虚增七成利润，上市前业绩同样存疑！力源科技：再小的公司，也有颗造假的心

2021年上市的，最近几年连带责任这么大，保荐机构和会计师不怕吗？作者 | 布尔乔亚的丧钟编辑 | 小白格劳克斯研究，昔日曾以做空上市公司而闻名。联合创始人马特·维歇特（Matt Wiechert）是个神秘人物，几乎没有接受过专访。其中，新加坡上市的闽中有机食品是格劳克斯第九个看空的公司，他们的质疑：主要客户有疑点，营收被虚增。和风云君今天聊的公司有类似之处。

营收和净利虚增，研发费用列支不规范力源科技（688565.SH）于2021年5月13日在科创板上市，从事环保水处理系统设备和氢燃料电池发动机系统的研发、设计和集成业务。2022年，营收2.03亿（同比 -35.79%），毛利率21.13%，净利 -0.36亿（去年同期0.14亿），扣非归母净利 -0.42亿（去年同期0.05亿）。2023年一季度业绩依然在下滑，Q1净亏损0.04亿（去年同期净利0.06亿），为公司过去十年来倒数第二差的一季度数据。

（制图：市值风云APP）2022年，环保水处理系统设备业务贡献超过98%的营收，公司核心利润率堪忧，只有0.72%。

（制图：市值风云APP）别看这公司这么小，但是坏起来可一点儿不含糊。力源科技刚上市就开始揠苗助长的急切，提前确认项目进度来虚增营收和净利。而在2023年6月22日的《行政处罚决定书》中，监管部门查明2021年公司营收虚增之实。

（来源：行政处罚决定书）其中，2021年虚增营收1亿，占当期应收的24.7%，虚增利润2700万，占利润总额的68%。公司在两次会计差错调减更正后，2021年扣非归母净利从原来的0.36亿更正为0.05亿，只剩1/7。对于2022年一季度业绩大幅下滑，公司解释为不可抗力：下游部分客户和业主的项目进度放缓，公司相关项目的交付和验收被推迟执行。上市后立刻遭遇外界不可抗力的说辞，各位库里南车主们应该不是第一次听。对比行业数据：A股水处理板块（39家公司）2022年营收同比下降6.64%，2023年一季度营收同比下降4.72%；力源科技业绩下滑明显超过同行。2022年12月22日收到的纪律处分中反映了公司另一问题：多列支研发费用。

（来源：纪律处分决定书）1. 在科创板上市，上交所对研发投入有硬性要求，而且研发费用是重要考查指标，是IPO问询中提问最多的问题；而力源科技在刚上市半年内，就在这备受检查的科目出现疏忽。2. 根据嘉兴市科技局公告，力源科技自2014年被认定为国家高新技术企业，而海盐县对本地高新企业有研发费用加计扣除的税收优惠政策，研发费用的金额会直接影响企业纳税。考虑这两点因素，公司因为“不小心”而误记和多记的可能性很小。

财务质量不行，但是募资很行力源科技盈利很大程度是纸面富贵，经营现金流净额在过去11年里只有3年是正数，2022年更是达到了近10年最低点的 -0.62亿。

（制图：市值风云APP）力源科技的应收账款，在上市前就比同行更高，在2016年甚至占公司总资产71%，有为冲击上市而业绩注水的嫌疑。

（制图：市值风云APP）风云君这里论证一下：2021年上市时，公司应收账款账龄在3年以上的比例为12%，在同行属中等。

（制图：市值风云APP）这里值得注意账期在1-3年的应收账款（对应金额为2.88亿），因为2017年至2020年9月是力源科技IPO招股说明书涵盖的报告期。时隔一年，这批应收账款超过七成（72.52%）发生了账龄迁移，变成账龄在2-4年，金额为2.09亿的应收账款。而且，公司总体的账龄迁移导致2022年出现账龄结构问题：2022年，应收账款账龄在3年以上的比例变成40%，明显高于同行。

（制图：市值风云APP）伴随账龄迁移的是坏账准备计提。2022年，计提比例已达27%，也明显高于同行。

（制图：市值风云APP）公司共计0.16亿的信用减值损失，也成为2022年公司净利亏损的主要驱动因素。而力源科技的营收还有另一个潜在风险：对前五名客户的依赖明显高于同行。截至2022年末，前五名客户销售占比为61.41%，显著高于可比公司，而且存在集中度加剧的趋势。

（来源：市值风云APP）此外，公司持续和稳定获得业务的能力欠佳。公司在IPO审核问询就多次被监管问及数个产品线的收入波动情况，公司反映招投标过程中价格竞争导致降低报价所致。例如，污水处理系统业务在2020年首次出现收入，当年就产生了1.08亿的收入，占主营业务收入39.82%。但是随后两年立刻就萎缩至0.48亿和0.01亿，只占主营业务收入15.09%和0.39%。

（制图：市值风云APP）另一例是2022年首次出现收入的引水工程系统设备业务，产生0.46亿的营收，占主营业务收入22.74%。引水工程系统设备的业务毛利率（28.17%）高于公司综合销售毛利率（21.13%），让监管起了疑心。在2022年的年报问询中，监管部门提问该业务与公司核心技术的关联程度以及相关业务的可持续性。公司回答是现有业务如凝结水处理、海水淡化（除盐水处理）以及污水处理等需要构建引水管道，故和现有存在相关性。不过在可持续上公司不敢做承诺。同样在2022年首次出现收入的氢燃料电池发动机系统也有疑点。这也是和现有业务结构协同效应很低的产品线，不仅整个氢能源事业部只有32人，甚至连研发、生产、管理和销售上都独立于原有业务。但公司在这副业没少兴师动众。2022年底，在建工程余额为0.29亿，同比增长3048.16%，主要原因就是氢能项目的机器没完成安装调试导致。在2022年年报问询中，公司回复在氢能项目相关设备和工程已投入0.88亿，而且后续还将投入0.32亿。然而，项目收入与投入并不成正比，该业务的可持续性依然堪忧。2022年该业务收入仅为371.68万元，虽然2023年一季度产生收入0.14亿元，但到了6月，公司已无在手订单。力源科技的IPO集资的目的是水处理系统集成中心和PTFE膜制造项目，研发中心建设项目，以及增加流动资金。但上市之后2年，募投的项目进展依然缓慢。截至2022年末，水处理系统集成中心及PTFE膜生产项目、研发中心建设项目实际投资金额只有0.26亿，占拟使用募集资金投资额的26.28%。

（来源：2022年年报）2023年4月29日，力源科技发布公告，称上述两个项目还需延期2年，预期2025年2月才能完工。工程被耽搁，而募资的脚步却没有停下。2022年5月，力源科技计划发行可转债，以募集3.3亿，用于建设年产5,000套的氢燃料电池发动机系统项目并补充流动资金。这次募资很快就被上交所嗅到问题，在问询中提问在IPO募集资金仍有大量未使用的情况下再融资的合理性。公司最终还是收手了，在同年11月，撤回了申请文件。哎，风云君还是劝A股的上市公司们诚实经营吧。格劳克斯研究的英文名是Glaucus，在希腊神话中是在暴风雨中拯救渔民和水手的海神。当然，那毕竟是做空机构，能否人如其名还很难说。但是在A股的尔虞我诈、风起云涌中，有一家机构始终在践行独立第三方研究，好的、坏的、优质的、卑劣的，你总能在上面找到答案。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权  转载必究