手捧金饭碗的中国汽研：虽然一条腿走路，也不忘回报股东

国内6家取得新车上市强制性检测授权的机构之一。

作者 | beyond

编辑 | 小白风云君的隔壁桌同事阿强，最近几天春风得意，原来是婚期已定，他即将彻底结束母胎单身。丈母娘对他准备的近50平米小平层婚房不甚满意，对他再三强调小两口的新车一定不能（再）将就。于是，阿强近些天就一直沉浸在各大汽车网站、汽车博主频道里物色自己的婚车。从燃油车看到新能源车，从合资看到国产，从二手看到新车，阿强对汽车也算有了较为充足的知识储备。今早，他转过头来问了我一个问题：“如今，我们在新能源车领域已经处于世界一流水平，那么，这个领域里还有什么关键部件是我们尚且落后的吗？”我想了想，还真有一个，就是能“呼风唤雨”的风洞。严格来说，风洞不是一个整车部件，而是在新车研发阶段进行汽车造型设计、风噪性能、燃油经济性、高速行驶稳定性等关键指标测试、验证时需要用到的基础装备。像这样的开发阶段基础装备大概有四个：试验场、电池兼容实验室、碰撞实验室以及风洞实验室。其中，风洞实验室在我国属于稀缺资源。随着汽车节能环保法规日益严格，以及消费者对汽车舒适性、安全性、可靠性的要求不断提高，汽车工程除了继续深度挖掘车辆动力性能以外，汽车空气动力学、气动声学以及热力学已成为汽车技术发展的热点和创新点。而汽车空气动力学、气动声学以及热力学，都要通过风洞来完成研究测试。就拿大家经常挂在嘴边的“风阻系数”来说，它就是站在风洞里“吹出来”的。而且，整车厂自己吹的还不算数，需要具有检测、认证资质的机构测试认证后才能作数。（来源：网络，汽车风洞长这样）由于起步较晚，目前我们在汽车空气动力学、声学以及热力学方面的人才储备、科研能力和试验设备上仍旧存在明显短板。正是由于以上条件限制，目前我国的风洞试验平台还做不到每家整车厂都配备，而是需要依赖第三方测试机构。中国汽研（下称公司），就是国内专业第三方汽车检测机构之一。持牌经营中国汽车工程研究院股份有限公司，原名重庆重型汽车研究所，始建于1965年，系国家一类科研院所。2012年6月，公司在上交所上市。目前中国通用技术集团是公司的控股股东，直接持股为51.8%。（来源：投资必备“市值风云”APP）值得一提的是，2022年7月28日公司发布公告称，其第二大股东航天科工集团“为推动内部资源优化调整”，拟将所持10.1%的公司股份无偿划转至科工资产（系科工集团全资子公司）。（来源：公司公告）上述股权划转，不改变国务院国资委作为公司实控人的地位。（来源：2021年报）2021年，技术服务收入（包含传统汽车检测服务与新能源及智能网联业务）是公司最大的收入来源，占比达到62%，该业务的毛利占比达到89%。因此，我们也将技术服务业务作为下文分析的重点。（一）汽车检测业务：手握金饭碗，增长稳健新车上市强制性检测，作为独立、专业的技术服务性行业，其业务的开展需要取得工信部、国家质检总局、环保部、交通部等相关部门的授权。目前国内拥有强制性检测业务的机构共9家。其中，6家拥有乘用车、商用车等新车上市强制性检测全面授权，针对特定车辆检测的有3家。全部授权是指工信部的授权检测车型包括乘用车、货车、客车、专用车、挂车、新能源汽车6大类。（来源：e互动）伴随着国内汽车产销规模的逐年递增，公司的技术服务收入稳健增长，由2016年的7.9亿元增至2021年的23.8亿元，CAGR为25%。得益于较高的市场准入壁垒，公司作为6家新车强制性检测机构之一，受到的竞争压力较为温和。从技术服务业务的毛利率变化来看，2016-2021年公司该业务的毛利率基本维持在50%上下波动，表现还算稳定。2021年受人工成本、智能装备业务占比提升的影响，公司的技术服务业务毛利率同比略降，为48%。（来源：2021年报）公司的专用汽车业务（主要是特种汽车的改装与销售）以毛利率来衡量，可以说是“赚了个寂寞”。该业务毛利率长期在个位数徘徊，对公司盈利端的贡献微乎其微。受专用汽车业务的拖累，公司的综合毛利率并未体现出一家高附加值服务类型公司应有的水准，2021年综合毛利率为33.4%，与一般较好的制造型企业的盈利水平类似。好在随着技术服务业务收入占比的提升，公司综合毛利率变动趋势保持向上。（二）非强制性检测、智能驾驶检测是未来增量市场过往新车强制性检测市场每年的规模并不算大，在百亿元左右（市场规模由每年新上市车型申报数量*检测平均单价得到）。（来源：中信建投证券）所谓强制性检测，就是针对新车上市前进行“车辆生产企业及产品公告”、“中国强制性产品认证（CCC）”、“机动车环保公告”、“道路运输车辆燃料量达标车型公告”等质量监督检验，目的是为了保证一辆新车属于“合格品”。目前公司的客户群体包括比亚迪(002594.SZ、01211.HK）、华为、长安汽车(000625.SZ)、上汽集团(600104.SH)等主流车企。2021年公司来自前五大客户的销售额占比为8%，不存在单一依赖大客户的情况。