券商影子股，“广发三宝”大起底：吉林敖东，辽宁成大，中山公用，一笔投资解千愁，从此主业渐路人

来自广发证券的长投收益，几乎成为它们全部的利润来源。作者 | 木鱼编辑 | 小白广发证券（000776.SZ），地处广东，中国高净值人群最多的区域之一，2010年借壳延边公路登陆A股，后于2015年发行H股，2022年凭借88.98亿元的利润，在A股全部上市券商中排名第四位。提起广发证券，一定免不了提及这三家上市公司：吉林敖东（000623.SZ）、辽宁成大（600739.SH）、中山公用（000685.SZ）。截至2023年一季度末，他们分别对广发证券的持股比例分别为16.43%、16.40%、9.01%，被坊间戏称为“广发三宝”。今天，风云君就带各位老铁聊一聊这三家原本并没有任何交集的上市公司。券商影子股01 广发证券攻占财报目前在广发证券董事会中，吉林敖东、辽宁成大、中山公用三家公司均有提名董事，对其具有重大影响但不构成控制，因此计入长期股权投资，采用权益法核算。参考广发证券目前的业绩规模，这就导致他们每年都能够按照持股比例，确认一笔不菲的投资收益。（制图：市值风云APP）粗略的看，2013年以来，吉林敖东、辽宁成大、中山公用三家公司每年确认的投资收益，主要都来自对广发证券的这笔长投，几乎占到同期营业利润的全部。特别是吉林敖东、辽宁成大，不少年份的投资收益，已经明显超过营业利润的规模。其中，2022年，吉林敖东、辽宁成大、中山公用的投资收益分别为16亿元、16亿元、9亿元，占营业利润的比重分别高达145%、91%、90%。可见，对广发证券的这笔投资，确实让他们受益匪浅，否则这些利润表将会多么惨不忍睹，难以入眼。相比之下，他们自身的业务就实在没有多少存在感了。不止利润表，广发证券在他们的资产负债表上也留下了浓墨重彩的一笔。随着广发证券的规模越做越大，加之先后发行A股、H股，与之相关的长期股权投资也快速膨胀。（制图：市值风云APP）2013年以来，吉林敖东、辽宁成大、中山公用的资产规模逐年增长，但长期股权投资的规模也如影随形，在总资产中扮演着重要角色：2022年末，吉林敖东、辽宁成大、中山公用三家公司长期股权投资分别为215亿元、294亿元、134亿元，占总资产的比重分别高达80%、69%、61%。02 仅仅是三笔合计72亿的投资，外香里嫩这笔长投的投资成本是多少呢？在广发证券借壳之前，吉林敖东、辽宁成大、中山公用就已是其前三大股东，其中吉林敖东还是发起人之一。后来2004年前后，吉林敖东、辽宁成大又接盘了一部分股东的股权。根据各自的财报附注，吉林敖东、辽宁成大、中山公用对广发证券的初始投资成本仅有5.18亿元、4.62亿元、3亿元。尝到了巨额甜头的吉林敖东、辽宁成大、中山公用，后来也不惜花费在二级市场增持广发证券的股份。吉林敖东在2015-2018年、2020年、2022年连续增持，合计32.42亿元；辽宁成大在2020年一次性增持14.62亿元；中山公用在2016年一次性增持11.73亿元。加总之后，吉林敖东、辽宁成大、中山公用对广发证券的投资，分别增加至37.6亿元、19.24亿元、14.73亿元。再看一眼每年的收获，他们的这笔投资简直赢麻了。对此，二级市场也给出了他们的投票。（制表：市值风云APP）用个不太严谨的算法，截至2023年8月3日收盘，吉林敖东、辽宁成大、中山公用的市值分别为204亿元、225亿元、120亿元，广发证券的市值1268亿元。按持股比例算，他们手中持有广发证券股份的市值分别为208亿、208亿、114亿，已经逼近、甚至超出他们自身的总市值。更别说，辽宁成大手里还控制了一家科创板上市公司成大生物（688739.SH），同日收盘时的总市值140亿元。当然读完前面的内容，市场对他们的关注点以及给出的结果，并不令人意外。更令人嫉妒的是，这笔投资不仅表面好看，实际也很实在。2010年借壳至今，广发证券每年都会拿出一部分利润用于现金分红，少则20%多，多至70%以上，合计已经分红277亿元。（制图：市值风云APP）作为前三大股东，吉林敖东、辽宁成大、中山公用自然也能分到不少。即使按照2015年发行H股后最低的持股比例保守估计，仅过去13年，他们分别能拿到45亿、45亿、25亿现金分红。好家伙，风云君馋的口水都打湿了后脑勺啊，整个券商牌照这么赚钱的嘛？？？！！！03 深度绑定除此之外，吉林敖东、辽宁成大、中山公用与广发证券还合作、或参与了不少其他的投资。首先来看吉林敖东。广发证券是其1997年发行配股时的主承销商，按照余额包销的方式持有其4.23%股份，后来也曾多次增持。目前，广发证券对吉林敖东的持股比例为3.73%，位列第二大股东。