短期看良率，长期看供需。
作者 | 小鑫
编辑 | 小白中国是铝资源大国，生活中铝制品很常见，以至于让我们普通人产生一个错觉，铝不值钱。其实，铝相对其他金属有一个主要的优势——轻，再加上与其他金属掺杂后独特的合金性能，这就诞生了航空用铝、汽车用铝、日常铝制品、包装用铝等等。其中，厚度小于等于0.2毫米的铝带材称为铝箔。随着新能源行业的发展，铝尤其是铝箔多了很多新用途，比如电池壳、软包电池用的铝塑膜、电池铝箔等。电池铝箔，指的是铝箔被用在锂电池上作为正极集流体。
（来源：锂电日记）2020年，电池箔占中国铝箔总产量的2%，电子箔占比2%，电子箔主要用来生产铝电解电容器，也叫做光箔。铝箔产量的主体还是包装箔和空调箔。
（来源：铝精深加工）铝加工行业一般采用“铝价+加工费”的定价方式，电池箔和电子箔的加工费都比较高，毛利率超过20%，铝塑膜加工费稍低，空调箔这样的成熟产品毛利率更是不到10%。本文主要讨论电池箔相关上市公司。
技术已经成熟，行业正在扩张中国电池箔行业的龙头是鼎胜新材(603876.SH)：早在2015年，公司的销量和市场份额就占据了第一。
（来源：鼎胜新材招股书）经过这几年的发展，电池箔整体产能已经大幅增加。截至2021年，全国电子/电池铝箔有一定规模的生产企业超过200家，总产能约150万吨。不过由于下游的需求激增，供需错配之下，电池箔加工费仍在上升。去年电池铝箔平均加工费约15000元/吨，今年一季度部分企业的加工费上涨到17000元/吨。另外，电池铝箔的厚度越薄，附加值越高。截至今年7月末，15微米的锂电池铝箔加工费18000元/吨，12微米加工费达到20000元/吨。
（来源：上海证券报）2021年，国产电池箔份额靠前的公司包括鼎胜新材、华北铝业、南山铝业(600219.SH)、万顺新材(300057.SZ)、神火股份(000933.SZ)等。此外还有云铝股份(000807.SZ)、明泰铝业(601677.SH)、常铝股份(002160.SZ)等玩家正在快速扩产，整个行业呈现出生龙活虎的景象。
（2021年电池铝箔市占率分布，来源：中泰证券研报）由于电池铝箔新产能投建需要一定的时间，提前布局的公司将在这一轮周期中拥有优势。
（来源：上海证券报）
鼎胜新材：电池铝箔龙头鼎胜新材是国内空调铝箔、电池铝箔的龙头，拥有全面的铝箔产品布局，也是目前电池铝箔扩产最激进的公司。
2021年，鼎胜新材收入182亿元，同比增长46%，其中铝箔业务占比近8成。鼎胜新材的铝箔产品包括空调箔（厚度90-150微米）、单零箔（10-99微米）、双零箔（1-9微米），电池箔（8-15微米）。单零箔、双零箔指的是铝箔厚度小数点后一个零、两个零（以毫米计），两者主要用于下游包装、家用等消费领域。公司客户包含了国内外多家领先企业。
（来源：鼎胜新材2021年年报）2021年，鼎胜新材的电池箔毛利率接近30%，高于双零箔的13.2%、单零箔的8.6%和空调箔的8.4%。电池箔也是公司增长最快的产品，去年增速达到171%，远超公司整体增速。
（来源：鼎胜新材2021年年报）电池箔的高增长由量、价两方面贡献。鼎胜新材去年的电池箔产量增加了138%至5.8万吨，销量增加132%至5.6万吨。由于加工费持续上涨，电池箔毛利率去年提高了3个百分点，增幅超过其他业务。鼎胜新材预计，今年电池铝箔出货量将达到12万吨，年产能预计在四季度达到15万吨。8月23日，公司发布半年报，营收同比增长42%，归母净利润同比增长292%。在新增产能方面，鼎胜新材的力度也非常大：7月21日，公司发布定增预案，计划募集资金27亿元，用于年产80万吨电池箔及配套胚料项目。
