65万亿地方债务压顶？一个关键事实错了！

文/慧净

这两天，遵义最大的城投公司，遵义道桥156亿元银行贷款展期20年，利息也从原来的7.5%降低到了3.0%~4.5%，并且前10年仅付息不还本，后10年分期还本。

严格意义上讲，这属于一次“技术性”违约；毕竟是到期了，你没还钱。

但是，对于当事双方而言，无疑是最好的结果：银行不用计提坏账，每年还有利息收；遵义城投保住了信用，评级也没有降级。

数据来源：网络，侵删

这本来是一件不算大的事儿，然而，市场却抛出来一个大问题：

全国城投平台公司总负债超过65万亿，相当于每个人平均负债4.6万元。银行股低估值要暴雷？地方政府有可能爆发债务危机？

说这话的人，显然只看到了树叶，没有看到泰山；只看到了债务，却不关心资产！就好像只看到遵义欠钱了，却看不到遵义有茅台、有习酒、有高速公路、有财政税收等等。

就拿本次事件主角遵义道桥来讲，截至2022年6月末，遵义道桥总资产为1685.66亿元，总负债858.04亿元，净资产827.62亿元，资产负债率50.9%。

这就是说，遵义道桥资产负债率安全可控，城投公司也好，相关银行也好，长期看都没有太大的风险。

那么，遵义道桥“技术性”违约事件会大面积地蔓延到其他城市，造成地方政府债务危机吗？

答案是：“完全不会”。从三个方面解释下逻辑，分别是城投公司层面、地方政府层面、国家管理层面。

首先，从城投公司方面来讲，可以用REITs盘活优质资产。

地方债务压力剧增，根本原因是城投公司大量资金进入到了城市基建项目，比如城市的自来水、道路、公园、防洪等等。

城市的现代化建设需要投入大量资金，然而，地方政府借钱是有国家红线限制，不能够借太多，所以这件事就通过城投公司这个马甲，以市场化运作的方式来进行借钱。

问题是，城投公司凭什么就能借到钱呢？

虽然城投公司本身没有钱，地方政府也没有钱，但是，地方政府有大量的土地，给了城投公司做抵押使用。

过去20年，中国房地产不断走牛，土地也不断升值，城投可以借的钱也就越来越多。

于是，城投过去的发展就形成了闭环：土地抵押借钱干基建，城市越来越现代化进一步促进房价上涨，房价上涨又促进土地上涨。

这个闭环在房地产牛市没啥大问题，但是房子不好卖的时候，土地就会贬值，城投公司就很难再借到钱。

这个时候，城投公司会出现什么问题呢？

城投公司容易出现短期流动紧张的问题。因为借的钱都拿去做公路桥梁、保障房、租赁房建设，城市新区建设等了，还没有收回来，所以短期内无法偿还，上文的遵义城投就是这样的问题。

房地产走弱周期，城投项目回报周期长、沉淀资金多，和融资资金的期限并不匹配的问题就暴露出来了。城投公司稍不留，就容易造成短债长用。

这里一定要注意的是，城投并不是没有资产，而是资产收回本金和收益的周期长，一般都是10年，20年。但是，债务一般都是需要3年，5年就要偿还。

所以，资产和债务形成了期限错配。

这个问题，房产下行周期怎么解决？

这两年，部分城投已经在公募REITs上取得了较好的试点，公募REITs和城投公司的优质资产具有天然的契合性，能够有效的盘活基础设施领域优质资产，创新投融资机制，拉动社会资本投资。

比如，首批上市的9只公募REITs中，有2只产品的发行人（原始权益人）为城投公司，分别是浙江交投和广州交投。

又比如，2023年1月4日，上海城投开展保障性租赁住房公募REITs项目申报发行工作，公司拟选取上海市杨浦区新江湾社区A3-05地块租赁住宅项目、上海市杨浦区新江湾社区E2-02B地块租赁住房项目作为本次项目的首次发行资产。

