上蹿下跳的A股，未来走势将如何演绎？

发生了什么？

经统计自7月以来的30个交易日中，共有15个交易日上证综指的涨跌幅超过1%，指数波动率明显放大。

此外北上资金的波动也有加剧的现象。8月第一周，沪股通流出资金115.24亿，深股通流入资金72.67亿。

回顾7月，北上资金累计流入规模为104亿，7月初资金大幅流入，连续两周净流入规模接近300亿元；然而后三周资金流向发生逆转，分别流出185亿元、244亿元和35亿元。

其中7月14日北上资金单日流出171亿元，创下历史新高。资金整体呈现大出大进格局。

从换手率来看，上周市场换手率有小幅抬升，上证综指平均换手率为3.84%，较7月有所回落，但整体仍处于相对高位。

进入下半年，A股风险偏好及风格均悄然发生着变化，目前市场整体波动放大，未来这样大开大合的格局还会延续吗？

波动率缘何放大？

首先，海外风险事件频发对短期市场情绪产生了一定影响。上周继抖音海外版遭美国威胁封禁后，国务卿又宣布了“Clean Network”净网行动，随后特朗普签署行政令禁止美国企业与微信进行业务往来。

受此影响，腾讯等相关企业股价应声下跌，上周五腾讯控股跌幅一度扩大至10%，A股苹果概念指数跌超3%。

事实上，自18年中美贸易摩擦以来，双边关系的反复持续成为市场的扰动因素。

但根据18年以来市场的反应来看，A股抵御外围市场波动的能力已有所增强。尽管短期会导致指数走势偏弱，一旦市场消化负面情绪后，便会较快回归自身原有的运行逻辑。这一点从疫情后，A股成为全球市场表现占优的资产中也可见一斑。

从目前情况来看，不排除大选之前不确定性会出现阶段性升温的可能，但外围情绪的扰动对国内经济长期走势的影响有限，更多的只是放大指数的短期波动率。

其次，市场风格的变化也助推了波动率的抬升。北上资金已经逐渐成为A股市场上的一个重要风向标。

从历史数据来看，北上资金的波动与A股波动率的关联度越来越高，尤其是在18年之后，北上资金对A股的参与度提高之后，波动也随着资金中枢的上移而有所抬升。

这一现象在近期也尤为突出。如上文所述，7月北上资金的流入流出呈现出大开大合的现象，资金的波动较前期海外疫情爆发之时更为剧烈。

资金波动放大的原因其一可能是北上资金的属性发生了转变。传统的北上资金配置属性更强，据统计超70%的北上资金是托管在外资银行的，而这部分资金具有明显的“长期持有”和“价值投资”特征。

从风格偏好上看，更倾向于具备业绩支撑的低估值、大市值行业龙头股，其中大消费、金融和电子是其重要配置方向。

随着资本账户的不断开放，当前市场上交易型资金相比于配置型资金的交易活跃度更高、边际定价能力也更强，也成为了主导本轮市场波动的主要原因。

原因之二在于北上资金对行业的选择上也出现了变化。7月前两周北上资金大幅流入金融、医药及估值相对较低的顺周期板块，而食品饮料、休闲服务等消费类行业，以及电子和医药行业则呈现资金流出现象。

后两周非银金融流出规模居前，消费行业延续流出。整体来看，资金配置在电子、金融及医药行业呈现出较大的波动。

相较于北上资金出现的风格变换，根据公募基金二季报披露的持仓情况来看，偏股型基金在电子、医药板块的持仓比例依然领先，延续了年初以来的基金抱团现象。市场资金对于后市风格演绎表现出的分歧也催化了资金波动的加剧。 

最后，公募基金仓位持续向上突破阈值也造成了指数波动加大。今年以来，随着A股赚钱效应增强，新基金成立规模持续攀升，百亿规模的爆款基金频出。

据天风证券测算，公募基金仓位每变动5%，对应大约1000亿左右资金的流入或流出。以混合偏股基金为例，09年以来，混合偏股型基金仓位在80%-85%之间波动，超过85%往往对应着后市震荡或波动加剧。

截止Q2，混合偏股型基金的股票仓位已达到87.28%的高位，需要警惕基金兑现收益带来的抛压以及指数层面的波动性。

未来关注什么？

 受外部因素扰动，以及北上及公募资金主导，市场波动率出现抬升。资金的行业轮动或暗示上半年极端的风格分化将趋于收敛，市场风格或将从前期相对拥挤的高估值成长板块向估值相对较低的顺周期板块进行切换。 

7月以来低估值板块出现补涨行情。根据choice数据显示，军工、建材、水泥板块累计涨幅分别为29%、22%、18%，跑赢电子（10.5%）和医药（13.6%）板块。

考虑到目前正值中报及三季报指引集中披露时期，业绩的变化可能将进一步催化市场风格切换，高景气及业绩确定性更强的板块或将率先迎来机会，后续市场配置可关注低估值价值股。