警惕！光鲜亮丽的中国真巨头 背后暗藏三大风险！| 檀热点
文/檀所长
结合我们写的前三篇分析中国巨石文章中的内容（《跑赢巴菲特！什么才是好生意 这三张报表告诉你！》，《惊叹！被忽视的新能源黑马 悄然成为世界第一！》，《起飞！三大领域强力支撑 全年业绩稳了？！》），相信现在对于这家公司的情况，大家已经有了一个相对比较清晰的了解了。
这篇文章，我们来讲一讲中国巨石的估值和所面临的风险。并且我们会将对这家公司的看法，浓缩成几个清晰明了的观点，具体的分析过程请参见我前面的三篇文章。
而这篇文章也是分析巨石的最后一篇，如果里边有读者感兴趣，但没有提到的内容，可以留言给我们。
首先我们来讲一讲巨石所面临的风险，首当其冲的就是贸易摩擦风险。
一直以来，海外业务都是中国巨石重要的收入来源。2020年之前，公司海外业务占比均在40%以上。受疫情影响，2020年巨石海外业务占比骤降，但也依然维持在30%以上水平。
在成为全球产能规模最大的玻纤生产企业之后，反倾销的压力便与巨石如影随形，原因在于公司基于行业领先的成本优势所提供的高性价比产品大量出口至欧美玻纤企业的大本营市场，对其市场份额造成侵蚀。
早在2009年12月17日，欧盟发布公告，对中国输欧长丝玻璃纤维发起反倾销调查，2010年9月16日初裁税率为8.5%-43.6%，自此，欧盟对中国玻纤产品的反倾销、反补贴就没有停止过，而在所有涉案企业中，巨石因为出口量最大，涉案金额也最多。2010年那一次，欧盟对巨石最终加征的“双反”税率为24.8%。
当时，巨石对欧盟的出口，原来1吨关税是7%，反倾销之后是31.8%，而巨石的利润只有十几个百分点。所以当时的情况是，要么丢利润，要么丢市场，本着不能亏钱做买卖的原则，只能丢掉市场。这也让巨石意识到，因为产能单一，都在中国，想要走出去，就必须开始国际化进程。
目前，巨石已经在埃及，美国，印度，欧洲设厂或者正在设厂，分别建设了14家海外子公司。
到了2018年，贸易战开始打响了。2018年7月10日晚间，美国贸易代表办公室发布“针对中国商品征收关税”的通知。该通知表明美国政府拟进一步对约2000亿美元中国商品加征10%的关税，商品清单包括服装、电视部件、冰箱等消费品，以及其他高科技产品，公司玻纤产品涉及其中。
2019年5月10日，美国贸易代表办公室正式宣布，对2000 亿美元中国输美商品加征的关税由10%提高到25%。
2019年5月16日，欧盟委员会发布公告称，对原产于中国和埃及的玻璃纤维织物进行反补贴立案调查。
2020年4月6日，欧盟委员会发布对原产于中国和埃及的玻璃纤维织物作出反倾销终裁，对中国涉案产品征收37.6%-99.7%的反倾销税；对埃及涉案产品征收20%反倾销税。
2020年6月15日，欧盟委员会发布公告，对原产于中国和埃及的玻璃纤维织物作出反补贴肯定性终裁，决定对埃及涉案产品征收10.9%反补贴税，对中国涉案产品征收17%-30.7%反补贴税。与此同时，决定修改中国涉案产品的反倾销税，修改后税率为34.0%-69.0%。
2020年6月24日，欧委会发布公告，对原产于埃及和巴林的玻纤纱作出反补贴终裁，决定修改埃及涉案产品的反补贴税，修改后税率为13.1%。
受贸易摩擦影响，中国巨石海外业务毛利率不断下行。目前，贸易战已经成为常态，巨石所面临的贸易保护挑战也越来越大。
我们在第一篇中国巨石的财务分析中也指出，公司有很大一部分业务是依靠出口的，这也就意味着汇率的波动将会影响公司产品的海外报价。
目前公司主要的两家子公司：巨石埃及玻璃纤维股份有限公司、巨石美国股份有限公司记账本位币均为美元，按照6.5249的汇率折算，2020年分别实现营收12.8亿元和3.19亿元，合计占当年海外业务的比重近50%。
根据公司公告，2020年公司确认汇兑损失6498.93万元，影响利润2.7个百分点。2021年上半年，公司确认汇兑损失3247.91万元，去年同期发生汇兑损失仅163.9万元，同比增长了近19倍。而2019年同期，公司则实现汇兑收益649.6万元。
如果未来人民币对美元的汇率不稳定，将对公司汇兑损益、外币计价出口产品价格等经营性因素产生较大不确定性。
同样的，我们也在财务分析中指出，公司的有息负债一共是122.98亿元，规模较大。利率波动将对公司的财务支出产生一定影响，加大公司的经营风险。
公司作为大型玻璃纤维及制品制造企业，在生产过程中需要消耗大量的电、天然气以及矿石、化工辅料，原材料的供应状况、价格变化将影响公司的生产及成本。
巨石玻纤的生产成本构成中，由叶腊石、石灰石等组成的玻璃原辅料约占34%，天然气等燃料能源约占27%，人工成本及其他成本约占到39%。
在生产辅料方面，根据公司在上交所投资者互动平台中的表述，公司目前有一部分原料矿山，而这也将一定程度上对冲相关辅料价格上涨的风险。
能源方面，公司天然气大部分依托由管道运输的西气以及川气，此外还从市场采购其他气源作为补充。自3月以来，我国天然气价格持续上涨，其中液化天然气价格上涨逾68%。
天然气作为中国巨石生产成本中重要的组成部分，价格的不断上涨最终会体现在公司营业成本率的抬升，进一步影响公司的毛利率、净利率。
说到这里，对于中国巨石的分析差不多也就结束了。最后就只差一个大家最关注的，也就是中国巨石的合理估值。
2020年，公司扣非归母净利润19.4亿元，资本支出大概15.3亿元，折旧与摊销大概11.2亿元，得到约15.3亿元的自由现金流。
然后，做一个简单的二阶段现金流折现估算，假设公司未来十年自由现金流有10%的年化增长，十年以后永续增长率5%，折现率按9%来计算，公司的内在价值大约是625亿元。
如果要保守一些估算，加一个安全边际10%，得到可以考虑买入的市值560亿元，折合差不多15倍市盈率。
以上都是毛估，投资最重要的是看企业，估值不用太纠结小数点后几位，甚至差个10%、20%，只要你企业看准了，这都是小误差。
这里要插播一条严肃声明：我们的所有分析都是个人判断，并不能保证赚钱，读者要独立思考、独立判断，毕竟损益是自己承担的，都是血汗钱，请务必慎重。
回到正文上来，我们通过四篇文章，近一万五千字，带大家透视了中国巨石这家公司。
总的来说，这家公司有着稳定的ROE、稳健的财务结构；“大规模+低成本”的护城河，使公司在竞争中也处于优势地位；基建、新能源汽车、PCB板块对于拉动玻纤需求的确定性较高，公司业绩增速有望维持；同时，公司也面临着贸易摩擦、汇率波动及能源价格上涨风险；最后，我们也给出了我们认为的比较合适的估值。
得出上面这些结论，我们还是做了很多的分析和思考的，也希望在公司分析上可以给大家提供一种分析思路和框架。如果下面大家还有想看的哪家公司的分析，请留言告诉我们，我们也一定会挑选大家提到的比较多的公司来分析！
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作者：檀所长 编辑：苏苏
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