凝心聚力、蓄势待发-从金融改革进程看自贸区离岸金融市场体系建设发展

作者： 中国货币市场 | 2020-02-21

内容提要

上海自贸试验区对标国际高阶贸易投资规则的总体要求，构建系列创新型金融制度，金融服务实体经济功能显著增强。文章在分析自贸区业务机遇挑战、商业银行业务困境和金融市场发展的基础上，提出了自贸区离岸金融市场发展的相关建议。

自2013年9月正式挂牌以来，上海自贸试验区率先开展扩大人民币跨境使用、资本项目可兑换、利率市场化等金融改革创新试验。经过六年多的探索，上海自贸试验区对标国际高阶贸易投资规则的总体要求，构建“监管沙盒机制”并相继建立一批创新型金融制度，金融服务实体经济功能显著增强。依托本外币一体的自由贸易账户，金融机构为区内及境外企业提供各项跨境商务贸易活动中高效的、经济的结算和账户服务，并通过“标识分设、分账核算、独立出表、专项报告、自求平衡”实现与境内传统账户的“隔离”有效监测与控制金融风险。

一、自贸区商业银行机遇与挑战

1.外币利率市场化与跨境融资放开催生跨境融资需求2014年3月，上海自贸区率先放开小额外币存贷款利率上限，迈出外币利率市场化的步伐；2015年2月，跨境融资宏观审慎管理在上海自贸区试点，允许上海地区金融机构、试验区企业及非银行金融机构根据宏观审慎规则实施跨境融资，两项政策的出台推动自贸区实现境内外两个市场资源的连通，使得区内实体可以充分利用区内境外两个市场的资金价格差异，灵活选择融资渠道，有效降低成本；自贸区商业银行通过从境外融入低成本的本外币资金，为实体提供跨境融资便利，自主定价充分参与国际市场竞争。2.新兴市场风险暴露和汇率双向波动加大企业避险需求

经历了2018年新兴市场堪比金融危机的汇率急速贬值，在发达经济体增速放缓甚至面临衰退的环境下，2019年部分新兴市场经济增长预期再遭下调，随着贸易争端和政治风险上升，汇率风险将持续暴露；同时期，人民币汇率单边浮动逐步退出舞台，伴随中美贸易摩擦加剧，汇率双向波动趋于常态。受到自身国际化战略及政府“一带一路”政策支持的影响，企业对于汇率避险的需求与日俱增。然而，由于我国外汇衍生品市场起步较晚，对于外汇衍生品运用的低普及率不利于实体进行外汇敞口管理控制风险，直接降低了中国企业在跨境业务中的国际竞争力。自贸区商业银行通过提升自身交易能力和产品研发能力，顺应市场形势为区内实体提供多元化的风险对冲工具与套期保值产品，为实体开展跨境业务保驾护航。

二、自贸区商业银行面临的业务困境

1.区内境外平盘-孤立的市场

分账核算体系下金融机构自由贸易账户项下业务与境内业务隔离，商业银行开展分账核算单元业务所产生的外币敞口必须通过区内或国际市场进行平盘，相比较境外机构可选择进入境内银行间市场来说，自贸区金融机构显得“势单力薄”。交易对手和交易市场的局限，限制了自贸区金融机构活跃度的提升。

2.场外交易为主、监管难度大

自贸区金融机构开展拆借、外汇衍生品交易长期采用场外交易形式，缺乏集中、公开、透明的标准化市场。分散的交易使得体系内成员间“自体循环”式的流动性及外汇敞口平补占比不大，未形成有效的金融市场生态体系；同时也给监管和市场情况的监测统计带来了难度，不利于金融风险的防范。

3.交易同向性严重，缺乏流动性提供者

自由贸易账户以机构业务为主，缺乏来自零售业务的低成本资金和结算性负债，账户资金沉淀有限。分币种来看，自贸区商业银行开展人民币业务主要依赖总行一定限额内的流动性支持，外币则较为依赖同业负债及境外联行往来。区内大行普遍倾向通过境外联行来平补敞口，交易以平衡流动性为主，做市与盈利目的融出交易较少，市场缺乏自体的流动性提供者，区内机构交易同向性较为严重。

