“最快毕业博士”归国创业，狠砸真金白银搞研发，扣非净利润已露曙光：炬光科技，征途漫漫 | 科创板风云

作者 | 关尔

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部分新股东突击入股，成为“踩线”IPO减持新规前的幸运鹅？

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激光器即能发射激光的装置，是激光加工设备的核心部件。

自1961年中科院长春光学精密机械研究所制造出我国第一台红宝石激光器以来，近60年过去，国内激光器的发展早已日新月异。

目前，我国正处于低功率激光器已基本完成进口替代，中功率激光器国产化进程过半、高功率激光器国产化率仍有待提高的阶段。

今年2月初，高功率半导体激光器及元器件生产商炬光科技在科创板递交了上市申请材料。

（图片来自网络）

一、公司创始人本身系行业技术大牛

要了解炬光科技，必须得从公司创始人、核心技术人员及灵魂人物刘兴胜博士开始说起。

刘兴胜是陕西人，1991年北大硕士毕业后赴美国弗吉尼亚理工大学攻读材料科学与工程专业博士学位，并在2年8个月后创下了专业内“最快毕业的博士生”记录。

博士毕业后，刘博士先后在美国激光器业内领先的康宁公司（Corning，GLW.N）、相关公司（Coherent，COHR.O）和恩耐公司（nLight，LASR.O）任职，积累了一定的研发、生产和管理经验。

2007年，刘博士放弃了高薪职位回国创业，以现金和技术入股，与中科院西安光学精密机械研究所（以下简称“西安光机所”）一同创办了炬光科技的前身，西安阿格斯光电科技有限公司。

在刘博士及其技术团队的攻关下，炬光科技实现了多项国内激光器及元器件技术和产品的突破（比如首创无铟化硬焊料技术并批量投产等），主导制定半导体激光器行业国家标准。

刘博士还带领技术团队撰写并出版了世界内第一本高功率半导体激光器封装专著《Packaging of High Power Semiconductor Lasers》。据招股说明书披露，公司核心技术团队人均手握5项以上专利，并发表了多篇论文。

（央视《新闻联播》、CCTV13《新闻直播间》曾对刘博士进行过专题报道）

这里还要着重提一下公司副总及首席技术官Chung-en Zah先生，他发表的论文数量以百计，曾两次获得美国R&D 100 Award。

这个奖项由美国科技杂志R&D主办，相当于美国科技界的“奥斯卡”。

不消说，又是一位妥妥的技术大牛~

如今，刘博士直接持有炬光科技17.72%股份，并通过一致行动人间接控制炬光科技14.27%的表决权。即，刘博士合计控制炬光科技31.99%的表决权，是公司的实际控制人。

根据一致行动人协议，公司员工持股平台西安宁炬和西安新炬、公司高管王东辉、宋涛及田野、核心技术人员侯栋、西安吉辰，以及自然人延绥斌、李小宁，将无条件地赞成刘博士在股东大会上的提案及表决。

（截至2021年2月初，炬光科技股权结构图，云泽丰禄等28位股东系持股1%以下且非刘兴胜一致行动人的小股东；来源：招股说明书）

而西安光机所通过投资平台西安中科持有炬光科技6.48%股份，仍是炬光科技的大股东之一。

二、部分新股东突击入股，成为“踩线”IPO股东披露新规的幸运鹅？

2015年6月，炬光科技股改完成后在新三板挂牌。

但挂牌后流动性不佳。2017年11月，炬光科技从新三板摘牌，谋求上市。

据披露，成立以来炬光科技曾经历过多次增资和股权转让，公司股东的名单不断在加长：

1、2015年6月登陆新三板前，炬光科技共经历过7次股权转让和9次增资；

2、2017年11月~2021年1月末，炬光科技还经历了13次股权转让和9次增资。

其中，2020年3月~9月期间，深圳明睿日、广东蔚亭、海宁泛半导体、哈勃投资（华为）、聚宏投资和自然人韩峰、党向宁、张连、谢菲相继成为炬光科技的新股东。

（来源：天眼查）

这些新股东，承诺自炬光科技上市起的12个月内不转让首发股票。

2021年2月5日，证监会发布最新的《监管规则适用指引—关于申请首发上市企业股东信息披露》（下称“《指引》”）明确表示，从发行人提交申请前12个月内的新增股东，应当承诺所持新增股份自取得之日起36个月内不得转让。

