CPI、PPI罕见双通缩会持续多久？

太长不看

11月CPI同比下降0.5%，10年来首次转负，呈现罕见的CPI、PPI双通缩情景。猪肉等食品价格跌幅高于预期，受能源、旅游类等价格下跌拖累，非食品价格也超预期回落，叠加去年同期基数较高，拖累CPI同比转负。

不过扣除食品和能源价格的11月核心CPI同比增长0.5%，并没有随整体CPI下跌，而PPI环比涨势强劲，正在走出通缩。专家预计CPI、PPI负增长的态势或延续至明年一季度，此后PPI有望率先走出通缩区间、回归正增长，这意味着不存在持续通缩压力。

此外，前人民银行行长周小川日前发文指出通胀指标较少包含资产价格的缺陷。目前货币超发更多体现为资产价格上涨，CPI、PPI双通缩无法反映物价全貌，也不会推动货币政策宽松。实际上，目前货币政策正在向常态化回归，信用环境将会边际收紧，将持续对高估值个股带来挑战。

罕见双通缩

继上月CPI自2017年4月以来首次回到1%以下后，受猪价回落、去年同期高基数等因素影响，11月居民消费价格指数（CPI）同比继续回落，10年来首次转负，与2009年10月持平。

国家统计局12月9日公布的数据显示，11月CPI同比下降0.5%，低于市场预期的0.1%。

工业生产者出厂价格指数（PPI）则如市场预期般回升，11月同比下降1.5%，降幅比上月收窄0.6个百分点。

CPI同比超预期转负

CPI同比自8月以来持续回落，11月超预期落入负值，主要受猪肉等食品价格跌幅高于预期，去年同期基数较高等影响。

11月食品价格同比由上月上涨2.2%转为下降2%，影响CPI下降约0.44个百分点，是带动CPI由涨转降的主要原因。其中，猪肉价格下降12.5%，降幅比上月扩大9.7个百分点，连续两个月负增长；鸡蛋、鸡肉和鸭肉价格降幅也均有扩大。

从环比来看，食品价格下降2.4%，创下半年以来的最大跌幅。生猪生产不断恢复，猪肉价格虽然由于季节性需求回暖环比有所回升，但仍延续了9月以来的负增趋势；鲜菜和鸡蛋供应充足，价格分别下降5.7%和1.6%。

非食品价格也超预期回落，主要由能源、旅游类等价格下跌所致。

非食品价格环比由上月上涨0.1%转为下降0.1%，为2009年12月以来首次转负。旅游淡季出行减少，飞机票、旅游和宾馆住宿价格分别下降15.6%、4.4%和3.4%；非食品价格同比也由上月持平转为下降0.1%，受国内油价调整滞后拖累，交通和通信价格下降3.9%，其中汽油和柴油价格分别下降17.9%和19.6%。

不过扣除食品和能源价格的11月核心CPI同比增长0.5%，已经连续五个月处于这一历史低位，并没有随整体CPI下跌。

PPI同比降幅收窄 

继上月降幅持平后，11月PPI同比下降1.5%，降幅比上月收窄0.6个百分点，基本符合市场预期。

值得注意的是，从环比来看，11月PPI由上月持平转为上涨0.5%，涨幅创2018年10月以来新高。

受疫苗有利消息提振，11月国际大宗商品价格显著回升。从价格环比变动来看，调查的40个工业行业大类中，价格上涨的有24个，比上月增加12个，上涨面达六成。

其中，受国际原油价格上涨等因素影响，化学原料和化学制品制造业价格环比上涨2.2%，化学纤维制造业价格环比上涨1.9%，石油、煤炭及其他燃料加工业价格环比上涨1.7%，石油和天然气开采业价格环比上涨0.9%。

供暖需求季节性增加，燃气生产和供应业、煤炭开采和洗选业价格环比分别上涨2.8%和2.2%。

投资高增带动下，金属相关行业价格由降转涨，黑色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨1.5%，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.1%。

此外，非金属矿物制品业、造纸和纸制品业、纺织业价格分别上涨0.7%、0.5%和0.5%，涨幅均有所扩大。

双通缩会持续吗？意味着什么？

11月CPI转负主要受猪肉等食品端供给的影响，而猪肉价格从11月下旬以来就开始小幅回升，蔬菜和水果价格也有所上涨，这将减轻CPI的通缩压力。 

不过中银宏观团队指出，由于明年一季度CPI同比基数较高，预计未来3-4个月内CPI同比增速都将维持在通缩区间。但随着经济增速和居民收入回升，消费需求持续回暖，核心CPI有上行动力。

PPI方面，随着全球大宗商品价格回暖，国内工业需求旺盛，对经济表现更为敏感的PPI正在走出通缩。

京东数科首席经济学家、研究院院长沈建光指出，伴随全球经济修复、国内工业生产旺盛，PPI呈逐步回暖态势，但难以迅速摆脱负区间。预计CPI、PPI负增长的态势或延续至明年一季度，此后PPI有望率先走出通缩区间、回归正增长。

对货币政策而言，11月27日前人民银行行长周小川在《拓展通货膨胀的概念与度量》中已经指出了通胀的统计缺陷，当前的物价指数型通货膨胀较少地包含资产价格，可能带来了一定的失真。

“多年度或跨代的生活成本比较，篮子结构已有重大变化，度量的可比性会面临挑战，特别是对那些从无到有或者从有到无的科目，其基准已发生重大变化，如寿命（涉及养老、医疗等）、就业技能、计算机与网络、旅游娱乐等等。用年度复利的通胀也难以有效比较。此外，面对世界人口激增、城镇化激增，导致城市用地紧缺、价格大幅上涨，传统的居住价格能否有效反映居住成本，也是人们反复质疑的”。

从全球来看，在新冠疫情背景下，虽然货币政策宽松明显，但主要发达国家都处于低通货膨胀或通胀紧缩的状态。这背后是货币超发更多流向了金融市场和房地产市场，表现为结构性通胀，带动资产价格持续上涨，因此包含较少资产价格的CPI并没有出现通胀问题。

在此背景下，11月CPI转负更多体现的是猪价回落的影响，与PPI一同陷入双通缩并不能反映物价全貌，也不会推动货币政策宽松。

货币政策正在向常态化回归，信用环境将会边际收紧。而对A股来说，下一步的信用紧缩将对高估值个股带来挑战，建议投资者关注明年的信用风险。

 

 本文作者：张娱  来源：华尔街见闻APP