（来源：e互动）相比于强制性检测市场，非强制性检测市场的规模要大得多，有机构估计在每年千亿元左右。非强制性检测包括“汽车仿真模拟测试”、“汽车风洞试验”、“汽车智能化指数认证”等与车型产品性能有关的检测评价。前面提到的风阻系数测定就属于这个范畴。越是需要用性能指标来突出卖点的车，对这类检测的需求越大。说到这里，就不得不提公司于2019年9月正式投产的风洞中心。该风洞中心项目于2014年成立，总投资5.5亿元，号称在硬件设施和技术含量上，都达到了世界一流的水准，具备完备的汽车空气动力学、热力学等正向开发能力。（来源：汽车之家）公开资料显示，目前我国机构拥有的汽车风洞数量屈指可数，且多以功能较为单一的环境风洞为主。公司的风洞中心不管是在投资金额还是风洞功能配置上都属于国内一流水平。（来源：公开资料整理）随着汽车日益智能化，与之相关的智能化水平测定、安全性评价等汽车智能化检测需求与日俱增，将成为非强制性检测中的重要部分。公司风洞中心的建立，有助于更好地承接该类检测需求。按照公司的规划，风洞中心投产后，每年可实现收入1.2亿元，贡献利润总额0.5亿元。（来源：公司公告）汽车智能检测的项目（包括智能驾驶、智能座舱、智能电动、智能安全、智能维保）与单价较传统燃油车都有不同程度增加与提高。罗兰贝格预测，2022年国内智能化检测的市场规模将超过200亿元，并在后续几年保持较快增长。（来源：罗兰贝格）非强制性检测、智能化检测的前景是光明的，但鉴于国内智能化检测领域尚处于起步阶段，公司在这方面的成果甚少，后续效果还有待观察。（来源：e互动）一条腿走路，趋势向前（一）收入有起伏，但盈利稳中有增公司营收由2016年的16.6亿元增至2021年的38.4亿元，CAGR为14%。同期，公司的净利润由3.4亿元增至7.3亿元，CAGR为10%。利润端增速落后于收入端增速，主要是收入占比较大的专用汽车业务基本不贡献盈利导致。2022Q1，公司实现营收5.6亿元，同比下滑33%（其中技术服务业务实现收入5亿元，同比增长27%）；实现归母净利润1.3亿元，同比增长10%。（来源：2022年一季报）针对一季度收入端同比增速下滑，公司解释称，主要是工程车终端需求大幅萎缩，导致公司专用车板块收入大幅下降，以及轨道交通及专用汽车零部件业务交付和结算进度延缓，导致收入同比下降所致。（来源：2022年一季报）公司的收入端受专用汽车业务景气度影响，目前表现有所起伏。盈利端，其盈利规模基本全部由技术服务业务贡献，且目前保持小幅增长。从盈利质量来看，2016年以来公司的净现比基本保持在经验值1以上，表明其盈利质量良好。通过现金循环周期来测算公司的资金利用效率可以发现，2021年公司完成一轮“购存销”需要沉淀约42天的自有资金，资金利用效率较2016年有明显提高，但与2020年相比资金利用效率有所下降。2021年资金利用效率下降主要是受智能装备与专用汽车业务规模扩大带动应收账款增加以及客户回款周期延长导致应收账款增加共同影响所致。（来源：2021年报）（二）核心盈利指标趋势向上公司的核心盈利指标——经营利润率与净利率自2017年以来一直处于缓慢提升中，2021年二者分别为19%及17.5%，较2017年均提高了约4个百分点。公司在举债方面一直比较克制，近五年资产负债率一直保持在20%上下，2021年为19.8%，有息负债率低至1%左右，公司几乎不存在偿债压力。（来源：低调的实力派“市值风云”APP）在资产周转率方面，公司的资产端有越来越“重”的倾向，这种情况下公司的总资产周转率仍有起色，由2016年的0.4次/年提升至2021年的0.6次/年。以上因素的共同作用，体现为公司的ROE持续缓慢提高，2021年为12.7%。如果剔除财务杠杆因素，考虑公司对股权和债券投资人的总体平均回报，那么回报率（ROIC）为11%。整体来看，公司的资产回报率不算高，但好在趋势向上。（三）股东回报不含糊2016-2021年，公司每年的经营性现金净流入整体呈现增长态势，覆盖掉资本开支后，沉淀的自由现金流基本保持同步增长。2021年公司的自由现金流达到5.6亿元，为上市以来之最，说明公司回报股东的能力有所增强。实际回报股东方面，上市以来公司累计分红14.8亿元，直逼累计募资金额15.7亿元，显示股东回报意愿强烈。（来源：一点就有的“市值风云”APP）在汽车强制性检测这条跑道上，公司是少数几个“持证上岗”选手之一。在温和的竞争态势里，公司仰仗着汽车检测业务，一点点扭转着无甚盈利的专用汽车业务的负面影响。无论是核心盈利能力、资产回报能力，还是股东回报情况，公司近几年走得不算快，但贵在稳，且稳中有升、趋势向上。汽车智能化检测领域尚属少有人涉足之地。对于公司而言，“认证准入”为公司的新业务布局拓展奠定了一定基础。新方向也在眼前，但路还是要一步一步走，公司在未来非强制性检测的江湖里地位几何，还需要耐心观察。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权  转载必究