美元被动升值加剧全球市场波动

风险资产同黄金同跌

2020年9月21-24日，贵金属和包括股市、大宗商品在内的风险资产同跌；截至24日，COMEX黄金盘中低至1853.5美元/盎司，周内跌幅达3.34%，现货黄金跌破1850 美元/盎司关口；COMEX 银低至21.99 美元/盎司，周内跌幅达11.31%。恐慌指数VIX 盘中涨幅一度接近20%左右。

本轮调整开始于9月21日，美元指数的走强的时间恰好是欧洲股市的开盘时间，也即欧股走弱导致美元走强，因此本轮美元升值属于被动升值，而不是主动升值。黄金由于美元比价关系的原因下跌。

由美国经济复苏带来的主动升值不同，本轮美元的升值归因于欧元走弱带来的被动升值。通常情况下，美元主动升值下的大类资产表现为：黄金及日元等避险资产贬值，而股市、商品等风险资产相对走强。但在美元被动升值背景下，由于经济本就相对脆弱，而美元升值属于变相的流动性收紧，使得各类资产普跌。

欧洲二次疫情致美元被动升值

由于本轮美元升值是因为欧元贬值推动，而欧元贬值原因在于二次疫情的爆发。自8月以来，整个欧洲大部分地区的感染率一直在稳步上升。重症监护病房和死亡人数也开始增加。西班牙确诊病例的数量接近66万人，超过任何其他欧洲国家，包括西班牙首都马德里在内的地方将限制人们在病例重新激增的区域之间及内部流动，超过85万人出行受到影响。

法国上周五(9月18日)报告新增确诊病例13200人，这是自疫情大流行开始以来的单日最高纪录。德国（9月20日）报告新增1345例新冠肺炎 确诊病例，累计达271415例。英国的新冠病例目前正以一天至少6000例的速度快速增加，入院人数每八天就增加一倍，检测系统严重塞车。英国首相约翰逊周一仍在考虑第二度实施全国性封锁限制，强制数以百万计民众重返居家隔离。疫情重新加速抬头，可能使一切经济复苏的初步进展化为乌有。

美元升值空间不大

此次调整更多基于情绪面的恐慌，与3月的疫情带来的恐慌性暴跌所不同的是，市场资金仍然充裕，3个月Libo创新低至0.2233%，流动性指标TED Spread亦维持0.123%低位，因此市场并未出现流动性恐慌的现象。

美联储推出了无限量宽松政策，其资产负债表的扩张史无前例，亦对美元指数造成压力。9月议息会议点阵图显示的联储0利率维持至少到2023年的表述。近期美联储表明在提高利率之前，经济必须处于“就业最大化”状态，通胀率必须“升至 2%”，并且必须“有望在一段时间内适度超过2%”。但2008年09金融海啸以来，美国通胀率只曾短暂升至2%上方。

即使疫情爆发前，美国失业率降至数十年低点也无法改变通胀低迷。全球化、贸易以及科技进步，推低了全球各地物价；美国与其他国家的人口老龄化，拖累增长与需求，因此短期内无法实现通胀率2%目标门槛。虽然芝加哥联储行长埃文斯表示，美联储的利率指引并不排除在通 胀率平均达到2%前加息。此言论导致美元大幅反弹，但因为以上这些扰动经济的因素并未消散，宽松的货币政策在中期仍将维持。

未来疫情决定市场节奏

由于海外疫情防控的方式并没有国内这么果断，并没有实施严格的隔离及口罩反复等政策。这就使得海外疫情遵循：重启->疫情扩散->封禁->重启(未完全控制)->再扩散，如此循环，而疫情扩散相对的节奏决定了资产表现的相对强弱。

展望未来，预计整体市场在11月之前都维持宽幅震荡格局。

首先，而随着进入秋冬季，市场普遍都担忧疫情会再度爆发。此外随着大选日期的临近，任何突发事件都会为市场带来冲击，例如2016年大选前的希拉里“邮件门”等，鉴于特朗普民调低于竞争对手拜登，连任形势严峻，不排除特朗普制造突发事件，来逆转选情，例如近期的选票邮寄与邮政改革风波。

其次，各类资产也需要时间来消化估值。比如美股三大股指的PE（TTM）都已经接近09年的高位，“水牛”推升的估值已进入到了“泡沫化”。9月至今道指、纳斯达克、标普500 分别下挫-1.86%、-7.35%、-4.09%，科技板块跌幅居前，背后原因仍是投资者对于未来宽松加码预期的落空，今年由于宽松货币政策带来的高流动性大幅推升美股的估值，导致短期美股的泡沫化，纳斯达克 PE 整体高达60倍以上，没有足够的 流动性来维持高估值，新一轮上涨需要依靠业绩兑现来消化高估值问题。

本文来自华尔街见闻APP 作者：张帆