芯片设计行业也内卷？冬奥会“冰立方”芯片设计商视芯科技：高精尖研发实力明显不足，薄利多销抢客户

Mini LED预计将迎来放量增长，而公司相关产品尚未商业化。

作者 | 扶苏

编辑 | 小白2022年北京冬奥会的开幕仪式上，美轮美奂的舞台效果令人深刻印象：环绕在“冰立方”场馆内的巨大LED显示屏上，冰雪五环缓缓而出、与冰面交相辉映，呈现出逼真的裸眼3D效果。LED显示屏之所以能够呈现出不同的视觉效果，关键在于被称为“LED显示驱动芯片”的半导体器件，该芯片负责图像显示功能，驱动LED灯珠发光。“冰立方”的LED显示屏，采用的是杭州视芯科技股份有限公司（“视芯科技”、“公司”）研发的LED显示驱动芯片。近日，视芯科技的深交所创业板上市申请已获受理。财务指标看着还不错芯片设计，一直被视为半导体产业链“皇冠上的明珠”。在近年来全球半导体产业转移并推动国内芯片行业发展的大趋势下，公司会是其中的一家“明珠企业”吗？（一）营收、扣非净利润持续增长一块LED显示屏通常由若干显示模组构成，其中的关键控制器件——LED显示驱动芯片，安装于显示模组的背面。LED显示驱动芯片的主要功能是通过高精度的电流，控制LED灯珠的发光亮度、色彩，实现文字、图像和视频的显示。

（来源：公司招股书）公司的主业正是设计、研发和销售LED显示驱动芯片。具体细分产品包括：列驱动芯片、行驱动芯片和行列一体驱动芯片。

（来源：公司招股书）公司的营收从2019年的8570万元增长至2021年的2.3亿元，期间年均复合增长率（CAGR）达65.0%。2021年，受益于疫情导致的全球供应链中断、下游市场供不应求，LED显示驱动芯片的市场价格普遍大幅上涨，公司毛利率也大幅提升至52.3%。盈利方面，公司在2020年由于股份支付费用导致当年净亏损6760万元。2021年，公司实现净利润8490万元。从扣非净利润来看，公司则能够实现持续盈利，且盈利能力不断提升。扣非净利润率从2019年的20.8%提升至2021年的36.1%。（二）与士兰微同一控股股东公司选择的深交所上市标准是“预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营收入不低于人民币1亿元”。

（来源：公司招股书）公司2021年的业绩刚刚满足上市标准，就火急火燎来上（quan）市（qian）了。公司的控股股东为杭州士兰控股有限公司（“士兰控股”），实际控制人为包括陈向东在内等7人。值得一提的是，士兰控股同时是半导体上市企业士兰微(600460.SH)的控股股东。

（下载注册制时代炒股利器市值风云APP，看上市公司研报）公司与士兰微同属半导体行业，且均涉及LED业务，但并未直接竞争关系。士兰微的LED业务，主要是LED灯珠业务和LED照明驱动芯片业务。

（下载注册制时代炒股利器市值风云APP，看上市公司评级）首先，LED灯珠和LED显示驱动芯片属于构成LED显示屏的不同电子器件。LED灯珠作为发光器件，位于显示模组的正面，而LED显示驱动芯片位于显示模组的背面。其次，LED照明驱动芯片与LED显示驱动芯片分别应用于不同的LED下游终端产品。LED显示驱动芯片适用于LED显示类产品（如显示屏），而LED照明驱动芯片适用于照明类产品（如各种LED灯具）。高精尖能力不足，在红海市场中内卷在很多人的印象里，芯片设计是“高精尖”的代名词。从员工构成来看，公司也呈现出“技术密集型”特征：截至2021年末，公司员工总数仅为66人，其中研发人员47名，占员工总数比例高达71%。以此计算，2021年，公司员工人均创收高达353万元。芯片设计行业的特征之一是技术升级和产品更新换代速度较快，原因是随着下游终端产品和应用的日益复杂和多元化，芯片设计难度快速提升。看过公司的招股书后，风云君觉得，公司“高精尖”的能力目前略显不足。（一）行业前沿技术掌握不足公司采用Fabless（“无厂半导体”）模式经营，即：以芯片设计与研发环节为业务核心，不直接从事芯片的生产和加工环节。从全球来看，Fabless是芯片设计行业的主流经营模式。其优势在于，芯片设计商通过将晶圆制造、封测等环节外包给第三方晶圆制造厂和封测厂，从而实现轻资产运营。截至2021年末，公司固定资产的账面价值仅为153万元，占总资产的百分比不足1%。目前，公司的主要晶圆制造厂为中芯国际(688981.SH)、格罗方德（GFS.O）等，主要封装测试厂为明泰电子、康姆科技和华天科技(002185.SZ)等。公司的供应商较为集中，向前五大供应商的采购金额长期在85%以上。事实上，晶圆制造、封装和测试是标准工艺的制造环节。因此，公司的各家供应商之间可互相替代。比如，2019-2020年，中芯国际并未进入公司的前五大供应商名单，而在2021年一跃成为公司的第二大晶圆供应商，占公司当期采购额的10.8%。

