总资产56%都是现金，高研发投入创造高毛利“护城河”：基蛋生物进步显著，却错失新冠诊断机会 | 独立研报

作者 | 木盒

流程编辑 | 小白

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2017年上市后，连续3年都分红，累计分红2.4亿，股利支付率为30%左右。

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一、家族企业和迫不及待的减持

基蛋生物（603387.SH）2017年7月上市，实际控制人为苏恩本，目前直接持有上市公司39.52%的股权，直接和间接持有43.8%的股权。

（基蛋生物股权结构图）

苏恩本为基蛋生物的董事长兼总经理，曾任江苏省人民医院心内科临床医师、主任医师，2002年创立基蛋生物前身。

从苏恩本的简历来看，临床医生专业背景出身（和明德生物创始人一样），相对应基蛋生物上市时心血管类诊断业务收入也是占比最高的。

苏恩本多个亲属在基蛋生物担任高管职位：

（1）苏恩奎：苏恩本的哥哥，2002年公司创立之初就担任普通职员，2017年起担任董事，为五个核心技术人员之一；

（2）王勇：苏恩本配偶陶爱娣的兄弟，历任江苏通裕集团设备科班长等职务，2006年至今在基蛋生物快诊研发部任职，2017年上市时是生产运营部部长，为五个核心技术人员之一；

（3）孔婷婷：苏恩本配偶的兄弟的配偶，2008年5月至今一直任职于基蛋生物，先后从事研发、生产、质管等工作，曾担任运营总监、监事，2017年12月12月辞去监事，现任公司董事、副总经理。

