成功推出过《血饮传说》、《热血战歌》、《屠龙战记》等多款月流水超千万的MMOARPG游戏。

据公司公开披露，文脉互动目前有一支近三百名的、以研发人员为主的团队，具有较强的爆款游戏打造能力。

（推出《雷霆霸业》的中手游全资子公司文脉互动，在开发传奇类、MMORPG类游戏方面经验丰富）

风云君认为，2018年的两起收购，即收购北京软星51%股权，以及收购文脉互动全部股权，极大地弥补了中手游过去在自主研发方面的“短柄”。

今后，中手游或能够更广泛地受益于优质丰富的IP储备、广阔的游戏发行渠道、较强的自主研发能力的协同效应。

四、游戏多处于稳定期，收入贡献能力强

从财报来看，中手游的收入因此可分为三个来源，即分别来自：（1）公司持有的获授权及自有IP；（2）游戏开发商持有的IP；（3）非IP游戏。

中手游将来自（1）和（2）的收入统称为“IP游戏收入”。2019年，IP游戏收入占公司收入的百分比为53%。

从具体的三个来源来看，获授权及自有IP和非IP游戏已成为公司最重要的收入来源。

2019年，获授权及自有IP和非IP游戏分别占公司总收入的51%和47%，且各自增速分别达218.4%和47.3%。

强劲的收入增速得益于公司旗下多元化的游戏组合的贡献。

据公司披露，公司现有的重要游戏包括《航海王强者之路》、《火影忍者-忍者大师》、《曙光之境》、《凡人飞仙传》、《传奇世界之雷霆霸业》、《龙珠觉醒》等多款。

中手游的重要游戏目前多数仍处于稳定期。

一般来说，手游的生命周期分为三个阶段：（1）成长期；（2）稳定期；（3）后期。

稳定期指玩家人数及所产生收入呈稳定的时期。通常，稳定期意味着该游戏在未来一段时间内的收入具备较大的确定性。

不过，当游戏从稳定期进入后期时，这意味着玩家人数及所产生收入将开始减少。因此对于游戏公司来说，不断推出新游戏以保证收入至关重要。

据公司披露，2020年，中手游将推出众多热门、优质的游戏组合，包括《画江湖之杯莫停》、《全明星激斗》、《修真聊天群》、《真·三国无双：霸》、《航海王热血航线》、《轩辕剑之剑之源》等，其中已获得版号的产品数量超过70%。

在中手游2020年计划推出的新游戏中，多数为ARPG类游戏和MMORPG类游戏。

RPG（角色扮演）类游戏，是手游中变现能力最强的游戏类别。

据伽马数据，2019年，国内按流水排名的手游类别前三名依次是：ARPG类、回合制RPG类、MOBA类。

同时，中手游也在更专注于MMOARPG手游。

根据公开信息，中手游近年来在推出MMOARPG手游方面表现颇佳。去年推出的月流水峰值超2亿元的爆款产品《雷霆霸业》，即为一款MMOARPG手游。

研发出《雷霆霸业》的文脉互动即上文提到的、中手游于2018年收购的全资子公司，该子公司在研发MMOARPG手游方面经验丰富。

五、MPU连续两年保持50%以上高增速

接下来看看公司的一些重要运营指标。

2019年，中手游的平均每月活跃用户数量（MAU）达到1593万人，再创历史新高。

公司MAU的年同比增速在2019年仍保持的44.1%的高水平，虽然较2018年的56.3%有所放缓。

中手游的平均每月付费用户（MPU）则在2018年和2019年连续两年保持着50%以上的高增速。这个增长率在行业里还是表现很好的。

2019年，公司平均每月付费用户数量为120万人，较2018年的77.5万人同比增长54.8%，同样创下历史新高。

此外，中手游每名付费用户每月平均收益（ARPPU）这一指标在2019年的表现突出。

2017年和2018年，公司每名付费用户每月平均收益始终徘徊在170元左右。

但在2019年，公司每名付费用户每月平均收益开始突破200元，达到211元，较2018年的172元同比增长22.7%。

六、当前业务运营正常，未受到新冠病毒影响

再来看看现金流。

2019年，中手游的经营活动现金流净额为人民币3.1亿元，较去年同期的6000万元明显大幅提升，为近3年来最高。

主要得益于2019年的上市融资，截至2019年12月31日，公司的现金及现金等价物为人民币7.71亿元，较去年同期的1.44亿元大幅增长。

当前，新型冠状病毒在全球肆虐，使得全球经济面临着严峻的考验。许多投资者也在关心：中手游的业务是否会受到新型冠状病毒的影响呢？

据公司在最新财报的披露，截至2020年3月26日，即公司发布2019年业绩的当日，新型冠状病毒并未对公司的业务产生任何重大影响。

（来源：中手游2019年业绩公告）

在2020年3月27日的业绩发布会上，公司管理层也再次重申，公司业务目前未受到新型冠状病毒的影响。

中手游管理层还表示，受“宅经济”的影响，公司业务在春节假期获得明显增长。

结语

在国内手游市场由腾讯游戏一家独大的局面下，中手游凭借多年专注于IP手游的经验，成长为目前国内领先的手游运营商之一。

中手游多年来在IP储备方面持续投入，当前IP储备丰富，2018年通过控股北京软星并因此获得《仙剑奇侠传》、《大富翁》、《轩辕剑》、《天使帝国》、《明星志愿》等5个系列共68个热门自有IP便是一个典型。

收购文脉互动，推出《雷霆霸业》等爆款游戏，更说明了公司在游戏研发和发行上具备的强实力。

2020年是中手游计划推出新游戏数量较多的一年，其中以知名IP为基础打造的《仙剑奇侠传七》、《真·三国无双 霸》、《仙剑：九野》、《轩辕剑之剑之源》、《航海王热血航线》、《全明星激斗》、《斗罗大陆》、《射雕群侠传之铁血丹心》、《雷霆霸业2》等游戏也计划于今年内登台亮相。

（《轩辕剑剑之源》宣传海报）

据公司披露，上述两款游戏目前已进入Beta测试阶段。

2020年，中手游能否再创佳绩呢？风云君认为值得期待。

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