净值化时代银行理财的发展展望

内容提要

作为资管行业的新生儿，理财公司兼具管理规模大、产品多、工具杂、人员少等特征，唯有通过平台化的投研能力建设，统筹渠道、产品、资产之间的平衡关系，继续深化较强的流动性管理和风险管控能力，构建全流程的投研-产品-运营体系，方能以更稳健的收益回报更广大的客户群体，以更理性和长期的资金促进资本市场平稳健康发展，真正促进共同富裕和支持实体经济建设，为大家守好钱袋子。

一、银行理财的新形势、新格局与新定位

（一）资管新规推动理财行业洁净起步

2018年资管新规发布，银行理财子公司抓住时代机遇，洁净起步加速转型，理财业务基本实现净值化。截至2022年末，全市场理财规模27.65万亿元，同期公募基金存续规模26.03万亿元。理财和公募在产品上呈现差异化的竞争，公募主要追求相对收益，布局工具化的产品，理财子主要提供以现金和固收为主的产品，整体更倾向于绝对收益。

银行理财属于综合型的资管机构。净值化以来理财产品日趋多样化，其中主要包括现金管理、类活期、类存款、低波纯债、类债基、绝对收益固收+、混合、权益和另类产品等几大类。现金管理和类活期产品对标货基，主要为客户提供流动性管理工具；类存款和低波纯债产品目标是高确定性地战胜银行存款，旨在为客户提供低风险、低波动的稳健产品。绝对收益固收+或多资产产品目标在于战胜通货膨胀，为客户提供抗通胀的固收增强产品；混合、权益、另类产品目标在于提供差异化，为客户提供多元化的理财服务。

理财在新时代的定位主要包括两个维度，一方面促进共同富裕，一方面持续践行服务实体经济的使命。以兴业银行为例，过去十年，全行理财规模从3000亿元增长至超2万亿元，累计为客户创造投资收益超5800亿元，银行理财连接资金需求方和供给方，连接银行的商行和投行业务，让现代化建设成果更广泛、更公平地惠及全体人民。而理财在服务好银行客户的同时，也在促进金融市场格局从以银行为中心的间接融资向直接融资体系转换。紧跟产业转型升级的步伐，通过专业能力为实体企业的金融服务提供多元化的载体。

（二）2022年市场波动对净值化的挑战

2022年是全球经济、政治跌宕起伏的一年，欧美的大幅加息叠加地缘冲突和新冠疫情，经济数据不及预期，市场情绪悲观，欧美和中国均一度出现股债汇三杀。彼时A股市场深度调整，理财产品也出现第一次大规模阶段性“破净”，特别是含权产品。及至年中，疫情得到有效控制，贬值压力缓解，多项稳经济措施出台，市场情绪得到提振，理财净值也得到修复。

在此期间，银行理财采用了更严格的权益风险监测和止损手段，提高了低波资产在组合中的占比，守住银行理财“绝对收益”的基本盘。然而，2022年底随着地产三支箭相继出台，疫情管控全面放开，市场对于经济复苏的预期进一步升温，债券利率上行，资管产品净值纷纷回撤，银行理财基于负债端的高流动性，只能大量赎回债基、卖出债券，引发信用溢价的快速上行，由此形成负反馈链条。债券收益上行再度拖累理财净值，可谓2022年的第二次冲击。此后随着监管对理财行业的进一步重视和呵护，赎回的负反馈得到改善，信用利差回落，适逢权益市场全面复苏，产品净值纷纷修复。

第一次冲击，外部黑天鹅频发，是不可抗力，也是压力测试，为理财子的发展列明一些可优化之处：一方面加强产品与客户的适配性，不仅仅以收益驱动销售，另一方面推动理财子布局更多元化的投资工具和策略，例如通过利率对冲工具、趋势跟踪等反脆弱策略，在极端市场中为组合净值提供一定的缓冲。

第二次冲击，呈现了资产负债端存在的错配性问题。理财投资者有比较明显的固定收益要求和高流动性特征，例如三个月以下理财占比60%以上。而资产端以信用债和存款为主，流动性较差，当需要快速变现的时候便有较大压力，从而出现负反馈。资产负债存在错配是当前理财的核心矛盾之一，必须从客群、产品、资产三个维度逐步化解矛盾。

