永安研究丨油料供给充裕，植物油库消比低位——蛋白波段对待，植物油赚取基差利润为主

摘要：

　　4月底开始，国际原油价格显著上行，之后企稳。5月初至6月中旬，随着欧美陆续解封，海外新增确诊病例快速增加，但是相对利好的是死亡率持续下降，治愈率显著提升。疫情之下各国不断放宽流动性，农产品市场受到资金关注；　　从油籽油料基本面来看，全球大豆供给依旧充裕，但压力已经显著缓解。全球植物油库存消费比处于历史低位区间，因此在外围环境好转背景下，疫情导致的处于超跌状态的植物油再次受到市场青睐，随着马棕出口的恢复，棕榈油再次领涨植物油板块；　　由于2020/2021年度美豆生长状况持续良好，因此在全球大豆供给充裕背景下，国内蛋白市场迟迟缺乏驱动。在经历了疫情及进口大豆高到港的检验后，豆粕下方支撑也较为明显，建议波段买的方式对待。在植物油价格高位，基差走扩背景下，建议套保与库存结合赚取基差利润。

一

流动性宽松农产品板块受到青睐

　　2月份开始，随着疫情在全球的快速蔓延，各国央行开启了流动性宽松的调节模式，市场也开始担忧疫情可能会对农产品国际间流动和供给产生不利影响，资金逐步流入农产品板块。通过wind统计的持仓额数据可以看到，3月中旬开始油脂油料板块持仓额开始显著增长，截至8月初已经增长了1倍。2月底开始谷物板块持仓额持续上行，截至8月中旬近乎是2月份的3倍。截至8月中旬，软商品板块持仓额也已经是3月中旬的1.8倍。

二

油脂油料市场外围环境有所好转

（一） 解封背景下新增病例高企但死亡率下降

　　5月初到6月中旬，欧美等国家和地区不同等级地大范围解除封锁，随之而来的是全球每日新增新冠病例确诊数量高企。3月底到5月低，海外新增确诊病例数量处于5-10万/日，5月底开始，海外新增确诊病例数量突破10万/日，6月中旬开始，海外新增确诊病例数量突破15万/日，7月初开始，海外新增确诊病例数量突破20万/日，7月中旬开始，海外新增确诊病例数量突破25万/日，7月中旬至今，海外新增确诊病例数量在25-30万/日高位区间波动。　　令市场环境好转的信号是，死亡率持续下降治愈率显著提升。2月初开始至4月底，随着海外疫情不断爆发，死亡率由0.58%快速提升至7.22%。此后死亡率不断下降——6月初开始死亡率跌破6%，6月底开始死亡率跌破5%，7月底开始死亡率跌破4%。3月低开始，治愈率开始摆脱10%左右的低位波动状态走出了持续快速抬升的趋势，截至8月中旬，治愈率提升至67%。

（二）国际原油价格反弹后企稳

从2020年1月中旬开始，以棕榈油为代表的国际植物油价格运行节奏与运行轨迹紧密追随国际原油。2020年1月中旬-4月底，国际原油走出显著的下跌趋势，与此同时BMD棕榈油下跌30%左右；4月底开始，国际原油价格企稳上行，BMD棕榈油价格也随之企稳反弹10%左右；6月中旬至今，国际原油价格在重回40美金/桶之上价位后反弹力度放缓处于小幅上行态势，BMD棕榈油在资金推动下转为关注自身减产题材，在近1.5个月时间反弹近17%。

三

全球油籽库消比回落至历史中值附近

（一） 近两个市场年度供给充裕压力持续显著缓解　　USDA8月度供需报告显示：　　1、2020/2021年度全球油籽供需关系依旧呈现出供给充裕状态，但供给压力已经显著缓解。　　2、2020/2021年度全球油籽期末库存预估值为108.28百万吨，7月预估值为109.40百万吨，6月预估值为111.49百万吨，5月预估值为113.51百万吨，上年度为110.91百万吨。同比减少2.63百万吨，同比下降2.37%，环比减少1.12百万吨，环比下降1.02%；

　　3、2020/2021年度全球油籽库存消费比预估值为19.30%，上年度为20.19%，已经从2018/2019年度近25%的历史高位连续两个市场年度显著回落。如果刨除去2018年这个历史最高值，2020/2021年度全球油籽库存消费比预估值已经回落至近15年历史中值附近。

