疫情中尽显韧性，挑战中坚定信心——2020年上半年人民币汇率走势回顾及展望

作者： 中国货币市场 | 2020-07-26

内容提要

2020年上半年外汇市场运行平稳，人民币兑美元汇率先升后贬宽幅震荡，相对一篮子货币保持基本稳定。我国充分发挥制度优势，在较短时间内有效控制疫情，统筹规划疫情防控和经济社会发展，积极采取“六稳六保”措施推进保供稳价和复工复产，经济表现出坚强韧性和巨大潜能，为人民币汇率的稳定运行提供了坚实基础，有力地提升了人民币资产的吸引力。

一、上半年人民币汇率走势回顾

2020年上半年，人民币汇率整体呈现宽幅震荡的走势。截至6月30日，人民币兑美元收报7.0741，较2019年末的6.9662贬值1.53%；CFETS人民币汇率指数收报92.05，较2019年末的91.39升值0.72%。整体来看，上半年人民币相对于美元贬值幅度有限，相对一篮子货币保持稳定，显示出较强韧性，走势大体可分为三个阶段。

第一阶段：年初至春节前，中美签署协议，人民币汇率震荡升值。

2019年10月中美举行第十三轮贸易磋商，双方互相释放善意并最终于2020年1月15日签署第一阶段贸易协议。受此利好消息和客盘季节性结汇因素影响，市场持续数月的紧张情绪有所缓解，人民币汇率从2019年底的6.9662升值1.53%至2020年1月20日的6.8613。

第二阶段：春节后至4月，疫情冲击经济，人民币汇率震荡贬值。

春节后，疫情对国内外经济和金融市场的冲击成为影响人民币汇率走势的主要因素，具体来看又可分为四个节点：一是春节后至2月中旬，国内新冠肺炎疫情爆发并呈现扩散态势，企业居民生产生活受到严重冲击，市场避险情绪显著升温，人民币汇率从6.8613震荡贬值2.5%至7.0386；二是2月下旬，国内新冠肺炎新增确诊和新增疑似病例连续下降，各地有序复工复产，市场避险情绪缓解，人民币汇率从7.0386升值1.3%至6.9499；三是3月份，疫情在欧美持续蔓延并对金融市场产生严重冲击，美股四次熔断、大宗商品和债券价格持续暴跌引发美元流动性危机，人民币汇率承压贬值至7.10附近；四是4月份，受中美陆续公布一季度宏观经济数据的影响，人民币汇率在7.04至7.10的范围内宽幅震荡。

第三阶段：5月至6月，中美关系波折，人民币汇率宽幅震荡。

5月至6月，人民币汇率主要受到中美关系的影响。5月，中美关系中不稳定不确定的因素有所增多，包括美方表示将重新评估中国履行第一阶段贸易协议的情况，威胁对中国输美商品提高关税和转移供应链，试图阻止联邦退休基金投资中国股票市场等。受上述消息影响，5月人民币汇率从7.0519贬值1.31%至7.1455。6月，中国复工复产有序推进、经济指标持续复苏，同时中美紧张的关系有所缓和，美方表示中国正积极履行第一阶段贸易协定，贸易协定“完好无损”，人民币汇率震荡升值至7.07附近。

二、下半年人民币汇率主要影响因素分析

展望下半年，全球疫情蔓延尚未结束，世界经济衰退已成定局。预计国际贸易投资继续萎缩，金融市场可能剧烈震荡，外部风险不确定性进一步加剧。在此不利环境下，中国积极采取“六稳六保”措施推进保供稳价和复工复产，在持续复苏的经济态势下，灵活适度的货币政策、均衡的市场供求将有效增强市场信心，对人民币汇率形成支撑。

