刚融资65亿，现金充足分红也豪气，大全能源再抛110亿融资大单：别废话，快掏钱，梦想需要你们买单！

行业高景气时业绩亮眼，但有一点有疑问：如果技术含量低，投资80亿就可以新增10万吨多晶硅产能，为什么市场愿意给一家目前产能只有10.5万吨的多晶硅公司超千亿估值呢？

作者 | 观韬

编辑 | 小白4月下旬，老朋友大全能源(688303.SH)发布2022年一季报，2022年一季度营收收入81.29亿元，同比增长389.28%，归母净利润43.12亿元，同比增长640.85%。这样的业绩无论是规模还是增速都非常亮眼。根据大全能源不久前发布的2021年报，大全能源2021年营业收入108.32亿元，同比增长132.23%，归母净利润57.24亿元，同比增长448.56%。这个数据除了说明2021年增长同样亮眼之外，也意味着今年一季度基本就把去年全年的利润赚到手了，但这都不是令人意外的。最令风云君意外的是，上市刚满半年，2022年2月大全能源又抛出新的融资计划。公司计划通过非公开发行融资110亿，是IPO时计划融资规模的2倍还多。这是典型的拿股市当取款机啊！我账上有钱，但只有圈来的钱花着才过瘾！

风云君曾在《A股首例“同一资产两地上市”！科创板新疆大全完美避开所有政策，实现“无限循环式”上市？》一文中指出过，会融资、会因地适宜的讲故事、擅长钻制度漏洞是大全能源最大的特长。根据最新的融资计划，110亿资金，80亿用来建设“年产10万吨高纯硅基材料项目”，30亿用来补充流动资金。要知道，大全能源目前的多晶硅产能不过10.5万吨/年，这基本上是要再复制一个自己。虽然募资还未获通过，新募投项目“年产10万吨高纯硅基材料项目”已于2022年3月启动，预计2023年第二季度完工。而即便是要再融资110亿，大全能源2021年仍给出了非常敞亮的分红计划，每10股派发现金红利6元，总共派发11.55亿元现金股利。虽然风云君非常理解大全能源想和股东们把酒言欢，共享丰收喜悦的心情，但其实控人徐广福、徐翔合计控制公司82.72%的股权，9.5亿现金实控人拿回家，再向其他中小股东融资110亿，这逻辑站在老板的角度好像确实没毛病。先不说融资扩产的合理性，单单募资30亿元用来补充流动资金，就涉嫌过度融资。虽然风云君在之前的文章曾指出“大全能源现金流持续净流出，非上市无以脱困”，但行业的高景气周期及近65亿IPO融资彻底改变了大全能源的基本面。截止2021年一季度末，大全能源原账面高达二十多亿的有息负债几乎清零，目前仅有2,500万元的短期负债。由于产品供不应求，主要客户均与公司签订了长单框架合同，约定了未来1-5年的供应量，并支付给公司一定金额的预付款。2022年一季末，大全能源的预收账款（合同负债）金额接近30亿，一扫之前的阴霾，2021年一季末账面货币资金高达71.36亿元。如果这样的企业都需要补充流动资金，风云君真不知道啥叫资金充沛。大全能源用行动告诉大家，圈钱就是香！朝为田舍郎，暮登天子堂

