太空旅行能实现吗？维珍银河被做空：商业化注定失败，内部人早意识到股价高估而抛售

作者 | 扶苏

流程编辑 | 小白

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做空机构认为，维珍银河的商业化注定失败，其技术原型太空船1号本来就是一项不成熟且危险的设计；贝佐斯的蓝色起源早已成功跨越卡门线，维珍银河却难以做到这一点。

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维珍银河（Virgin Galactic Holdings，SPCE.N，“公司”）是理查德·布兰森（Richard Branson）爵士创办的维珍集团（Virgin Group）旗下的一家子公司，业务是提供亚轨道的商业化飞行。

尽管尚未实现商业化，但公司在2019年10月与一家名为“Social Capital Hedosophia”的空白支票公司（“SPAC公司”）合并上市，从而成为目前唯一一家上市的太空旅行公司。

公司当前市值已经超过80亿美元。

（来源：Google Finance）

近日，公司遭到Kerrisdale Capital（“做空机构”）的做空。

做空机构质疑维珍银河技术的可行性和安全性，认为其商业化难以成功，并称公司不值当前高达80亿美元的估值。

一、技术瓶颈难以突破

支撑维珍银河当前估值的，主要是投资者对于公司未来能够实现商业化太空旅行的乐观预期。

维珍银河的历史可追溯至1996年。

当时企业家Peter Diamandis创办了“X奖”，该奖项旨在刺激美国私营部门航空航天的发展，并宣布将向第一个将载人航天器发射到太空的非政府组织提供1000万美元奖金。

X奖所定义的“太空”，指的是距离地球表面100公里的地方，这条边界被称为“卡门线”（Kármán line），以匈牙利裔美国科学家西奥多·冯·卡门（Theodore von Kármán）命名。

2004年，航天工程师Burt Rutan通过一个不同寻常的设计，以最小的成本赢得了这个奖项。

在这个设计中，一架专门的飞机将一个叫做“太空船1号”（SpaceShipOne）的飞行器带到空中。然后，太空船1号将点燃它尾部自带的火箭发动机，并几乎垂直地向卡门线方向射击。到达目标点后，太空船1号将失去动力，垂直落回地面。

英国商业大亨理查德·布兰森爵士购买了太空船1号技术的授权，并计划以此开发世界上第一条“太空航线”，该技术被维珍银河至今沿用。

（公司创始人理查德·布兰森爵士）

公司至今为止的商业化尝试都以失败告终。

最初，公司计划在2007-2008年提供商业化飞行，每位乘客的收费为几十万美元。

然而，公司在2007年发生了重大安全事故，一氧化二氮爆炸导致3名飞机上的工作人员死亡，另有3人受伤，当年的商业化计划因此告吹。

之后，公司的最新一代飞船“太空船2号”（SpaceShipTwo）试飞过两次，但也谈不上商业化意义上的成功。

第一次试飞是在2018年12月，飞船携带了两名飞行员，但没有付费乘客。第二次试飞在2019年2月，包括两名飞行员和公司有史以来的第一名免费“乘客”，后者是公司首席宇航员教练Beth Mose。

另外，在这两次试飞中，太空船2号都没有到达卡门线。其达到的最远距离约为地球表面80公里，距离卡门线还有20公里。

二、竞争对手蓝色起源占据领先优势

做空机构认为，在亚轨道太空旅行领域，蓝色起源（Blue origin）已经成为在技术方面领先于维珍银河的主要竞争对手。

蓝色起源是亚马逊（AMZN.O）创始人杰夫•贝佐斯（Jeff Bezos）的私人航天企业。长期以来，蓝色起源给外界的一贯印象是神秘低调、业务进展缓慢。

然而，今年以来，蓝色起源突然开始“高调”行动起来。

今年2月，贝佐斯宣布将辞去亚马逊首席执行官一职，专注于包括蓝色起源在内的其他项目。

自2017年以来，贝佐斯每年都通过出售价值10亿美元的亚马逊股票为蓝色起源融资，他将这家企业称之为“我正在做的最重要的工作”。

蓝色起源的长期目标是让数百万人在太空工作和生活，其设计了将重物送入轨道的大型可重复使用的“新格伦火箭”（New Glenn）。

但蓝色起源也一直在测试一种体积更小的亚轨道旅游飞行器“新谢泼德火箭（New Shepard）。用贝佐斯的话来说：“……（亚轨道项目）的战略目标是证明新谢泼德的许多子部件实际上可以在新格伦的第二阶段直接重复使用。”

