非等速传动轴龙头，但商用车市场低迷下难有大作为。
作者 | 塔山编辑 | 小白近期，远东传动（002406.SZ，下称公司）股价出现了明显异动，9月25日至9月27日，公司股价连拉三个涨停，不过28日以跌停收尾。注册制炒股软件市值风云APP显示，公司还蹭上了华为概念。
（来源：市值风云APP）原来，公司联营企业许昌瑞东为黄河信产第一大股东（持股40%），而黄河信产与华为属于长期战略合作伙伴。
（来源：投资者互动）本期，风云君就来扒一扒远东传动的基本面情况。从市值风云实时吾股评级来看，2022年排名下滑很大，这是肿么回事呢？
（来源：市值风云APP）
国产非等速传动轴龙头，营收接近腰斩远东传动成立于2004年，于2010年上市。公司实控人为刘延生、史彩霞夫妇，两人为一致行动人，截至2022年末，实控人合计持股比例为28.1%。
（来源：2022年报）目前公司股东中机构投资者较少，2022年前十大股东全部为自然人股东。
（来源：2022年报）公司主要从事传动轴及其配件的研发、生产与销售。传动轴分为等速驱动轴和非等速传动轴，目前公司产品以非等速传动轴为主，主要应用于商用车和工程机械领域，其中重卡系列产品比重较高。非等速传动轴主要用于商用车（包括传统柴油车、新能源商用车）、工程机械（装载机、起重机），商用车领域包括重卡、中卡、轻卡等类型产品；等速驱动轴主要应用于乘用车，包括传统燃油车和新能源汽车。公司传动轴主要为国内各大整厂配套，以直销为主，少量产品销往境外经销商或进入国内维修服务市场。根据传动轴产品的市场特点，公司推行“精益生产零距离、汽车基地建分厂”的策略，在全国主要大型汽车生产基地周边投资建厂，进行市场布局。
（来源：远东传动公开发行可转换公司债券2023年度跟踪评级报告）在非等速传动轴市场，公司客户主要为上汽集团成员企业（上汽通用五菱汽车、上汽依维柯红岩商用车、上汽大通汽车）、中国重汽、福田戴姆勒、陕西重汽等，客户整体上较为稳定，集中度也较高。
（2019年上半年前五名客户销售情况，来源：招股书）在国内非等速传动轴领域，公司市占率保持在40%-50%，国内排名第一。其中，轻卡市占率达50%以上，重卡市占率达45%以上，工程机械（轮式）市占率高达80%以上。
（来源：远东传动公开发行可转换公司债券2023年度跟踪评级报告）2022年，公司营收为10.7亿元，主要来自商用车非等速传动轴及零部件产品的销售，其中重卡类型产品占比较高。
（来源：2022年报）2016年至2020年，公司营收从10.2亿元增至21.7亿元，CAGR为20.6%。不过，此后营收开始出现下滑，2022年收入接近腰斩，降幅高达46.4%。2023年上半年，营收同比增长10.3%，考虑到2022年的低基数，这个增速显然偏低。
（制图：市值风云APP）利润端，2016年至2020年，公司扣非归母净利润CAGR为29.1%，高于收入增速。近两年利润下滑显著，2023年上半年，扣非归母净利润同比增长31.4%，但考虑到技术，也难言乐观。
（制图：市值风云APP）公司业绩跟重卡等商用车以及工程机械的销量关联度较高。2020年国内重卡销量创历史新高。2021年开始，由于重卡国六排放法规切换导致需求出现波动，同时下游运输和工程建设市场低迷、库存高企，重卡行业生态急剧恶化，市场连续出现断崖式下滑。
（来源：Wind）2023年以来，重卡销量有所恢复，但持续性难言乐观。按照公司的说法，从长远发展来看，支撑商用车增长的政策红利效用逐步减弱，未来一段时期内商用车市场很可能进入调整期。
（来源：2023半年报）
新能源营收还较少，募投项目不及预期目前公司具备年产600万套非等速传动轴、年产15万吨非等速传动轴锻件、年产50万套（计划200万套）等速驱动轴的产能。非等速传动轴方面，受下游市场低迷影响，各大主机厂需求不足，在以销定产的模式下，2022年公司产量下降约40%，产能利用率降至54%。
（来源：远东传动公开发行可转换公司债券2023年度跟踪评级报告）等速驱动轴是公司近几年在新能源乘用车领域重点布局的业务，投资者对其也颇为关注。2019年公司公开发行可转债，募集资金用途为建设“年产200万套高端驱动轴智能制造生产线项目”，项目建设期为2年。
