运用远期结售汇差额交割应对汇率风险

内容提要

汇率波动的加大促使企业寻求新的风险管理手段。远期结售汇差额交割的推出可满足部分企业在应对汇率波动风险方面套期保值的诉求。文章通过比较远期结售汇差额与全额交割模式，介绍差额交割在企业应对汇率波动风险中的主要应用场景，探讨其中存在的风险点，并提出发展建议。

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一、发展历程

我国远期结售汇差额交割的推出，经历了十多年的发展历程。从2006年外汇局明确规定远期结售汇履约不得进行差额交割，到2016年允许远期结汇可以选择差额交割，再到2018年允许远期售汇也可以选择差额结算。至此，企业在套期保值工具箱里又多了一项选择“远期结售汇差额交割”。应当说，远期差额交割的推出对企业意义非凡。近年来，汇率双向波动加大成为常态，企业风险管理诉求增加，差额交割应运而生。在远期差额交割模式下，交易双方并不实际收付人民币和外汇资金，而是按照事前约定汇率与到期结算汇率轧差结算损益，银行和企业之间多退少补，并且以人民币结算。这一交易模式极大方便了企业避险套保操作，有着丰富的应用场景。

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二、优势比较

远期结售汇差额交割相较全额交割主要有以下几方面的优势：

（一）交割日选择更灵活

通常，由于外贸合同条款、货物运输、境内外资金划拨等不确定性因素，企业在叙做远期结售汇时，会预估一个相对保守的交割日，给资金结算预留一定时间。当然，企业也可以通过提前交割或展期来调整交割日，但交割汇率会受影响，使得企业最终获得的资金并不完全等同于期初锁定的金额，而且展期还会额外占用企业保证金或额度。远期差额交割由于只交割人民币资金，不交割外币资金，因此企业在交割日选择上不需要过多考虑外币资金是否到账因素，交割日选择更为灵活。

（二）资金运用更便捷

差额交割给予企业在适度规避汇率波动风险的基础上，更加灵活地安排人民币或外币头寸的机会，尤其适用于同时有外币收付与支出的企业。若企业采用全额交割的方式，无论企业是否有外币头寸，都应按照约定方式购汇，除非企业向银行提出反向平仓。

（三）收益空间更广阔

差额交割通过锁定汇率既规避了风险又确保了企业获得固定收益或成本，同时能促使企业优化资金头寸安排，有效提升资金使用效率。外币资金在我国存款利率非常低，对于资金使用成本敏感的企业，差额交割是很好提升本外币资金使用效率的工具。通过减少外币资金的无效占用成本，间接提升人民币资金收益空间。此外，企业在即期市场上与银行叙做结售汇时，可以多家询价，通过选择更优的汇率价格，提升收益空间。

（四）取消外币收汇限制

远期全额交割在到期日比照即期结售汇管理，需要客户提供外汇收支实需背景材料。差额交割突破了外币收付的限制，也适用于一些不涉及外汇收支，但有外汇风险敞口的企业。因此，差额交割与全额交割相互补充，丰富了外汇市场套期保值工具，更有利于企业利用金融衍生工具应对汇率波动风险。

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三、主要应用场景

（一）外币现金流不确定

外币现金流不确定包括外币收付金额的不确定和收付时间的不确定，既包括由经济活动引起的不确定，如：订单变更或取消、调整收发货时间等，又包括企业自身外币资金头寸变动引起的不确定。从企业维度看，可以分以下两类：

1. 单一企业

例如：进出口企业对外支付或收到外币资金、境内企业归还外币贷款等。这些企业本身具有远期锁汇的需求，可以通过差额交割模式，控制汇率波动风险。

假设：企业计划3个月后对外支付1000万美元货款，并采用远期差额交割的方式锁定汇率6.8，根据人民币汇率波动情况，套保效果比较见表1。

表1  单一企业远期差额交割套保效果比较表

从套保效果看，无论企业在支付日是否有外币资金头寸，都可以通过差额交割进行套期保值。

2. 集团公司

例如：集团下属多家子公司，分散在全国各地，分别有对外采购和出口业务。由于当地外汇局要求，子公司只能在当地进行购付汇，无法实现由母公司统一调度资金。因此，母公司本身具有统筹安排外币资金头寸的需求，可以通过差额交割模式，在控制汇率波动风险的同时提高资金使用效率。

假设：集团母公司A，下设子公司B1和B2。子公司B1计划3个月后进口1000万美元货物，子公司B2计划3个月后出口800万美元货物。根据企业对未来汇率走势的预判，可以采取以下三种套保策略见表2。

表2  集团公司远期差额交割套保效果比较表

从套保效果看，集团母公司完全可以通过差额交割对下属子公司的外币资金收付进行套期保值管理。

（二）会计报表汇兑损益

主要涉及两类企业，一是因经营活动涉及外币资产或负债的企业，二是因合并境外子公司财务报表而产生汇兑损益的跨国集团、走出去企业。在汇率波动加大的背景下，尤其针对航空公司、进出口企业、制造业企业等，汇兑损益对企业利润总额和财务费用影响重大。因此，企业可以使用差额交割这一金融套保工具，通过套保会计处理，降低汇兑损益对财务报表的影响。

