吾股评级从1000多名飙升至134，高景气下业绩激增，“氨纶代言人”华峰化学：现金有的是，分红舍不得

舍不得啊舍不得。

作者 | Los

编辑 | 小白氨纶代言人氨纶这两个字都挺生僻，但往它的下游想，就很接地气。比如，在制作健身裤的织物里加上一点儿氨纶，就可以使其有良好的弹力、耐疲劳、耐腐蚀且抗老化，提高织物的档次。也因此，氨纶被称为纺织品的"味精"。目前，我国是全球氨纶产销中心。根据《2020年氨纶产业链年报》，2020年，全球氨纶产能为122.3万吨，其中中国大陆产能为87.2吨，占比约71%。并且，随着应用领域的扩大，国内产能近些年也在逐步上升，从2012年的47.7万吨，增长到2020年的87.2万吨，年均复合增长率为7.8%。（来源：中国化纤信息网）2006年起，我国就实现了氨纶净出口。2020年，中国氨纶行业出口数量为7.8万吨，出口金额为3.6亿美元。目前，行业头部效用明显，2019年，前五大企业市占率超过65%，合计产能接近70%，可以说“神仙打架”。随着部分中小企业逐步退出产能，未来市场集中度有望进一步提升。2020年起，氨纶行业开始走上行通道，利润总额同比大幅增加126.9%，亏损企业亏损额大幅下降54.9%。借着这阵行业春风，一些企业也跟着起飞了。华峰化学(002064.SZ)的股价，从2020年1月2日的6.14元，涨到2021年2月23日的17.63元，一年涨幅187%。（来源：注册制时代人手必备的市值风云APP）横盘到2021年9月后，股价一路下跌，截至2022年3月3日收盘价为9.40元/股。再结合一下氨纶价格走势图，可以说，公司股价与氨纶价格走势如出一辙。（来源：囊括商品行情的市值风云APP）从吾股排名来看，华峰化学也可谓水涨船高，从2017年的1482名，一路升至目前的134名。（来源：久经考验的市值风云APP吾股评级）今天风云君想和大家说的，就是这家产量全球第二、中国第一的氨纶代言人——华峰化学。营收激增，一靠收购，二靠行情华峰化学成立于1999年，2006年在深交所上市，实控人为尤小平，其通过直接或间接的方式控制公司47.05%的股份。（来源：2021年半年报）华峰化学，主要从事氨纶、聚氨酯原液、己二酸三大主营业务的技术开发、加工制造以及销售。上市15年，除氨纶做到龙头外，目前聚氨酯原液、己二酸产量也均为全国第一。从业务构成来看，2021年上半年，公司将近一半的营收靠氨纶，聚氨酯原液与己二酸则各接近25%，其中聚氨酯原液营收最近三年及一期是呈下降的态势。其实，在2018年之前，公司年报营收分类表里，根本找不到聚氨酯原液与己二酸两项业务，原因是他们一直是华峰新材在做。公司在2019年11月，以120亿购买了华峰新材100%的股份以后，才得以并表。这120亿对价中，90%以发行股份支付，也就是108亿，剩余则是采用现金。（来源：2019年年报）此次并购，是公司2019年营收大增的主要原因。2021年前三个季度，公司营收为210.1个亿，同比增速111.4%，已经超过2020年全年营收，这次则主要是受益于氨纶行业的高景气度，量价齐升。与国内氨纶排名前五的另外两家龙头公司相比，2020年，泰和新材(002254.SZ)、新乡化纤(000949.SZ)营收增速均为负，华峰化学为6.8%。2021年前三季度，公司营收增速居中。氨纶：高景气下争相扩产，警惕产能过剩风险说到氨纶业务，公司有着20多年的经验，现已形成了纬编、经编、包纱、纸尿裤、织带等覆盖全用途的系列氨纶产品；其中，“千禧”是其常用的氨纶丝品牌。氨纶产业链主要由上游化工供应商、中游氨纶生产商以及下游服装及家纺生产商构成。公司主要向上游采购MDI、PTMG等原材料，在氨纶固体成分中分别约占20%、80%。2020年年中MDI价格不断攀升，氨纶价格也随之上升，这也是氨纶企业营收增长的原因之一。（来源：天天化工网，地区：华东，类型：桶）原因之二是来自下游需求。氨纶下游主要为纺织品，终端应用占比最高的还是休闲服饰和运动装备。在疫情不确定性和纺织品订单回流的情况下，运动服饰、医用防护织物和内衣的需求较为旺盛，拉动了对氨纶的需求。（来源：市值风云整理）2020年、2021年上半年，伴随着行业的高景气度，公司氨纶业务营收有较好表现，分别实现58亿、61.5亿，增速分别为33%、184%，是拉动整体营收增速的主要推手。2019年以前，公司95%以上的营收都来自氨纶，因此，这期间的整体毛利率走势与氨纶基本一致。2021年上半年，氨纶业务毛利率，较2020年底增长了近13个百分点，达到48.37%，拉动整体毛利率增长至39.2%。2016年以来，净利率走势与毛利率基本相同。与竞争对手对比，三家企业近期毛利率表现都不错，之间的差距也不大，其中华峰化学最高。再看一下这三家企业2021年的业绩快报，扣非净利润增速都是三位数以上。也许正是有如此好的业绩，龙头企业纷纷选择扩产。（来源：市值风云整理）截至2020年末，华峰化学的产能为17.5万吨，当期销售量为20.71万吨，生产量为20.36万吨，产品达到满产满销状态，扩产计划具有一定合理性。但根据氨纶行业网站CCF统计，2021年，氨纶行业整体新增产能达11万吨，而2022年预计新增产能也在10万吨以上。如果行业需求增速放缓，氨纶行业竞争可能加剧。