（三）银行理财平台化和工业化的探索

随着全球宏观经济进入新周期，资产收益回归“新常态”，理财公司是资管行业的新生儿，兼具管理规模大、产品多、工具杂、人员少等特征，必须更多聚焦平台化，方能以更稳健的收益回报更广大的客户群体。纵观海外资管行业发展历程，今天已全球领先的资产管理公司如贝莱德、富达等都是平台化投研体系的典范。当管理资产（AUM）达到一定规模，当前公募基金常见的发挥个人能力和明星基金经理影响力的类“网红化”模式将难以为继，唯有通过平台化、半自动化，才能更充分地应用有限的投研资源，而平台化也将有助于优秀投研文化的传承，加快投研认知和方法论的更新迭代，最终更好地助力理财产品业绩。理财子应加强企业文化建设夯实投研平台的基础。平台化也即工业化，还需继续加快数字化赋能，唯有数字化能实现底层的标准化，进而实现投资管理的半自动化和智能化。

二、银行理财的战略定位与三角平衡

银行理财的战略定位，首先从负债端入手，也即精准客户画像和优化客户结构，掌握全面的客户需求，随后创设合适的理财产品体系和产品画像，匹配适销性，最后通过资产和策略的合理摆布给产品赋能。也即做好渠道、产品、资产之间的三角平衡。

（一）客户资金需求与产品创设

理财客户以C端为主且主要来自母行零售和私行渠道，客户年龄结构较大，风险偏好相对偏低，且客户和产品经理仍留有确定性兑付的记忆。经历2022年的净值波动，银行理财更需立足长远，一方面丰富渠道画像，深耕发达地区客户和私行客户，吸纳更多具备一定风险偏好的客户，另一方面加大行外渠道的拓展。分散化的渠道可提升负债端的稳定性，再通过品宣提升理财子在更多客户心中的认知感和美誉度。

由于非银渠道、互联网渠道尚未开放，银行理财负债结构性的多元化破局相对公募基金难度更大，也即银行渠道存在同质化、短期化等问题。而当前政策发力的养老第三支柱建设或是客户需求结构优化的重要载体。2022年个人养老金业务开闸，理财子应抓住这一契机，积极进行产品创设和投资者教育，助力广大银行客户群体实现从储蓄养老到投资养老的转变。

在此过程中，科技的进步一方面丰富了理财的应用场景，在提升客户体验的同时拓展了客户的深度和广度，增加了财富管理服务的客户覆盖和客户粘性，另一方面，科技的进步助力更好地分析客户画像和客户行为，提升对客户端行为的预判能力，从而提升负债的稳定性和可控性。

（二）全流程的产品体系：产品画像与风险控制

产品规划和布局是理财公司战略规划的火车头，不仅需要满足更多客户的需求，同时也是提升产品流动性的关键所在。产品画像是产品适配性、适销性的关键要素，同时也是投资经理在一定约束的范围内发挥主观能动性的依据。对于不同系列产品需要事先设定不同资产的约束条件，评估产品的整体风险。例如债券可限定信用等级、债券久期和产品的利率久期，权益可限定权益仓位占比，针对产品层面还需增加产品整体波动率的约束。产品运作即前台以产品画像及风险预算为约束条件，基于对当前市场环境的判断选择策略构建资产，中台对产品的运作进行风险控制。

构建产品全生命体系不仅包括产品画像和风控机制两方面，还包括产品的规划。一方面根据客群特征和渠道需求，构建不同风险等级的产品体系，包括混合估值产品、市值纯债产品、固收+产品、多资产产品、含权混合产品、跨境投资产品、量化策略产品、结构性理财产品等适合于不同市场环境和不同客户需求的产品；另一方面，根据客户选择产品的行为特征和流动性需求，产品结构全面覆盖，包括T+1、最短持有期、客户周期、定开型、交叉周期、日开型、封闭式等等，通过主动产品创设，实现对不同市场环境下赎回压力的分散化。例如当利率上行，债市调整，高频开放的纯债产品可能赎回较多，但是现金类产品、封闭式摊余成本产品能满足客户追求平稳收益的诉求，从而成为销量的发力点。

