三年亏损240亿，研发烧钱70亿，市值不过千亿PE都不够回本：商汤科技，“AI四小龙”上市头筹猜想
作者 | 木盒
流程编辑 | 小白
““AI四小龙“之首，无论是算法还是算力，商汤科技在同行业都位列前茅，而且有自研的人工智能专用芯片。
”商汤科技，8月27日向港交所递交了IPO招股说明书。
在此之前，“AI四小龙”的其他三家上市之路都诸多不顺——云从过会、旷视未卜、依图折戟：
（1）云从科技经历两轮问询，期间因科创板政策收紧，一度中止上市，现已顺利过会；
（2）旷视科技一度折戟港股，现转战科创板，刚经历第二轮问询；
（3）依图科技已撤回申请，现在其发行上市审核已终止。
那么，这次商汤科技成功上市概率大吗？财务数据如何？其他公司相比，有什么核心竞争力？
我们就看看商汤科技新鲜出炉的招股书，解答以上的疑问。
PS：旷视科技、依图科技风云君都写过深度研报，可上市值风云APP搜索。
一、AI四小龙之首：热门赛道、明星股东商汤科技被誉为国内“AI四小龙”之首，主要是营业收入排名第一：
（1）2019年商汤科技收入为30.26亿，而云从科技是8.07亿，旷视科技是12.6亿，依图科技是7.17亿；
（2）2020年商汤科技的营业收入为34.46亿，而云从科技是7.55亿，旷视科技和依图科技暂无公开数据。
商汤科技也是亚洲最大的AI软件公司，2014年由香港中文大学教授汤晓鸥创立，设立于开曼群岛。
根据招股说明书披露，商汤科技已经经历了D+轮12次融资，风云君统计了一下，募资总额合计约为52亿美元（333亿元）。
（12轮融资全是优先股）
单是2020年7月的D轮，就募资了近16亿美元！
（历次融资股本情况）
据媒体报道，最新一轮Pre-IPO募资后，商汤科技的估值约为120亿美元，上市至少要1000亿估值才能“回本”。
商汤科技的股东里有IDG、鼎晖、软银、阿里巴巴、厚朴投资、老虎基金、淡马锡等多家明星投资机构。
（软银和阿里巴巴都是B股）
股权是A-B股架构：其中A类股份每股投票权是10票，B类股份每股投票权是1票。
A类股票的持有人为四位联合创始人——汤晓鸥、徐立、王晓刚、徐冰。
其中汤晓鸥持股比例约为21.73%，徐立持股0.9%，王晓刚持股0.73%，徐冰持股0.33%。另外，徐立、王晓刚、徐冰通过SenseTalent所持B类股票约为12.17%。
商汤科技控股股东是汤晓鸥。
有意思的是：王晓刚还是汤晓鸥的妹夫，汤晓鸥本科是中科大毕业的，云从科技创始人也是中科大背景，而旷视科技创始人印奇曾师从汤晓鸥。
（文章来源：市值风云依图科技的研报）
过去一年，除AI四小龙之外，还有寒武纪、云天励飞、格灵深瞳、第四范式等“AI概念股”扎堆涌向资本市场。
一方面可能是因为AI行业蓬勃发展，另一方面也可能侧面烘托出这些AI公司急缺资金续血。
比如云从科技，2018年-2020年分别亏损2亿、17.63亿、7.21亿，三年合计亏损27亿，即使扣非后亏损也有13.52亿，2020年收入还同比下降6.51%。
（云从科技财务摘要）
旷视科技，2018年-2020年Q3扣非归母净利润分别为-5.65亿、-12.49亿、-10.39亿，3年内亏损28.4亿，收入都亏没了。
(旷视科技财务摘要)
依图科技，2018年-2020年中扣非归母净利润为-6.51亿、-9.99亿、-4.49亿，亏损比收入还多……
（依图科技财务摘要）
至于商汤科技，风云君以前看到第一财经报道，据称2017年已经实现全面盈利，而且汤晓鸥说商汤不是烧钱的公司。
本以为商汤科技是盈利的，但事实上，商汤科技也是大亏的：
