人民币短期快速升值 为何要谨慎追高？

发生了什么？

6月以来人民币兑美元汇率持续呈现升值走势，8月下旬以来人民币升值更是呈现加速之势，连续突破6.9和6.85关卡，截至今日，人民币兑美元汇率由5月底的7.15升值到目前的6.83左右。

人民币为何会持续升值？投资者需注意哪些不确定性？在人民币升值环境下，又该注意哪些板块？

背离的中美货币政策取向 短期人民币仍有升值压力

推动人民币汇率持续上涨的因素有很多，美元指数的走弱是人民币兑美元汇率升值的直接因素。但8月以来，美元贬值幅度减弱，新时代证券拆解发现，在此阶段，中美利差扩大、贸易顺差增加等市场力量接棒成为人民币升值的主因，贡献率接近100%。

除了中国出口增速持续超预期，中美货币政策取向不同，导致中美利差扩大，中国金融资产收益率高于美国，是推动人民币兑美元汇率持续上升的主要市场力量之一。

5月中旬以来，中国央行出于抑制资金空转的考虑，边际收紧短端流动性，在国内疫情基本受控、经济复苏超预期后，中国货币政策由前期的抗疫模式回归常态，此后DR007以2.2%为锚平稳波动。DR007指的是存款类机构间利率债质押的7天回购利率，反映银行体系流动性松紧状况。

反观美国，疫情以来美联储实施超大规模量化宽松政策（QE），即大量印钞，两个月内扩表近三万亿美元，并大幅降息。8月27日美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上宣布调整美联储政策框架，将2%的通胀目标变成长期平均2%的目标，并调整了就业相关措辞。

过去市场认为美联储对2%以上的通胀率非常敏感，若美国CPI同比增速到达2%以上，市场即预计美联储将立刻加息。但此次美联储调整通胀目标为长期，意味着面对几个月甚至几个季度的CPI上涨，美联储或许都不会像以前一样快速上调利率。调整就业表述也意味着，通胀和就业两个目标中，美联储会更关注就业。

这向市场发出即使经济回暖，美联储也不会收紧货币政策，并将在很长一段时间维持低利率的信号。利率和汇率为一体两面，在鲍威尔讲话后，美元指数跌破前低至91.7，反映出市场对流动性的担忧大幅减弱。但在经历几个月的下跌后，美元指数继续下滑的幅度已经很窄，具体可参考前文《美元快速下跌后 或已经到达阶段性底部》，9月初以来美元指数持续反弹，截至9月8日反弹至93.1，与8月初相近。

中美货币政策取向可以说是截然相反，目前中美短端和长端利差均保持在历史高位，这对人民币造成较大升值压力。

但人民币走势也有较大不确定性

人民币汇率的走势和美元指数、中美经济强弱等因素较密切，但这些因素都存在较大不确定性。

就中美货币政策取向背离而言，虽然对人民币短期升值提供了有利的市场环境，但也并非是绝对不变的。目前中国货币政策进一步收缩的空间已经较小，这意味着中国债券利率在经过四个月的上行之后，未来上升空间也有限；而美国经济持续复苏，国债收益率有触底回升的迹象。

制约中国货币政策进一步收紧的关键因素在于小企业状况不佳。8月小企业PMI指数继续回落，录得47.7，而前值为48.6，为大中小企业中唯一位于收缩区间的企业类型。国家统计局解读称，本月小型企业反映市场需求不足和资金紧张的企业占比分别超过五成和四成，生产经营依然面临不少困难。小企业对就业和民生影响较大，且融资环境明显恶劣于信用等级较高的大中企业。

而近期美国经济复苏势头有所加速，美国制造业和服务业PMI由7月的50.9和50上升到了53.1和55。在平均通胀目标制的政策框架下，美联储主要控制的是短端利率，而长端利率会随着需求回暖而上行，导致收益率曲线陡峭化。

若美国经济继续快速修复，中国相对美国的经济优势将会减少，中美长端利差可能也会收窄。

此外，野村证券中国区首席经济学家陆挺指出，对汇率而言，更重要的广义货币和信贷增速，而非央行资产负债表或与之接近的基础货币。美国银行信贷存量同比增速从疫情前的5.4%加速到五月的11%，但之后回落到八月底9.5%，不出意外的话，未来几个月还将继续回落。而中国大概率明年银行信贷和社融增速还会在11%以上，到时将大幅超过美国。

他认为，未来一两年，中国政府必须要保持较高速的信贷增长来帮助银行消化因为今年疫情所带来的额外成本，“在此背景下，人民币也会缺乏长期结构性升值的动力”。

资产配置建议

从中美利差来看，短期人民币兑美元汇率仍有升值空间，能否释放与中美关系走向有关。平安证券研报认为，当前的人民币汇率走势部分包含了对中美关系的悲观预期，人民币汇率在美国大选落地之前仍很难走出强劲的升值，在美国大选之前，一旦悲观的预期没有兑现，或者在大选结束后，中美关系可能出现阶段性的缓和，人民币将迎来或将一波强劲的升值。届时可以关注A股中盈利受益于人民币升值的板块，如航空业，以及在香港上市的内地公司等。

从偏长的时间角度来看，人民币能否持续升值仍有较大不确定性，建议投资者不要盲目追高。