这是什么意思呢？

举个例子，王五向叶大美借了10个亿，约定3年偿还。王五拿着10个亿盖了租赁房，但是每年收租金，得收到猴年马月才能收回这10个亿？于是，王五把租赁房打包成REITs卖给投资者，很快就收回10个亿，还给叶大美了。投资者呢每年则可以获得租赁房的租金分红，也就是坐着收租。

因此，城投公司通过REITs方式，可以使得资产快速变现，收回成本和投资收益，而不用等到10年，甚至20年后才能收回投资收益，这样大大减轻了城投公司再融资的压力。也就是说有效地缓解了城投公司及地方政府“借新债还旧债”的压力。

其次，从地方政府方面来讲，要从融资方转向投资方。

地方政府往往是城投公司的最大股东，其中城投公司控股股东为国资委体系（包含国资委、国资办、国资运营服务中心等）的占比约65%，其次是人民政府、园区管委会以及财政部门，占比分别为11%、10%、10%。

数据来源：wind，国泰君安

地方政府在早些年因为城市基建、园区等发展的需求，大力发展城投公司，过程中埋下了一些过度扩张带来的债务隐患。

当下，我国城镇常住人口从1.72亿增长到了9.14亿，城镇化率从不到20％发展到现在的65％，城市现代化建设已经基本完成，城市需要有新的发展思路。

春江水暖鸭先知。

有些地方政府已经开始转型，从单纯的融资方转型为多元化的投资方，并且取得了令人惊艳的成绩，跑出了一条可以复制的城投转型模式。

比如，合肥国资委前后大手笔投资京东方面板、合肥长鑫、蔚来汽车等，带动了合肥、安徽的产业发展，取得了前所未有的巨大成功，被称为中国最牛风投机构。

又比如，深圳国资委在2015年的“宝万之争”中，化身白马骑士驰援万科，成为第一大股东；深圳国资委在2020年华为危机时刻，再次牵头接收华为剥离出来的荣耀。这些在企业危难之际伸出援手的投资，才是真正的双赢。

2022年，1月20日，深圳所在的广东省正式宣布，实现了存量隐性债务“清零”目标，标志着地方政府债务化解工作迎来重大突破。

地方城投转型，不仅可以优化资产结构，而且响应了国家直接投资的号召，也增厚了地方的财政实力。

接下来，从国家管理层面来讲，引导市场打破刚兑预期。

近期，财政部部长刘昆在接受媒体采访时，特意对城投公司做出过相关回应。刘坤表示，下一步，我们将进一步打破政府兜底预期，分类推进融资平台公司市场化转型，推动形成政府和企业界限清晰、责任明确、风险可控的良性机制，促进财政可持续发展。

刘坤部长的表态，说明了城投公司将来的定位是“企业”，不是“政府”。如此一来，从根本上解决了政府和市场的关系，划定了政府和企业的界限，明确了各自的责任，风险得到隔离。

换句话说，企业的破产并不会影响当地政府的信用，比如，国有企业在我国破产的案例并不少，早些年的火柴厂、棉纺厂等，近些年的东北特钢、华晨集团等。

城投发展这么多年，最为老百姓诟病的一个问题是:

地方政府的个别城投公司，贪污腐败、利益输送，借着政府的名义，大搞家族事业，富了自己的腰包。

比如，贵州独山县，2018年全县总财政收入10.08亿元，却借款400亿巨额债务打造毫无意义的景观，不办实事，不搞发展。

类似这样的城投，破产也罢。

因此，城投企业将来发展将更加注重项目的质量和投产比，大大减少低效乃至无效项目的投资。当然，投资者也不能再闭着眼投资，而是要睁大眼睛识别风险，盈亏自负。

最后，我们想提醒大家。

世界经济的发展史，就是一部活生生的债务发展史。

全球第一大经济体是哪个国家？

美国，2021年全年GDP超过23万亿美元，比排在第二位的中国加上第三位的日本还要多。

全球负债总额最高的是哪个国家？

还是美国，2022年美债余额正式超过了30万亿美元，负债率高达130%，按照美国3亿人口计算，人均负债高达10万美元。

温和的债务有利于经济发展，温和的通胀有利于社会进步。

所以，请注意，我们应该正视债务，而不是害怕债务；我们应该优化债务，而不是消灭债务！

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