烽火狼烟，吹角连营，动力电池“三国演义”（下）：倒戈的特斯拉 | 风云主题

合纵与连横，明争与暗斗，一场史无前例的动力电池大恶战，就在眼前！

作者 | 罗兰

编辑 | 小白要分析“挑战者”中创新航，必须得从中创新航的前身——中航锂电说起。连遭政策暴击，中创新航步入至暗时刻中航锂电的成立时间是在2009年，比宁德时代（2011年成立）还要早。作为国内动力电池行业的老兵又具有军工背景，中航锂电的业绩起初一直位于行业前列。根据宁德时代和成飞集成的历年年报，2014年中航锂电的营业收入为4.06亿元，同期宁德时代的营业收入为8.67亿元。后者是前者的两倍，两者的差距还不算特别大。（成飞集成2015年年报）到了2015、2016年，宁德时代的营收分别扩大到中航锂电营收的5.7倍、10.5倍。差距是越拉越大了。这就不能不提到2015年的白名单政策了。2015年11月，中国工信部针对动力电池企业首次推出白名单制度。第一批进入白名单的动力电池企业只有10家。只有用了这10家的电池产品，下游的整车厂商才能拿到补贴。宁德时代是第一批进入白名单的，而且还排在名单的首位。排在白名单第2位的深圳沃玛特电池，已在2019年破产清算。而当时产值位列国内Top10的中航锂电，反而没有进入第一批名单。一直等到2016年6月，中航锂电才终于出现在白名单中。此时，已经是第四批次了。（来源：工信部《符合<汽车动力蓄电池行业规范条件>企业目录（第一批）》）就是这1、2年的时间差，一个有政策扶持，一个没有。宁德时代就已经彻底把中航锂电甩在身后了。2014-2016年，中航锂电的营收是持续增长的，从4.06亿元增长到14.21亿元。盈利方面，中航锂电2014年净亏损0.43亿元，2015年扭亏为盈，实现净利润0.47亿元。2016年其净利润进一步增长到1.11亿元。以上数据说明，晚进入白名单对中航锂电来说，确实伤了元气。不过，还不至于会威胁到公司的生存。毕竟业绩还保持着增长，盈利情况也持续改善，顶多是发展速度跟不上宁德时代了。而接下来2017年的一个政策，真是把中航锂电给打蒙了，公司差一点就卧倒了。在新能源汽车发展的初期，国内政策倾向的是客车、货车等商用车领域。当时政策主要考虑的是排放以及燃油经济性问题。而磷酸铁锂电池，由于成本低，循环寿命长，迅速成为当时市场的主流技术路线。2017年，国家开始调整新能源汽车的补贴政策，首次将电池的能量密度纳入补贴参考指标。电池的能量密度越高，补贴力度越大。并且，补贴重点从商用车领域，转向以轿车为主的乘用车领域。凭借较高的能量密度，三元锂电池开始成为整车厂商的首选，并逐渐反超磷酸铁锂电池。根据中国汽车动力电池产业创新联盟的数据，2016年，磷酸铁锂电池在国内的市场占有率接近70%，是绝对的主力。到了2017年，磷酸铁锂电池和三元锂电池的市占率分别为49%和44%，两者几乎是平起平坐了。进入2018年以后，三元锂电池的市占率提升至60%以上，磷酸铁锂电池则下降至30%左右。两者的地位发生了彻底的逆转。政策推动了技术路线的改变，进而引发了动力电池行业的大地震。因为那个时候，很多电池厂商做的是磷酸铁锂电池。国内动力电池企业数量自2017年以后便急剧减少，2017年有217家，到了2019年就只有69家。大量企业破产倒闭。（数据来源：高工锂电）前文提到的深圳沃玛特电池，技术路线以磷酸铁锂电池为主，成立时间是2002年，比中航锂电还早，高光时刻，深圳沃特玛的装机量曾是国内Top5。就是这么一家头部的老牌厂商，而且还进了工信部的第一批保护白名单。在新政策出台之后，也是彻底死掉了。死掉的原因当然是多方面的。除了外部环境外，深圳沃玛特在战略管理上出现了失误，也是一个很重要的原因。明知道政策的风向已经变了，还在紧抱磷酸铁锂电池技术，盲目扩大产能，最终导致资金链断裂。和深圳沃玛特一样，中航锂电也是靠磷酸铁锂电池起家的，而且面向的是客车市场。公司的经营策略完全与新政策背道而驰，反向Buff给叠满了。