行业规模就只有7.2亿！德固特：环保装备制造商的破局困境

作者 | 春晓

流程编辑 | 小白

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市场空间狭小限定了德固特的成长规模，即使全球产量前十大炭黑生产商均为德固特的客户，从2013年至今，德固特的营收还始终在2.5亿徘徊。

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上市公司对未来前景的描述，多采用画饼式。而今天这家公司恰恰相反，很“诚实”地展现了一个看得见的未来。

当入行时便知道未来的高度，盈利空间有限但有一席之地，这其中的利弊得失究竟如何？一起来看德固特(300950.SZ)。

一、市场空间狭小，行业天花板触手可及

德固特是一家节能环保装备制造商，面向化工、能源、冶金、固废处理等领域，提供清洁燃烧与传热节能解决方案。

1、公司基本情况

发行前实控人魏振文控制德固特80%的股权，翁吉义通过青岛常春藤创业投资中心（有限合伙）、常春藤（昆山）产业投资中心（有限合伙）、上海青望创业投资合伙企业（有限合伙）合计控制德固特8.8%的股权，其余股权较为分散。

德固特的业务以制造并销售节能换热装备、粉体及其他环保装备和专用定制装备为主，以提供装备配件和装备维修改造服务为辅。

德固特属于专用设备制造业，生产节能环保设备和专用定制装备，上游主要是钢铁行业，主要原材料为不锈钢和碳钢。因此，钢材价格是影响产品成本的主要因素。

下游客户主要来自于煤化工、石油化工行业下的炭黑行业。

炭黑是一种无定形碳，轻、松、呈极细的黑色粉末，是含碳物质（煤、天然气、重油、燃料油等）在空气不足的条件下经不完全燃烧或受热分解而得的产物。

2、全球仅7.2亿市场规模

炭黑产品可以作为橡胶补强填充剂，是橡胶工业中仅次于生胶的第二原材料。炭黑全球产能占比中，中国为 45.20%，美国 10.10%，印度 6.70%。

炭黑行业是德固特的营收主要来源，2017-2019年营收70%-80%来自炭黑行业。

但是德固特在炭黑行业未来的营收，似乎抬头就看见了天花板。

根据德固特招股书，2018年全球炭黑产能为1,665万吨，以此为前提推算出在全球炭黑行业中，节能环保设备更新改造的市场需求约为5.2亿每年。

当然，炭黑行业仍处在缓慢扩张的阶段。将新增的产能考虑在内，全球每年带来的节能环保设备的市场需求约为2亿。

也就是说，2020年全球炭黑行业带来的节能环保设备需求（包括新增产能和更新改造）合计约7.2亿，是全球哦。

市场空间的狭小限定了德固特的成长规模。

因此，即使全球产量前十大炭黑生产商均为德固特的客户，从2013年至今，德固特的营收还始终在2.5亿徘徊。

3、未来可能的增长空间

德固特的未来营收也会和以下业务的拓展有关。

根据前瞻产业研究院发布的《中国非标压力容器行业市场需求预测与投资战略规划分析报告》，2018年国内应用于石油化工行业的非标压力容器市场需求约为465亿元，德固特的反应器、储罐、塔器等专用定制装备可应用于此。

当然，2019年德固特这部分产品形成营收仅仅约1,400万元。

煤气化行业的常压固定床间歇气化炉，随着环保要求的日益严格，若均采用循环流化床技术取而代之，经测算，煤气化行业将因此新增156亿元的市场空间。德固特生产的煤气空气预热器是循环流化床煤气化技术中的重要设备。

2019年德固特在煤气化行业的营收为2,100万，2020年上半年该领域营收达到4,000万。

这样来看，德固特营收规模的扩张还是有机会的。但是，从目前的销售规模来看，只能说存在这个可能性而已。

二、受益政策支持，守住一方天地

德固特营收规模虽小，但在下游市场需求方面，也有稳定的一面。

德固特属于环保节能装备制造业，受益于《工业节能“十二五”规划》、《“十三五”节能环保产业发展规划》等政策支持，2016年以后营收起色较为明显。

德固特产品的核心是对生产过程中的高温烟气进行热能回收利用，对200℃~1,300℃烟气余热均有相应回收方案，保证系统既能正常运行，又能节约能源、提高能源利用率。

由于客户对技术、场地等要求不同，同时产品具有体积大、重量大、生产周期长、工序复杂等特点，需要有针对性地提出设计和解决方案。因此，德固特生产的节能环保设备及专用定制设备均为非标准化产品。

由于产品定制化的特性，采购与生产模式为“以销定购”和“以销定产”，销售模式为直接销售。

德固特的主营产品主要分为节能换热装备、粉体及其他环保装备和专用定制装备。

其中，节能换热装备作为核心产品，向下可细分为：空气预热器、余热锅炉、干燥机等。

空气预热器是节能换热装备的核心产品，下面简单介绍下其工作原理。

空气预热器，是使用反应或燃烧后的高温烟气对低温空气进行预热的设备。既能将高温烟气降低至指定温度，又能回收热量对低温空气加热，提高热交换性能，降低能耗。广泛应用于炭黑生产、煤气化、固废处理、冶金等高耗能工艺。

德固特的空气预热器，在节能减排、提高能源利用率方面的效果可谓颇有成效。

经青岛市经济和信息化委员会鉴定，德固特生产的1050℃、275㎡换热面积的超高温空气预热器每台每年可为客户节约原油10,448吨（折合10,980吨标准煤），节约用水1,803吨，减少尾气排放1,449万标准立方米。