今年4月，蓝色起源成功完成了其第15次的新谢泼德火箭发射，并超越了卡门线。

目前，蓝色起源正在拍卖飞船的一个座位，预计下一次试飞将在7月20日进行。

这将是蓝色起源第一次携带付费客户的太空旅行，虽然还不能意味着完全的商业化，该企业也宣称这次收益将捐给非营利机构，但这一进展已经表明蓝色起源处于太空旅行领域的领先地位。

其实早在2019年，贝佐斯在接受媒体采访时就曾谈到，维珍银河的技术瓶颈在于无法到达卡门线距离。

贝佐斯接受《太空新闻》采访时称：“维珍银河最终必须解决的一个问题是，他们目前还没有飞越卡门线，其太空船的性能不是很好……但我认为他们必须解决的问题之一就是如何到达卡门线以上。我们（蓝色起源）飞到了106公里。”

三、财务状况恶劣，内部人不断抛售股票

维珍银河目前的财务状况是十分糟糕的。

2018-2020年，公司几乎没有收入，同时净亏损不断扩大，自由现金流也不断恶化。2020年，公司净亏损为2.7亿美元，自由现金流为-2.5亿美元。

上市时，公司曾预计其EBITDA将在2022年达到1.46亿美元。

然而，根据Capital IQ的数据，目前市场对其2022年EBITDA的一致预期为-1.29亿美元，比公司最初目标低了2.74亿美元。

2017-2020年，公司已经烧掉了超过7亿美元的现金。

因此公司资金长期依赖过去的数轮股权融资，以及去年的上市募资。

2009年，阿布扎比主权基金Abu Dhabi投资了2.8亿美元购买其少数股权。

另外，有趣的是，理查德·布兰森的维珍集团旗下除了维珍银河外，还有一家维珍轨道公司（Virgin Orbit），后者专注于卫星发射业务。

2019年与SPAC公司探讨合并上市时，SPAC公司曾经表达了同时合并维珍银河和维珍轨道的意向。然而，布兰森表示，只愿意合并维珍银河。

做空机构认为，与维珍银河相比，维珍轨道的业务显然更实际、投机性较低。

在SPAC上市时，维珍银河的大股东布兰森和Abu Dhabi不仅发行了维珍银河的新股，同时还以每股10美元的价格出售了原有股份的12%。

更有趣的是，自公司上市以来，布兰森和Abu Dhabi一直在以低价抛售股票。

由于禁售期，原有股东在禁售期满前（截至2021年10月）不能出售超过其一半持股。下图虚线分别表示布兰森（蓝色虚线）和Abu Dhabi（橙色虚线）仍受禁售限制的股票数量。

去年5-6月和12月、今年1月和4月，布兰森和Abu Dhabi多次在公开市场上出售其股份。

截至目前，布兰森已经出售了其大部分未受禁售限制的股票，Abu Dhabi则几乎出售了全部未受禁售限制的股票。

布兰森和Abu Dhabi的加权平均售价为每股15.16美元，比公司目前股价低51%。

布兰森和Abu Dhabi并不是唯一以远低于当前交易水平的价格出售维珍银河股票的股东。

SPAC公司的创始人、同时是维珍银河董事长的Chamath Palihapitiya在SPAC合并时以每股10美元的价格直接从维珍银河原有股东布兰森和Abu Dhabi手中购买了1000万股股票。

去年12月，Palihapitiya出售了其中的380万股，其对此的解释是“以帮助管理个人的流动性”。Palihapitiya出售的加权平均价格为25.74美元，比公司目前股价低18%。

甚至连公司本身也参与了出售。2020年8月，公司以筹集资金为由，以每股18.60美元的有效价格（扣除发行成本后的价格）再次出售股票，该股价比目前的水平低40%。

综上可见，所有与维珍银河关系最为密切的利益各方，包括创始人、最早的外部投资者、董事长以及公司本身，都愿意以从目前的角度看起来相当“低”的价格出售股票。

这或许说明，尽管外部投资者当前对公司股票的态度相当热情，但内部人士早已意识到公司估值的过高。

结语

做空机构称，维珍银河目前受资本市场追捧的热潮，只是因为投资者对其漫长而失败的历史的无知，以及对其核心技术的误解。

公司的“原罪”可以追溯到最初的太空船1号，这只是一项不成熟的技术，缺乏实现真正亚轨道飞行的可行性，一个证明便是其长期难以突破卡门线。

与蓝色起源相比，公司的技术缺乏竞争力，虽然公司用精明的营销暂时掩盖了其技术缺陷。

做空机构认为，公司最终也无法提供商业服务，它注定将成为历史的垃圾——只希望在此过程中不会再造成任何人员的伤亡。

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