永安研究丨焦炭：供需紧平衡，关注新增产能；焦煤：供过于求，价格易跌难涨

摘要：

　　焦炭估值高估，短期内有较大估值压力，焦煤估值高估；　　长流程钢厂生产积极，焦煤焦炭需求高位持稳；　　焦炭短期供需紧平衡，焦化产能变化或决定供需力量对比；　　高需求弱进口之下，炼焦煤累库，国内煤矿减产之前，炼焦煤或仍将维持供过于求的格局。　　结论：

　　估值上看， 焦炭估值高估，且短期内有较大估值压力，焦煤估值高估；驱动上看，需求端，钢厂生产仍较为积极，产量处于高位；对于焦炭来讲，短期内供需处于紧平衡，若焦化产能如期投放，焦炭供给将增加，供需边际上将转差，价格有一定的下行压力，若紧平衡状态得以维持，价格上更多的表现为跟随钢材价格，但波动率明显更大；对于焦煤来讲，虽然进口量可能面临收缩，但国内煤矿供给放量，年底煤矿放假减产之前，炼焦煤大概率继续维持供过于求的态势，价格易跌难涨。

一

焦炭估值高估，短期内有较大估值压力，焦煤估值高估

　　从当前的黑色产业链利润分布的情况静态来看，螺纹利润处于绝对的低位，热卷利润虽然高于螺纹，但仍然偏低。相比之下，250元/吨以上的吨焦炭利润相对偏高。与此同时，虽然焦煤价格也出现了较大幅度的下行，但平均来看目前吨焦煤生产利润仍在200元以上，利润也偏高。从实际情况来看，焦炭的利润变化周期较短，尤其是相对于钢材来讲，在大部分时间内，焦炭利润要低于钢材利润，焦炭利润超过卷螺利润持续的时间较短，通常保持在1个月以内，2017年至今，最长的时间为5个月。因此，从相对估值的角度来看，焦炭高估值下，估值修复需要的时间较短。本轮焦炭利润超过卷螺利润的时间已近3个月。对于焦煤来讲，利润周期较长，估值修复是一个较长期的过程。动态来看，高钢材产量仍将压制钢材利润，虽然较高的钢材产量支撑了焦炭的估值，但较低的钢材利润也会压制焦炭价格的上涨空间。

二

长流程钢厂生产积极，焦煤焦炭需求高位持稳

　　虽然钢厂利润较低，但在严格的环保限产缺位的情况下，钢厂生产积极性较高，高炉产能利用率处于近三年的季节性高位，铁水产量更是屡创新高。从近几年钢厂实际的生产情况来看，在没有严格环保限产的情况下，3季度钢厂生产总体平稳，从这个角度来看，长流程钢厂的生产强度仍将维持，高铁水产量也将维持，焦煤焦炭需求端或仍将高位持稳。