说实话，大全能源能取的这样的业绩风云君并不感到意外，自从碳达峰与碳中和的目标提出后，谁是A股最亮的仔都不用猜。01  光伏需求强劲，多晶硅价格一年大涨181%

过去两年，我国光伏市场需求强劲。2020年，我国光伏新增并网装机量48.2GW，同比增长60%；2021年，我国光伏新增并网装机量54.88GW，同比增长14%，连续两年保持高速增长。由于多晶硅扩产周期长，下游光伏装机量的快速增长彻底扭转了多晶硅自2018年以来疲软的价格走势，自2020年下半年开始，多晶硅步入新一轮的景气周期，并在2021年彻底爆发。以大全新能源为例，其多晶硅价格由2021年一季度的77.15元/公斤，上涨到2021年四季度的216.87元/公斤，短短一年时间上涨181%。2022年一季度仍维持在207.99元/公斤的历史高位。虽然主要原材料工业硅粉的价格同样在上涨，但多晶硅的涨幅显然更猛，受此影响，大全能源2021年及2022年一季度毛利率高达60%以上，比之前几年高出30个百分点。（注：过去5年，大全能源多晶硅营收占比基本超过99%）从销量数据来看，2021年销量仅仅比2020年增长了0.73%，也就是说2021年营收和利润的增长完完全全是由产品价格上涨带来的。高景气周期库存量同比增长439.77%？别慌，这主要是由于下游调整库存，暂缓发货。这些存货在2022年一季度基本实现销售，大全能源的账面存货金额也迅速回落至历史正常水位。02  预计2022年仍将满负荷生产

高景气周期下，产能成为决定企业竞争能力的关键因素。2021年底我国多晶硅有效年产能51.9万吨，大全能源的年产能为10.5万吨，占比20%。从产量来看，由于上市主要募投项目“年产3.5万吨的多晶硅项目”2021年底才竣工，所以大全能源2021年全年有效产能是7万吨，当年产量是8.66万吨，产能利用率为124%。2021年度我国多晶硅产量约48.8万吨，大全能源当年产量占国内多晶硅产量的17.75%。根据披露的2022年一季报，大全能源仍认为2022年多晶硅景气度将持续，当年仍将超负荷生产，募资扩产看上去还很有合理性。鉴于全球强劲的装机需求和上下游产能投放速度的不匹配，公司认为2022年硅料环节依然是全产业链最紧缺的环节，有望继续保持全产业链盈利能力最强的环节之一公司将继续保持满负荷生产，预计全年产量12-12.5万吨。但有一点仍然有疑问，如果投资80亿就能新增10万吨多晶硅产能，为什么市场愿意给一家目前产能只有10.5万吨的多晶硅公司超千亿的估值？（来源：专业服务注册制的市值风云APP）因为除了产能之外，大全能源根本没有什么所谓的核心技术优势。美化研发支出，高毛利低门槛的行业能景气多久？

虽然大全能源强调自己掌握了这样、那样的核心工艺，但在风云君看来，通篇只有四个大字：技术引进！研发投入是判断一家公司能否构建核心技术壁垒的关键，而大全能源的研发投入从来都没有超过五千万，2021年营收增长了132.23%，研发投入的绝对值竟然还是下降的。（注：大全能源将研发投入全部费用化）你们说说这点研发投入能搞出啥核心竞争力呢？而在2021年年报中，大全能源却公然声称其2021年研发投入3.75亿元，同比增长690.17%，占收入比重为3.46%。关于研发投入与利润表数据的差异，大全能源解释研发试制产品可以对外销售，因此这部分研发投入计入成本。2021年，大全能源研发人员310人，较2020年下滑27%。对此，大全能源也有自己的一套说辞，部分研发人员下沉至生产部门，项目结项后，下沉至生产部门的人员就不算研发人员。研发人员可以凭空变出来，也可以凭空消失。您听听，这哪里是搞研发？这分明是在绞尽脑汁的算计，哪些成本费用可以冒充研发投入，美化研发支出。事实上在风云君看来，多晶硅行业的核心竞争优势只有产能这一项，而大全能源的产能优势完全是靠上市融资堆起来的，先是美国，再是科创板，接着是此次定增，每一次都是巨额融资。有同志说，太阳能光伏电站的需求这么明确，扩产就扩呗，还能上当受骗？事实是，在本轮上涨之前，多晶硅刚刚经历了一轮长达两年半的低迷行情。超高毛利和低门槛，使得更多资金涌入多晶硅行业，未必不会带来新一轮的产能过剩。在风云君看来，大全能源正在押注一场死道友不死贫道的豪赌，既然大家都在扩产，既然注定要产能过剩，凭啥是我死？趁着风口多圈点钱才是正道。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权  转载必究