注意，炬光科技此次在科创板申报IPO的时间恰好是2021年2月4日。

难道上面这些明显在提交申请前12个月内突击入股的股东将会成为“踩线”《指引》的幸运鹅？

三、狠砸真金白银搞研发

截至2020年9月末，炬光科技已经发展成为员工规模超过500人的公司。

其中，研发人员124人，占员工总人数的22.3%。

2015年起，炬光科技每年都投入了大量的资金进行技术及产品的研发及升级。2015年~2019年，炬光科技的研发费用从2,546万元增加至7,487万元，研发费用率均保持在15%以上。

2016年起炬光科技研发费用率呈下降趋势，这与不断扩大的营收规模有关。

参考国内外同行业上市公司的研发费用率，能发现炬光科技砸真金白银在研发上的力度确实比较大。

（注：1、以上恩耐公司、贰陆集团、相干公司的研发费用率数据为2020年财年数据；  2、贰陆集团会计期间结束日为6月30日，相干公司会计期间结束日为9月末，此处这两家公司数据仅作参考）

从现有披露数据看，公司的研发费用近八成由研发人员薪酬、消耗的材料费用以及相关机器设备的折旧费构成。

2015年起炬光科技已获授权的专利数量迅速增加。

截至2020年6月末，炬光科技的国内发明专利达到117项，是2015年的4倍；2017年4月公司收购德国LIMO完成后，炬光科技国外专利数量因继受部分标的公司专利而猛增。

不过，据2017年半年报披露，截至2017年6月末炬光科技的国外专利数量为132项。

而此次IPO招股说明书披露，截至2020年6月末，公司国外专利数量为107项。

也就是说，与之前相比，炬光科技可能存在部分国外专利已过期的情况。对此，公司暂未在招股说明书中给出更多解释。

四、遭遇过的“挫折”——收购德国LIMO

从前文我们能够发现炬光科技在人才积累和技术上表现不错，但客观地说，光技术牛逼有时并不意味着会有一个良好的公司运营和管理结果。

炬光科技成立至今，也曾遇到过不少问题和挫折。

综合来看，收购德国LIMO在某种程度上也算是其中的“挫折”之一。

（一）溢价关联收购德国LIMO，2019年商誉减值

2017年2月，当时尚未在新三板终止挂牌的炬光科技向三位自然人增发股票，募资2.55亿元，用于收购德国LIMO的100%股权。

由于交易对方中的陈远、马玄恒同时也是炬光科技股东，因此构成关联交易。

炬光科技收购德国LIMO的交易价格最终被定为2.2亿元。而截至2015年12月末，德国LIMO在接近评估时点时净资产仅为2,389.42万元，2015年、2016年1月~5月期间均为亏损。

尽管当初炬光科技收购德国LIMO的初衷是奔着对方较为领先的光学整形、光学匀化器、高功率半导体激光器应用系统等技术和产品去的，收购完成后公司在技术上收获不少，但随后德国LIMO业绩下滑无疑为此次收购蒙上阴影——

1、2019年德国LIMO激光光学业务收入同比下降17.11%，直至2020年公司重新对该业务进行整合，业绩才明显止跌；

2、受德国下游 OLED 全球产线建设影响，2019年LIMO的固体激光剥离光斑系统销售记录为0，颗粒无收。

为此，2019年末炬光科技对德国LIMO计提了5,708.26 万元商誉减值准备，当年炬光科技也因此亏损。

从事后看，先撇开技术协同不谈，目前炬光科技似乎对德国LIMO的业务整合仍未达预期。

尤其是德国LIMO的光学系统业务，需要尽快摆脱“技术我有，业绩没有”的窘境——2020年前三季度，德国LIMO旧产品固体激光剥离光斑系统依旧没卖出一台。

近几年炬光科技的并购基本都是关联方收购。除德国LIMO以外，2018年炬光科技还收购了参股公司域视光电剩余的87.5%股权，收购后域视光电成为了炬光科技的全资子公司。