市场规模不断增加，但是企业数量不断减少，这只能说明资源正向少数几个企业集中。这次行业大洗牌中，能够活下来的企业，基本有三种情况。要么，你两头下注，一手搞磷酸铁锂电池，一手搞三元锂电池；要么，你提前布局，提前进行技术储备，等风口一来，迅速调头转向；再要么，就是你的技术路线本身就以三元锂电池为主。彼时的宁德时代就在做两手准备，同时兼顾了三元锂电池和磷酸铁锂电池两种技术路线。而且在乘用车领域，宁德时代尤其重点押注了三元锂电池。（不得不服宁德时代管理层的战略眼光。）既有政策的保护，自己又押对了宝，简直天命所归，没有人可以阻止宁德时代成为宁王了。2016-2018年，宁德时代的营业收入从148.8亿元猛涨至296.1亿元。而中航锂电的营业收入从14.21亿元下滑至11.8亿元。到2018年，宁德时代的营收已经是中航锂电的25倍。收入赶不上不说，中航锂电的盈利也出现了大问题：2017年，中航锂电净亏损3.34亿元；2018年，净亏损进一步扩大到7.02亿元。中航锂电从曾经排名靠前的主流厂商，沦落到如今不断亏损的边缘企业。同时，亏损危机还有加剧的趋势。这一次，航空工业的领导们，再也坐不住了。新任女掌门临危受命，挽狂澜于既倒为了解决中航锂电的危机，航空工业决定更换中航锂电的掌门人。原天马微电子的董事、总经理刘静瑜，于2018年正式出任中航锂电的董事长兼总裁。2019年，公司进行了一系列资产重组。军用业务被剥离，航空工业放弃控制权，地方国资接盘。同时，引入了一批外部投资者，如小米集团、红衫资本等，公司的名字也从中航锂电变更为中创新航。天马微电子2016年年报显示，刘静瑜从2003年加入天马微电子之后，便一直在天马微电子工作，直至2018年。算下来也有15年了。这15年里，刘静瑜历任天马微电子的财务部经理、副总经理兼总会计师。最后的职位是董事兼总经理。（天马微电子2016年年报）中创新航的招股书显示，刘静瑜2001年成为注册税务师和注册估价师。2007年成为注册会计师。2005年还被航空工业评定为高级会计师。刘静瑜是东北财经大学的研究生，专业是会计学。（中创新航招股说明书）以上信息至少说明两点：第一，刘静瑜长期在航空工业系统内工作，是航空工业的老员工；第二，刘静瑜具有很强的财务会计背景。她是从会计这个职业，逐渐走上管理岗位的。之前无任何与动力电池相关的工作背景。刘静瑜接手中创新航之后，迅速做出战略调整。一是将公司的主要技术路线，从磷酸铁锂电池转为三元锂电池；二是全面聚焦乘用车市场，客户重心从商用车转向乘用车。战略上的及时转变，带来了立竿见影的成效：中创新航的营业收入从2019年的17.34亿元迅速增加至2021年的68.17亿元，年均复合增长率高达98%。2019年公司净亏损1.56亿元，2020年净亏损减少到只有0.18亿元。到了2021年，公司终于扭亏为盈，实现净利润1.12亿元。盈利情况持续在改善。公司的产品销量也快速扩张。2019-2021年，动力电池的销量从1.62GWh暴增至9.31GWh。年均复合增长率高达138%。产能方面，中创新航目前有三个核心生产基地，分别位于常州、洛阳以及厦门。2019-2021年，三个生产基地的产能利用率均超过90%。（中创新航招股说明书）虽然公司没有披露磷酸铁锂电池和三元锂电池各自的销售收入是多少，但是公司在招股书中所列举的一些核心代表产品，都是三元锂电池产品。比如公司代表性产品——高电压三元锂电池（如下图所示）。基于高电压三元锂电池的单个系统产品，其总电量可达到100kWh，能量密度可以达到225Wh/kg。2020年，公司已经量产由高电压三元锂电池组成的590模组电池。并且已经成功搭载在公司的主要客户——广汽埃安旗下的Aion-LX车型上。公司说搭载590模组电池的广汽埃安Aion-LX，其续航里程可以超过600公里。风云君在广汽埃安的官网上还专门查了一下车型的配置参数，发现果然是这样。