（二） 全球大豆供给充裕压力同比缓解　　大豆作为全球第一大油料作物，其供需关系对全球油料市场的供需格局有着重要的影响。8月USDA月度供需报告预估数据显示：　　1、2020/2021年度全球大豆库存消费比为25.92%，7月预估值为26.15%，6月预估值为26.63%，5月预估值为27.28%，上年度为27.24%，同比回落1.32个百分点，环比回落0.23个百分点。预估数据显示，全球大豆库存消费比已经连续两年显著回落，但是2020/2021年度全球大豆库存消费比依旧处于历史偏高区间，这表明2020/2021年度全球大豆依旧处于充裕状态，但是由于库存消费比连续两年显著回落，表明全球大豆供给压力持续显著缓解；　　2、2020/2021年度全球大豆产量为370.40百万吨，7月预估值为362.52百万吨，6月预估值362.85百万吨，5月预估值为362.76百万吨，上年度为337.28百万吨。同比提高9.82%，环比提升2.17%。预估数据显示，2020/2021年度全球大豆产量预估数据同比大幅增加，环比持续提升，且处于历史最高水平；

　　3、2020/2021年度全球大豆消费量为367.90百万吨，7月预估值为363.56百万吨，6月预估值361.74百万吨，5月预估值为360.73百万吨，上年度为351.93百万吨。同比提高4.54%，环比持续提升。因此，2020/2021年度全球大豆库存消费比持续回落，是以高消费预估及高出口预估为前提的。

（三）  新季美豆面积增加接续单产显著提升

　　备    注：2013.10 USDA未公布2013/2014年度单产，2019.1USDA未公布2018/2019年度单产　　7月USDA月度供需报告显示：2020/2021年度美豆播种面积8380万英亩，5月预估值为8350万英亩，去年同期为7610万英亩。2020/2021年度美豆收割面积8300万英亩，5月预估值为8280万英亩，去年同期为上年7500万英亩；8月USDA月度供需报告显示：2020/2021年度美豆单产预估值为53.3蒲式耳/英亩，7月预估值为49.8蒲式耳/英亩，环比提高3.5蒲式耳，去年同期为47.4蒲式耳/英亩，同比提高5.9蒲式耳。高于此前市场预计均值和区间上限（均值51.3蒲式耳/英亩，预估区间50.0-53.0蒲式耳/英亩）。从美豆年度定产单产角度来看，是历年美豆单产最高值。从USDA给出的月度美豆单产预估值来看，既是历史同期最高单产预估值，也是历史上美豆最高单产预估值。　　在7月报告提升新季美豆播种面积及收货面积背景下，8月报告超市场预期提升新季美豆单产预估值，虽然市场将其解读为利空压力阶段释放，转而关注美豆出口进度，但整体来看美豆依旧缺乏供给端给予的向上的突破性驱动。（四） 美豆生长顺利市场转为关注出口

　　截至2020年8月16日当周，美豆优良率72%，市场预期为72%，前一周74%，去年同期53%。美国大豆开花率为96%，之前一周为92%，去年同期为88%，五年均值为94%。美国大豆结荚率为84%，之前一周为75%，去年同期为64%，五年均值为79%。因此，截至8月中旬，2020/2021年度美豆的播种、出苗、开花三个环节都逐个顺利结束，结荚也已经顺利接近尾声。且优良率处于历史同期高位，天气题材迟迟未能给美豆在生长期带来供给端引发的向上的驱动。 

　　2019/2020年度美豆出口净销售由两部分构成，一部分是上一年度预售，一部分是2019年9月初开始至今的当年市场年度净销售。此外，2019年9月初开始对2020/2021年度开始预售。2019年9月初开始的2019/2020年度累计净销售始终好于上一年度；截至8月中旬，2019年9月初开始至今的当年市场年度净销售与上一年度预售之和也几乎与上年度同期持平；2019年9月初开始的下一年度预售，即2020/2021年度预售，已经显著高于上年度同期。

四

全球植物油供需格局持续处于偏紧状态

（一） 全球植物油库消比处于历史低位区间　　8月USDA月度供需报告预估数据显示：　　1、2020/2021年度全球植物油库存消费比为9.93%，7月预估值为9.83%，6月预估值为9.87%，5月预估值为9.85%，2019/2020年度为10.99%。全球植物油库存消费比在2014/2015年度达到15.02%历史高位后，从2015/2016年度开始持续处于回落态势；

