穆迪：投资者为了获得更高的回报率，开始关注评级更低的债券

作者 | 韦三甲

流程编辑 | 小白

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美联储官员表示，缩减月度资产购买规模可能会从MBS开始。

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美国企业债的收益率越来越难达到令人满意的水平。如果想获得5%的收益率回报，投资者必须去寻找评级更低的债券。

然而，高收益债券市场的回报率表现不错，6月份上涨了1%左右，自去年9月份以来没有下跌。在高收益债券市场中，Ba和Caa级债券的回报率一直高于其他级别的债券。对今年剩余时间稳定回报的预期表明，风险偏好不会发生明显变化。

现在这都不是问题。由于企业利润增长强劲，经济蓬勃发展，以及宽松的货币政策，未来几年违约风险应保持在较低水平。不过，近期为寻求更高收益率而提高的风险容忍度，可能会放大公司债市场的任何小问题。

目前彭博社的共识是，美国GDP今年将增长6.6%，明年将增长4.1%。预计到2023年，经济增长将回归到真实水平，也就是GDP增长2.3%。这种乐观的前景似乎大大降低了高收益债券市场中风险评级最高的债券的长期风险权重。

这并不是投资者第一次冒险进入低投资评级的市场。在疫情之前，有很多人担心企业债务的增加，特别是高杠杆企业的债务增加，可能会成为经济衰退的催化剂。

随后的研究表明，企业债务的增加并不一定是经济衰退的原因，也不一定会对经济构成威胁。

不过，非金融部门的负债增加可能会在经济衰退的环境中产生更大的负面影响，从而导致公司债券息差扩大。

换句话说，平均而言，负债水平更高的企业部门，其评级较低的债务更容易受到经济冲击导致利率大幅飙升，从而加大企业现金周转的压力。

一、 缩减最初可能会集中在MBS上

美联储理事Christopher Waller认为，美联储应该在今年开始缩减月度资产购买规模，这个比穆迪预测的时间线要快一点。

他的评论中最有趣的部分是，美联储最初可以把重点放在400亿美元的抵押贷款支持证券（MBS）购买上。然而穆迪的假设是，美联储将同时减少其购买的MBS和美国国债的规模，但事实可能并非如此。

美联储逐步减少购买MBS的计划似乎即将到来，但具体时间尚不明确。如果政策制定者首先关注MBS，那么这将影响MBS的息差。美联储每月购买MBS是MBS息差收紧的主要原因。

在住房问题上，Ginnie Mae公布了40年期抵押贷款条款。当房价上涨，负担能力成为问题时，40年期的抵押贷款就会再次进入大众的视野中。

（注：Ginnie Mae，指的是Government National Mortgage Association，即“政府全国抵押贷款协会”，它的作用是确保借款人及时支付MBS的本金和利息。）

在房地产繁荣期，贷款的发放量随着Interest only贷款和low doc抵押贷款的增加而增加。

（注：low doc，即low documentation，指的是可以使用不同的收入验证文件获得贷款，与要求完整的收入验证文件（full doc）相对。这些贷款通常适用于个体经营的借款人，他们很难提供传统的收入证明。）

创造性融资并不能解决潜在的供需问题。对于已经面临丧失抵押品赎回权风险的借款人来说，如果不得不在违约和延长期限中做出选择的话，将期限修改为40年可能是一种权宜之计，因为延长期限的下行风险较低。

虽然在这些特殊情况下可能会有所帮助，但40年的抵押贷款并不能解决所有的偿付压力问题。

二、 美国经济综述

本周期美国经济增长可能已见顶，但这并不意味着明年美国经济将表现不佳。ISM制造业指数从5月份的61.2降至6月份的60.6。由于该指数通常不会在60点以上维持太长时间，未来几个月该指数可能会进一步下降。

随着新订单减少，就业指数跌破50点的中性阈值。支付价格指数继续攀升，但最近一些大宗商品价格下跌，这有助于降低支付的价格。

由于消费者对劳动力市场和收入前景更加乐观，6月份消费者信心改善程度超过预期。世界大型企业联合会的消费者信心指数从5月份的120上升至6月份的127.3。

这项调查现在在网上进行，可以覆盖更大的样本，参考期也有所改变。再来看指数的构成，消费者对现状（Present）的评价从148.7上升到157.7。6月预期（Expectations）也有所改善，从100.9升至107。这一涨幅扭转了5月的大部分跌幅。

信心通常不会对消费者支出产生巨大影响。为了强调这一点，穆迪创建了一个相当简单的实际消费者支出增长模型。

在该模型中，消费者支出增长（实际个人支出）是实际可支配收入增长、家庭净资产增长、杠杆效应滞后（定义为家庭债务占可支配收入的比重）和消费者信心滞后的函数。

穆迪使用了世界大型企业联合会的消费者信心调查和密歇根大学的调查作为消费者情绪的衡量标准。

尽管这两个指标在统计学上都是显著的，而且都显示出正确的迹象，但都没有显示出对近期支出的巨大影响。

穆迪对今明两年的实际消费支出抱有很高的期望，但这更多的是因为劳动力市场走强、收入增长、过剩的储蓄和财富效应的作用，而不是消费者情绪的上升所导致的。

劳动力市场的数据有所改善。6月份，54.4%的受访者表示就业机会充足，而5月份这一比例为48.5%。但是，仍然有10.9%的受访者表示很难找到工作。

劳动力市场的差异，或者说是那些认为就业机会充足与难以获得就业机会的人之间的差异，从5月份的36.9增加到6月份的43.5，这是自2000年以来的最高水平，后者大约是经济学家们最后一次达成共识，认为经济处于充分就业状态。

劳动力市场的差异并不意味6月份的失业率会下降。现在还没有充分就业，但这是令人鼓舞的。

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