域视光电的前任股东包括西安光机所和由王东辉控制的北京极致科技、深圳博特光电。

截至2020年9月末，收购德国LIMO和域视光电为炬光科技带来了7,869.7万元的商誉，占公司总资产的9.94%。

（二）关于商誉的一点小疑问

这里顺便说说风云君关于德国LIMO商誉原值的一点小疑问。

据招股说明书披露，各会计期末炬光科技会根据即期汇率对德国LIMO的商誉原值重新测算，因此商誉原值会存在一点小变动。

按照这个思路，风云君将2017年6月~2020年9月各会计期末（2017年4月收购德国LIMO完成并表）德国LIMO的商誉原值与人民币兑欧元汇率都进行了统计，结果如下图所示：

（注：人民币/欧元汇率取自各期末最后一个工作日央行人民币/欧元中间价）

从图中能发现，虽然商誉原值与人民币/欧元汇率的变动方向大体一致，但：

1、在人民币兑欧元汇率仅在0.125~0.129之间波动时，德国LIMO商誉原值在2017年6月末显得异常地高；

2、在未计提商誉减值的前提下，2017年6月末与2017年12月末商誉原值的波动明显要比2019年12月末与2020年9月末的波动更大；而此时，汇率波动幅度在前一个时段内其实更低；

也就是说，2017年6月末与2017年12月末商誉原值的变动可能不单纯仅由汇率引起。

难道2017年中报披露的商誉原值有误？

抑或是当时引用的测算数据与最新的招股说明书有不同？

五、四大主业波动大，目前主营业务毛利率有所回升

（一）产品从产业链上游拓展至中游

就激光行业而言，其产业链的上游、中游和下游环节大致可分为：

1、上游：核心光纤材料、光学元器件和其他机械及数控组件；

2、中游：激光器设备，根据工作介质的不同可进一步分为气体激光器、液体激光器、固体激光器（如光纤激光器）和半导体激光器；同时，各类激光器还可按照功率大小细分为低功率、中功率和高功率激光器；

3、下游：激光设备，具体包括激光切割、激光焊接、激光雕刻等各种类型。

最终激光终端产品可应用于汽车、钢铁、石油、造船、航天航空、集成电路等多个下游领域。

《2020中国激光产业发展报告》显示，2019年全球约68%的激光器都被应用在材料加工及光刻应用、通信（60.3亿美元）和光存储下游领域（39.8亿美元）。

一般地，高功率激光器指的是功率高于1kw的激光器。

2018年，我国在中低功率激光器的国产化率上已分别达到98%和52%，而高功率激光器的国产化率小于35%，仍有较大的提升空间（数据：智研咨询）。未来，国内外生产商在中高功率激光器的竞争将越发激烈。

自成立起，炬光科技就一直专注在高功率半导体激光元器件、激光光学元器件的研发、生产和销售上。如今，公司在西安、东莞和德国多特蒙德三地均设立了生产基地。

目前炬光科技主要生产、销售的产品位于产业链上游，正在拓展光子应用模块（如激光雷达发射模组）及光学系统等中游产品。

严格地说，炬光科技的产品更侧重于光子技术的研究和应用开发，生产的激光器产品系半导体激光器，与国内激光器三巨头上市公司杰普特(688025.SH) 、锐科激光(300747.SZ) 和创鑫激光等光纤激光器生产商的业务有较大不同。

而国外半导体激光器知名厂商美国恩耐公司、相干公司、贰陆集团（IIVI.O）业务则包含半导体激光器配件、成品及相关研发收入，营业收入规模远超炬光科技。其中，恩耐公司激光器产品还包括光纤激光器等。

因此，本文中的同行业数据仅作辅助参考。

（二）四大主业波动较大

根据应用的不同，炬光科技将产品主要分为半导体激光业务（含元器件）、激光光学业务、汽车应用业务和光学系统业务四类。

其中，激光光学业务和光学系统业务为子公司德国LIMO业务，主要利用公司自研的光束转换系统及相关光学元件通过对光子整形等调控光子的方式提高后续生产的效率和产能。

（LIMO的光速转换系统可将高斯剖面转化为一条长达1000mm，宽30µm的线光斑，最终使产能提高30%以上或显著延长激光器使用寿命，提高处理速度，并可作为工具模块直接灵活改造制造商的生产系统；图片来源：LIMO公司官网）