例如：企业预估期末外币资金规模为1000万美元，假设期初汇率为6.8。若企业预计年末人民币将贬值，可以叙做一笔1000万美元的远期结汇差额交割锁定汇率6.88。假设年末人民币汇率为6.9，则企业按年末汇率将外币折算为人民币的汇兑损益为(6.9-6.8)*1000=100万元。若远期结汇差额交割符合套保会计确认条件，则差额交割结算损益（6.88-6.9）*1000=-20万元一并计入汇兑损益，两者合计80万元。因此，采用差额交割进行套期保值是很好地平滑汇率波动的方法。

（三）不涉及外币收支，但有汇率敞口

主要涉及两类企业，一是进口企业根据外币合同金额以人民币支付关税，二是进口企业签订以外币计价、人民币结算的合同。上述两类企业不实际支付外币，但由于折算汇率不确定，存在汇率风险敞口。

例如：企业从海外进口一批铜矿，铜矿以美元计价，但企业基于资金运作安排考虑，提出以人民币结算。虽然企业不直接对外支付外币，但面临人民币支付金额不确定的情况。因此，企业可以叙做一笔远期结汇差额交割，锁定支付人民币金额，规避汇率波动风险。

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四、差额交割的风险点

（一）交易动机不是实需

近年来，由于地缘政治、中美贸易摩擦等因素，人民币汇率走势不确定性在增加，双向波动已经成为常态，日间和隔夜波动都在加大。汇率走势呈现阶段性单边升值或贬值行情，有些企业习惯押注市场单边升值或贬值，借套保之名，行投机之实，把套保工具作为赚钱工具。由于差额交割到期以人民币交割，无需交割外币，因此可能会成为个别企业投机工具。例如，企业看涨人民币，以6.7的价格叙做一笔3个月本金为1000万美元的远期结汇差额交割，如果到期日人民币定盘汇率为6.6，则企业交割损益为1000万美元*（6.7-6.6）=+100万 人民币。反之，若到期日人民币定盘汇率为6.8，则企业交割损益为1000万美元*（6.7-6.8）=-100万元人民币。与全额交割相比，差额交割更具有隐蔽性，企业无需外币资金，即可参与人民币汇率投机。因此，一旦脱离真实交易背景，差额交割产品更容易演变为企业高杠杆进行汇率博弈的工具。

（二）缺乏交易担保被提前平仓

远期差额交割在本质上还是远期结售汇，因此与全额交割一样，在签约时需要企业缴纳一定比例的保证金或占用授信额度。交易存续期内，若汇率向企业不利的方向波动，企业会被要求追加交易担保。若企业本身资金周转紧张，又未能如期在银行规定的时间内完成追保，可能会面临被提前平仓。届时交易的账面浮亏将转为真实的汇兑亏损。

（三）没有完全锁定汇率波动风险

与全额交割不同，远期差额交割没有完全锁定汇率波动风险，而是给了企业一定的选择权，在到期日使用自有外币资金，或是在即期市场上购买或抛售外币。因此，对企业而言，成本或利润没有完全锁定，未来现金流支出存在一定的不确定性。

（四）存在一定的机会成本

差额交割只是帮助企业管理汇率风险，但不能确保锁定的汇率一定优于即期市场上实际购付汇价格。但是，有的企业会在意并比较即期市场价格与锁汇差异，是赚了还是亏了。的确，做任何交易都存在一定的机会成本。因此，企业应当把关注力放在主营业务上，而不是过度关注汇率波动，患得又患失。

（五）容易出现过度套保

一是汇率敞口计算上，差额交割的适用场景相比全额交割更加复杂，精确预估有一定难度，容易出现企业在签订远期合约时，签约金额大于实际敞口金额，若事后缺乏监督机制，很难及时发现。二是不排除个别企业在叙做远期差额交割业务时，利用同一份交易背景材料，在多家银行反复套保，通过过度套保达到投机目的。

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五、发展建议

1. 企业应合理看待远期差额交割的套保效果。远期差额交割是众多金融工具中的一种，能够有效帮助企业管理汇率波动风险，在一定程度上解决现金流或币种错配的问题，但是它既不可能应对所有汇率风险情况，也无法像远期全额交割一样完全锁定汇率波动，因此企业只有充分了解它的特征和优缺点后，选择与自身风险承受能力相匹配的金融工具，才能达到预期的套保效果。

2. 银行应加强事前调查、事后检查。一是基于“展业三原则”，银行首先应对企业经营情况、内部控制措施、风险承受能力、套保业务模式等做初步判断，再根据企业历年合作情况、近几年的财务报表状况等，对未来一年远期差额交割业务规模做合理预估，将事中对每一笔业务真实性审核前置为事前调查，辅以事后对业务真实性、交易规模的回溯与验证，形成业务闭环。二是对企业进行名单制管理，一旦发现企业出现投机或过度套保，即刻暂停与企业叙做新的衍生品业务。在与企业友好协商下，对存续的远期差额交易进行提前平盘，降低企业以及银行自身的风险敞口。

外汇局应加强备案、监督与指导。一是强化属地化管理原则，外汇局可要求采取差额交割的企业进行业务模式备案，全面掌握辖内企业名单。二是要求商业银行定期上报交易明细，对远期差额交割业务开展事后监测，及时发现并有效防止企业利用同一交易背景在多家银行进行远期差额交割的过度套保行为。三是加强对商业银行的业务指导，差额交割业务核心风险在于实需背景的把握，外汇局可以将辖内各银行的业务模式和优秀经验进行分享与传达，以便各大银行和企业在实际操作中既能遵循实需原则，又能吃透政策、规避政策风险、享受政策红利。

作者：徐应盈，中国建设银行上海市分行

原文《远期结售汇差额交割应对汇率风险》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2020.11总第229期。

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