黄金要疯到几时？

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美元大跌，叠加避险需求持续增加，黄金价格又一次突飞猛涨。

7月28日周二，现货黄金突破2011年高点，一度报1981.08美元，刷新历史最高纪录。稍早，COMEX最活跃的黄金期货——12月合约期金一度涨至1935.1美元，同样创下历史新高。

不过，金价大涨之后也引起了人们的一些担忧，在亚洲时段，金价短暂冲高至1980美元之后便快速回落，最低跌至1930美元附近，跌幅近50美元。

而就在不久之前，不管是国内还是国际大型投行都已经将金价目标上调至2000美元，甚至是2100美元。在这些大型机构看来，金价很快就将突破2000美元，而2100美元似乎也已经是唾手可得。这种情况和2011年金价升至1900美元关口上方时已经高度类似。

金价为何暴涨？

我们都知道黄金具有明显避险金融属性，以下几点原因导致避险情绪升温，黄金需求增加。

1）政治摩擦加剧

历史研究表明，政治因素一直都是影响外汇、商品价格的重要性因素。

近来，美国与外界之间摩擦不断增多，地缘政治风险加大，贵金属避险属性值得重视。

2）疫情肆虐导致黄金上涨

黄金价格短期上涨也与新冠肺炎疫情在全球超预期扩散有关。

特别是美国疫情持续恶化，给美国乃至全球经济带来的不确定性，也推升了黄金作为避险资产的需求。

从历史上来看，03年SARS和09年甲型流感爆发时期，黄金一个多月上涨16%，09年H1N1也曾导致黄金上涨13%。

3）全球央行大放水

受疫情影响，今年以来各国经济受到重挫，各国央行再度开启大水漫灌模式。

7月21日，欧盟27国领导人终于就规模达7500亿欧元的经济复苏计划达成协议。

而作为此次新冠疫情最严重的国家，美财长姆努钦周一表示，正考虑再投放1万亿美元。此前他也在多个场合表示，新的刺激计划预计将在7月底推出。

市场上的钱多了，黄金成为全球央行放水的主要赢家。

4）美元指数持续走低

通常来说，黄金走势与美元指数有跷跷板效应。

近日美元指数持续走低，尤其是欧盟方案敲定后，带动欧元对美元大涨，从而让美元指数快速下跌，对贵金属价格的带来提振作用。

5）合约转换

分析称，合约转换是金价上涨的一大刺激因素。

上周四，COMEX黄金期货12月合约就已超过8月合约成为未平仓最高的合约，但即将在7月29日进行交割的8月合约未平仓合约数量依旧庞大。

6）通胀预期走高

资产价格之所以上涨，直接原因就是有资金进入不断买入。

资金之所以流入黄金市场，是因为投资者的看涨思维。而看涨黄金，通常又代表着市场存在对通胀走高的预期。

在2008年金融危机之后，面对全球利率的大幅走低，以及各国的大规模经济刺激政策，投资者普遍预期超级通胀近在眼前。这种预期引发了黄金的一轮大涨，到2011年9月6日，金价盘中涨至历史最高位1923.70美元/盎司。

根据世界黄金协会（WGC）公布的最新数据，截至6月底，全球黄金ETF已连续7个月出现净流入，创下历史纪录。其中，6月全球黄金ETF总量增长104吨（约合55亿美元），总持仓达到3621吨的历史新高。

黄金能否有效对冲通胀风险？

在分析黄金价格的时候，有一个时间点非常关键，那就是1971年8月15日，时任美国总统尼克松宣布美元和黄金脱钩，相当于宣判了布雷顿森林体系的死刑。在1971年以前，全世界的货币通过布雷顿森林体系和美元互兑，而美元和黄金以每盎司35美元的价格锁定。但是在布雷顿森林体系解体后，美元不再和黄金挂钩，全世界进入纸币和自由汇兑时代。

从1971年9月算起，截至2020年6月，黄金的价格，从每盎司35美元上涨到1800美元左右，名义回报每年8.2%左右。从这个角度来看的话，黄金似乎确实有效对冲了纸币购买力被通胀侵蚀的风险。

