雅培：以一己之力让美国动用战时法，让拜登签署“飞行奶粉行动”的医疗器械巨头

创新药巨头艾伯维的老东家。

作者 | 钟升

编辑 | 小白今年的6月19日的父亲节，各位老板们在市值风云祝贺父亲节快乐之余，还在讨论父亲节应该送给父亲什么，气氛一片祥和。而一些初为人父的美国父亲们在这个节日可能并没有这么快乐，反而还为了孩子吃什么而发愁。让美国婴儿失去“奶粉自由”的罪魁祸首，就是雅培(ABT.US)（“公司”）。不止是一家乳企早在2月份时，FDA公布了有4名婴儿感染克罗诺杆菌和沙门氏菌，他们均食用了雅培的奶粉，而且来自同一工厂，也是雅培最大的奶粉工厂。雅培迅速召回该工厂生产的三款奶粉，并在2月17将工厂关闭整顿，停工约4个月。雅培在美国婴儿配方奶粉的市场份额超过40%，停工期间让全美奶粉的供需彻底失衡：4月末婴儿配方奶粉全美缺货比例达到43%，在5月部分州甚至达到了90%。拜登在5月启动《国防生产法》，同时创建“飞行婴儿奶粉行动”，引导各相关部门利用国防部的商用飞机从国外进口婴儿奶粉。雅培涉事工厂在与FDA达成复工协议后，于6月6日恢复运营。天公不作美，6月15日又遭遇风暴导致工厂内涝，需要重新进行消杀，工厂继续停工几周。公司2022财年上半年（与自然年一致）儿科营养品业务在美国市场同比下滑27.5%，在国际市场下滑9.1%。成人营养品在国际市场近年来在持续增长，5年复合增速达到10%。2022上半年成人营养品同比增长4.6%，不过也未能阻挡整个营养品业务下滑的颓势。2022上半年，营养品业务同比下滑15.9%，营收达38.5亿美元。除了营养品业务外，公司另外还有诊断业务、医疗器械、和成熟药品三大业务。营养品业务在2021年占总营收比约为19%，其中的儿科营养品约占该业务的一半，即使下滑严重，对公司整体而言影响并不算致命。2021年公司总营收达430亿美元，2017~2021年的CAGR为12%。2022年上半年总营收达231.5亿美元，同比增长15.9%，增长主要由诊断业务引领。公司在2017年收购了St. Jude Medical和Alere。这两笔重大收购让公司在2017和2018年快速扩张。公司本与众多大公司一样，业务线较多，内生增速本应趋于平缓。但随着疫情风口的到来，诊断业务的增长也极为迅速，医疗器械业务也重新焕发出内生增长动力。收购两家公司的对价分别为236亿和45亿美元，虽然商誉当年增长163亿美元，但这两笔收购是极具战略眼光的。医疗器械业务着重心血管和糖尿病根据Evaluate MedTech预测，体外检测（IVD）和心脏病学在2024将会是体量最大的两类医疗器械市场，总体增速相较而言也保持在中等水平。此外，糖尿病护理的市场体量虽然较小，但其增速是所有类型医械中最快的一个。（来源：Evaluate MedTech-2018）这三大医疗器械市场，公司均有深度参与。在2016年及以前，公司的医疗器械仅覆盖冠状动脉及其他血管类产品，2016年业务营收约为27.5亿美元。公司在2017年收购了St. Jude Medical，一家专注于心血管疾病的医疗器械制造商。这次收购改变了全球心血管市场的格局，使公司一举成为市场的第二名，有能力和美敦力(MDT.US)一较高下。业务营收在2017年也跨越到89亿美元，之后5年保持着8%的复合增速，营收在2021年来到了144亿美元。当前医疗器械业务的产品包括心率管理、心力衰竭、电生理、结构性心脏、血管护理、神经调节，以及糖尿病护理七大类。其中增长最快的细分业务就是糖尿病护理，CAGR达到了27%，也是当前医疗器械业务中营收最高的子业务。其次就是结构性心脏病业务，CAGR为10%，略高于医疗器械整体的8%。另外心率管理业务和电生理学也同样维持着8%的复合增速。细分业务表现与Evaluate MedTech对市场的预测表现的较为一致，和美敦力一样，公司也在长期承受医疗器械价格的下行压力，许多国家的医保体系，无论是政府机构还是私营部门，的主要关注焦点都变成了成本控制，都采取了各种降低和控制费用的措施。比如公司就提到美国医保（Medicare）在2018年实施了竞争性招标制度。关于医疗器械深度研报，各位可以去看看《救命呼吸机：全球第一医疗器械公司美敦力｜深度研报》。（市值风云独立研报。来源：有研报、能交易的注册制炒股软件市值风云APP）大而全的诊断业务公司的诊断业务其实也是医疗器械的一种，不过主要是在IVD诊断方面。诊断业务规模十分巨大，全球市占率在2020年达到了约15%，与罗氏和赛默飞世尔(TMO.US)同属第一梯队。（来源：Dark Report）作为行业龙头之一，公司全面覆盖体IVD的主要细分行业，包括已经处于红海市场的血液诊断、免疫诊断和生化诊断，以及还在蓝海赛道的分子诊断。诊断业务包括一系列广泛的诊断设备以及检测服务，公司将之分为四类子业务：核心实验室：为医院、实验室、血液中心等客户提供诊断设备、试剂和自动化系统解决方案以优化实验室性能，同时也提供诊断、检测服务。检测技术方面主要基于血液诊断、免疫诊断、和生化诊断。分子诊断：主要产品为PCR仪器系统，将多个检测步骤自动化，包括从患者样本中提取、纯化和制备DNA和RNA，同时也提供诊断、检测服务。床边检测（PCOT）：主要产品为便携式检测仪器，可提供血液、免疫诊断等技术相关诊断。