（来源：远东传动公开发行可转换公司债券募集说明书20190919）截至2023年6月末，项目投资进度为33%，显然未及预期。
（来源：2023半年报）按照公司的说法，新产品等速驱动轴在进入主机厂的供应链体系过程中，需要较长的认证周期，且在品牌知名度等方面还存在一定的差距。换句话说，公司在市场开拓方面进展并不顺利。
（来源：2023半年报）国内乘用车等速驱动轴市场主要被合资或外资企业占据，主要为上海纳铁福和日本NTN等，上海纳铁福在国内市占率达45%左右，主要客户有上汽、吉利、长安和长城等。对于公司这样的新玩家而言，竞争格局并不友好。目前，等速驱动轴产品已向上汽通用五菱、雷诺江铃、宇通、福田、厦门金旅、江西五十铃批量配套供货，配套车型均为新能源汽车，正在推进与哪吒、零跑、百度等一批造车新势力的供应商准入工作。2023年上半年，等速驱动轴产品的销售收入同比增长近700%，不过公司并未披露具体收入情况。
（来源：2023半年报）从公司在新能源汽车领域的总体收入情况（未区分非等速传动轴和等速驱动轴）来看，2022年新能源汽车传动轴产品营收仅为3157万元，营收占比为2.9%，规模及营收占比仍较低。
（制表：市值风云APP）
议价能力不足，盈利能力持续下滑公司上下游集中度均较高，基本处于两头被夹的境地。2022年前五大供应商采购占比达到59%，主要为大型钢厂。据披露，2016年至2019年上半年，河南济源钢铁（集团）有限公司均位列公司第一大供应商，采购占比较高。
（制图：市值风云APP）下游整车厂普遍较为强势，一般对公司产品价格实行“年降”政策：整车厂要求供应商在每年的报价上较上年价格有一定下调。近几年在主要原材料钢材价格大幅上涨的情况下，产品价格提升乏力，成本压力无法完全传导至下游，显示公司议价能力明显不足。
（来源：远东传动公开发行可转换公司债券2023年度跟踪评级报告）2020年以来，公司毛利率持续下滑，2023年上半年毛利率为23.4%，经调整营业利润率为6.9%。
（制图：市值风云APP）分产品来看，各主要板块毛利率均有下降。历史上重型产品收入占比及毛利率相对较高，近两年重型产品收入下滑较大，拖累了整体毛利率表现。
（来源：远东传动公开发行可转换公司债券2023年度跟踪评级报告）现阶段汽车行业竞争愈发激烈，对于公司而言，成本控制至关重要。公司采用延链补链的形式提高核心零部件自制率，进而构造成本优势。全资子公司中兴锻造主要提供传动轴主要零部件毛坯件，目前已形成年产15万吨锻件产能。2022年，公司出资5000万元收购河南三佳汽车零部件有限公司60.98%股权，成为该公司控股股东，双方共同开发万向节、中间支撑等传动轴零部件。传动轴领域上市公司中，万向钱潮（000559.SZ）和富奥股份（000030.SZ）为主要竞争对手，两家均以内销为主。冠盛股份（605088.SH）主营业务包括传动轴总成，但以外销为主。
（来源：远东传动公开发行可转换公司债券募集说明书20190919）结合可比公司相关业务毛利率来看，公司传动轴业务毛利率大致上相对较高，不过毛利率下滑幅度更大。
（制图：市值风云APP）公司研发强度总体稳定，研发费用率在5%左右，基本高于可比公司水平。
（制图：市值风云APP）
股东回报厚道，分红率达46.5%受业绩下滑影响，公司存货有一定积压，存货中大头为原材料，截至2022年末，存货账面价值为4.7亿元，其中原材料有2.9亿元。存货周转情况有一定恶化趋势，现金循环周期明显拉长。
（制图：市值风云APP）近两年收入质量有一定改善，主要在于公司加强了对货款的回收，期末应收款项余额持续下降。2022年净现比异常主要是由于部分大额存单到期收回所致。
（制图：市值风云APP）现金流方面，总体表现良好。2016年至2022年，累计自由现金流为8.8亿元。
（制图：市值风云APP）上市以来，公司年年分红，累计现金分红11亿元，平均分红率为46.5%。
（制图：市值风云APP）公司资产负债率整体不高，有息负债主要为应付债券。截至2023年6月末，应付债券为4.9亿元，短期借款为1亿元。同期账上货币资金及交易性金融资产合计为15亿元，还有1亿元的大额存单，资金较为充裕。
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