（一）外部挑战加剧，不确定性增强

目前全球疫情仍在蔓延，防疫形势不容乐观。截至6月30日，全球疫情累计确诊人数1058万例，累计死亡人数51.4万例，每日新增确诊人数在16万至20万例之间。受疫情冲击影响，世界经济严重衰退，产业链供应链循环受阻，国际贸易投资萎缩，新冠疫情引发的不稳定和不确定因素显著增多。一是全球经济面临衰退，6月世界银行预计2020年全球GDP将收缩5.2%，其中发达经济体收缩7.0%、发展中经济体收缩2.5%；国际货币基金组织预计全球GDP将收缩4.9%，其中发达经济体收缩8.0%、发展中经济体收缩3.0%。两者均预期今年将遭遇几十年来程度最深的衰退，这将对中国的贸易投资造成严重冲击。二是中美关系面临挑战，尽管中国坚定履行第一阶段贸易协定，但美国仍频频制造矛盾，包括威胁提高关税、限制中国公司赴美上市、将部分中国实体列入出口管制清单等，上述行为均给中美关系前景蒙上阴影。三是美元流动性问题，美国金融市场震荡具有巨大的外溢效应，3月美国股市、债市和全球大宗商品的轮番下跌引发美元流动性危机，国际金融机构均抛售非美资产回笼美元头寸，给全球金融市场带来巨大冲击。在疫苗实际投入前疫情并不会完全结束，发展中经济体的疫情防控可能引发更大的社会和经济问题，发达经济体经济衰退可能对金融市场带来持续冲击，或再次引发美元流动性问题。综上，新冠疫情蔓延及各国采取的防疫封锁措施，对全球经济和金融市场的冲击将会逐步显现，下半年中国面临的外部挑战依然严峻。

（二）经济边际复苏，美国疫情存忧

目前，中美欧经济均从疫情冲击中边际复苏，但美国疫情蔓延存在隐忧，中国经济较欧美更快反弹对人民币汇率形成支撑。中国方面，疫情防控充分展现了制度优势，将人民群众生命安全和身体健康放在首位，采取切实有效措施，坚决遏制疫情蔓延势头，目前本土疫情传播基本阻断，疫情防控总体向好。5月社会消费品零售总额、固定资产投资和进出口累计同比增速分别为-13.5%、-6.3%和-4.9%，降幅比一季度收窄5.5、3.8和1.6个百分点；6月制造业和非制造业PMI分别为50.9和54.4，较5月份继续好转。两会强调今年政府的重要目标就是做好“六稳”工作，落实“六保”任务，预计下半年我国支持经济和保障民生的政策措施将继续加强，对经济复苏持续形成有力支撑。美国方面，疫情以来，美联储发布一系列紧急措施来应对经济冲击，向市场提供多达2.3万亿美元的救助。5月美国经济指标已开始边际好转，零售和食品服务销售环比增速上升17.7%；6月制造业PMI和服务业PMI分别为49.6和46.7，均较5月大幅好转。但疫情在复工复产和席卷全美的抗议活动中持续蔓延，截至6月30日美国累计确诊272.8万例、死亡13万例，日新增确诊人数从6月初的2万例跃升至6月底的4.6万例。下半年美国疫情存在二次爆发的巨大隐患，经济持续复苏仍存隐忧。欧洲方面，6月欧元区制造业PMI和服务业PMI分别为46.9和47.3，均较5月继续好转，德国、法国、英国和意大利的疫情每日新增确诊人数持续减少，欧洲央行行长拉加德表示欧元区经济可能已经度过谷底，但爆发第二波严重疫情的风险仍在，或拖累经济复苏进程。

（三）中美利差扩大，外资流入意愿加强

疫情初期，中美两国分别采取灵活适度和无上限量化宽松的货币政策应对经济增速下滑，中国货币政策调控更加精准，美国的宽松力度远大于市场预期，进而造成中美利差显著扩大，提升外资投资人民币资产意愿。预期下半年外资仍将保持净流入，对人民币汇率形成支撑。中国方面，央行货币政策以支持疫情防控和保障经济社会发展为目标，兼顾稳增长、防风险和控通胀的平衡，通过多种工具保持流动性合理充裕，引导贷款市场利率下行，支持实体经济发展。美国方面，美联储通过快速降息至零利率和扩表3万亿美元向市场释放巨量流动性，量化宽松力度远超2008年。中美货币政策差异显著推升中美国债利差，上半年1Y中美国债利差从年初156BP上升到6月末的202BP，10Y中美国债利差从年初127BP上升到6月末的216BP，利差扩大提升了人民币资产的吸引力。截至5月末，外资持有的人民币债券资产合计2.38万亿元，较年初上升1990亿元。

