美债风暴

本周全球股市相对平稳，A股主要指数周一早盘点位与周五收盘点位变化不大，美股小幅下跌。本周吸引我较多注意力的是美国国债，周二至周四，20年期美国国债收益率大幅上行，一度突破4.5%，逼近去年10月份的最高位，跟踪20年期以上美国国债的ETF三天下跌4.93% 。其实，去年底的时候，就有大量的投资者看好美国长期国债，认为是今年最确定的机会，这些投资者本周损失惨重，年内收益已然转负。美国国债的利率，是全球资产定价之锚，国内投资美债虽然有诸多的不便与风险，但即使我们不投资美债，至少也值得高度关注，因为其他资产的变化都与其有千丝万缕的联系。很多朋友可能不太了解美国20年期国债收益率达到4.5%意味着什么，我来举一个现实的例子。现在无数人看好的美股代表性指数标普500，自基准日期1928年1月3日至今（2023年8月5日），近100年的时间，算上分红，年化收益率也只有6.83% ，况且现在还是市场火热、估值高于历史均位的相对高点。本周长期美债收益率大幅上行，是诸多因素共同作用的结果，包括但不限于美国财政部扩大长债发售、商品市场抬头、ADP就业数据超预期、惠誉下调美债信用评级等等，周五非农就业数据低于预期之后，美债收益率又有所回落。关于长期美债的未来表现，大佬们也纷纷出场下注与表演。

巴菲特：伯克希尔上周一买了100亿美元的美国国债，这周一又买了100亿美元，下周一的唯一问题是再买100亿美元的3个月期短债，还是6个月期短债。

很多人一看到巴菲特买国债，就认为巴菲特看多国债，实际上，巴菲特买的只是短债，这意味着他其实并不看好美国长期国债，属于空头阵营。相比较巴菲特，中国投资者投资短期美债则要多面临一个汇率风险，对于这一风险敞口，如果要做对冲，则对冲的成本很高，年化超过2%，如果不做对冲，汇率随便一个波动，就把一年的利息跌没了，简言之，做与不做都很尴尬。因此，对于中国投资者而言，如果要投美债，特别是短期美债，除了债券本身之外，还必须要考虑自己对汇率的判断，我倾向于在判断明确的情况下，不要做对冲。

比尔·阿克曼：考虑到结构性变化可能导致更高水平的长期通胀，包括去全球化、更高的国防成本、能源转型、不断增长的福利和更大的工人议价能力，我一直感到惊讶的是，美国长期利率保持在如此低的水平。因此，如果我们没有发现自己处于一个持续3%的通货膨胀的世界，我会感到非常惊讶。

从供需角度来看，长期国债看起来也超买。随着32万亿美元的债务和庞大的赤字，以及更高的再融资利率，长期国债的供应肯定会增加。当你将新发行与QT结合在一起时，很难想象市场如何在没有大幅提高利率的情况下吸收如此大量的供应增加。

因此，如果长期通胀率是3%而不是2%，并且历史保持不变，那么我们可能看到30年期国债收益率= 3% + 0.5%（实际利率）+ 2%（期限溢价），即5.5%，这可能很快就会发生。历史上有很多次，债券市场在几周内就对长债重新定价，这次似乎是其中一次。

这就是为什么我们做空30年期美国国债的原因——首先是为了对冲长期国债利率上升对股市的影响，其次是因为我们相信这是一个大概率的独立押注。很少有宏观投资仍然提供合理可能的非对称收益，这就是其中之一。

作为知名投资人，比尔·阿克曼在2018年之后终于走出前些年的重创，在美国疫情与通胀的判断上领先市场，并取得巨额回报，这次阿克曼的判断是对的吗？如果比尔·阿克曼的观点是对的，那么，美国未来每年的经济增长，大概率无法支付债务的利息。美国目前的GDP是25.46万亿，按照历史数据推测，美国未来实际GDP年化增速大概率在2%附近，假设未来的通胀中枢是3%，那么，美国未来的名义GDP增速则是5%，而债券利息是5.5%。经济增长赶不上债务利息，这在其他国家衰落时曾发生过，这在美国的未来会发生吗？我们拭目以待。多头阵营中，我看了半天，只看到老债王比尔·格罗斯没头没尾地说了一句话，也没有详细说明逻辑。

比尔·格罗斯：整体而言，我看跌美国10年期国债的收益率。

最后，谈一下我个人关于长期美债的思考，因为我较为关注20年期美债，因此，只谈20年期。我们假设空头比尔·阿克曼的判断是正确的，未来30年期美债的收益率会达到5.5%，20年期美债大概率会略低于5.5% ，我们同样假设20年期美债会到5.5% 。我写文章的这一刻，20年期美债的收益率是4.369%，收益率上升到5.5%的话，粗略估算，债券价格大约会下跌23% 。但是如果利率回到2019年底，也就是美国疫情之前，20年期美债的利率差不多是2.5%，债券价格涨幅大约是37% 。如果利率再也回不到美国疫情之前，但像比尔·阿克曼预测的那样，通胀中枢提升到3%，20年期美债的利率差不多3.5%，则债券价格的涨幅大约是17% 。这个比较虽然粗略，不够精准，但可以大致估算目前做多长期美债的盈亏比。对我个人来说，盈亏比超过2以上，才算有足够的吸引力，而目前做多长期美债的盈亏比在0.74至1.60之间，还需要等待更有吸引力的价格，短期美债更加占优，但需要有自己的汇率判断，我对目前的汇率持中性观点。除此之外，我们需要重点考虑的问题还有，如果美国未来20年的利率维持在4.5%的水平，对自己所持的资产有哪些影响，包括但不限于美股、港股、A股蓝筹股。好了，今晚简单就先聊到这儿，我们下周六晚上再见。如果感觉不错，欢迎转发给身边的好友