总地来说，2017年炬光科技总营业收入为2.64亿元，较2016年实现了翻倍的增长，但这个增长趋势在2019年不幸中止。

（注：炬光科技未披露2020年前三季度营业收入同比增幅）

2017年~2020年前三季度，炬光科技四大主要业务的营业收入都存在较大的波动，整体业务组合对外部风险的抵御能力仍有待提高：

1、半导体激光业务和激光光学业务是公司的主要利润来源，二者贡献了八成~九成的主营业务毛利；

2、2018年，半导体激光业务因获得下游医疗美容大客户订单、下游工业应用模块需求增加、合并域视光电导致相应产品销量和收入增加；但受2019年下游工业应用模块需求萎缩、2020年疫情影响，2019年起半导体激光业务业绩下滑；

3、2019年受德国行业不景气影响，德国LIMO的激光光学业务和光学系统业务收入降幅较大；

4、2019年起，公司推出的汽车应用业务开始获得订单逐渐起量，近期业绩持续增长，值得期待。

（三）汽车应用业务值得期待，2020年主营业务毛利率回升

目前炬光科技正在着手拓展且发展前景较好的汽车应用业务对应的产品主要为激光雷达的光发射模组，是激光雷达的核心部件而非激光雷达成品。

下面分别是炬光科技汽车应用业务产品和国内外知名激光雷达生产厂商禾赛科技和Velodyne激光雷达成品的示意图，前者与后者区别很大。

（炬光科技关于激光雷达应用的系列产品，图片来源：公司官网）

（左图：Velodyne激光雷达产品，来源：Velodyne官网；右图：禾赛科技Pandar128 机械激光雷达产品，来源：禾赛科技官网）

激光雷达，可利用激光来实现精确测距的传感器，通过激光脉冲并收集这些脉冲遇到周围物体反射回来测量出的距离值，可以构建三维环境模型。

激光雷达是无人驾驶的关键传感器部件。

除无人驾驶外，激光雷达的应用场景还包括但不限于物流运输、安防、高精地图、无人机及其他工业应用。

仅就无人驾驶而言，一旦全面推广将对现有汽车行业造成颠覆性冲击。如今蔚来等三大造车新势力、传统头部车企、出行服务商、百度、甚至是手机厂商苹果等公司纷纷布局无人驾驶，对激光雷达的需求预计会持续上升。

据公司微信号报道，炬光科技Flash激光雷达发射端模块已顺利通过车规级设计验证、小批量生产、客户审核等阶段，正式进入量产。

截至2020年10月末，已交付超过5,000套激光雷达应用产品。

炬光科技的四项主要业务中，除萎缩的光学系统业务外，剩余三大主业在2017年~2020年9月期间毛利率都呈上升趋势，拉高了炬光科技整体的主营业务毛利率。

其中，汽车应用业务毛利率增长明显、增幅最大；2020年前三季度激光光学业务毛利率较2019年恢复增长，年内整合效果较好。

（四）早期靠关联方扶持，2017年起主要客户为下游领域知名公司

在新三板挂牌早期，炬光科技的销售和采购都离不开关联方的扶持。

比如，2015年公司第二大客户、2016年上升为第一大客户的北京飏光光电设备有限责任公司（以下简称“飏光光电”），其实际控制人陈宁系炬光科技自然人股东陈远的弟弟。

而飏光光电的法人延绥斌除了是炬光科技的自然人股东以外，还与刘兴胜关系匪浅。他曾替刘博士代持过炬光科技的股票，直至2018年12月两人之间的代持关系才结束。

（来源：天眼查）

前面曾重点介绍的德国LIMO曾是炬光科技在2016年的第四大供应商。

2015年、2016年炬光科技向飏光光电等关联方的销售金额分别约为970.98万元和1,769.35万元，分别占营业收入的7.6%和13.46%。这个比例在2017年~2020前三季度分别为8.55%、4.61%、2.43%和0.03%。

相较之下，炬光科技向德国LIMO、域视光电等关联方的采购金额在陆续收购完成后下降不少。

2015年~2018年，公司在各会计期间内的关联采购金额占总采购额比例分别为0.11%、5.62%、7.1%、0.77%。2019年起炬光科技的关联采购已降至0元。

2017年起，炬光科技的主要客户名单中开始陆续出现诸如韩国LG电子、创鑫激光、锐科激光、相干公司、德国大陆集团等下游国内外知名电子、激光器、汽车配件公司，客户质量较2015年、2016年提高不少。