也就是说，基蛋生物目前6个董事（不含3个独立董事），其中3个是亲属关系；5个核心技术人员当中，有2个是亲属关系。

基蛋生物还是有点家族企业的味道。

王勇和孔婷婷的股份需要锁定3年，即2020年7月17日才解禁，不过2020年8月11日两人就迫不及待要减持，而且都是毫不留恋、一减到底的态度：

（1）孔婷婷是董事，预计减持不超过自己持有股份数的25%，这也是上市公司规定董监高每年减持的最高限额；

（2）王勇原持有0.24%的股权，预计半年内全部减持完；

（王勇和孔婷婷预减持方案）

此外，诸多股东减持过程中，有三个股东苏州捷富投资企业、杭州维思捷朗股权投资合伙企业、杭州维思投资合伙企业作为一致性动人。

这三家公司的减持的就更迫不及待了，那潇洒离去的身影就差少成了两条腿：减持股份的时候并没有按规定提前披露，被监管机构警示以及通报批评。

不过，实际控制人苏恩本并未减持。

二、具有明显的POCT行业特点

基蛋生物属于体外诊断行业，主要产品为诊断试剂及配套仪器，覆盖心血管、炎症、肾脏、甲功、激素、糖代谢、肿瘤、血细胞、血凝等多个检测领域。

（基蛋生物部分主要产品列示）

诊断行业公司收入一般都是诊断试剂为主，仪器销售占比小，基蛋生物也是以试剂销售为主，2017年之前占到90%以上。

2018年和2019年有所下滑的原因，是分别增加了代理业务和检测类：

（1）代理业务为代理销售其他公司POCT产品；

（2）检测类为第三方医学检验，控股的目前只有四川基蛋医学检验所。

基蛋生物试剂类产品毛利率一直保持在87%左右较高的水平，也是2018年-2019年检测类、代理业务毛利率较低，拉低整体公司的毛利率。

POCT行业企业一般聚焦在研发上，而销售则通过经销商，基蛋生物也以经销为主，直销为辅，96%以上的收入集中在国内。

经销商最终卖给终端客户是各级医院，以及其他医疗机构。

（终端客户穿透情况）

三、“试剂+仪器”的捆绑销售模式

虽然基蛋生物收入和利润以诊断试剂为主，但仪器绝对是POCT公司的基础，因为试剂和仪器是一一对应、配套使用的。

基蛋生物试剂的财务处理相对比较简单，而仪器则分为两种情况。

（一）直接卖给客户：控制权转移的情况

目前财务报表上看到的收入，是已经卖出的试剂和仪器，其中仪器的销售金额并不高。

当然，没卖出的产品则在存货当中，其中库存商品和发出商品都有试剂和仪器。

（2019年和2018年存货明细）

其中发出商品以仪器为主，因为基蛋生物对外销售的仪器是采用两年内分期付款的收款方式，合同约定全额收款之前仪器的所有权还是基蛋生物的，所以只能以发出商品的形式存在。

即使是直接出售的仪器，毛利率也并不高（30%左右），目的还是为了扩大试剂的销量，后者的毛利率相对较高，这是低频低利率换高频高利率的“剃须刀”模式。

（基蛋生物试剂和仪器两类产品毛利率对比）

（二）出租或者免费给客户用：控制权不转移的情况

而有部分仪器，更是低价出租或者免费给客户使用，例如：

（1）外购的生化仪器，租赁期为3年、5年、7年等不同情况，租赁期收取总费用为采购成本的20%-30%；

（2）自产的定量分析仪，则出租或免费给客户使用；

这些都体现在固定资产的机器设备中，2020年之前机器设备也是固定资产账面原值和账面价值最高的明细科目。

（2019年固定资产明细）

其中基蛋生物标明的通过经营租赁租出的固定资产，就是出租给客户的诊断仪器，金额很少，2019年才2040万，占机器设备30%左右，说明机器设备主要以免费提供给客户用为主。

（2019年出租的设备）

当然，租出去的设备中，基蛋生物也会向经销商收取仪器租赁保证金和防串货保证金，每家经销商几千到几万元不等。

（2019年和2018年其他应付款明细）

控制权不转移的情况下，诊断仪器的会计处理为：

（1）租赁的模式：收入确认为其他业务收入-租赁收入，成本为其他业务支出-租赁成本；

（2）免费提供的模式：收入没有（为零），仪器的折旧费用计入销售费用，这个处理方式和万孚生物的一样。

（2019年和2018年销售费用明细：折旧与摊销费用占比并不高）

从仪器折旧年限来看，基蛋生物是比其他上市公司相对更长更宽松。

此外，2020年3月基蛋生物对固定资产中的房屋及建筑物的折旧年限做了延长，这是一个不太好的迹象。

整体上，风云君认为基蛋生物固定资产折旧比其他公司宽松。

如果基蛋生物的仪器后续坏了怎么办？

针对此情况，基蛋生物也做了相应的维修费用计提，体现在预计费用科目上，2018年和2019年为213万、176万，金额相对仪器设备较低。

（2018年和2019年预计费用情况）

四、研发投入超10%以上

基蛋生物每年研发投入比例是很高的，十分重视研发，基本都在10%以上，而且研发投入资本化率几乎很少。

这一点是很良心的。

在高比例的研发投入情况下，基蛋生物的进步也是有目共睹。

以生化仪器为例，基蛋生物2014年6月收购了吉林基蛋，开始进入生化试剂领域。截至2017年7月上市时，生化仪器（C类、D类）还是采购第三方的，主要是世界知名的实验医学设备厂商美国贝克曼的。

