蹭概念一时爽，一直蹭一直爽？业绩平平“伪领军”，恒华科技靠占供应商资金、银行借款和募集资金保命
作者 | 刘唐
流程编辑 | 小白
“从智能电网到区块链，从物联网到云计算，从软件服务到EPC，从“一带一路”到雄安新区，从养老概念到职业教育，从“双碳”到储能……，只有你想不到的，没有他蹭不上的。
”站在风口上，猪都会飞。
风云君最近关注的这家公司，一定深谙此道。自IPO到现在，有条件上的一个不落，没条件上的，硬创造条件也要上。
从智能电网到区块链，从物联网到云计算，从软件服务到EPC，从“一带一路”到雄安新区，从养老概念到职业教育，从“双碳”到储能……，只有你想不到的，没有他蹭不上的。
这不，趁最近电力问题上了热搜，这家公司又活跃起来，频繁获机构调研，市场交易量也明显提高。
猜到了吗？就是他就是他，我们的闹海英雄小哪吒，恒华科技(300365.SZ)。
（来源：choice数据）
有关注度的公司怎么能少得了风云君的小作文？喊出我们的口号：买股之前搜一搜！
一、扒掉花里胡哨的概念，看看你是龙还是虫
1、业务类型：常规
最初了解恒华科技时，风云君也被公司的各种概念、“多元化”业务和招股书年报中众多专业名词吓了一跳。
2014年在深圳证券交易所A股（创业板）上市。
国家重点高新技术企业、国家规划布局内重点软件企业。
凭借雄厚的软件研发实力、卓越的专业信息技术服务能力、丰富的工程设计与工程管理经验，应用云计算、物联网、大数据、移动互联网、人工智能等信息技术，服务于智能电网、智慧能源、智慧水利、智慧交通等行业领域。
以BIM平台及工具软件研发为核心，以电力、水利、交通设计业务为技术支撑，以行业信息化应用为载体，以大数据智能化发展为目标，以教育培训和认证为保障，为电力、水利、交通等行业信息化、数字化、智能化发展赋能。
智能电网信息化领军企业。
（来源：公司网站、招股说明书及年报）
但是，不要慌！不了解软件类专业术语不会影响咱们看这家公司。股神不会造可乐，不是也没影响他老人家投资可口可乐嘛！（插一句：风云君也爱樱桃味的可乐！）
抛开概念和标签，回归到软件企业业务的本质。
软件企业的基础业务包括以下几类：标准化软件；定制化软件或开发服务；相应软件或服务再加配套硬件，即所谓的集成类业务；以及后续运维服务。
新兴业务或产品，大部分都是从这些基础业务中衍生发展出来的。
恒华科技的业务就分五类，分别是软件服务、技术服务、软件销售、硬件销售和建造合同。
画个图展示一下对应关系：
软件企业还有工程承包？对，恒华科技蹭概念的产物。
先埋个伏笔，下文咱们介绍。
2、业绩表现：不出色，且有波动
自IPO起至2018年止，公司营业收入持续增长，2018年达到最大值11.84亿，然后开始走下坡路。
产品类型以软件服务为主，2016年起增加建造工程业务并迅速扩大收入规模。
毛利率基本保持在42%至52%之间，属于软件行业一般水平。但从2018年起，毛利率上下波动非常明显。
收入和毛利率下降的原因，公司披露为，电力体制改革推进不及预期，客户信息化投入、资产运行维护投入减少，公司面对不利局面，及时进行业务调整，重点布局其他领域，以及疫情影响。
风云君给您翻译一下：不是客户不买我的，是客户谁的都不买；虽然“东边”不亮，但别担心，我已经迅速发展“西边”了。
至于“疫情影响”，这四个字已经为不少公司管理层背了锅。
别看恒华科技声称公司的业务涉及电力、水利、交通、职业教育等行业，其实，截至2020年，恒华科技95%以上的收入仍集中在电力行业，客户主要为电网公司及其下属企业。（2021年半年报未披露分行业的营业收入。）
再说说恒华科技的核心技术。
根据公司从IPO到目前披露的信息，风云君基本给归纳为，设计三种平台的能力：1、一体化管理平台；2、基于地理信息的三维设计规划平台；3、能收集在网资产信息和状态的管理平台。
扒掉花里胡哨的概念，恒华科技是一家常规软件公司，其优势在于设计管理平台和三维设计规划软件，业务集中于电力行业，收入规模和毛利率水平并不突出，且2018年起业绩明显波动。
3、行业地位：伪领军
“风云君，你判断的不对，恒华科技可是信息化领军企业！”
这位少侠，“合理质疑常在心”听过不？风云君用两个报表科目和一个逻辑证明我的判断。
一般来说，“领军”、“龙头”说明公司行业地位占优，针对上下游有话语权。
比较直观的、可以考察一个公司话语权大小的财务报表项目，是应收（含合同资产）、应付、预收（含合同负债）、预付。
基本逻辑是：理性的资金管理遵循“早收晚付”原则，如果公司对上游有话语权，会尽量晚付，多应付少预付，如果公司对下游有话语权，会尽量早收，多预收少应收。