万顺新材：规模小但扩产激进万顺新材2021年电池铝箔销量2886吨，在其口径中既包括电池正极箔也包括电池软包箔（即前文中的铝塑膜）。此外，公司还向其他公司销售了2.3万吨的电池铝箔胚料，说明其具备快速扩大电池箔产能的基础。去年12月，万顺新材7.2万吨高精度（锂电池用）电子铝箔一期项目投产，产能4万吨/年，已进入宁德时代(300750.SZ)的供应链体系。二期项目3.2万吨/年已经于去年底启动，计划明年投产。
（来源：万顺新材:关于高精度电子铝箔生产项目(一期)投产的公告，2021.12.31）公司还于去年7月设立四川万顺中基铝业有限公司，项目建成后将新增8万吨电池正极用铝箔胚料、5万吨双零铝箔胚料板卷产能。今年7月，公司宣布定增拟募集资金16亿元，用于10万吨动力及储能电池铝箔项目。
（来源：万顺新材2021年年报）相比鼎胜，万顺起步稍晚，规模也较小，去年包括铝箔在内的铝加工业务营收仅28亿元，同比增长11%，毛利率也仅有11%。不过在电池铝箔项目于去年底投产后，公司业绩飞升，上半年归母净利润同比增长563%，达到1.2亿元。除了鼎胜和万顺外，其他拥有较多电池箔产能的均为铝加工的大公司。
南山铝业：全产业链的高端稳健型选手南山铝业是大型全产业链民营铝业公司，去年营收287亿元，同比增长29%。公司去年电解铝产量84万吨，对应需要168万吨氧化铝、35万吨阳极碳素，而公司去年氧化铝产量227万吨、阳极碳素产能约40万吨，主要原材料完全实现自己自足。这也让南山铝业的盈利能力明显高于明泰铝业等专注于铝加工的公司。
（来源：南山铝业配股说明书，2018.04.19）南山铝业是我国汽车板的头部企业，公司在电池箔上的布局稍晚。去年10月，南山铝业年产2.1万吨动力电池箔专用产线建成试产，再加上已有的约1万吨产能，总产能可达3万吨以上。目前，公司并没有进一步扩产计划。南山铝业的产品在业内认可度很高。早在2016年，公司的高性能动力电池箔就已经通过测试，实现批量供货，之后又迅速抢占市场，拥有宁德时代、比亚迪(002594.SZ)、中航创新、国轩高科(002074.SZ)、亿纬锂能(300014.SZ)等知名客户。
（来源：南山铝业2021年年报）至于公司为什么在产能扩建上相对保守，我们后面再细说。今年上半年，南山铝业营收179亿元，归母净利润18亿元，同比分别增长43%、21%，与印尼氧化铝项目达产、铝价上涨等因素有关。
华北铝业、神火股份：大型铝加工国企纷纷布局华北铝业是五矿集团的子公司，本身没有上市。根据第三方资料，公司正在建设6万吨的电池箔产能，预计今年上半年陆续投产。公司还是国内前十名电池厂的供货商，占据30%以上的高端市场份额。
（来源：中国有色金属报，2021.11.05）其子公司华北铝业新材料科技有限公司获得了国轩高科、亿纬锂能、比亚迪的投资。
（来源：企查查）神火股份是我国的大型电解铝公司，2021年铝产品产量位居全国前十，截至去年底的电解铝产能为170万吨/年，铝箔产能8万吨/年。去年6月，公司子公司神隆宝鼎高端双零铝箔项目一期正式投产，产能5.5万吨/年。二期年产6万吨新能源动力电池材料项目正在建设中。该项目号称选用国际一流水平的铝箔轧机、分卷机、轧辊磨床等进口设备，整体装机水平达到国际先进水平。
（来源：河南神火煤电股份有限公司关于子公司神隆宝鼎新材料有限公司高端双零铝箔项目进展情况的公告，2021.07.08）8月23日，公司发布半年报，归母净利润同比增长210%至45亿元，主要原因是云南电解铝项目的达产，以及煤炭、电解铝产品价格的上升。
其他正在增产的公司：明泰铝业、云铝股份、常铝股份、东阳光除了上述公司外，还有大量企业正在涌入电池箔行业。明泰铝业去年收入246亿，同比增长51%。2021年，公司铝板带箔销量115万吨，在建产能共112万吨，扩产十分激进。