但问题在于，黄金价格上涨中的很大一部分，来自于人们对于未来通胀的预期。如果大家对通胀的预期很高，觉得接下来几年通胀率会越来越高，那么黄金就会受到追捧。而如果那个预期到后来证明是错的，即原来期盼的通胀并没有到来，那么黄金的价格就会急速下跌。这就解释了为什么黄金价格变化的波动率非常高的核心原因。事实上，黄金价格的波动率不光远高于通胀率，也高于像股票、房地产这样的其他资产。从1976年到2019年，黄金价格的年波动率为25%左右，高于同期的美国股票（16%）和房地产（18%），远高于同期的美国国债（11%）。

也正是由于这个原因，用黄金来对冲通胀的效果不够理想（Fama and French, 1987），因为在短期内黄金的价格走向充满随机性，几乎无法预测。而价格的高波动给投资组合带来了更大风险，和一开始对冲并降低风险的投资目标背道而驰。

黄金还有上涨空间吗？

与9年前的那一轮黄金行情作为类比，本轮金价上涨同样是由于美元的宽松货币政策。

2008年美国次贷危机引发全球金融海啸之后，为了抵御危机，美联储开启了超宽松美元货币政策，将美元基准利率逐步下降到0，并开启了三轮量化宽松政策。

在美元货币泛滥的背景下，黄金凸显出其金融属性，自2008年至2011年的三年时间里，价格从681美元/盎司一路怒涨到1922美元/盎司，翻了近3倍，并刷新了黄金价格的人类历史新高。

不少业内人士认为，当前全球宽松货币的环境和当时比较像，同样是应对危机（2008年的金融危机 vs 2020年的疫情危机），在美联储的带头下，全球央行开启了超宽松的货币政策。而超发的货币势必导致大宗商品价格上涨，其中金融属性最强的贵金属就是涨价急先锋。

分析认为，在疫情得到控制之前，在经济环境尚未完全恢复的情况下，全球货币环境依然将维持宽松，因此黄金价格仍有上涨空间。拿2008-2011年期间上涨180%的涨幅来类比，本轮金价行情起始于1168美元/盎司，则上方空间在3300美元一线。

不过，对于黄金类上市公司来说，基本面就相对复杂得多。且不说黄金开采和销售在上市公司利润中的占比，即便一家公司的主要盈利都来自于黄金开采和销售，其走势也和金价未必完全同步。这其中的逻辑第一财经资讯在一年多以前详细分析过。

假设黄金开采成本为1200美元/盎司，那么当国际金价从1100美元上涨至1200美元时，上市公司就能实现扭亏，这时候对股价对刺激是非常强的。如果金价从1300美元上涨到1400美元，那么上市公司的利润率则从100美元/盎司大幅上涨至200美元/盎司，利润率实现翻番。而当黄金价格上涨到1800美元时，如果同样继续上涨100美元，则上市公司的利润从600美元上涨至700美元，利润率涨幅只有16.7%了。

因此，在黄金价格处于黄金开采成本附近时，黄金类上市公司是最有投资价值的，其上涨的速度通常会远超金价本身的涨幅。而到了黄金价格远高于其开采成本时，黄金类上市公司的涨速就未必比得过金价的涨速了。

回望2011年，金价同样是在7、8月份持续发力，连续上涨近400美元，至1920美元关口附近。在8月份下旬一度出现了幅度达200多美元的回调，随后再创新高。但在进入9月份后，金价便持续下跌，并开启了近5年的熊市。

巴黎HEC商学院金融学教授Christophe Spaenjers表示，实际上黄金在对冲通胀上表现的相当差。自1980年以来，剔除通胀后金价的回报是-0.4%，同期美股回报是7.9%，美债回报是6.2%。

Spaenjers称，如果看经通胀调整后的价格，目前金价要回到1980年1月的历史最高点，还要上涨大约52%才行。

在这一波金价上涨背后，东北证券首席经济学家付鹏认为，同样是受到异常强劲的通胀预期推动。而这种预期接下来是否会落空，关键要看未来一个月的油价表现。

付鹏认为，如果原油在面临外围风险事件的同时再遭遇需求趋弱，全球Risk on 到off的切换就要密切留意了。

在黄金上升趋势依然明确的情况下，现在就认定金价已经触顶还为时过早。但趋势的反转并非是在一瞬间完成的，因此，我们也行应该在金价出现一些趋势反转信号时，保持高度关注。

本文不构成任何投资建议，入市有风险，投资需谨慎！

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