2021年5月，公司原计划非公开发行股票募集50亿，投资氨纶和己二酸项目。但证监会问询其产能消化问题后，公司砍掉了己二酸项目，仅保留氨纶项目募资28亿。2022年1月5日，证监会同意其发行约13.9亿股的新股。（来源：2020年公告）风云君要提醒的是，行业龙头正在抢占市场份额，但面对翻倍的产能扩张，仍需警惕产能转化的风险。聚氨酯原液&己二酸：有升有降在聚氨酯原液和己二酸两个业务上，公司的能力也不差，截至2020年末已具备年产42万吨聚氨酯原液、年产73.5万吨己二酸的能力。目前，华峰化学聚氨酯鞋底原液的产量，在国内的市场份额在60%以上，己二酸产量在40%以上。（来源：2020年公告）聚氨酯的性能包括耐磨性能好、粘接性能好、耐老化、弹性及复原性强。公司主导产品“聚峰”牌聚氨酯原液，主要应用于制鞋、汽车、建筑、军工等领域。而己二酸可作为食品酸化剂，用于香料、粘合剂及造纸助剂等生产领域。从营收上看两大业务，聚氨酯在不断收缩，营收占比呈下降趋势，从2018年的47%，降至2021年上半年的23.5%。2020年，该业务营收为30.4亿，同比下滑28%。而己二酸业务相对较为平稳，2018年起营收占比一直维持在20%以上。2020年，该业务营收为39.4亿，同比增速为43.5%，也是拉动公司整体营收增长的主力。从盈利水平上看，2020年以前，聚氨酯与氨纶毛利率基本持平，而己二酸稍显落后。2021年上半年，这两个业务毛利率也有不小的增长，但低于公司整体毛利率。此外，2020年，公司前五大客户贡献营收12.7亿，占比19.1%，泰和新材、新乡化纤分别为31.2%与16.6%。（来源：注册制时代要用就用市值风云APP，华峰化学前五大客户情况）关联交易占比高需要注意的是，公司存在较大数额的关联交易。公司控股股东华峰集团，是华峰化学的第一大客户。2020年，公司向受同一母公司控制的其他企业总计销售15.6亿，占该年总营收额的10.6%。在回复证监会的公告里，公司披露，母公司华峰集团的化工业务主要是聚酰胺和聚氨酯，其中聚氨酯由华峰化学和华峰超纤(300180.SZ)两家子公司负责。公司同时表示，其主要向关联公司销售己二酸以及聚酯多元醇，已与下游各关联公司建立长期合作关系。由于关联方也处于龙头地位，生产经营规模较大，顾采购金额较大，但与生产规模匹配。有关是否存在同业竞争，公司回复称，两家子公司虽经营产品品类相同，但处于聚氨酯行业不同产品领域，相关产品应用领域不同、且工艺差异较大。（来源：公司公告）但依据的详细披露，可以看出，两家子公司的主要产品确实存在差异，但应用领域也确实有重合部分。现金流充裕，负债风险低财务方面，公司现金循环周期，从2016年的138天，下降至2020年的51天，进步显著。整体看，收现速度加快，存货周转也显著加快，现金使用效率明显提升。2016-2020年，公司总共产生88.9亿经营现金流，发生43.2亿资本开支，最终实现自由现金流净流入45.7亿。2016-2020年，公司收现比近5年呈小幅上升的态势，但始终在1以下，回款情况有改善，但整体仍一般。净现比从2017年开始好转，后续一直处于1以上，2020年达到1.85，盈利质量较好。公司固定资产加在建工程占总资产的比重较高，2021年三季度末为31%。整体看，公司资产负债率在2021年三个季度末下降至34%，风险可控。与竞争对手比，华峰化学目前的负债水平也是比较低的，截至2021年9月末，泰和新材、新乡化纤为45%左右。从有息负债率来看，走势与整体负债率基本相同，从2016年末的28%，降至2021年9月末的11%，负债水平偏低。公司的利息保障倍数始终处于高水平，到2021年三个季度末已经达到了71倍，债务流动性较好。现金最爱存银行，回报股东不理想最近5年，公司账上的货币资金越来越多，到2020年末达到44.3亿。同时从上文可知，过去5年，华峰化学的自由现金流均为正。可以说，有较充裕的自有资金完成项目投资的同时，回报股东，但公司选择把它们存在自己直接持股20%的温州民商银行。2018-2020年，华峰化学在该银行的存款余额分别为2.4亿、9.2亿和16.2亿，数额不断上升，且占货币资金比例均在37%左右。（来源：2020年年报）与之相对的，就是公司在分红上的拉胯，分红比最高的2020年也才勉强达到20%。2015-2020年，公司归母净利润总计49亿，累计分红8.2亿，总分红占比仅为16.7%。虽然近年来，部分观点对股票分红的作用颇有微词，但是风云君还是认为其作用无可替代。尤其是对于传统周期性行业公司而言，其投资价值的首要体现，就在于通过分红熨平周期，使得投资者即便在行业最“黑暗”的波谷，也能享受到基本的投资回报，而在行业波峰更是能享受超额收益。但是，公司目前的表现显然差强人意。在氨纶、聚氨酯原液及己二酸三个行业中，公司均为龙头企业。其中，氨纶为其第一大主营业务。2020年起行业回温，龙头企业均有受益，纷纷扩产，华峰化学也参与其中，但要警惕新产能消化问题。公司现金流较为充裕，负债水平低，但股东回报水平非常一般，这对于一家周期性行业公司来说是缺乏诚意的。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权  转载必究邮箱：yangfeng@wogoo.com /微信：yangfeng562933