此外，吉林敖东还在2020年12月，与广发证券子公司广发信德、广发乾和共同设立了广州广发信德健康创业投资基金合伙企业（有限合伙），投资方向为医疗企业。对于这种合作方式，中山公用最为受用，与广发证券子公司广发信德合作设立了环保产业投资基金、夹层投资基金、致远创投基金、新能源产业基金……等多个基金。其中，2022年，与广发信德、广发乾和共同设立中山公用广发信德新能源产业基金（有限合伙），投资光伏、锂电、储能等行业，出资金额高达15亿元。辽宁成大从2020年开始向广发证券购买理财，2023年的拟购买额度为不超过12亿元。04 爱上投资一旦体会到持续巨额投资回报的快乐，很难不上瘾。特别是吉林敖东、辽宁成大，都有点面色潮红、欲罢不能了。还是先看吉林敖东。目前，金融投资已经成为吉林敖东的业务方向之一，除了广发证券，还持有多家上市公司的股权。截至2022年末，比较大额的有辽宁成大5.07%股权、第一医药（600833.SH）4.93%股权、南京医药（600713.SH）0.94%股权，分别位列第四股东、第二股东、第四股东。另外还有亚泰集团（600881.SH）、中国宝安（000009.SZ）、绿叶制药（02188.HK）等上市公司的股权投资。他们均采用公允价值计量，最初投资成本合计达27.24亿元，期末账面价值仅剩16.70亿元。其中，单2022年就产生6.32亿元的公允价值损失。与之相似，金融投资也成为辽宁成大的战略板块之一。2015年12月，辽宁成大花费82亿现金巨款，在北京金融资产交易所竞得中华联合保险控股股份有限公司（以下简称中华联合）30亿股权（持股比例19.59%），增值率188%，并为此定增募集了53.82亿元。对中华联合的投资同样计入长期股权投资，采用权益法核算，截至2022年末的账面价值为95.30亿元，其中，2022年，对中华联合长投产生的投资收益为1.23亿元，同期对广发证券长投的投资收益为13.87亿元，完全不是一个水平。此外，辽宁成大还通过华盖资本和成大沿海产业（大连）基金管理有限公司开展基金投资业务，但从收益来看，也是没有激起太大的水花。至少从目前来看，已经在金融投资这条路上越走越深的吉林敖东和辽宁成大，还没有再捡到大宝。主业有优有劣，终究黯然失色广发证券的高光下，他们的自身主业还有多少存在的意义？风云君带各位一一简短分析。01 吉林敖东：主业日渐式微吉林敖东成立于1993年，当时是一个多主业集团，涉及医药、证券、公路建设、采矿等行业，陆续剥离后目前仅剩医药、证券两个部分。后者不用多说，前者包括中成药和化药两个板块。中成药方面，吉林敖东是靠安神补脑液打出名声的，至今仍在中药类安神补脑液市场中小有名气。另外还有小儿柴桂退热口服液、血府逐瘀口服液。最新数据显示，负责这一业务的子公司延边药业拥有342个中药配方颗粒上市备案凭证，超一半产品已经纳入国家医保名单。最近几年，国家确实大力鼓励中成药发展，并在2022年启动中成药集采，2023年正式落地。在今年5月31日结束的一轮中药饮片联合采购中，有21个中药饮片品种共100家企业中选，平均降价29.5%，最大降幅56.5%。集采相当于给中药饮片行业设置了更高的标准和门槛，企业也会慢慢出现分化。而这100家中选企业中，并没有看到吉林敖东的身影。化药板块就更不乐观了。其核心产品注射用核糖核酸Ⅱ于2019年7月被纳入国家重点监控药品目录，2021年退出医保目录。另一款核心产品小牛脾提取物注射液也在个别省份退出省医保目录，叠加原料短缺困境，已经不再披露收入规模。随着国家医保控费、控制辅助用药政策继续推进，吉林敖东化药板块收入大幅下滑。（制图：市值风云APP）上述变化也很真实的反映到了吉林敖东的营收中，化药收入近几年大幅缩水，中成药依靠三款拿手产品收入也只是缓慢增长。另外，吉林敖东还拓展了医药流通、保健食品业务，去年与辛选集团合作电商直播，但目前远远撑不起门面。因此，2018年达到33亿元营收高点后便不复从前，2022年降至29亿。02 辽宁成大：手握疫苗王牌，能源拖泥带水辽宁成大在1996年上市时，主营业务为单一的外贸业务，后来在1999年投资广发证券、2000年进入医疗零售连锁领域、2002年进入生物制药领域、2008年进入能源开发领域。目前的最有看点的板块应该是生物制药领域，子公司成大生物已在科创板上市，是狂犬疫苗市场绝对的龙头，不过未来市场增量有限。（制图：市值风云APP）2022年，成大生物实现营业收入18亿元，净利润7亿元，是投资收益之外最主要的利润来源。对于成大生物，风云君曾经在下面两篇文章中做过深入分析，不再赘述。