定向长期再融资操作（TLTROs）是什么？

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摘要：本文将为读者解读什么是定向长期再融资操作（TLTROs）并阐述其对通胀、利率及欧元带来的潜在影响。

什么是TLTROs？

定向长期再融资操作（Targeted Longer-Term Refinacing Operations,简称TLTROs）的一般定义是:旨在通过强增货币政策传导机制以支撑经济的长期贷款计划。本质上，TLTROs是激励银行增加贷款的长期贷款结构。那些贷款额度已经超过基准水平的欧洲银行将能够以-0.5%-0.0%的利率向欧央行进行借贷。通常预期这些银行的净支出将超出基准水平，若低于基准水平将意味着这些银行需要提前还贷。倘若该类银行放贷足够多，那么欧央行将以负利率向他们提供贷款，而贷款又是欧元区的主要信贷来源，这将反过来增加私人支出。虽然TLTROs不能让欧洲银行免受破产风险的威胁，但其目标是稳定银行的收入流，银行以极低的贷款利率来确保贷款的稳定性进而提升银行的流动性。前景越疲软的银行对欧央行提供的长期贷款的依赖性就越高。借贷总额超过其存款的银行如意大利、西班牙、希腊等国家的商业银行往往高度依赖欧央行的拍卖来维持其现金的流通。

TLTROs对通胀和利率有何影响？

在其他条件不变的情况下，新一轮TLTROs意味着货币供应量的增加，而这将推高物价进而提振通胀。通胀的上升意味着出口成本的增加，进而削弱欧元区国家的出口竞争力，净出口将出现下滑趋势。吸引力的下滑这最终将削弱市场对欧元的需求，欧元汇率将面下跌风险。宽松的货币政策意味着央行鼓励贷款，不鼓励存钱。较低的贷款率将吸引更多的贷款，进而提振投资，投资的增加又将促进需求的增长，最终有望带动整体物价的上涨。而当欧央行不断接近或已实现2%通胀目标时，便意味著宽松的货币政策迎来了胜利的曙光。此背景下，欧央行将着手加息以保持物价的稳定避免恶性通货膨胀。

TLTROs对欧元而言意味着什么？

欧元区货币供应量的增加将加剧本已处于负值的利率水平进一步下行压力，这意味著欧央行想要迅速采取加息行动将变得更为艰难。 在欧央行没有证据表明通胀已经接近2%目标水平且经济增速已经趋向稳定之前，预计较长一段时间内仍需将利率维持在较低的水平以提振支出并推动通胀回升至目标水平。 在现有债券到期之前欧央行没有宣布新一轮的TLTROs，那么流动性匮乏的欧洲银行（尤其是意大利的银行）将面临严重冲击，且这种冲击可能蔓延至欧元。 市场认为欧央行宣布新一轮TLTROs的概率越发趋於陡峭化且越来越多的人意识到市场环境并未按预期的那样发展，倘若欧央行最终未能如市场预期宣布新的TLTROs，这将令市场倍感意外。欧央行提高对欧洲银行的贷款利率最终将传导到消费者身上，而这将加剧欧元区当前面临的经济放缓的风险，进而对欧元造成利空影响。

如上图所示，欧央行在2014年首次宣布增加向欧洲银行提供的低利率贷款时，欧元就遭遇了严重的冲击。因为市场当时认为欧元区已经从2008年的全球金融危机中复苏了，欧央行不需要为欧洲银行提供那么多的贷款，但欧央行这么做只能说明经济并未像人们认为的那么强劲，还需更多的刺激政策来支撑。后来希腊政府的债务危机及随后意大利和西班牙银行业的流动性困境也证实了这一点。 但当量化宽松和银行融资合并在一起后，欧元便开始显露强势。当人们接受了欧央行对陷入流动性旋涡的银行伸出援助的事实后，新一轮 TLTROs更可能被市场解读为欧元区经济的积极信号而非消极信号。

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