（来源：明泰铝业2021年年报）公司截至去年底的电池铝箔产能较小。包括电池箔、铝塑膜箔、电池壳、电池托盘、水冷板在内的新能源产品合计占到销量的10%。在建的112万吨产能中，包括70万吨义瑞新材项目、30万吨明晟新材料项目、12万吨韩国光阳项目。其中，70万吨义瑞新材项目的看点最大，因为其中包含了10万吨/年的动力电池料（电池壳）产能、10万吨/年的电池铝箔胚料产能和5万吨/年的铝塑膜（软包电池）产能。公司6月28日表示，70万吨义瑞新材项目的一期已经投产，预计今年外销成品约5万吨，下半年义瑞新材将着重开发电池壳、水冷板等新能源产品。
（来源：机构调研活动纪要，2022.07.12）云铝是央企中铝集团的子公司，拥有全产业链能力，风云君此前已经对其做过分析。
（注册制时代炒股就用市值风云APP）云铝旗下云南浩鑫铝箔有限公司早在2016年就布局成立了电池集流体用铝箔开发项目组。2019年，公司投资4.91亿元建设年产3.5万吨新能源动力电池用铝箔项目，截至去年底仍在建设中。常铝股份去年12月表示，将投资3.5亿元新建3万吨动力电池专用铝箔项目，建设周期2年。目前，公司动力电池箔年产能约为6000吨。东阳光（600673.SH）与日本铝业巨头UACJ的电池铝箔合作项目第一批设备于去年正式投入量产。公司今年1月还宣布，将投资27.1亿元在湖北宜都建设10万吨低碳高端电池铝箔项目。
（来源：东阳光2021年年报）
短期看良率，长期看供需由于各家公司披露方式的不同，铝箔业务的数据并不完全可比。从龙头鼎胜新材的数据来看，电池箔毛利率确实在不断上升，去年接近30%，成熟产品空调箔毛利率则是不断下滑，去年为8.4%。南山铝业由于全产业链的优势，高精度铝箔毛利率达到22.3%，仅次于鼎胜新材。其余明泰铝业、常铝股份、万顺新材的铝箔业务整体毛利率在10%-15%，没有披露细分产品的毛利率。
虽然锂电池铝箔的前景被普遍看好，而且钠离子电池为之又添了一把火，但不得不说，除了鼎胜占据一定优势外，未来的行业格局很可能发生较大变化。从铝加工巨头纷纷入局可以看出，技术门槛其实并没有那么高，目前的难点在于提高良品率。根据中泰证券的数据，目前电池铝箔行业的平均良率为60%，而头部企业可以达到70%以上。由于废料是主要成本之一，良率高的头部企业盈利能力远超同行。
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（来源：神火股份2021年年报）而长期来看，电池铝箔的盈利水平还是取决于供需。相比下游电池企业，电池铝箔企业的同质化现象更严重，未来极有可能形成激烈的竞争。这可能也是南山铝业谨慎扩产的原因之一。
（来源：电车汇）其实对于南山铝业这样的全产业链公司来说，本身就可以从铝价的上涨中获利，多元化的布局更有利于业绩稳定增长。去年，南山铝业最主要的冷轧产品毛利率高达26.7%，远远超过鼎胜新材、明泰铝业的铝板带业务，与鼎胜新材电池箔的差距也并不大。
随着新能源行业的蓬勃发展，很多铝加工企业迎来了新的增长点。这当中既有鼎胜新材这样的先行者，也有神火股份这样的后期之秀，还有南山铝业这样实力强劲但对扩产很谨慎的高手。电池铝箔处于上游电解铝和下游新能源电池的中间，利润率势必受到上下游的挤压。短期看，由于供给不足、良品率受限，头部企业享有一定优势，但长期看，随着大型铝加工企业的纷纷入局，行业整体水平提高，竞争将进一步加剧。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权 转载必究