（四）市场开放提速，供求基本平衡

上半年我国加快推进市场开放，拓宽外商投资范围，着力打造法制化、国际化、便利化的营商环境。相关政策举措大幅提升外商投资便利性，预计全年国际收支有望保持顺差，外汇市场供求将基本均衡，这对人民币汇率形成支撑。

在市场开放方面，上半年我国在防控风险的前提下采取一系列措施加快推进高水平对外开放。一是公布《海南自由贸易港建设总体方案》，在海南岛建设自由贸易港；二是成功举办首届线上广交会并积极筹办第三届进博会，为国内外进出口企业搭建高端的交流沟通平台；三是颁布《中华人民共和国外商投资法》和《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》，缩减负面清单，优化营商环境，保护外商合法权益；四是取消境外机构投资者投资额度限制，并提供更便利的外汇对冲渠道。

在市场供求方面，一是货物贸易保持顺差，前5月货物贸易顺差1423亿美元，继续保持顺差；二是服务贸易逆差缩窄，前5月服务贸易逆差660亿美元，较去年同比缩窄39%；三是资本项目基本平衡，一季度直接投资净流入163亿美元，存贷款等其他投资净流入277亿美元，证券投资净流出532亿美元，但二季度在资本市场开放提速和中美利差扩大的背景下，证券项目下外资开始加速流入，4-5月债券市场外资净流入约220亿美元，4-6月股票市场外资净流入约190亿美元，均较一季度大幅回升，预期全年证券项目有望由逆转顺。从交易角度来看，1-5月银行代客结售汇顺差527亿美元，较去年同期由逆转顺，同比提升470亿美元，表明市场交易主体情绪稳定，客盘结售汇供求基本均衡。

三、下半年人民币汇率走势展望

（一）人民币汇率走势展望

展望下半年，外部风险挑战异常复杂严峻，但我国经济长期向好的发展态势没有改变，预期人民币汇率将围绕合理中枢区间震荡并保持适度弹性，有效吸收内外部冲击，更多起到“自动稳定器”的作用，主要判断依据如下：一是中美欧经济均边际好转，但欧美疫情存在二次爆发的隐忧，中国经济在“六稳”和“六保”措施下有望继续平稳复苏；二是美联储超预期宽松政策推升中美利差，国际资本流入意愿增强为汇率提供支撑；三是我国对外开放加速，市场营商环境改善，全年国际收支有望保持顺差，结售汇市场供求均衡；四是“宏观审慎+微观监管”两位一体的管理框架有利于市场交易主体保持行为理性。

（二）关注疫情带来的外部风险冲击

当前疫情仍在全球蔓延，并将持续对世界政治、经济和金融格局产生深刻影响，目前疫情引发的问题兼具1918年大流感、1929-1933年大萧条和2008年国际金融危机的部分特征，在中国本土疫情目前基本肃清的情况下，需重点关注疫情引发的外部风险冲击。具体来看，一是关注全球疫情发展情况。目前南美、非洲和南亚地区已成为新的暴风眼，美欧复工加速和美国抗议暴力执法频繁集会也可能导致疫情二次爆发，下半年各国为控制疫情或采取更严格的管控措施，将对全球经济和金融市场产生新一轮的冲击；二是关注发达经济体金融市场外溢冲击风险。疫情防控采取的隔离措施导致全球各主要经济体经济萎缩，股债商品价格全面下跌，银行信贷风险显著提升，或再次引发美元流动性风险，需做好防范相关风险的管理预案；三是关注全球贸易摩擦和地缘政治风险。疫情冲击导致各国经济增速断崖式下跌，存量市场博弈加剧，部分国家煽动民族主义情绪转移国内矛盾争夺国际市场的举动日益频繁，下半年全球风险事件或显著增加。

END

本文仅代表作者个人观点，不代表其所在机构观点。

作者：牛丽群、许婴鹏，中国工商银行金融市场部

原文《疫情中尽显韧性，挑战中坚定信心——2020年上半年人民币汇率走势回顾及展望》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2020.07总第225期。