电力行业上下游关系如下图：
（图片来自招股书）
恒华科技的上游基本处于完全竞争状态，下游是电网公司。判断真假“领军”，咱们看电网公司给恒华科技付款的积极程度就行了，就用应收、预收两个项目。
根据年报数据和问询回复，恒华科技几乎各年应收同比增长率均大于收入同比增长率，从2018年起，应收余额已超过当年度收入，规模超过12亿元，应收占总资产50%左右，而且大部分应收已经超过账期。
预收也没好到哪去。
从年报上看，预收账款只有2020年较高，达到0.18亿元，占收入比1.87%，其余年份都是百万数量级，占收入比不足1%。
这是付款不积极的节奏啊！
是下游客户付款习惯导致的吗？咱们看看同行业公司的应收和预收就知道了。
从2018年起，1年以内应收账款占比，恒华科技已低于同行业。
预收账款占收入比，恒华科技也属于垫底水平。
这是只对恒华科技付款不积极的节奏啊！
少侠，您还觉得恒华科技是“领军企业”不？
二、别看概念蹭得爽，心里有苦说不出
1、软件公司承接工程总承包（EPC）业务？
鉴于恒华科技蹭的概念太多，风云君挑一个主要的带您品品。
还记得上节风云君给您介绍收入类型时埋下的伏笔吧？
2015年10月19日，恒华科技发布公告：公司与邢台丰阳新能源开发有限责任公司签订了邢台县皇寺镇20兆瓦光伏分布式发电工程EPC总承包合同，暂定合同总价为1.197亿元。
2016年至2020年，恒华科技EPC业务收入逐年增加，2020年达到3.89亿元，占总收入比40.29%。
EPC，是指公司受业主委托，按照合同约定对工程建设项目的设计、采购、施工、试运行等实行全过程或若干阶段的承包。
恒华科技一个软件公司，承接EPC的原因是什么？蹭概念！
（图片来源：行行查）
效果怎么样？
从财务表现上看，不怎么样！
从2015年报起至2021半年报，恒华科技每次披露正在履行的重大合同时，都有EPC项目的身影。这期间，终止和尚未完整回款的重大项目有三个，合计尚未回款金额约3亿元，占项目收入的1/3。
按恒华科技披露的坏账政策，风云君大概匡算，公司对这些应收账款需要计提0.5亿元坏账。
（来源：公司年报。市值风云整理）
不仅回款差，恒华科技EPC业务毛利率也远低于公司软件相关业务。
在这种情况下，EPC项目承接越多，越拖累恒华科技的整体业绩。
其实，恒华科技心里也知道蹭概念失败了，但是嘴上可是一点都不承认。您看恒华科技下面这套说辞，是不是冠冕堂皇得很？
（来源：公司2020年报）
2、现金流还能撑住不？
就冲恒华科技这不计血本蹭概念的劲头，现金流就好不到哪去。
经营活动净现金流，除了2020年由于收回以前年度项目履约保证金导致净流入以外，其他年度基本均入不敷出。
投资活动净现金流，常年处于净流出状态。2020年出现的净流入，公司解释原因是赎回理财。根据2021年半年报数据，风云君大胆猜测，这笔赎回的理财也是为了弥补经营活动现金不足。
现金流是企业的命脉。恒华科技为了保命，已经使出了占用供应商资金、银行借款，和募集资金这三大招了。
而经营净现金持续流出的同时，账面有息负债规模未持续增长，主要跟2017年定向增发融资7.5亿有关，其中有近6亿资金用来补充流动资金。
2020年11月，恒华科技发布公告称，启动分拆子公司上市的前期工作。不知道这次分拆上市，会不会是公司保命的第四招呢？
三、关于毛利率的无奖问答互动环节
恒华科技的毛利率自2019起至2021年上半年，用“上蹿下跳”形容毫不为过。
2021年上半年的提高，风云君分析大概率是由于尚未确认“拖后腿”的EPC业务收入。而2020年的下降，公司已经归因于“疫情影响”了。
那2019年，在EPC业务收入没有减少的前提下，毛利率从2018年的43%大幅度提高到52%，是什么原因呢？
根据风云君掌握的一点点财务知识皮毛，有这么一条有意思的关联关系：如果毛利率提高，但应收账款周转率和存货周转率同时下降，毛利率可能有水分。
因为，提高毛利率，要么提高收入，要么降低成本。提前确认或虚增收入，收入增加却没有对应的回款，应收账款周转率会下降；少结转或不结转成本，营业成本降低，存货增加，存货周转率会下降。
各位少侠，您觉得恒华科技毛利率有水分吗？尤其是在收入下滑的情况下。
温馨提示1：别找了，公司没披露分品类的成本结构，咱也不知道2019年毛利率提高是不是料工费节约了。
公司披露的成本结构是下面这样式儿的：
（来源：公司2020年年报）
温馨提示2：别忘了和2019年9月公司实控人筹划卖控制权那档子事联系起来看啊！
（来源：公司公告）
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