（三）资产构建与流动性管理

渠道拓展、客户画像、产品规划较好地解决了负债端的流动性问题，而资产端的流动性管理本质上也即应对不同市场环境下负债端的流动性变化和需求。银行理财资产构建的思路有二，一方面从资产可得性和安全性角度构建资产，另一方面分散化投资，紧跟国家和母行的投资导向。理财产品的资产构建和流动性管理需从全局出发，不拘泥于单一的产品。因此对产品整体的资产摆布需要有相应的规划，对资产需进行流动性分层。由于客户结构的改善是长期工程，进行产品结构与同业配置的比对并优化是流动性管理的核心，合理的风险结构和期限结构的搭配可以最大程度应对流动性。

（四）三角平衡、投研体系和科技运营

综上，银行理财的长期稳定发展，必须做好客户、产品、资产之间的三角平衡，三者之间不宜割裂思考，而应联动。平衡的结构能提升流动性，而流动性管控是资管行业持续生命力的基础。多维度考虑从财富端到资产端再到产品和运营端的管理，需要基于市场情况和客户偏好选择最优的产品策略和资产策略，再以此为基础构建投资策略。如此一来，则需全流程的投研-产品-运营体系，也即决策的平台化。例如2022年上半年权益市场调整，兴银理财迅速识别客户的需求转变，含权产品转向绝对收益策略，增加纯债产品的供给，并且随着利率的下行，增配非标、货币等低波资产，同时用利率衍生品对冲风险。2022年年底面对债券市场的突然调整，则增加现金管理类产品和封闭式摊余成本估值产品的发行。

银行理财需要通过渠道的多元化实现客户的多元化，而客户多元化又带来风险偏好的多样化，最终通过产品创设、资产和策略的拓展来匹配多元化的客户需求，实现良性平衡。在此过程中，可通过数字化转型加速赋能。

三、银行理财的投研能力建设

净值化时代，投研能力建设的重要性不言而喻。回顾2022年，理财在投研能力建设上至少有两方面尚能优化。其一，银行理财的策略储备尚有不足，资产构建有待进一步加速。2022年高通胀带来的股债双杀和商品市场十年一遇的大行情，让我们迅速储备了包括商品CTA在内的多项资产和策略。当前全球宏观经济和金融环境不确定性上升，资产和策略储备应该走在前面。其二，理财资金体量大，投资经理的产品管理模式有待优化。当前理财公司的投资经理人均管理规模较大，产品数量较多，如果沿用类公募基金的主动管理模式，则个人精力不足以对产品全覆盖，与净值化以来理财子追求长期稳健收益的目标背道而驰。

因此，银行理财应首先加快工具箱的建设。随着客户、产品的多元化，资产管理目标日趋复杂，资产和策略的储备成为重要胜负手。一方面，多元资产可以更为充分地分散风险，另一方面也进一步丰富了收益来源。目前常见的工具箱包括四类：生息资产工具箱，交易及衍生工具，生态圈工具和投资策略池。上述四类工具，可分别通过自主管理和委外投资的双轮驱动来丰富工具箱。

投资经理在产品管理上遵循“核心+卫星”的模式。投资经理一方面可以发挥各自擅长的能力研发和实践公共策略的运作，另一方面根据产品画像合理搭配公共策略作为核心策略，同时主动管理进行卫星策略的增强。在上述模式下，则既能实现同类产品投资过程的一致性，又能发挥投资经理在一定约束下的主观能动性，从而彻底解决个人精力有限和产品规模增加之间的矛盾，实现平台化。

综上，将决策平台与工具建设相结合，从“自主投资+委外投资”的2类投资模式双轮驱动，到分层决策、分级授权、权责清晰的3级决策体系，再到债券池、管理人池、策略池、股票池等4个核心研究池，最后是反映策略底层工具不断延伸的N。也即兴银理财的“234N”。

理财净值化任重道远。当前财富管理的大时代已经到来，不同于公募基金等机构长期以来形成的明星投资经理文化，银行理财净值化重新出发，将通过平台化的投研能力，全覆盖的资产储备和产品类型，凭借长期以来形成的较强的流动性管理和风险管控能力，将天然适配大规模资金的管理，从而满足不同类型投资者的保值增值需求，并以更理性和长期的资金促进资本市场平稳健康发展，真正促进共同富裕和支持实体经济建设。

END

作者：叶予璋，兴银理财多资产投资部总经理；周仕盈，兴银理财多资产投资部投资经理

原文《净值化时代银行理财的发展展望》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2023.04总第258期。

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