六、财务现状

（一）扣非后净利润刚刚盈利，盈利能力有所提升

整体盈利能力方面，炬光科技综合毛利率受四大主业毛利率波动影响，2020年前三季度在经历过2019年下行后回升，目前公司综合毛利率较高，超过50%。

参照同行业可比上市公司的综合毛利率数据，2017年~2019年炬光科技的毛利率与同行业公司都较为接近。2020年前三季度，炬光科技毛利率在所有的同行业公司中表现最好。

（注：1、以上恩耐公司、贰陆集团、相干公司的研发费用率数据为2020年财年数据；2、贰陆集团会计期间结束日为6月30日，相干公司会计期间结束日为9月末；3、恩耐公司2019年起变更了披露口径，此处2019年、2020年数据仅选取恩耐公司激光业务毛利率进行）

不过，炬光科技的归母净利率水平较低。报告期内，2020年前三季度归母净利率最高，也不到10%，低于2015年（23.69%）、2016年水平（14.46%）。

因计提存货跌价减值准备、商誉减值准备，2017年和2019年炬光科技的归母净利率为负。

炬光科技综合毛利率较高、归母净利率较低，主要与研发费用有关。在研发费用、销售费用、管理费用、财务费用四项费用中，研发费用是最大的支出项，约占四项经营费用的四成。

2019年炬光科技对德国LIMO进行战略整合，辞退冗余员工，当年管理费用增幅较大。加之2019年加大了研发投入，当年的经营费用率最高，到了2020年前三季度该影响已消除。

炬光科技在国内的销售方式均为直销，在国外则以直销为主、买断式经销为辅，只有少量业务需通过代理商撮合。2017年~2020年9月销售费用中，炬光科技支付给代理商的佣金较少较稳定。

此外，炬光科技的广告宣传及展会费金额、占销售费用比重呈下降趋势。

（注：2020年起炬光科技的销售费用-运输费按新收入准则计入营业成本）

IPO报告期内，扣除政府补助等非经常性损益后，2020年以前炬光科技的扣非后净利润基本为负。2020年起炬光科技扣非后净利润才出现明显的盈利。

（二）融资渠道有限，支出项目多

炬光科技的流动资产中，最大的三项分别是银行理财产品、应收账款和存货。

截至2020年9月末，公司银行理财产品、应收账款（含应收票据）和存货金额分别为1亿元、1.07亿元和1.41亿元，分别占流动资产比重为21.25%、22.63%和30.02%。

整体上，炬光科技的应收账款、存货随营业收入规模变动，2017年~2018年公司应收账款及存货应收账款周转效率提高，2019年起有所降低。

从2016年起公司现金流量表经营性净现金流和自由现金流因费用支出多、陆续更新设备常年为负。

与此同时，一方面，2015年~2020年9月炬光科技累计获得股东增资款4.97亿元，其中2.07亿元用于收购德国LIMO（数据：现金流量表）。在此期间，炬光科技累计投入2.87亿元用于研发。

另一方面，目前炬光科技的融资渠道有限，只能依靠股东增资或银行贷款两种主要方式筹措资金。截至2020年9月末，炬光科技的有息负债从2015年末的4,000万元增加至5,761万元。

也难怪炬光科在规划此次募集资金用途时，除投入近期毛利率较高的激光光学业务、激光雷达发射模组产业化项目以外，还有超过40%的募集资金将用于补充流动资金。

七、结语

纵观炬光科技的发展轨迹，2015年起公司的研发和业绩逐渐实现突破。

2016年以后，公司的主要客户出现明显升级，关联交易金额在收购关联方完成后大幅下降。

2019年，炬光科技已对德国LIMO进行了商誉减值。虽然经过2020年的重新整合，溢价收购的主要关联标的德国LIMO的激光光学业务收入有所回升，但目前光学系统业务的销售仍未见较大起效。

近几年，炬光科技持续投入大量资金进行研发以巩固技术壁垒、促进产品和技术升级。加上其他经营费用支出，炬光科技到了2020年才真正实现扣非后净利润盈利。

目前正在积极拓展的汽车应用业务（激光雷达模组）有望成为公司的下一个业绩和利润增长点。

征途漫漫，感觉炬光科技才刚刚开始起步。

面对不可控的大环境影响因素，如何持续推出市场感兴趣的高含金量产品并积极推广营销，值得公司重视。

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