（来源：公司招股书）公司芯片产品的核心竞争力在于“设计和研发”能力，具体又体现为向下游客户（LED显示屏制造商）提供适用于新形态产品的芯片的能力。从LED显示屏的发展历程来看，大体可分为单色LED显示屏、普通全彩LED显示屏、小间距LED显示屏（格栅屏）和Mini/Micro LED显示屏四个阶段。2022年冬奥会“冰立方”场馆所安装的LED显示屏，即为格栅屏。随着LED显示屏的更新换代，对LED显示驱动芯片的技术要求也在增加。Micro LED芯片通常小于50微米级，现阶段成本较高，尚未实现商业化。而通常为50-200微米级的Mini LED芯片，未来预计成为LED显示技术的主流发展趋势。LED显示技术，存在直显、背光两种技术发展路径。对于Mini LED显示屏，目前背光产品为主流，可应用于电视、平板电脑、笔记本电脑、车载显示等产品。目前，华为、苹果（AAPL.O）、三星等知名消费电子企业，均已推出了Mini LED背光产品。遗憾的是，根据招股书披露，公司目前尚未推出适用于Mini LED背光产品的LED智能背光驱动芯片。（二）传统LED产业链是片红海市场大家可能会想：公司目前的成长性和盈利状况尚可，即便放弃Mini LED这一新技术方向，深耕于传统LED显示领域，是否也能赢得自己的一片天地呢？根据第三方数据，2021-2026年，预计国内LED显示屏市场规模将从7280亿元增长至9291亿元，期间CAGR仅为5%。同期，Mini LED显示屏市场规模预计从188亿元增长至1250亿元，期间CAGR高达46%。

（来源：亿度数据）也就是说，虽然目前Mini LED的占比较低，但预计将迎来放量增长，并将成为整个LED行业的唯一主要增量。因此，如果公司当下选择放弃Mini LED这一细分领域，将制约其成长性。此外，公司目前所处的传统LED显示驱动芯片领域（不包括Mini LED），竞争程度十分激烈。根据TrendForce数据，2021年，全球LED显示驱动芯片市场规模前六的企业均为中国大陆及台湾企业，合计市场份额接近95%。其中，前三大厂商的合计市场份额已超过65%，龙头集创北方单一的市场份额便高达37.1%。而公司2021年的市场份额仅为5.5%，排名第六。风云君希望强调的是，在真实的商业社会，第一名和第六名之间的排名差异非常悬殊，从规模上几乎没有可比性。

（来源：公司招股书）可以预见，在一个高度集中、增长受限的红海市场中，公司未来想要继续与各家巨头竞争并抢占份额，难度可谓是“虎口夺食”。（三）对下游客户议价权较弱公司下游客户的集中度较高，且日益依赖。2019-2021年，公司前五大客户的营收贡献合计百分比从70.6%上升至91.1%。客户集中度高的原因在于，其下游行业市场，即LED 显示模组厂或显示屏厂的集中度也相对较高。根据TrendForce统计，2020年，全球前十大LED显示屏厂商占据了超过60%的市场份额。

（来源：公司招股书）公司的大客户名单，也与全球前十大LED显示屏厂商名单高度重叠。比如，利亚德(300296.SZ)和强力巨彩，分别是全球LED显示屏的第一和第三大厂商，同时也长期位列公司的前五大客户名单。值得注意的是，公司近年来对最大客户强力巨彩的营收依赖。强力巨彩自2020年起成为公司的最大客户，此后每年的营收贡献百分比高达40%以上。据招股书披露，公司与强力巨彩并非关联方。

（来源：公司招股书）传统LED显示驱动领域的技术已经较为成熟，各家芯片设计商之间的技术差距并不明显。因此，争取客户主要靠定价优势。为了争取大客户，公司只得采取“薄利多销”的经营策略。2020年，强力巨彩成为公司最大客户后，公司毛利率同比下滑5个百分点。2021年，由于下游市场供不应求，LED显示驱动芯片行业的毛利率普遍升高，公司毛利率虽然也大幅提升，但溢价幅度明显低于同行。

（来源：公司招股书）此外，2021年疫情因素所致的行业毛利率优势，预计无法长期持续。一旦芯片短缺周期结束、下游市场需求恢复至正常水平，LED显示驱动芯片的市场价格将会回落。有心进军新领域，研发投入力度一般综上，紧跟LED行业发展趋势，研发出适用于Mini LED显示屏的LED智能背光驱动芯片，是公司的最佳出路。公司在招股书中也多处表示，近年来一直在努力推进LED智能背光驱动芯片的投产和商业化。公司预计，拟上市募集的8亿元资金中，有3.5亿元将用于“高端LED显示芯片研发及产业化项目”。

（来源：公司招股书）事实上，公司目前的研发重心仍然放在传统LED显示领域。截至2021年末，公司2个LED背光技术研发项目的合计预算为8.5亿元，仅占全部项目整体预算的34%。

（来源：公司招股书）另外，公司近年来的研发投入力度，与同行可比公司相比并不突出。尤其是剔除研发人员的股份支付金额后，公司每年的研发费用率一直低于行业平均值。2021年，公司的研发费用率为6.8%，低于行业平均值的9.1%。

（来源：公司招股书）传统LED显示领域已经是一片红海市场，无论是上游的芯片设计商、还是下游的终端产品厂商，市场份额均高度集中。公司目前处境尴尬，作为市场份额较低的上游芯片设计商，公司面对下游大客户的议价权较弱，只能通过“薄利多销”的策略来抢占市场。疫情因素带来的半导体行业红利，显然无法长期持续。从长期来看，研发出Mini LED显示驱动芯片，是公司在红海中突围的最佳方向。但是，从招股书已有披露来看，公司目前还未能让投资者信心充足。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权  转载必究