三

焦炭短期供需紧平衡，焦化产能变化或决定供需力量对比

　　从实际的供需数据来看，年初至今，焦炭整体维持需增供减的格局。1-7月份，生铁产量同比增加3.2%，而焦炭产量同比下降2%。在焦炭净出口大幅下降，以及库存较2019年大幅降低的情况下，2020年年初至今焦炭并未出现较大的供需缺口。从周度数据上看，今年焦炭的供需环境也大大好于2019年。从当前的供需以及库存情况来看，焦炭供需基本维持紧平衡的态势。焦炭供需紧平衡主要同焦炭下游需求旺盛以及供给端提产受限有关。一方面，大幅增加的生铁产量保障了焦炭的需求，尤其是疫情缓解之后，铁水产量快速上升并屡创新高；另一方面，焦炭生产端提产始终受限。疫情爆发期间，焦炭由于原料供应问题产量快速下降，之后原料紧缺缓解之后产量快速回升，但仍大幅低于往年水平。随着疫情的缓解，以及下游需求的释放，焦炭产量逐步释放。但是释放前期，由于焦化利润较低，焦炭提产幅度仍较缓，后面利润虽然大幅增加，但在去产能以及山东限产的影响下，提产速度始终较慢，而提产空间更是受限，从而造成焦炭库存持续下行。山东地区焦化企业限产对焦炭整体产出影响较大，造成山东地区焦炭供给出现缺口，山东地区焦炭需求溢出。虽然山东地区焦炭生产受限，但由于环保限产较为宽松，其余地区生产基本不受限制，其焦化企业基本处于满产状态。但由于焦炭去产能方面的影响，焦炭在焦化企业几乎满产的状态下继续提产的空间有限。从实际的产能变动情况来看，1-7月份焦炭实际淘汰产能大于新增产能。因此，在高需求以及相对较弱的供给下，焦炭由供给过剩转化为供需紧平衡。能否打破当前焦炭紧平衡的态势，需要焦炭供需端出现明显的变化，从目前的情况来看，焦炭需求端短期大幅减产的可能性不大，因此焦炭能否继续提产成为了影响后续供需对比的关键。从当前的实际情况来看，山东地区限产稍微有所放宽，但不具备持续性，且年底有可能进一步收紧。但从产能的角度来看，焦炭后续具备继续提产的可能。从预计的产能投放情况来看，8~11月份焦炭产能将有1243万吨的净投放量，且8、9月份的增量较大。12月份，焦炭产能预计仍将大幅度去化。因此，若产能按期投放，则目前焦炭供需紧平衡的状态会被打破，进而转化而宽松，目前焦炭的高估值难以延续；若产能投放延迟，去化提前，则焦炭供应仍将偏紧。从库存结构上看，目前焦化厂焦炭库存依旧偏低，在焦化厂焦炭库存持续累积确认之前，焦炭价格大幅下行的可能性较低。

四

高需求弱进口之下，炼焦煤累库，国内煤矿减产之前，炼焦煤或仍将维持供过于求的格局

　　从炼焦煤的供需平衡表上看，5月份由于两会的召开，部分煤矿停产检修，当月炼焦煤产量大幅下降，同时炼焦煤进口量大幅回落，导致5月份炼焦煤供应短缺89.85万吨。6月份，随着煤矿生产正常化以及进口负增速收窄，即使在下游需求大大超往年的情况下，炼焦煤依旧过剩62.29万吨。7月份，生铁产量创新高，同比增加8.8%，焦炭产量增速也由负转正，炼焦煤仍然累库，暗示着炼焦煤供给端进一步放量。从进口情况来看，随着海煤通关政策的收紧，澳洲焦煤进口增速大幅下降，6月份当月进口量的同比增速仅为0.49%。蒙煤进口量负增速虽然持续收窄，但进口量仍偏低。7月份澳洲焦煤通关政策继续收紧，蒙煤通关量数据仍低于正常水平，预计7月份炼焦煤进口量仍不容乐观。因此，炼焦煤库存累积主要的原因或在于国产煤放量，这同煤矿产量以及库存数据相吻合。高需求弱进口之下，炼焦煤仍然累库，说明炼焦煤的供应压力仍较大。站在目前时点上，从煤矿生产的周度数据来看，国内煤矿生产仍较为积极。从进口端来看，蒙煤通关逐步恢复正常，后面进口将有较大增量。但由于澳洲煤进口配额即将用完，澳洲煤进口或面临进一步收缩。从整体上看，炼焦煤进口量短期内收缩的幅度或较为有限，之后要视进口通关政策而定，极端情况下，进口量可能出现较大萎缩，但这种可能性不大。因此，在国内产量放量的前提下，炼焦煤或仍将维持供过于求的格局。从库存上看，由于国内生产的放量，煤矿仍面临着较大的库存压力。

五

结论

　　估值上看， 焦炭估值高估，且短期内有较大估值压力，焦煤估值高估；驱动上看，需求端，钢厂生产仍较为积极，产量处于高位；对于焦炭来讲，短期内供需处于紧平衡，若焦化产能如期投放，焦炭供给将增加，供需边际上将转差，价格有一定的下行压力，若紧平衡状态得以维持，价格上更多的表现为跟随钢材价格，但波动率明显更大；对于焦煤来讲，虽然进口量可能面临收缩，但国内煤矿供给放量，年底煤矿放假减产之前，炼焦煤大概率继续维持供过于求的态势，价格易跌难涨。

本文作者

永安期货知识产权声明和免责声明，请点击下方“阅读原文”

点击"在看",推荐给身边朋友