2018年-2021年半，净亏损分别为34.32亿、49.67亿、121.58亿、37.13亿，考虑到优先股公允价值亏损占了大头，剔除掉非经营项目后调整的净利润为-2.2亿、-10.37亿、-8.78亿、-7.26亿。
（风云君多嘴说一句：这就是上市公司记者、财经记者朋友不爱看报表而偏爱采访的局限性所在——哪位董事长不说自己好呢？）
大量的研发支出使得商汤科技亏损，2018年-2021年半，研发支出/营业收入比例为45.9%、63.3%、71.3%、107.3%，研发烧钱愈演愈烈，三年半研发合计砸了70亿！
除AI四小龙之外，还有寒武纪、格灵深瞳等等AI概念股，都是亏损的现象，这反映出一个问题：AI行业看似很火，其实做的都是赔本赚吆喝的生意，整个行业严重内卷，不知何时能盈利。
关键是这些AI公司其实还是和原来的海康威视、大华股份在安防行业竞争，都是TO G的商业模式。
无论商汤科技怎么说明自己的龙头地位：
服务过多少客户：
都无法掩盖亏损和收入依赖政府采购的事实……
商汤科技AI软件平台可跨行业商业化，主要应用在智慧城市、智慧商业、智慧生活和智慧汽车领域。
四大业务中，智慧城市业务收入占比是最高的，2018年-2021年中收入占比分别为28.6%、41.9%、39.7%、47.6%，这些收入依赖于政府部门的采购与支出，属于To G业务。
（收入按业务划分）
商汤科技也对这部分业务做了风险提示。
（风险因素提示）
整体而言，商汤科技科技客户遍布各个行业，数量从2018年的723名增加到2021年中的853名。
2018年-2021年中，第一大客户收入占比分别为8.7%、7.7%、11.9%、22.9%，前五大客户收入占比分别为28.4%、26.3%、31.4%、59.3%。
（2020年上半年前五大客户）
与此相对应的，商汤科技的应收账款也很庞大：
2018年-2021年中，贸易产生应收账款分别为13.31亿、26.15亿、37.48亿、39.26亿，为当期营业收入比例的72%、86%、109%、238%。
可以说商汤科技应收账款高企，假如公共部门客户付款周期延长、客户经营情况变差，会存在较高的减值风险。
2018年-2021年中，商汤科技计提的应收账款减值准备分别为1.02亿、2.11亿、6.09亿、7.84亿。
同样，其他应收款项金额分别为1.14亿、22.48亿、13.18亿、8.80亿，计提的其他应收款项金额分别为0.04亿、1.64亿、2.45亿、2.59亿。
三、核心竞争力：商汤科技有何不同？我们又拿出AI行业的核心三要素：算法、算力、数据，来分析商汤科技。
第一个可以肯定是，商汤科技算法名列前茅！
商汤科技的几个联合创始人，毕竟是港中文大学教授和博士。
（汤晓鸥简历）
（王晓刚简历）
（徐立简历）
（徐冰简历）
截至2021年6月30日，商汤科技有40位教授引领研发工作，5000名员工中三分之二为科学家及工程师。
自成立以来，在全球竞赛中获得70多项冠军，发表600多篇顶级学术论文，并拥有8000多项人工智能发明专利及专利申请。
当然，扯这些都没用，真正见证战场实力的，还是营业收入以及市场份额。
在计算机视觉软件市场，商汤科技市场占用率为第一。
第二个要素——数据，商汤科技也没有问题。
如此金额庞大的营业收入必然会接触大量的数据。
商汤科技的AI模型就是将最初的非结构化数据（如图像、视频、语音等）转化为有价值的结构化信息的算法应用，也是人工智能软件的基石。
因此，商汤科技的战略有两个方向：人工智能模型和人工智能基础设施（SenseCore），后者可集中量产人工智能模型，这也是商汤科技和其他AI四小龙的战略区别。