（2017年7月上市时候仪器的分类，AB类已为自产）

不过2018年基蛋生物自研CM-800的生化仪器就上市了，2019年再推出新的一款CM-400仪器。

除生化仪器之外，基蛋生物在胶体金、荧光免疫、化学发光、血球领域有自研的诊断仪器。

（基蛋生物已上市的主要仪器产品）

诊断试剂上基蛋生物也都不断推出新品，比如2019年新增了多项功能合一的检测试剂，这是未来行业发展的趋势。

（2019年新增注册情况）

2019年底主要在研项目有磁化学发光免疫试剂、生化分析仪、干式生化试剂、传染病核酸诊断试剂、自动化学发光仪器等。

（2019年基蛋生物重点研发项目）

此外，一些抗体抗原、生物活性原料、校准品等核心原材料，基蛋生物也能自主生产，大幅降低了生产成本。

总得来说，基蛋生物以免疫诊断为主，2014年通过并购进入生化诊断，这两块领域技术相对成熟，而分子诊断还在研发的初级阶段。

（红色字体为已有技术，蓝色字体为在研阶段）

截至2019年，基蛋生物收入也是免疫类产品为核心。

（2019年不同产品领域的收入、毛利率情况）

五、错失新冠核酸检测机会

基蛋生物只有上市时披露了不同试剂的销售情况，主要以心血管类产品（检测心梗、心衰等）为主，其次是炎症类。

基蛋生物也是国内最早一批从事心血管类POCT的企业。

（诊断试剂的销售类别）

也由于基蛋生物的强项在于心血管、炎症、肾脏等，没有涉及到传染病领域，目前乙型肝炎等7项传染病核酸诊断试剂还处在试样阶段，更不用说新型冠状病毒的诊断试剂了。

所以这次疫情对基蛋生物的业绩也有负面影响，由于病人去医院做心血管、炎症类检测少了，导致：

2020年1季度营业收入同比下降28.27%，归母净利润同比下降49.12%；

第二季度环比第一季度有所好转，但2020年上半年营业收入依然同比下降13.85%，归母净利润同比下降37.64%；

从技术上而言，新冠检测试剂免疫检测以胶体金为主，基蛋生物是具备这方面技术的。而至今为止没有研发出新冠检测试剂，可能说明市场敏感性或者传染病诊断技术储备还不到位。

六、2020年之前财务状况相对健康

不过2020年之前，基蛋生物的业绩都是保持稳定增长的。

2018年-2019年净利率水平依然保持在36%以上，而且这还是在毛利率减少的情况下获得的。

毛利率和净利率之间的差，主要是销售费用和研发费用占比较高，上文已提过基蛋生物历年研发投入都比较高。

而销售费用是以职工薪酬为主，并没有太多在广告宣传推广上，这是比较合理的。

（2019年和2018年销售费用明细）

基蛋生物每年经营活动产生的现金流净额一直都是正的，资本开支并不高，自由现金流也一直都为正。

因此，基蛋生物负债率是比较低的（20%以下），2020年上半年短期借款是为了合理利用银行信贷额度增加的，因为同时增加了2个多亿的理财投资。

2017年上市之后，基蛋生物连续3年都分红，累计分红2.4亿，股利支付率为30%左右。

即使分红出去，基蛋生物的货币资金依然是资产中最高的。截至2019年底，基蛋生物货币现金有6.59亿，同时还有4.67亿的理财产品，占了总资产的56%。

应收款项（应收票据+应收账款）方面，2018年-2019年应收账款/营业收入的比例有所提高，但并不高。

2019年907万的应收票据全是低风险的银行承兑票据，2.37亿的应收账款也是1年以内的，风险可控。

（2019年应收账款账龄结构）

基蛋生物应收账款的计提比例相对可比公司而言较为宽松，不过应收账款以1年以内为主，行业内的上市公司基本上是5%，对利润影响不大。

七、对外投资扩张业务

2019年基蛋生物增加了2500万的产业投资基金，以江苏紫金弘云健康产业投资合伙企业（有限合伙）的形式。

2018年12月基蛋生物现金收购+增资合计3545万持有武汉迪艾斯科技有限公司34%的股份，这是一家专注临床微生物诊断的企业。

2019年9月参股武汉博科国泰信息技术有限公司20%的股份，增加检测管理类软件的产品，形成业务协同化。

还有2020年3月计划以6391万收购新三板公司景川诊断（831676.OC）58.5%的股权，借此进入凝血检测细分领域。

（景川诊断的盈利情况）

2020年7月转让完成，基蛋生物成为景川诊断的控股股东，景川诊断业绩承诺为：2019年-2022年扣非净利润实现650万、1000万、2000万。

2019年景川诊断的业绩完成应该是没问题的。

总的来看，基蛋生物上市以来的投资和并购，并没有偏离其体外诊断的主业，主要是在细分领域和产业链上下游进行布局。

八、小结

在历年来高研发投入比例的情况下，基蛋生物做出了很多技术突破和进步，研发出具有自产仪器和多项功能合一的检测试剂，部分核心原材料也能自主生产。

因此，虽然基蛋生物以经销为主，但毛利率仍保持较高的水平，特别是试剂核心产品毛利率长期维持在88%左右，这也导致净利率水平较高。

整体上现金流状况良好，账上现金多，资产负债率低，目前并没有太大的财务风险。

从收入的预先指标合同负债来看，2020年中预收货款增加明显。

基蛋生物的强项在于免疫诊断方面（含心脑血管、炎症、肾脏、优生优育、糖尿病等），2014年通过并购进入生化免疫领域（含甲功、性激素、心肌标志物、肿瘤标志物等）。

最新一两年也对外并购扩大到检测软件、微生物检测、凝血检测等细分领域。

然而，传染病业务是基蛋生物没有覆盖到的领域，特别是新冠病毒的检测。基蛋生物不仅错失了这块市场机会，而且还因为疫情导致营收和净利润均同比下滑。

随着国内疫情的控制，基蛋生物第二季度业绩已经有所好转。

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