Aion-LX的四个配置版本中，最低的续航里程为600公里。如果是顶配版，则高达1008公里，超长续航。（注：广汽埃安，是广汽集团的新能源汽车品牌。）（广汽埃安的官方网站）公司另一款主打产品，叫弹匣电池，也属于三元锂电池。之前说过，三元锂电池安全性不好，容易起火，容易爆炸。而这个弹匣电池，采用了纳米涂层和掺杂技术，可以有效提高热稳定性，防止电池的热失控。弹匣电池的电池包上壳可承受1400℃以上的高温，即使电池着火了，隔热的安全隔间，也可以控制局部热失控。另外，弹匣电池也已经成功通过针刺试验。所谓针刺试验，是指动力电池的热扩散测试，该测试要求，在指定条件下电池包被钢针完全穿透时，不会因热失控而发生爆炸。（中创新航招股说明书）在大客户广汽埃安的Aion-LX车型的配置表中，所示的电池技术，正是弹匣电池技术。（广汽埃安的官方网站）以上信息都说明，三元锂电池产品已经成为中创新航的绝对主力产品，占营业收入的比重应该是很高的。特斯拉倒戈！磷酸铁锂电池卷土重来，形势再度逆转！2017年的政策出台后，三元锂电池成了市场的主角。就在大家以为三元锂电池将一统江湖的时候，形势再度发生逆转。2019年，工信部正式取消针对动力电池厂商的白名单制度。并且，中国对新能源汽车的补贴力度，开始逐渐减弱。到2022年底，所有上牌的新能源汽车，将不再获得国家的补贴。2022年，将是中国实施新能源汽车补贴政策的最后一年。除了政策层面的影响，电池原材料的价格也开始出现剧烈变动。磷酸铁锂电池的核心原材料是磷酸铁。三元锂电池的核心原材料是三元材料（NCM），包括镍、钴、锰。三元锂电池的价格较高，主要原因就是含有镍、钴这两种金属元素。从2020年开始，钴价就开始一路飙升。镍价从2020年年初开始就进入一波上涨趋势，进入2021年更是加速上涨。不断走高的钴、镍价，直接推高了动力电池的价格。这把整车厂商给急坏了。作为整车企，要么随着原材料上涨，相应地调高汽车的售价，以保住利润空间。但是这有个问题：调高了价格，可能会失去市场份额。于是，车企采用“两手抓”模式。一方面，价格还是要调的，但会尽量控制价格的上调幅度。另一方面，积极压缩动力电池的成本，毕竟电池是电动车最贵的部分。于是，车企的目光又开始转移到被冷落很久的磷酸铁锂电池。随着技术进步，磷酸铁锂电池的能量密度得到很大的提升。大家发现，咦，磷酸铁锂电池其实也能用啊，续航能力没差多少，完全可以满足日常需求。更为关键的是，他还贼便宜（相对而言），不容易起火。补贴政策消失，原材料价格暴涨，技术进步，三者合力直接促使磷酸铁锂电池的需求出现大规模复苏，整车厂商们纷纷加速由三元锂电池转向磷酸铁锂电池。根据中国汽车动力电池产业创新联盟的数据。2021年，磷酸铁锂电池市占率达到52%，超过三元锂电池的48%。时隔4年之后，两者的地位再次出现逆转。最值得关注的是特斯拉。作为电动汽车行业的引领者，特斯拉的一举一动，将会对全球动力电池行业产生非常大的影响。特斯拉曾是三元锂电池的坚定支持者。直到2019年，特斯拉的动力电池供应商一直都是日本松下，而松下也只生产三元锂电池。由于特斯拉的强势，导致其他电池厂商，也开始往三元锂电池的技术路线走。2021年10月，特斯拉在三季度投资者交流会上表示，对于标准续航版Model 3和Model Y，全球范围内都将改用磷酸铁锂电池。全球头号新能源汽车巨头，也倒戈了，也开始投靠磷酸铁锂电池。特斯拉的这个改变，极具标杆作用，必然会给动力电池行业带来极大的震动。短短4、5年间，技术路线的竞争格局，就发生了两次反转。没办法，这行的技术变革实在是太快了，技术路线一旦走错，企业可能就直接挂了。中创新航才转型不久，现在又不得不再次考量自己的战略了（捂脸）。磷酸铁锂电池的能量密度，是越做越高，续航能力稳步提升。同时，三元锂电池也在往高镍化的方向发展。所谓高镍三元锂电池，是指增加镍的含量，减少钴的含量，以此来降低三元锂电池的成本。韩国电池巨头LG新能源已经开发出了四元锂电池（NCMA）。