　　2、此前，2020年3月USDA月度供需报告将2019/2020年度全球植物油库存消费比预估值调整至近20年历史新低水平，即8.50%，之后在新冠疫情对消费预期的影响下，2019/2020年度全球植物油库存消费比环比显著上调。

（二） 棕榈油库存占全球植物油库存近半

　　2016年以来，棕榈油库存在全球植物油库存中所占比例显著提升，8月USDA月度供需报告预估数据显示，2020/2021年度全球棕榈油库存占全球植物油库存49.03%。因此，棕榈油是近两年来植物油市场核心品种，经常领涨领跌植物油价格，产需形势持续牵动油脂市场神经。（三） 马棕出口连续5月增加库存连续3月下降　　8月10日公布的MPOB报告显示：　　1、7月马来西亚棕榈油产量为180.77万吨，前一月为188.57万吨，去年同期为174.08万吨，5年同期均值为169.44万吨，环比减少4.14%，同比增加3.85%；　　2、7月马来西亚棕榈油出口为178.23万吨，前一月为170.98万吨，去年同期为148.65万吨，5年同期均值为141.54万吨，环比增加4.24%，同比增加19.90%，出口环比5个月连续增加，同比2个月增加；

　　3、7月马来西亚棕榈油库存为169.80万吨，前一月为189.83万吨，去年同期为237.83万吨，5年同期均值为208.45万吨，环比减少10.55%，同比减少28.60%。库存环比3个月连续下降，2019年8月开始马棕库存同比12个月连续下降。

五

国内油脂蛋白基差与价差波动显著

（一） 菜油棕油持续领涨植物油

　　年后随着国内疫情的逐步消退，4月底开始，此前疫情期间在农产品中处于领跌状态的三大植物油受到市场的关注。5月28日，随着孟晚舟女士引渡案败诉结果宣布，CZCE菜油开始了持续显著上行的反弹趋势；与此同时，随着国际原油价格的反弹及马棕出口形势环比持续好转，BMD棕榈油带领国内棕榈油开启反弹模式，由于进口利润迟迟不能打开加之棕榈油成交持续较好，国内棕榈油库存持续下滑，因此国内棕榈油持续跟涨马棕。进入7月份市场开始炒作暴雨对马来及印尼棕榈油产量产生不利影响的预期，马棕油再次快速拉涨；由于美豆生长状况持续处于良好状态，且国内压榨行业周度压榨量从5月初开始处于创历史同期新高状态，处于累库状态的豆油反弹幅度不及棕榈油和菜油，豆棕价差和豆菜价差被极度压缩。不过时不时传出的国储豆油收购的动作和传闻穿插在三大植物油反弹的趋势当中，不断影响价差的压缩节奏。（二） 豆油基差显著走强豆粕基差逐步上行　　4月初开始，由于市场预估6月、7月及8月进口大豆持续大量到港，国内豆粕基差从高位持续承压下行，从5月中旬开始到6月低处于负基差状态。之后随着豆粕成交持续显著放量，豆粕基差开始逐步回暖，7月底开始基差逐步回归到正值；3月初开始，随着豆油成交触底回暖且快速回到超预期放量状态，豆油基差也随之企稳上行。从5月底开始到7月初，豆油基差走出盘整态势，此后继续上行至今。从豆粕与豆油基差走势图与现货成交走势图对比可以看出，基差走强与现货成交放量有着密切的联系。

　　对于豆粕及植物油贸易商群体而言，卖出套期保值在基差走强状态下，发挥着更好的作用。当前随着植物油价格的显著走强，单边操作面临着更大的不确定性，结合库存采取卖出套保的操作方式赚取基差走强的利润显然更为稳妥。

（三） 豆棕价差显著走缩豆菜油价差再创新低

　　在全球植物油库存消费比处于历史低位区间，且棕榈油占据全球植物油库存近半的状态下，近两年棕榈油始终是植物油市场的核心品种。5月初开始BMD棕榈油引领国内植物油价格反弹上行，棕榈油进口持续倒挂且库存低位，国内压榨行业周度大豆压榨量大幅增加豆油处于累库状态，因此DCE豆棕价差持续处于走缩状态；中加关系时刻牵动国内豆菜油价差走势，5月底在被扣押500多天后，孟晚舟女士引渡案的第一个判决结果认定其符合“双重犯罪”标准，市场再次开启中加关系趋紧的预期，国内菜油期货开启了大幅反弹模式，豆菜油价差此后再次经历了极度走缩的过程，持续创出历史新低。

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