高波动时代银行衍生品市场发展展望

内容提要

美联储加息在2023年进入下半场，叠加国际变局等相关因素，预计金融市场依旧保持较大的波动性。文章展望了国内银行间衍生品市场在此背景下的发展方向：人民币对美元汇率衍生品的客户实需增加、非美货币对衍生品得到新的发展机遇、金融机构采用利率衍生品对冲利率风险需求增加。

美联储加息进入下半场，市场机构对诸如美国CPI、非农就业人数及GDP等经济数据的敏感性不断加强，此外受俄乌冲突、新冠疫情间断性冲击、中美科技竞争等影响，国际关系在近期也呈现出更大的不确定性，全球金融市场出现近几年罕见的高波动，并且预计这种特征会在2023年持续。银行间衍生品市场在这种高波动下，可能出现新的发展方向，主要表现为：外汇即期及衍生品依旧高波动，企业对冲汇率风险需求增加；非美货币对人民币相关汇率衍生品存在新的发展机遇；为有效对冲银行间利率风险，相关利率类衍生品实际需求及客户种类增加。

一、人民币对美元汇率衍生品的客户实需增加

回顾外汇衍生品市场在2022年的走势，可以清晰看到波动性持续增加的特点，尤其是外汇掉期点波动幅度创近年新高。受中美利差变化影响，人民币对美元掉期曲线在2022年二季度快速下行，4月起由正转负，最低下探至-2570。期权隐含波动率由于即期波动较大及市场双边预期的存在，自2022年二季度起震荡走升，特别的，1M以内期权隐含波动率波动剧烈。

从宏观环境来看，中美经济在2023年依旧处于周期错位，主要体现为中国经济复苏预期升温，美国经济在持续加息后衰退可能性增加。受此影响，两国央行的货币政策可能依旧体现出分化的特征，即人民币流动性存在稳中变紧可能性，美联储可能在四季度讨论降息。中美利差在此预期下，行情波动空间依旧较大，因此人民币对美元掉期点高波动的特征在2023年预计依旧维持。人民币对美元期权在汇率双向波动预期加强的环境下，短期限期权隐含波动率依旧较高。经过近几年汇率波动的洗礼，企业客户对汇率风险中性的重视程度不断加强，相关衍生品对冲需求持续增加。部分中大型企业的财务已熟悉并可以依据公司现金流情况，择机利用外汇远掉期、期权等衍生品锁定汇率。但是同时，部分小微企业在此方面经验不足，这要求银行等金融机构下沉渠道，综合利用衍生品加强对中小企业客户的服务，针对不同类别企业客户，设计相应合适的对冲方案，特别是满足小微企业个性化诉求。做好这些工作，也能体现出衍生品发展的核心宗旨，即服务实体经济，为实体经济发展做出贡献。

二、非美货币对衍生品得到新的发展机遇

2022年中国的国际贸易情况出现新局面，中国对东盟、欧盟、美国进出口额分别为6.52万亿、5.65万亿和5.05万亿元，同比分别增长15%、5.6%和3.7%。同期，对“一带一路”沿线国家进出口增长19.4%，占外贸总值的32.9%，同比提升3.2个百分点；对RCEP其他成员国进出口增长7.5%。通过这些数据，可以清晰看出中国对非美国际贸易额迅速增长，这种势头预计在2023年将维持并加强。企业客户因此对诸如EURCNY、JPYCNY等非美货币对人民币的避险需求也会不断增加，这为相关币种的衍生品市场发展提供了空间。银行间衍生品市场可以抓住机遇，发展包括小币种在内的非美货币衍生品市场，具有优势的机构可以积极发挥做市商的职责，提高相关产品的市场流动性，完善非美货币的衍生品产品线及提高双边报价质量，为企业提供丰富高效的对冲工具。

三、利率衍生品对冲风险需求增加

利率市场在2022年11月经历了一次剧烈的上行行情，诸如理财产品、债券基金等净值化产品出现了显著的净值下行，使投资人蒙受了一定的损失，投资人的赎回操作也对市场产生了负反馈作用，加剧了市场的波动。在这波行情冲击后，产品管理人和投资者开始重新审视这类净值化产品。与此同时，利率衍生品的对冲需求在此行情下得到明显增强，以2022年11月利率上行行情为例，银行间利率互换月度成交额创下历史新高，达2.8万亿元，长期限的利率互换价格快速上行。市场目前普遍预期2023年利率会继续上行，因此2023年利率衍生品需求预计会进一步强化。特别的，之前以配置债券为主的净值化专户产品管理人对此需求预计会逐步释放。利用好衍生品对冲利率风险，产品管理人可以有效平滑净值曲线，使投资者对此类产品的信心恢复，并且给投资者提供与其风险匹配的收益要求。利率互换作为银行间市场机构常用的对冲利率上行风险的衍生品，预计在2023年会持续发展。为了配合净值化产品户的产品特征，做市商需要提高相应的服务能力，除了提供个性化期限合约报价外，尤其需重视产品存续到期前的冲销交易操作。定制化的利率期权业务有望成为对冲产品户利率风险的另一抓手，做市商可以为产品户提供与其产品期限匹配的、在利率超预期行情下的保护工具，以起到稳定产品净值、避免出现大额亏损的作用。此外，标准债券远期业务也可以为以配置政金债为主的专户提供高效的对冲手段。

总之，银行间衍生品市场的健康发展，关键在于有效的政策引导及市场参与机构的共同努力。齐心协力发展银行间衍生品市场，让更多市场参与者更好认识衍生品、熟悉衍生品、用好衍生品，有利于更好服务实体经济，加强对投资者的风险保护。

END

作者：马龙达，华泰证券固定收益部

原文《高波动时代银行衍生品市场发展展望》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2023.02总第256期。

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