即在三元的基础上，再加一个铝元素，使得镍元素的含量提升至90%以上，钴元素的含量进一步减少。四元锂电池的能量密度比三元锂电池还要高，但是成本反而比后者低。有的电池厂家甚至在研究传统锂电池以外的电池技术，比如钠离子电池。现在，又到了要赌、要押宝的时候了。什么？毛利率只有5%？没错，公司玩的就是低价竞争战略上做出改变之后，中创新航成功打进了多家车企的电池供应链。比如广汽集团、长安新能源汽车、吉利汽车等。公司甚至已经成为广汽埃安和长安新能源汽车的核心供应商。（中创新航招股说明书）公司能够在宁德时代称霸国内市场的背景下，抢夺这么多的客户，靠的是低价策略。体现公司低价策略的最直接指标，一个是毛利率，一个是产品的销售价格。先说宁德时代。2017-2020年，宁德时代的毛利率从36.29%不断下滑至27.76%。毛利率虽然呈现出下降的趋势，但总体依然可以保持在30%左右。和宁德时代相比，中创新航的毛利率就明显低多了：2019至2021年期间，公司的毛利率最高不过10%左右，平常就只有5%。连毛利率都只有5%，更何况是净利率了。而且每年公司还可以从政府那里拿到补贴，最高补贴额度一年可以超过3亿元。如果扣除政府补贴的话，那中创新航实际的净利润并不好看。2019-2021年期间，公司其实一直是亏损的，三年累计亏损了9亿元，平均一年要亏3亿元。另外，公司动力电池的平均售价也成下降趋势。具体从2019年的0.87元/Wh下降至2021年的0.65元/Wh。显然，中创新航当前采取的经营策略是：依托政府补贴，将产品的价格不断压低，以此来获得竞争优势。有个小问题，需要说明一下。2019年公司电池的售价是0.87元/Wh，比2021年的0.65元/Wh要高。而且2019年的电池原材料的价格也比2021年更低。既然2019年的价格更高，原材料成本更低，那为什么2019年毛利率还会比2021年的要低呢？因为，决定动力电池成本的因素不仅仅包括原材料，还包括规模效应和技术进步。如下图所示，虽然原材料在2021年大幅上涨，导致动力电池的平均成本在2021年也出现上涨。但平均成本依然比2017年的水平低很多，甚至也低于2019年的水平。背后的主要原因就是电池本身的技术进步以及产能扩张，导致单个电池包的成本出现下降。所以从长期看，动力电池的成本是在不断下降的。作为电池厂商，想缓解原材料上涨的压力，显然就有两个方法，一个是技术升级，一个就是扩充产能，提高规模效应。目前行业内的主要玩家，都在扩大产能。生产规模大了，电池成本才能下降。电池成本下降，才能维持自己的低价优势。中创新航的产能目标定得很大。2025年公司的计划产能高达500GWh，而2021年的实际有效产能只有11.9GWh。也就是说，4年之后，公司产能将增长41倍。由于公司不停地建工厂、生产基地，导致公司每年的资本性支出非常多。2019-2021年，资本性支出从10亿元左右，迅速飙升至100亿元左右。斜率逐渐变大，说明公司正在加速扩大产能。这么多的资本性支出，直接拖累了公司的现金流表现。近三年，中创新航的自由现金流累计净流出100多亿元，平均一年要净流出30多亿元。显然，公司还处在大烧钱阶段。不是亲儿子，胜似亲儿子：广汽集团为什么要扶植中创新航？除了低价策略，还有一个因素直接推动了中创新航的快速发展：下游客户的大力扶植。提到客户的扶植，就必须了解公司的客户结构。2019-2021年，公司前五大客户占营业收入的比例一直保持在80%以上。客户集中度可以说是相当高。大客户中，广汽集团尤其瞩目。2019年广汽集团占营业收入的比例达到26.6%，为公司的第二大客户。而自2019年之后，广汽集团晋升为公司最大的客户，超过一半的收入都是来自广汽集团。广汽集团的收入占比非常大，其根本原因则是广汽集团正在竭力扶持中创新航。通过深挖招股书的细节，风云君找到了3个论据来支持这个论点。第一是产品和业务扶持。中创新航目前的拳头产品是高电压三元锂电池和弹匣电池。