资金不断向核心资产集中，拥挤的交易或否带来踩踏？

发生了什么？

近期，热门资产的交易出现极度拥挤的情况，拥抱核心资产成为全市场最有效也最受到追捧的投资行为。

根据Q2公募基金持仓结构来看，主动偏股基金延续了对创业板的偏好，对电子、医药、食品饮料行业的配置比例仍处于相对高位。持股集中度自2019H2短暂下跌后连续回升，CR50占比目前已超50%。

美股方面，我们在此前对于科技股的讨论中曾提及，年初以来纳斯达克相对纽交所的交易量呈现快速攀升，以特斯拉为例，据美国交易平台Robintrack.net网站统计，7月13日在短短四个小时内，约有4万个Robinhood账户增持了该汽车制造商的股份，投资者对于科技股的追逐使得纳斯达克市场的交易显得相对拥挤。

贵金属方面，现货黄金连续八日上涨，周二一度突破1970美元关口，而现货白银也一路上升至24美元上方，创下近七年以来新高。伴随着金银双双走高，非商业多头持仓自6月来连续增加，CBOE黄金波动率也出现抬头之势。

全球大类资产均出现了资金抱团的趋势，也触发了市场对于回调风险的担忧。

为何交易变得愈发拥挤？

首先，资金的抱团主要源于优质资产的稀缺性。在低增长、低利率的环境下，安全资产供不应求，也一定程度上形成了“资产荒”。

在疫情发生之前，全球经济增速中枢已经明显下台阶，日本及欧洲多国进入负利率时代，导致全球负利率债规模大幅攀升，并超过15万亿美元。

从长周期角度来看，重大的科技创新往往是推动经济迈上新台阶的催化剂。1929年战后以电子、航空航天等技术突破为标志的第三次技术革命，带领世界经济走出战后经济危机；20世纪50年代计算机、合成材料等新科技的兴起，推动全要素增长率大幅上升；互联网信息技术革命使得美国经济持续繁荣。

但每一轮科技创新对于生产率的提振已经出现边际减弱，技术进步对经济增长的贡献也呈现下行趋势，当前经济进入存量博弈阶段，也意味着全球经济进入了低增长的新常态。

此外，全球债务在2008年之后持续扩张，目前美国、欧元区、中国等主要经济体的杠杆率均已超过次贷危机时期。债务高筑的同时，美欧等发达经济体又不得不通过持续的货币宽松应对疫情带来的经济衰退。蓄水池里的水越来越多，资产保值成为了新的问题。

各国的资本回报率均较上一个十年出现了回落，也就不难理解为何当前市场上安全边际相对更高的资产交易显得越来越拥挤，包括贵金属、白酒，甚至比特币均成为了资金追逐的焦点。

其次，外部不确定性笼罩叠加突如其来的疫情更是加剧了市场对于确定性资产的追逐。回顾2010年A股出现的消费抱团行情，当时通胀走高，央行收紧货币政策，工业企业利润增速不断下滑并于2011年末一度负增长。彼时盈利高增且稳定性较强的食品饮料行业跑赢沪深300超过40%。

本轮消费抱团的诱因与2010年有相似之处，同样是在通胀上行的背景下，以食品饮料为代表的消费板块业绩增长更为稳健，同时又一定程度上对冲了疫情带来的冲击。北上资金和公募基金对于消费的持仓比例依然处于高位。

未来关注什么？

当资金不断向核心资产集中，也引发了市场对于一致性行为或将催生泡沫的担忧，后续配置建议更加关注性价比。

权益资产方面，科技板块受益于流动性充裕，自3月底以来显著跑赢大盘。从领先指标费城半导体指数来看，本轮科技周期未被疫情打断，景气度持续向上。但考虑到目前中美科技股的涨幅中均存在明显的估值溢价，本次中报业绩对于科技股成色而言是一个关键的验证。

由于下半年政治不确定性或将持续对权益市场形成扰动，风险偏好较难有显著提升，建议选择业绩确定性更高的细分版块择优建仓。

对于贵金属而言，避险情绪和宽松预期共振下，金银向上动力相对稳健。而从金银比价来看，白银更具性价比。近期疫情冲击下，矿区停产减产浪潮导致供给端受到影响，最大的白银生产国—墨西哥矿业产量2020年将萎缩17%。且考虑到其更强的工业属性，疫情后生产恢复也将为其带来支撑。

汇率方面，今年以来欧元一改颓势，由于疫情控制和经济修复都优于美国，叠加复苏基金的刺激，欧元走势强劲。基于美欧核心通胀的逻辑，欧元或仍有向上动力。