（一）超算中心商汤科技的人工智能基础设施，按照风云君的理解，就是不再靠人来生产算法，而是靠机器低成本、规模化生产算法。
这让低端的码农怎么活……
商汤科技披露：
（1）随着不断提升SenseCore的技术和生产能力，每年生产的商用模型数逐步提升，由2019年的1152个模型，提升至2021年上半年的8377个；
（2）每位研发人员年均生产的商用模型数量从0.44提高了5.24个；
（3）截至2021年6月30日，已积累生产超过22000个驱动不同应用的商用人工智能模型，涉及多个垂直行业。
商汤科技的募集资金用途中，有35%的比例是投资于SenseCore，其中：
（1）10%是用于扩大AIDC的总算力，推动SenseCore成为人工智能产业化的共享人工智能创新平台；
（2）10%是用于加强核心人工智能芯片（如STPU及人工智能ISP芯片）的设计能力；
（3）15%是用于提升与人工智能模型有关的能力，训练出更具通用能力的基础模型以处理跨场景、行业及设备的任务。
截至2021年6月30日，商汤科技已经建立了23个超级计算集群，拥有超过2万个GPU，达到每秒1.17百亿亿次浮点运算的总算力。
商汤科技这次准备在上海临港投资建设AIDC，AIDC是一个开放、大规模、低碳、节能的先进计算基础设施，总算力为每秒3.76百亿亿次浮点运算，算力再次提升！
风云君认为AIDC最核心的是芯片，STPU芯片是商汤科技自研的AI专用算力芯片，可完美适配其人工智能模型，显著降低部署成本，比如企业方舟及城市方舟的硬件成本能大幅降低75%。
商汤科技的STPU芯片2018年就开始研发了，2020年1月首次完成了流片，截至2021年6月30日，共量产了1.1万个STPU芯片。
因此，第三个要素——算力，商汤科技也是很强的！
砸钱研发的确也烧出了核心竞争力~
（二）投资收购商汤科技募集资金用途中，60%都是用于研发，10%用于补充运营资金，15%用于业务拓展，15%用于战略投资及收购。
收购的目的是产品/服务开发以及行业渗透，以培养公司的人工智能生态系统，扩大业界影响力。
商汤科技已经投资了22家公司……
（这里只列举前六家）
截至2021年6月30日，使用权益法核算的投资有6695万。
还有11.2亿价值的股权投资。
（按公允价值计量且变动计入损益的金融资产明细）
与“AI四小龙”其他公司相比，商汤科技也有不少的海外收入。
2020年新冠疫情并没有对商汤科技收入有影响，不过2020年增速低于2019年，中国市场在2021年上半年实现增长复苏，然而国际市场的增长却受到影响。
四、结语商汤科技为“AI四小龙”之首，明星股东众多。
不过整个AI行业相对内卷，集体不盈利，商汤科技依然是To G业务占比高。
商汤科技大亏的主要原因是优先股公允价值亏损，其次是研发投入太烧钱，三年半合计砸了70亿。
不过这也砸出了商汤科技的核心竞争力：无论是算法还是算力，商汤科技在同行业都位列前茅，而且有自研的人工智能专用芯片。
但是，商汤科技并没有披露芯片是谁代工。
2019年10月，商汤科技遭美国商务部工业和安全局列入实体清单，从而限制了其采购、取得若干商品、软件及技术的能力。
商汤科技自己也指出：
公司与供应商的关系可能会于未来发生变化，无法保证将能够获得业务所需的所有物项。倘附属公司继续长期名列美国实体清单，可能无法于若干业务领域进行有效竞争，业务、经营业绩及财务状况可能会受到重大不利影响。
“AI四小龙”最先上市的还有可能是商汤科技，如果能在港交所上市，IPO的募资能让其技术和服务再上一层楼，远甩其他竞争对手。
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