德固特通过自主研发和技术创新，已取得发明专利22项、实用新型专利59项，在同行业中形成了一定竞争优势。

结合政策支持以及产品自身优势，德固特营收虽小，但是下游有着固有需求，也能守住自己的一方天地。

三、营收具有季节性，客户变动大且较为分散

1、营收增速放缓，境内营收具有季节特征

德固特的营收、净利润增度近年来均呈缓慢下滑趋势。

2017-2020年营收分别为2.18亿、2.36亿、2.64亿、2.46亿，2020年营收同比下降6.82%，出现负增长。营收增速下降的主要原因是：下游炭黑行业整体低迷。

归母净利润变动趋势与营收较为一致，2019年净利润为0.62亿，同比上升21.57%，2020年净利润与上年几乎持平，同比下降1.61%。

按产品划分营收，以制造、销售节能换热装备、粉体及其他环保装备、专用定制装备为主，以提供装备配件和装备维修改造服务为辅。

其中，节能换热装备作为核心产品，2017-2019年对营收贡献几乎在60%以上，2020年上半年营收占比进一步达到82.69%。

同时，空气预热器是节能换热装备中当之无愧的核心产品。空气预热器的营收占节能换热装备销售收入的60%至90%，占总营收的30%至70%。

装备配件和装备维修改造营收贡献较为稳定，保持在13%上下。

专用定制装备营收逐年下降，营收占比由2017年的19.2%下降到2020年上半年的0.32%。

德固特的境内营收具有一定的季节性特点。德固特营收下半年集中度较高，占全年营收的60%左右。

主要原因是：境内营收下游为煤化工、石油化工等大型企业，预算安排一般在上半年；同时，德固特设备生产周期一般为3-6个月，因此设备通常在三、四季度交付、验收。境外营收并无明显季节变化。

2、新增客户动力不足，客户变动大且较为分散

德固特以境内销售为主。2017-2020年上半年境内销售额分别为：1.46亿、1.33亿、1.43亿、0.71亿。

2018-2019年境外营收一度达到0.99亿、1.16亿，占总营收的42.69%、44.86%，2020年上半年受疫情一定影响，境外营收下滑至0.23亿。

除了疫情因素，2020年印度方面的因素对德固特的营收也存在一定影响。

博拉炭黑集团是德固特的大客户之一，总部位于印度，其分布在全球12个国家的大多数下属主体均与德固特存在合作关系。博拉炭黑集团2017-2020上半年营收分别占总营收的17.81%、13.71%、18.59%、15.03%。

2019年以后，德固特境内新增客户动力明显不足。根据招股书，自2019年起，德固特境内营收新增客户数量、金额均在下降，也反映出在下游低迷时，德固特在国内开拓新市场较为困难的局面。

一方面是新市场难以打开，另一方面老客户每年也有较大变动。

由于德固特营收主要来自于新建、原有生产线更新改造，因此，客户较少因同一需求连续采购产品，各期之间采购需求存在较大变动。

以境外地区为例，客户集中在印度、美国地区，但各国营收变动较大，且较为分散。

比如2018年泰国地区营收占比18.96%，2019年下降为6.41%，巴西和日本地区也是如此。各地区营收金额也从0.35万元到4,893.61万元不等，较为分散。

四、毛利率高，现金流有改善

德固特营收规模虽小，但是毛利率、净利率均在稳步上升。德固特毛利率保持在40%以上，净利率也从2017年的17.21%上升到2020年的24.84%。

德固特毛利率较高，一方面得益于产品结构。

节能换热装备作为主要产品，2017-2020年上半年毛利率分别为：45.84%、46.07%、43.36%、41.61%，2019年以前略高于综合毛利率。

2020年上半年节能换热装备毛利率有所下降，主要是因为一台煤气预热器成本预计不足，实际成本超支，使得毛利率下降。

而2020年上半年综合毛利率保持上升，得益于装备维修改造的毛利率大幅上升。装备配件、维修服务的具体种类、内容不同，使得各年毛利率变化较大。

毛利率的变化也从侧面反应出：由于德固特产品、服务以定制化为主，从单价到产量都受下游客户影响，具有不确定性。

另一方面，境外营收的高毛利率，也提高了毛利率的总体水平。

德固特对此解释为国内市场竞争较为激烈，产品定价较低。而国际市场主要竞争来自德国傲华集团（ARVOS Group），德固特具有工期短、响应快、价格低等竞争优势，因此境外产品定价较高，毛利率也相对较高。

德固特的营运能力如何呢？

在营收增长停滞的同时，德固特的存货金额变化不大，存货周转能力较为稳定。

2019年应付账款周转天数为250天，应收账款周转天数为213天，为现金流周转提供了一定空间。

2019年以后德固特现金流有明显的改善。

经营活动现金流量净额由2018年的0.13亿上升至0.83亿，资本开支变化不大，使得自由现金流更加充裕，2019年自由现金流为0.76亿。

以此同时，2019年德固特的收现比、净现比也有很大改善。收现比由2018年的0.84上升到1.26，同时净现比由0.26增长至1.35。

德固特本次上市实际募资2.1亿，分别用于节能装备生产线技术改造项目、研发中心建设项目、补充营运资金。

结语

德固特作为一家节能环保装备制造商，曾在2016年2月至2017年8月挂牌于新三板，2021年3月3日在创业板上市，共募资2.1亿。

上游为钢铁行业，下游为煤化工、石油化工行业，德固特主要提供传热节能、清洁燃烧的定制化设备，并提供更新、维修等服务。

受益于国家环保政策和自身技术优势，奈何下游市场空间狭小，德固特营收维持在2.5亿左右。德固特的毛利率整体还不错。

炭黑行业市场空间较小，天花板抬头可见。如何守住盈利的同时打开营收规模，是德固特亟需解决的问题。其中，怕就怕，公司为了尽快丰富产品结构，搞多元化，大搞并购操作就快出事了。

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