三、自贸区金融市场建设与发展

为完善丰富银行间外币市场成员组成，优化分账核算体系金融市场，助力自贸区金融机构改革创新服务实体，2018年 9月，中国外汇交易中心接受首批兴业银行资金营运中心等FTU机构的入市申请,允许自贸区金融机构加入中国银行间市场通过新一代外汇交易平台CFETSFX2017开展外币拆借业务，此次对FT会员的准入突破，标志着自贸区金融市场向规范化、标准化的起步。2019年9月，中国外汇交易中心继续深拓平台建设，丰富FT产品单元，推出FT机构的线上外币对即期和衍生品业务。交易中心对FT入市机构采用自律机制（即入市机构根据监管规定自觉设定交易对手范围）而非划分子市场的方式，为后续开放其他业务品种接力政策开放留足空间；同时，考虑到机构内部授权和管理模式的不同，交易中心同时接受独立的自贸区分账核算单元机构和总行FT分组两种模式申请，优化管理流程，打破原有同一交易员只能在代理模式下操作多个机构的限制，极大地便利成员单内部管理与操作。截至2019年10月末，共有FT外币拆借会员11家、外币对会员8家上线外汇交易中心CFETSFX2017 电子化交易平台。2019年外币拆借成交量突破100亿美元，外币对业务也在短短一个多月达成40亿美元成交量，平台集聚功能逐渐展现功效。

四、自贸区离岸金融市场发展建议

1.引入市场活跃机构、丰富参与机构类型、培育做市机构

通过加大市场活跃机构的覆盖面，鼓励引导会员由线下转线上，可参考境外规则引入大型跨国公司，多元化境外会员组成。自贸区会员机构与境外会员同属于离岸市场，可考虑培育离岸市场的做市机构和核心交易商，进一步激发市场活力，提升交易效率，逐步将平台交易规模做大。

2.丰富流动性管理工具：线上外币同业存单

比照境外成熟货币市场和境内银行间市场，自贸区金融机构的流动性管理工具较为单一。2016年9月，兴业银行以其上海自贸试验区分行名义率先在境外设立存款证项目并发行首笔美元境外CD，打开自贸区机构境外主动负债的渠道。目前已有多家自贸区商业银行相继加入境外发行市场，但由于境外投资人源泉税缴纳等问题总体发行量有限。境外CD是国际市场商业银行最为常用的货币市场融资工具，相较银行间NCD，境外CD的价格较为不透明且二级交易不活跃，实现银行间外币存单发行和交易将有利于帮助参与机构获取中长期的主动负债，实现更为高效的资产负债管理。

3.线上外币债券回购自贸区账户场景运用

近年来顺应中资企业走出去步伐，自贸区金融机构利用自身外币融资优势，逐步投身境外债券市场。截至2019年10月末，共有18家自贸区金融机构参与持有境外外币债券合规规模约180 亿美元。受限于GMRA协议签署难度及外资交易对手有限等原因，自贸区机构仅有兴业银行等少数机构开展外币债券回购业务，总业务规模不足自贸区机构所持境外债券的5%。

2018年7月，中国外汇交易中心推出外币回购业务，允许资金融入方以自身持有的境外外币债券为担保向资金融出方借入资金，并于2019年12月将境内人民币债券纳入抵押担保品范围。通过参与线上回购，自贸区机构可以盘活所持外币资产、降低融资成本。且如将自贸债一并纳入抵押品范围，将弥补自贸债缺乏流动性的问题，继而推动自贸区债券市场的发展。

4.境内银行间货币市场有限渗透

根据《中国（上海）自由贸易试验区分账核算业务实施细则》(银总部发[2014]46号)中第二十一条规定“经中国人民银行批准，试验区分账核算单元可在一定额度内按规定进入境内银行间市场开展拆借或回购交易”，目前该条款尚未落地，期待未来在临港新片区进一步开放和金融改革深化的大背景下，自贸区可以探索在一定程度上实现与境内银行间市场的互通，充分利用两个市场资源服务区内实体经济。

5.深度探索自贸区债券市场未来发展

临港新片区金改意见中明确指出一要加大对新片区政府债券发行的支持力度，二是支持金融机构参照国际通行规则，为区内企业和非居民提供跨境发债、跨境投资并购等服务。截至2019年末，自贸区市场累计发行三只人民币计价债券，合计金额41亿元，发行机构从地方财政部、区内企业延展到区外实体。随着自贸区债券发行政策应用到新片区，通过打通非居民自贸区内发行渠道，同步完善境外投资人参与自贸区市场的途径，自贸区债券市场有望成为跨境互联互通的新据点。

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作者：赵茜，兴业银行资金营运中心

原文《凝心聚力、蓄势待发-从金融改革进程看自贸区离岸金融市场体系建设发展》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2020.02总第220期。