蚂蚁上市，回顾那些年炙手可热的IPO

发生了什么？

近期市场最大的热点莫过于超级独角兽蚂蚁集团将在A+H两地同步上市，目前市场预计本次IPO估值将达到2000亿美元。

这也意味着上市后的蚂蚁集团或将力压工农中建、人寿平安，成为阿里、腾讯、茅台之后的中国第四大上市公司。日前蚂蚁向上交所科创板和港交所递交了上市招股说明书，神秘的财务面纱也首次被揭开。

事实上今年以来，从京东到网易，不少互联网企业选择赴港二次上市，叠加中芯国际、寒武纪登陆科创板，市场上掀起了一股回港二次上市以及港股回A的浪潮。

蛰伏许久之后，头顶巨大光环的蚂蚁又将在资本市场掀起怎样的波澜，需要静待一个月之后才能见分晓。或许当前我们可以通过回顾那些巨头们的IPO历程，从而进一步了解资本市场盛宴背后的逻辑。

高开低走的Facebook

2012年5月18日，Facebook以38美元的发行价正式登陆纳斯达克，创造了史上最大规模的互联网公司IPO融资记录，其1152亿美元的市值更是羡煞众多业内老牌IT公司。

然而Facebook上市开局并不顺利，由于投资者频繁交易，纳斯达克交易系统的技术故障使得Facebook的首日交易被迫推迟30分钟，尽管开盘后股价一度触及45美元，之后却快速下滑，在承销商的全力护盘下勉强守住发行价，避免了破发的尴尬。

市场将Facebook IPO首发表现不佳归因为上市定价过高，上市前Facebook将28-35美元的IPO发行价格区间上调至34-38美元。而根据Facebook披露的2011年业绩来看，营收37亿美元，净利润10亿美元，其上市市盈率已高达100倍。

此外Facebook的投资价值也受到一定质疑。一方面，从营收模式看过于依赖广告，然而其移动广告点击率又远低于谷歌，甚至未能达到互联网平均标准。另一方面，用户粘性和隐私保护也受到挑战。

相比于上市前的备受热捧，回顾Facebook上市一年的股价表现，不得不说是令投资者失望的。

逆风而行的小米和美团

 2018年国内独角兽也迎来了IPO热潮，小米、爱奇艺、平安好医生等相继赴美、赴港上市，其中小米作为港交所上市制度改革后，首家同股不同权的上市企业备受市场关注。

小米的上市历程可谓是一波三折，先后经历了推迟CDR发行、以及估值自1000亿美元下调至550亿至700亿美元，最终发行价定在17港元，位于17-22港元定价区间的下限。小米上市当天收盘报收16.8港元，可以说是多层因素导致了小米首日即破发。

其一，18年资本市场颇为动荡，投资者观望情绪浓厚。在港交所上市的73只新股中有52只跌破发行价，破发成为常态。

其二，机构投资者对小米的态度形成冰火两重天的格局。尽管得到索罗斯旗下基金、马云、马化腾以及李嘉诚等一众大佬的认购，但截止招股结束，小米公开发售部分超额认购仅逾8倍，远逊色于之前上市的互联网企业高达数百倍的认购（平安好医生获115倍超额认购），可见小米并没有赢得投资人的追捧。

其三，如何定义小米的业务模式引发了市场的分歧，进一步造成其估值受到争议。从招股书来看，手机业务占比达70%，物联网业务和互联网业务的收入占比为29%。而雷军则将小米定义为“一家同时能做电商、硬件、互联网的全能型公司”。这一业务定义使得传统的估值模式对其并非完全适用，市场对其估值也便众说纷纭。

从业务逻辑来看，小米的盈利能力还是十分有赖于其手机产品的销售。在国内手机厂商日益激烈的竞争格局下，小米手机销售份额受到挤压、毛利率缩水，造成了其股价在2019年一路趋势向下。

与小米相隔三个月上市的美团也遭遇了相似的境遇：公开发售认购情绪不足，最终获得1.5倍的超额认购，逊色于小米。

而与小米上市首日就破发不同，美团开盘报 72.9 港元，较 69 港元的发行价上涨 5.7%，上市市值达483 亿美元。

但美团的商业价值和盈利能力仍备受质疑，18年全年亏损1000多亿，造成其股价整体表现不佳。

但随着19年业绩的回升，美团向市场证明了其作为本地生活服务领域最大平台的价值所在，也成功实现了流量变现。2019Q2，美团营业收入达227亿元，同比增长50.6%，总交易金额同比增长28.7%至1592亿元，首次实现了盈利。随后美团股价不断创下新高，迎来了开花结果的时刻。

回归A股的中芯国际

上月A股科创板迎来规模最大的一次IPO—中芯国际的回归。作为国内最大、最先进的半导体制造公司，中芯国际承担着国产先进芯片工艺的希望，因此也备受投资者的期待，18天就完成了闪电过会。

早在2004年3月，中芯国际就在纽交所和港交所同时上市，一举创下了当时全球第三大规模的IPO，但2019年6月，中芯国际从纽交所退出。

7月16日，中芯国际以27.46元的发行价登陆A股，开盘价直接涨到了95元，市值一度冲上6500亿元。

然而这也成为了它在科创板的峰值，随后的一个月里进入了下跌通道，最低曾下探至63.9，市值跌去了将近1700亿元。

可见待市场充分消化新股上市的溢价后，焦点又重新回到中芯国际的技术研发进程以及海外风险博弈上。由技术突破以及华为订单衍生出的不确定性，造成其股价的波动。

阿里巴巴的资本盛宴

而与蚂蚁有着千丝万缕关系的阿里巴巴的上市履历也颇为丰富。

2007年，阿里巴巴就曾通过一系列组织架构变动，分拆其B2B业务登陆港交所，发行价格为13.5港元，上市当天股价收涨35港币，较发行价格涨159%，一时之间风光无限。

不过好景不长，受金融危机影响，阿里股价破发且不断探底。随后的五年间，经历了股价暴跌、与雅虎关系恶化等事件，最终在2012年以与发行价相同的价格进行了私有化退市。

2014年，由于港交所坚持同股同权原则，阿里最终选择赴美上市。此时的阿里已经不仅仅是那个以B2B起家的电商平台，阿里手中还握有中国最大的云计算平台，菜鸟、支付宝等生态体系，市值超过2000亿美元。

就在去年11月，阿里巴巴又以176港元的发行价在港交所二次上市，成为2019年全球规模最大的IPO。可以说，阿里巴巴的历次IPO都是资本盛宴。

从中得到什么启示？

从巨头们的IPO历程中不难发现，资本市场不仅是个创造故事的地方，更需要坚实的业绩作为基础，以情绪支撑的估值，从来都不会太坚固。

从一级市场迈向二级市场，也意味着投资者的逻辑要从“看估值”转向“看业绩”。一旦一级市场将估值抬得过高，而二级市场又无法实现流量变现，便会造成一、二级市场的割裂，也会影响新经济企业自身的成长。

此外，一级资本注重的是用户需求和先发优势，也更关注用户基数、GMV（成交额）等数据；而二级资本更注重的是商业模式是否可以带来可预见的利润，从数据上也更关注PEG等盈利增长指标。

诚然,上市之路还会受到市场环境、投资情绪、政策不确定性等因素的影响，但企业的核心竞争力才是“造梦”的关键。

蚂蚁集团能否在资本市场成长为“大象”，我们拭目以待。