解读二季度货币政策执行报告：货币政策从抗疫模式回归常态
央行对经济表态更为积极，认为下半年经济增速有望回到潜在增长水平
货币政策不会再度宽松加码，下半年信用扩张将完全依赖实体融资需求，相对应稳定宏观杠杆率的重要性也有所提升
受海内外不确定因素仍较多影响，货币政策也不会转向收紧，而是更侧重精准直达、完善结构性政策工具体系
央行称将“ 引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行”为标准，意味着下一阶段DR007和NCD利率大致会在同期限政策利率附近波动
央行警惕低利率的负面效果，认为利率过低会导致资源错配、脱实向虚
央行对通胀担忧减弱，认为中国不存在长期通胀或通缩的基础
发生了什么？8月6日，央行发布《2020年第二季度中国货币政策执行报告》（下称报告）。
与政治局会议一致，央行对经济趋势的判断也较为积极，“目前我国疫情防控和经济恢复都走在世界前列，经济已由第一季度疫情带来的“供需冲击”演进为第二季度的“供给快速恢复、需求逐步改善”，市场预期总体稳定，下半年经济增速有望回到潜在增长水平。
但同时也关注到了海内外不确定性带来的风险。二季度央行对海外经济的判断较一季度更为乐观，但也指出，“也要看到，世界经济陷入衰退，不稳定性不确定性较大”。此外，央行还新增了经贸摩擦等因素带来的风险。“国际疫情较长的高峰平台期，地缘政治紧张局势抬头、部分国家间经贸摩擦日益深化，不确定性较大”。
国内疫情防控、经济复苏不均衡以及经济的结构性问题方面，央行也指出，“我国防范疫情输入和世界经济风险的压力仍然较大，疫情对国内经济运行的冲击仍在，餐饮旅游、文化娱乐等服务业恢复相对缓慢”；中国经济依然存在“结构性、体制性、周期性问题，发展不平衡不充分问题仍然突出”。
货币政策常态化 宏观杠杆率将回归合理水平在经济有望回到潜在增速的判断基础上，央行也进一步强调政治局会议定调中的边际变化，即货币政策由前期的抗疫模式回归常态。
在“下一阶段主要政策思路”部分，央行将第一季度货币政策执行报告中的“稳健的货币政策更加灵活适度，强化逆周期调节”，改为“稳健的货币政策更加灵活适度、精准导向”，删去了“强化逆周期调节”，改为“精准导向”。对社融和M2增速的表述，由前期“与名义GDP增速基本匹配并略高”改为“合理增长”。
根据央行后续表述，合理增长指的是 “促进贷款投放与市场主体实际资金需求相匹配，使资金平稳有序地投向实体经济，支持经济增长向潜在增速回归。”
粤开证券首席经济学家奇霖表示，这意味着央行在信用供给层面的政策力度将大幅减弱，下半年信用扩张将完全依赖实体融资需求。
与此相对应，央行指出：“上半年为对冲疫情影响，逆周期调节力度有所加大，宏观杠杆率出现阶段性上升。随着经济增速向潜在水平回归，宏观杠杆率也将逐步回归至合理水平。”
央行为对冲疫情对经济造成的前所未有的冲击，1月底开始市场流动性较为充裕。在保障经济平稳运行的同时，上半年宏观杠杆率也明显抬升，据国家金融与发展实验室（NIFD）数据，2020年上半年的杠杆率为266.4%，较2019年末上升了21个百分点。
兴业研究政委团队表示，这意味着稳定宏观杠杆率的重要性将提升，下半年随着经济的进一步恢复，M2与社融增长的力度将弱于上半年。
更侧重精准直达 完善结构性政策工具体系虽然货币政策回归常轨，但考虑到海内外不确定性对经济带来的压力，货币政策短期内也不会转向收紧，而是更加强调精准滴灌。
央行认为结构性货币政策工具能够提高资金使用效率，实现更好的总量调控效果，“微观主体在现实中是异质性的，如果货币政策只注意总量，则会造成更大的结构扭曲”。