（来源：市值风云APP）其次是医药流通板块，作为东北地区最大的医药连锁医药流通企业，这一板块也成为其收入的主力，2022年实现94亿元，占比超六成。不过，这一板块的毛利率并不高，2022年仅有1.32%，因此利润贡献也有限。与之类似进出口贸易，虽然每年也有10-20亿元的收入，但除了2022年靠医疗物资出口大赚了一笔，其余年份的利润规模也就1亿元上下。（制图：市值风云APP）最大的利润黑洞是能源开发板块，子公司新疆宝明主要销售页岩油，2013年以来持续大额亏损，2022年净利润为-7亿元。03 中山公用：垄断区域资源，吃穿不愁2008年，中山公用换股吸收合并控股股东公用集团，注入集团供水资产。之后，中山公用又陆续注入集团的垃圾焚烧、客运服务、工程建设等业务上面这些业务有一个共同的特点：区域垄断。而依托中山市国资委这位控股股东的先天优势，中山公用也拿到了不少资源。（制图：市值风云APP）水务板块涵盖供水、供水管网安装、污水处理等。中山公用负责中山市范围内80%的自来水供应，是市区最大的供水企业，垄断地位明显。目前，中山公用享有中山市行政区域（除小榄镇、黄圃镇和坦洲镇外）独家提供供水服务和供水设施的建设及专营权利，特许经营权有效期至2037年。固废板块包括垃圾处理及发电、环卫业务，由天乙能源、名城科技两家子公司负责：前者拥有中山市小榄、东升、古镇、东凤、南头、黄圃、阜沙、三角八个镇区的垃圾处理特许经营权；后者承担中山市东南片区及部分镇区的道路清扫保洁、道路洒水、垃圾收集运输，以及中山市镇区污水厂的污泥运输、全市770家医疗机构的垃圾收集和处置业务。工程安装业务包括管网外接工程、市政工程等，2022年收入大增，实现16亿元，主要是承接了城区的两大污水厂扩建任务，并在四季度确认收入。尽管如此，工程安装业务2022年的毛利率仅有8.6%，较去年同期的25.3%大幅降低，也明显低于上面两个板块30%左右的毛利率。此外，中山公用拥有中山市唯一客运码头的经营权及航线资源，运营中山市33个农贸市场（鲜活产品批发业务市场份额80%，果蔬批发业务70%，农产品零售18%），收入规模相对较小，但也都是区域垄断资源。手握这些区域垄断资源，中山公用基本吃穿不愁。总的来看，吉林敖东、辽宁成大、中山公用的主业不是完全没有看点，但现实是他们几乎不赚钱。所以，在广发证券每年能够带来的巨额投资收益和关注度面前，也就没什么值得特别关注的了。吉林敖东最爱分红最近一年，三家公司都在回购自家的股票：吉林敖东在今年4月完成1.7亿元回购、2021年4月完成4亿元回购；辽宁成大完成今年6月完成1亿元回购；中山公用今年7月完成5319万元回购。后两家的回购用途均为员工股权激励。此外，最近几年，他们的控股股东、高管也都有增持自家股票。显然，抱着广发证券这块金砖，上市公司和股东们也很有信心和底气。（制图：市值风云APP）吉林敖东回购最频繁、规模最大，大概也是因为他的日子最悠哉。2013年以来，其自由现金流也一直为流入状态。截至2022年末，货币资金14亿，定期存款8亿，有息负债只有不到7亿元的短期借款。辽宁成大的自由现金流最差，外加2016年收购中华联合的股权时确实失血不少，截至2022年末的货币资金共计87亿元，同时背着短期借款62亿元、长期借款10亿元、应付债券35亿元，手头还是有些紧凑的。中山公用的自由现金流居中，有进有出，但水务行业的前期垫付工程款的业务性质，决定了他的现金流最不宽裕，截至2022年末的货币资金21亿元、短期借款10亿元、长期借款及债权26亿元。也因此，吉林敖东也能拿出更多的钱分红，上市以来共计分红31亿元，是同期募资的近4倍。而辽宁成大、中山公用两家公司的分红，都尚未覆盖上市后的募资。吉林敖东、辽宁成大、中山公用三家上市公司，业务各不相同，但利润结构如出一辙，基本就靠广发证券的投资收益打点门面。这样的业务模式有好有坏，所以公司质地也没有绝对的优劣。作为广发证券的大股东，每年靠投资收益和分红就能让利润表和口袋赚得盆满钵满。并且作为全国前几的券商，在可以预见的一段时间内，广发证券都将会是一块优质资产。这笔十几年前的投资，让他们拥有炫耀的资本。但既然已经可以躺赢，自然也会失去一部分用心经营主业的动力，除了早些年积攒的业务优势，最近几年更多的是在吃老本，几乎赚不到钱。所以对于这类公司，也很难给予绝对的优劣评价。至此，风云君已经完成了自认为最客观的分析和评价，剩下的就看各位老铁们投资时最看重什么了。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权 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