误导投资者，隐瞒产能过剩、市场需求不足现状！浑水做空美环保材料公司，市值一日跌去15%！

作者 | 扶苏

流程编辑 | 小白

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公司一直称其现有产能无法满足日益旺盛的市场需求，融资上市的主要目的是筹集资金以扩建新产能。

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Danimer Scientific Inc.（DNMR.N，“公司”）是一家生物塑料公司，主业是研发和制造可生物降解和可堆肥的塑料产品。PHA（聚羟基烷酸酯）是公司目前的主要产品。

2020年12月，公司通过与SPAC公司Live Oak Acquisition Corp.合并，实现在纽交所上市。

美东时间9月15日，公司遭浑水（Muddy Waters Capital，“做空机构”）做空。

浑水称公司严重误导了投资者，真实情况是其市场需求不足，目前产能过剩。

当日，公司收盘价较前一日下跌14.6%，市值也从做空报告发布前的约17亿美元跌至14亿美元。

（来源：GoogleFinance）

来看看浑水报告的主要观点。

一、市场需求受限，产能利用率低

从财务指标来看，公司尚处于商业化初期阶段，仍未实现盈利。

2020年，公司营业收入为4733万美元，而营业亏损和净亏损分别为1573万美元和1257万美元。

（数据来源：Choice金融终端）

公司将制约其成长性的因素归咎为产能不足，无法实现规模经济。

公司一直称其现有产能无法满足日益旺盛的市场需求，融资上市的主要目的正是筹集资金以扩建新产能。

公司还表示要以1.52亿美元现金收购同行Novomer，以增加产能并降低生产成本。

（来源：公司投资者文件、MuddyWaterCapital）

但浑水认为，事实上，公司的市场需求极为有限，首先体现为其PHA塑料的用途局限性。

公司称其PHA塑料的市场用途广泛，包括塑料瓶盖、胶囊咖啡外壳、吸管、塑料袋、水杯、零食包装袋、餐饮用具、尿布等。

但做空机构发现，公司PHA塑料只能用来生产吸管和塑料袋。

公司披露的购买其PHA塑料的客户包括WinCup （Phade) 、UrthPact、CPG（Biolo）和 Eagle Beverage。这四家公司都生产PHA吸管，只有CPG（Biolo）还额外生产PHA塑料袋。

除此之外，做空机构没有发现任何其他使用公司PHA塑料生产的产品。

做空机构还推算出公司目前的产能利用率极低，这也反映出公司的市场需求薄弱。

做空机构根据公司披露的PHA塑料销售额和库存，并假设出厂价，推算出公司PHA塑料的产量。

然后，基于PHA塑料的纯PHA材料占原材料70%的假设，可计算出公司纯PHA材料的产量。

最后，根据推算出的纯PHA材料产量，以及公司披露的产能数据，可计算出公司每季度的产能利用率不足30%。

（来源：Muddy Water Capital）

另外，做空机构认为公司不合常理的库存构成，也能印证其市场需求不足。

公司的库存构成以原材料和完工产品为主，在产品极少，这也能表明公司并非处于“需求旺盛、产能满负荷运转”的状态。

（来源：Muddy Water Capital）

二、在客户关系上误导投资者

公司宣称与玛氏、百事可乐（PEP.O）和雀巢等知名大客户签订了供应协议。

上述客户关系为公司向投资者“讲故事”提供了重要材料。

公司一直告诉投资者，这些大公司很期待与其合作，并正在耐心地等待公司建设新产能，一旦新产品开发成功，它们将长期向公司购买产品。

做空机构则认为，这正是公司误导投资者的地方。

以百事可乐为例。

公司称，百事可乐对公司的PHA产品有强劲的需求，因为“百事可乐致力于在2025年之前将其所有的零食包装转变为可回收、可堆肥或可生物降解的材料。”

公司表示，其正在与百事公司合作开发PHA薯片包装袋，预计这种包装袋将在未来一到两年内开发成功。

公司在投资者文件PPT中还特意放出了一张百事薯片包装袋的照片，与公司的其他PHA客户案例在一起，似乎在暗示投资者这就是公司与百事正在合作开发的产品。

（来源：公司投资者文件、MuddyWaterCapital）

做空机构指出，这个包装袋其实是公司此前与百事公司合作开发的一款袋子，但材料不是PHA，而是成本更低、目前使用广泛的PLA（聚乳酸）。

做空机构还称，即便公司能够在未来几年内成功开发出PHA薯片包装袋，但百事公司是否愿意使用也远远不能确定。

做空机构称，据其获得的信息来源，百事公司的高层仍在探索各种方案，以实现其可持续包装的目标，PHA只是其中的一种选项。

另外，由于PHA包装袋的成本很高，消费者也不一定愿意承担转嫁成本，因此对于更关心经济效益的百事公司来说，PHA并不是最优选择。

三、严重夸大TAM

做空机构还认为，公司严重夸大了其产品的市场规模。

公司的投资者文件PPT声称生物塑料的总潜在市场（Total addressable market，TAM）约为每年5000亿磅，对应的市场价值约为8000亿至1万亿美元。

（来源：公司投资者文件、MuddyWaterCapital）

做空机构称其无法找到任何外部数据，以印证公司所宣称TAM的合理性。

做空机构引用的多方数据显示，2020年生物塑料市场的规模估计在35亿至92亿美元之间，预计到2031年生物塑料市场的规模为470亿美元，仍远远达不到公司宣称的万亿美元。

但需要注意的是，PHA只是生物塑料市场的一个细分类别，该市场还包括 PLA、PBAT、淀粉塑料等。

目前，生物塑料市场仍公认由PLA主导，原因是PLA的成本更低（目前约为PHA的1/3甚至更低），且技术更成熟，已经建立起大规模的产能。

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