M1、M2增速均创记录，投资级企业债收益率达半个世纪以来新低，美国还能避免双底衰退吗？| 穆迪
作者 | 二饼
流程编辑 | 小白
“美国金融市场押注进一步的财政和货币政策刺激。
”六月零售总额显示经济正在好转。尽管2020年第二季度季节性调整前零售额同比下降8%，但今年6月同比增长2.3%。此外，剔除了加油站销售额18.6%的年降幅（这是对汽油价格年降幅22%做出的反应），剩余零售销售额，即核心零售额，较2019年6月实现了4.3%的增长。
6月不同类别零售业的零售额按年变化比率差别很大。同比销售额增长超过10%的有：非门店类（上涨30.2%），建材门店（上涨22.6%）、业余爱好类、体育用品、乐器和书店（上涨22.4%）、食品饮料商店（上涨11.4%）。
另一方面，6月销售额同比下降幅度超过10%的有餐厅和酒吧（下滑36.8%）、服装店（下滑24.3%）、百货商店（下滑12.1%）。
有一类产品的销售业绩从第二季度开始到结束有了很大的改善。尽管第二季度汽车经销商销售额同比收缩8.3%，但6月销售额同比增长了9.5%，这比4月同比暴跌32.2%有了很大的改善。
一、核心零售额能够更好的抵御COVID-19和经济衰退
迄今为止，COVID-19的衰退仅造成核心零售额连续三次按年同比下滑，分别是2020年3月下滑5.6%、4月的周期底部下滑17.6%、5月下滑5.0%。
与之形成鲜明对比的是，2008-2009年的经济衰退使核心零售额在2008年8月至2009年11月里连续16个月同比下滑。在这16个月里，核心零售额平均大幅缩水6.2%。
大衰退期间，经季节性因素调整的核心零售额从2007年11月的峰值至2009年3月的底部，12个月累计降幅为10.7%。
到目前为止，在COVID-19的关店压力下，核心零售额表现要好得多。核心零售额从2020年2月的顶峰下跌2.1%至2020年5月的底部后，截至6月连续12个月核心零售额总和小幅提升。
二、货币总量的创纪录增长对市场起到了支撑作用
核心零售销售的回弹是金融市场在COVID-19衰退期间比大萧条时期表现更好的原因之一。当然，如果没有财政和货币刺激措施的特别支持，核心零售销售和金融市场的表现将糟糕得多。
最近的共识性预测将会再出台2万亿美元的刺激措施，以抵消COVID-19造成的进一步损失。初请失业金人数和续请失业金人数仍处于令人痛苦的高位，这突显了需要更多的资金。
最近公布的银行贷款损失准备金大幅增加，引起了人们对即将来到的冲销的关注，这些冲销来自家庭和商业部门债务偿还的持续推迟。
债务的偿还和租金的支付不可能永远推迟。持续升高的失业率将增加抵押贷款止赎、未付租金、消费贷款冲销和商业贷款减记。
对贷款质量恶化的预期以及极低的利率维持的时间可能延长，解释了为何KBW银行股价指数从2020年至今下跌了33.8%，这比同期美国普通股市值1.1%的跌幅要大的多。
尽管如此，或许今天充足的系统流动将有助于遏制即将到来的坏账攀升。2020年第二季度，M1货币总量创纪录的同比增长39%，包括活期存款史无前例的激增43%。广义货币M2也以创纪录的年化增速24.5%增长。
为了更好的理解当前货币增速有多快，可以参考之前的历史增速高点：即M1的20%（来源于2011年第三季度）和M2的13%（来源于1983年第二季度），可以想象当前有多高。
此外，在截止2020年5月的三个月里，美国个人储蓄率已经达到破纪录的23%，这可能使偿还家庭债务和为消费提供资金的能力被低估了。
三、投资级企业债券收益率跌至历史低点
企业债券市场仍然认为，企业信贷质量的进一步恶化是可控的。最近，彭博和巴克莱投资级企业债券收益率跌至历史低点2.01%。尽管现在企业盈利出现严重的缩水，投资级企业债券收益率较2019年7月的平均水平3.19%低了超过1个百分点。
另外，穆迪分析公司近期长期Baa级工业企业债券收益率为3.57%，低于1956年三月以来的全部单月平均水平，1956年的水平为3.55%。
一旦COVID-19风险得到充分降低，充足的流动性和极低的借贷成本或许会促使商业活动出现超预期的复苏。
尽管如此，人口结构的限制可能使美国经济增速长期限制在2%。COVID-19爆发之前，联邦公开市场委员会、国会预算局以及蓝筹股经济指标普遍认为，美国长期经济增速将维持在1.8%至2.0%之间。
四、高收益债券息差指向零售销售将进一步增强
预计美国高收益债券违约率将从2020年6月的7.3%升至2021年新高12.4%，但高收益债券息差正以一种看似大胆的方式继续打破这种预期。
尽管核心零售销售额三个月移动平均年变动比率从2020年2月的6.2%大幅下降至2020年5月的低点-9.3%，高收益债券息差月平均值先是攀升至不高于2020年3月的856个基点，而后又回落至7月至今的633个基点。
核心零售销售额三个月移动平均年变动比率从2007年7月的高点3.5%降至2009年4月大萧条底部的-9.1%，而高收益债券息差的反应完全不同。
大衰退时，不仅是高收益债券息差月平均值从2007年的354个基点激增至2009年的1429个基点，而且高收益债券息差在2008年10月至2009年4月间更宽，平均为1604个基点。
自2020年3月，企业债券市场和美国股市的表现，挑战了COVID-19将无限期的阻碍美国商业活动的说法。
下图绿色代表高收益债券息差，黄色代表核心零售销售额移动三个月平均年变化比率。
五、核心业务销售的可能趋势是对违约前景的补充
与2020年3月公布的高收益债券息差趋势不同，实际和预期的美国商业活动与美国高收益债券违约率将超过12%的预测相吻合。高收益债券违约率是通过一年的观察来衡量的。
例如，2020年6月，美国高收益债券违约率为7.3%，意味着在2019年底，7.3%的美国高收益债券发行人将会在未来12个月内违约。
考虑到2020年6月5.9%美元加权的高收益债券违约率低于未加权的发行人违约率，截至2020年6月的一年内高收益债券违约倾向于较小的公司。
因为违约率是一年的观察值，核心业务销售总额的全年移动变化百分比提供了有关违约率变化方向及幅度的观测。核心业务销售额包括美国人口普查局提供的业务销售总额减去可识别能源产品的销售额。
前一年核心业务销售总额的年度收缩伴随着超过10%的违约率。
核心业务销售额12个月总和的年度变化百分前两个底部为2009年10月的12.7%和2002年3月的-1.6%。而这两次与高收益债券违约率的两次峰值重叠，分别是2002年1月的11.1%和2009年11月的14.7%。
如果美国避免了双底衰退，那么核心业务销售额年变化百分比可能在2021年2月的-5.1%处触底。后者恰好与高收益债券违约率估计基线的峰值12.4%吻合。
核心业务销售额年变化百分比的底部与估计违约率的顶部在2008年和2001年衰退数据之间或许是合适的。
下图绿色代表核心业务销售额12个月平均变动百分比，黄色代表穆迪投资机构预计的违约率。
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