快速检测（Rapid Diagnostics）：主要产品包括新冠病毒检测试剂盒，流感、艾滋病、肝炎、热带疾病等相关病毒的检测试剂盒以及检测设备。2020年3月，快速检测在美国紧急使用授权（EUA）下推出了新冠病毒检测试剂，可用于公司的ID NOW设备进行核酸检测。ID NOW设备是近两年业务营收扩张的主要贡献者之一，在疫情期间大放异彩。值得注意的是，该设备原为被收购的Alere公司产品。2020年8月，公司发布了BinaxNOW新冠抗原检测卡，EUA在12月同意该类产品可在药店柜台无需处方即可出售。患者无论是否有症状，均可购买在家使用。9月，姊妹产品Panbio也获得欧盟CE认证，登陆欧洲市场。在2020和2021年，新冠病毒检测相关的销售共计39亿和77亿美元，也主要由上述三种产品贡献。快速诊断子业务营收也从2019年的21亿美元快速上升至2021年的86亿美元。分子检测和核心实验室两个部门也没闲着，在疫情期间开发出基于自家设备和系统用的新冠检测方式。新冠疫情给了诊断业务快速增长的契机，成为公司最为亮眼的业务，2017~2021年的CAGR达到了29%，大幅超过公司整体增速的12%。以药发家，但最终剥离创新药公司的历史最早可以追溯到1888年，创始人是一位姓Abbott的医生。当时人类的现代制药工业体系还未成型，药品流通极为不便，于是他打算自己做药，并创办了雅培药厂。公司1929年在芝加哥证券交易所上市，算下来还剩7年公司就是上市百年的老店了。随后公司在两次世界大战中响应美国政府要求，为战争生产青霉素和速效麻醉剂，成为当时的青霉素巨头之一。不过制药业务在战后难以保持高速发展，公司在1964年收购了营养品公司M&R Dietetics，获得了奶粉业务。其中就包括今年出问题的Similac品牌配方奶粉。在70年代，随着诊断技术的发展，公司也进军该领域，并推出了血液化学分析仪和相关试剂，开启了现代诊断业务。之后公司又研制出血液检测HIV病毒的测试技术，是全球首项得到FDA批准的HIV病毒测试技术。公司很快成为了诊断领域的全球领导者。在收到检测业务的输血后，公司将目光转移回制药业务，又继续大力投入研发，在90年代开发出几个潜力巨大的药品，如克拉霉素（抗生素）、吸入式麻醉剂七氟烷等。为了加强制药业务，公司在1999年以73亿美元股票作为对价，向制药巨头ALZA发起要约收购，不过以失败告终，ALZA也在2001年与强生(JNJ.US)合并。之后公司又陆续收购了BASF的制药业务、Kos Pharma公司等二十多家来自世界各地的制药公司，获得了这些公司名下众多畅销药品，也让公司成为全球前十的制药公司之一。而此时问题就来了，创新药业务前期投入高，还得承担研发失败或不受市场认可等风险。公司的创新药业务在2010年左右已经变得过于庞大，公司开始担心一旦研发失败会拖累整个公司。于是公司在2013年初，将原有创新药部门全部剥离，组成了一家全新的公司——艾伯维公司(ABBV.US)，随即在纽交所上市。此次剥离除了创新药部门之外，还剥离出了公司大量债务。有息负债从2012年末的约200亿美元，下降至2013年末的约34亿美元，让公司轻装上阵，几年后可以重新大量举债收购其他公司。雅培在药品方面则只保留了主要新兴市场的成熟药品业务，也就是仿制药，部分药品是授权仿制。目前的药品种类包括消化、妇科、心血管、神经系统、呼吸道、泌尿和肝病类产品。仿制药业务是公司四大业务中体量最小，且增速最慢的业务。在2017~2021年期间，CAGR仅为2%。2022年上半年营收达23.7亿美元，同比增长5.3%。降本增效效果显著公司毛利率总体维持在54%~58%之间，而且呈缓慢的上升趋势。毛利率逐渐上升可能和公司的毛利率改善计划（Gross Margin Improvement Initiatives）有关。虽然公司并未对该计划做过多解释，但风云君找到与雅培的GMI计划相关职位的招聘信息，该类职位主要职责就是控制采购成本。公司的期间费用则主要是以销售、一般及行政费用所构成，不过费用率正在逐年下降。主要是因为自2017年收购了St. Jude Medical之后，公司管理层批准了重组计划，将该公司并入诊断产品部门，以利用规模经济降低成本。另外在此期间，公司也发布了多个简化运营计划以降低成本提高业务效率。这些降本增效的举措让公司的销售、一般及行政费用率从2017年的33.3%降低至2021年的26.3%。公司的研发费用率则从8%缓慢降至6%，这也与公司的降本增效措施有关，毕竟其中一部分措施就是遣散员工，而研发人员工资是研发费用中较为显著的部分。在公司运营效率方面，2017年收购让之后几年的存货周转速度明显变慢，不过在2021年有所改善。公司为应对周转效率变慢，也相应延长了应付账款的账期，使公司的现金循环周期一直保持下降的良好态势。在股东回报方面，公司也比较大方，尤其是在2021年自由现金流大幅提升的情况下，回购股份所花现金也同样大幅提升。近5年间，公司共回报股东156亿美元，占同期自由现金流的55%。公司在2017年的收购活动极具战略眼光，当然也主要是因为公司遇到了疫情，否则收购的公司何时才能给公司带回相应回报还是未知数。公司在剥离出艾伯维后，专注于诊断产品和医疗器械，又一个医疗器械巨星冉冉升起。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权  转载必究