公司对广汽埃安Aion系列的渗透率已经超过70%。并且，公司最新一代的高电压三元锂电池都是首先装载在广汽埃安Aion系列车型上。（中创新航招股说明书）而弹匣产品，则是由公司和广汽集团联合开发的产品，是专门为广汽埃安独家定制的产品。整个新能源汽车市场，就只有广汽集团在使用弹匣电池技术。公司的核心产品主要用来供应广汽集团，而广汽集团的大部分新能源车型，也主要使用公司的产品。第二是战略投资。广汽集团通过广祺瑞电这家公司，直接入股中创新航，持股比例为4.24%。广汽集团不仅在业务和产品上支持公司，还拿出真金白银，战略性投资公司。（中创新航招股说明书）最后一个是支付手段。广汽集团的实控人为广州国资委，其市值超过千亿，一年营收上百亿。按道理，在这么一家体量庞大的国有汽车企业集团面前，其供应商往往是没有多少话语权的。广汽集团不仅是公司的头号大客户，而且产业链地位还比较强势。怎么看，公司都应该给予广汽集团一定的信用账期，允许广汽集团延迟付款。非常有意思的地方出现了：广汽集团竟然对中创新航进行预付！公司对广汽集团不是应收，而是预收！公司不仅要求广汽集团提前支付货款，而且要预付合同金额的50%。产品到货之后的15天之内，再支付剩下的50%。而其他的大客户，都是开具单据之后，2个月内支付。广汽集团给公司的这待遇，简直就是亲儿子一般，扶植力度不是一般的大。（中创新航招股说明书）通过以上分析可知，中创新航能够开发出三元锂电池技术，并且能够实现量产，绝对离不开广汽集团的鼎力相助。之前广汽埃安的电池供应商主要是宁德时代，为什么广汽集团要把中创新航培养成自己的核心供应商呢？道理很简单。在整车厂商的供应链中，如果让宁德时代一家独大的话，那以后只能看宁德时代的脸色行事了，宁德时代要是搞一个“霸王条款”，比如支付巨额预付款，也只能忍着。还有，如果宁德时代的产能跟不上，电池供应不足，很有可能会影响到车企的交付周期。这也是车企所不能容忍的。所以通常情况下，车企是不会允许自己的供应体系，尤其是关键零部件领域，出现某一家企业垄断的情况。为了供应链的安全，车企一定会寻找，甚至亲自去扶植第二供应商、第三供应商，让二供、三供相互制衡。万一大供应商倒下，二供、三供还可以马上顶上。宁德时代的霸主地位越牢固，车企就越有动力去扶植其他供应商。这就是二线电池厂商的发展机遇。卷入法律诉讼，公司已成宁王的眼中钉、肉中刺凭借着低价策略，加上广汽集团的全力扶持，中创新航的产能加速扩张，不断扩大自己的客户群体，甚至发展到了直接从宁德时代那里“虎口夺食”的地步。国内市场有中创新航这样的小强，在不断搞事，不断争夺自己的客户。国外又面临韩国、日本巨头的竞争压力。宁王很生气，宁王很恼火。对自己的绝对领先地位构成威胁的公司，宁德时代采取的施压方式之一是：法律诉讼。公司招股书披露，2021年公司接到福州市中级法院的通知，说宁德时代已经对公司进行了起诉，起诉内容是知识产权侵权。宁德时代指控说，中创新航在中国生产的动力电池产品，侵犯了宁德时代所持有的5项中国专利。宁德时代要求中创新航，立即停止生产和销售与这5项专利相关的全系产品。同时，要赔偿经济损失1.85亿元，以及支付300万元的诉讼费。（中创新航招股说明书）公司则认为，宁德时代的指控缺乏依据，不会对公司的整体业务和财务状况产生重大影响。另外，公司正在准备对该诉讼提出抗辩，并就这5项专利向国家知识产权局申请专利权无效，该申请正由后者进行审阅。（中创新航招股说明书）中创新航一年的资本性支出就高达几十亿，这不到2个亿的赔偿金额，实属小钱了。但是，一旦法定认定公司侵权，公司产品可能会遭到禁售，这就比较麻烦了。——————————————————————————————————上集回顾：《烽火狼烟，吹角连营，动力电池“三国演义”（上）：帝国的裂缝 ｜ 风云主题》免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权  转载必究