2020年以来，央行加大了对结构性货币政策的运用，目前已有的结构性工具包括：“三档两优”存款准备金框架；再贷款、再贴现政策；6月1日起，央行还创新了两个直达实体经济的货币政策工具：普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划。
报告在专栏一中提出，要不断完善结构性政策工具体系，并首次提及了结构性货币政策工具的三大功能：一是建立对金融机构的正向激励机制；二是建立优化金融机构信贷的“报销”机制。通过向金融机构提供低成本的资金，采取部分或全部报销的方式，引导金融机构加大对国民经济重点领域和薄弱环节的信贷支持；三是发挥利率引导作用。通过发挥结构性货币政策工具的利率引导作用，加强中央银行对利率的有效引导，降低社会融资成本。
报告强调，下一阶段，人民银行将进一步有效发挥结构性货币政策工具的精准滴灌作用，提高政策的“直达性”。
中信证券明明债券研究团队认为，下半年货币政策将以结构性工具为主。仍有5427亿元再贷款再贴现额度，直达实体经济的货币政策工具也将陆续发挥作用，相对而言，定向降准落地的概率较小。
精准直达方面，广发证券宏观分析师周君芝认为，央行在结构性工具设计上或依然侧重三点：制造业中长期信贷倾斜、中小企业实体融资直达、乡村振兴支持。
市场利率围绕政策利率运行报告表示，要“引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行”。专栏《完善利率传导机制》指出：“MLF（中期借贷便利）利率是央行的中期政策利率，代表了银行体系从中央银行获取中期基础货币的边际资金成本，由于中央银行掌握基础货币供应，央行的政策利率必然是市场利率定价的基础，也是市场利率运行的中枢。”
4月-5月，市场利率和公开市场操作利率曾出现倒挂，央行边际收紧流动性，引导市场利率回到公开市场操作利率上方。
李奇霖表示，央行称将“引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行”为标准，这意味着 DR007 会以2.2%为锚来进行平稳波动，即使不再放松，也不会大幅收紧。
鲁政委团队也认为，经济增速在向潜在增速靠拢的过程之中，货币政策不具备收紧的基础，逆回购利率可能维持稳定。这意味着下一阶段DR007和NCD利率大致会在同期限政策利率附近波动。
报告设立《怎样看待全球低利率》专栏，讨论了全球低利率的现象。报告指出，均衡利率水平主要与经济潜在增速有关。低利率部分原因来自于技术进步放缓等内生因素带来的经济潜在增速下降，还可归因于部分发达经济体实施了零利率甚至负利率的政策因素。
央行对低利率政策看法警惕，表示“从政策效果看，低利率政策效果不及预期，作用还有待观察。”维持过低利率可能会引发“反转利率”、“新费雪效应”等货币政策失效场景，还可能导致“资源错配”“脱实向虚”等诸多负面影响，阻碍实体经济发展。
央行强调低利率的局限性已引起发达经济体货币当局的反思，并进一步表示，2020 年以来，人民银行坚持实施正常的货币政策，保持利率水平与我国发展阶段和经济形势动态适配。
光大证券宏观团队表示，中国正常的货币政策空间在目前国际形势下显得格外珍贵，需要为未来预留充足的货币政策空间，“完善跨周期设计和调节”。
对通胀担忧弱化通胀方面，央行明确表示，“物价涨幅总体下行，不存在长期通胀或通缩的基础”，“初步估计全年CPI涨幅均值将处于合理区间”，这较一季度报告中“对未来的变化需要持续观察”的表述弱化，体现央行并不担心通胀。
但同时央行也指出，通胀前景存在一定风险。近期部分省份汛情可能给农产品生产运输造成一些影响，发达经济体货币供应量快速攀升未来可能推高大宗商品价格，加之全球疫情演进及防控措施对供应链、产业链的冲击还有不确定性，仍需对各种因素可能导致的短期物价扰动保持密切关注。
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