亿联网络到底有没有造假？市值风云万字长文深度解读

作者 | 关尔

流程编辑 | 小白

被监管捶成傻瓜，被大V怼成木瓜，把卖方吓成结巴，让小散集体吃瓜的亿联网络，到底有没有造假呢？有呢，还是没有呢？

亿联网络（300628.SZ）自打2017年3月上市以来，就一直因过于亮眼的业绩广受监管层、各家媒体和各路大V的关注和质疑。（不提卖方是因为卖方的天然立场决定了他们根本不知道什么叫“怀疑”）。

毕竟这几年A股发生的事情太多了：这5年的教育意义堪当过去20年。韭菜被割多了，也是能进化出一些脑子的，或者，哪怕只是进化出一些下意识的本能反应，也值得高兴啊。

但不可否认的是，由于亿联网络之前披露的信息较为有限，不少人关注和质疑的部分原因，其实来自于对亿联网络的难以了解。

去年10月，风云君曾在上一篇研报《年年分红、现金多到狂买理财的“A股老实人”：深耕主业的亿联网络，市值逼近400亿 | 风云研报》（下载市值风云APP，搜索“亿联网络”），基于当时财报和非财报的综合指标进行深度分析后，对亿联网络给出了一个良性的评级。

文章发表后引起了读者和市值风云内部的持续讨论，风云君也一直对亿联网络披露的公告及相关数据进行了持续的跟踪，未曾忘却。

直到今年亿联网络再次被监管问询，被媒体和大V狂怼，很多人又把这篇文章翻了出来，希望风云君再研究一次。

更有一些人，不忘送上一顶高帽子，希望能把我们激将出来：他们认为但凡A股有这种财务造假争议的事，风云君“颜值担道义”，必须义不容辞的站出来发声，给市场一个全面、专业、独立的分析结果。

当然，风云君的做人态度一向是“贪财好色实事求是”的，在公开数据的基础上凭专业能力说话，所以，请大家放心，即便我们之前出过正面的研究结果，这个结果也不会影响我们后期的再研究——也就是说，如果前面的结论错了，我们一定会承认的。

我们从未标榜过自己是个完人，所以，认错精神我们是有的。

但是，如果没错，那我们一定也会坚持自己的观点，“他强任他强，清风拂山岗；他横由他横，明月照大江”。

这次正好藉着亿联网络回复深交所问询函（截至2020.4.30）的机会，再来和各位老铁们分享下风云君关于亿联网络最新解读。

一、四大主要关注点

对于亿联网络，风云君和大部分老铁的疑惑和关注焦点主要集中在：

1、亿联网络约九成以上的收入来自海外，但已披露的主要海外经销商部分存在注册资本低、财务状况不佳、被勒令停业却依然保持大额采购、客户名称前后披露不一致等问题。（注：2016年、2017年海外收入占比均在95%以上，Q代表问题）

Q1：亿联网络的海外销售真实吗？会不会串通经销商客户造假，虚增收入和利润？

2、2014年~2020年3月，亿联网络的销售毛利率呈波动上升趋势，从55.33%提高至67.85%；近三年销售净利率更是从46.89%（2018）增加至56.31%（2020.1~3），后者增幅甚至超过前者。

Q2：亿联网络到底靠什么赚钱？为什么能一直保持高毛利和高净利？毛利净利双高是合理的吗？

3、2014年~2020年3月，亿联网络的销售净利率是国内同行上市公司会畅通讯（300578.SZ）的1.89倍~6.5倍，约为国外同行思科（CSCO.O）销售净利率的1.43~2.44倍（除2018年外）。

Q3：与同行业相比，亿联网络究竟有什么优势能让自己在竞争中脱颖而出？还一直保持着极高的净利率？

4、亿联网络一反2012年起从不负债的常态，在2019年末、2020年3月末分别手握35.85亿元、39.88亿元巨额理财产品的同时，账上新增5000万元、2.01亿元短期借款（余额），银行授信额度也从3000万（2017.6）增至8亿元（2020.4）。

Q4：虽然不是存贷双高，但为什么手里有钱还要向银行借款？公司的巨额理财是真的吗？有没有被质押或被挪用？

总地来说，关注点的核心还是在于亿联网络是否存在虚增收入，造成虚增资产的现象。

下面风云君将逐一对亿联网络的相关情况作出研究，希望诸君读完后，能对上述疑惑有少许答案。

二、主要海外经销商

在最新的年报问询函回复中，亿联网络首次披露了2017年~2019年各期前十大经销商详细名单。

最近三年，前十大海外客户分别贡献了亿联网络53.09%、52.29%和50.47%的营业收入，各大经销商或运营商最小的收入占比都在2.8%以上。

（注：为行文方便，下文将用公司首个或首两个名称作为公司简写，如Nycomm指Nycomm Limited等）

其中，除Jenne、ScanSource、Verizon、MIA TELECOMMS和COMPLUS以外，其余经销商均为亿联网络在上市前即开展合作的大客户。

截至2019年末，亿联网络在全球共有153家授权经销商。近三年，亿联网络每年新增授权的经销商数量都大于终止合作的经销商数量，这一趋势与持续增加的营收规模相匹配。

（来源：亿联网络二次回复2019年年报问询函20190430）

（一）Nycomm

在2019年排名第一的Nycomm是亿联网络的老客户YEALINK (UK) LTD.（分销商），2018年Nycomm收购了YEALINK (UK) LTD.的母公司Pennine Telecom，合作对象转变为Nycomm。

关于这点，风云君上Nycomm的官网查了查，官网上报道的情况和亿联网络披露的基本属实。

不过，亿联网络在两次问询函回复都“拼错”了Pennine的名字……，风云君也是……你们这不没事找抽的么。

（二）大客户中的上市公司

2019年的第二大客户NETXUSA、第七大客户ScanSource（SCSC.O）和第十大客户Verizon（VZ.O）都涉及或本身就是上市公司。

1、NETXUSA

NETXUSA在2016年被美国上市公司Ingram Micro（英迈国际，IM.N，以下简称“IM”）收购，后者于2018年被海航科技（600751.SH）收购后退市。

风云君在2016年海航科技收购IM的合并审计报表中找到了NETXUSA的身影。但遗憾的是，无论是在退市前IM的年报还是收购公告中，都没有披露NETXUSA的单体业绩及供应商。

2、ScanSource

相较之下，ScanSource在2019年年报中明确提及其供应商包含亿联网络（Yealink），同时也提到了亿联网络的另一大客户Verizon（威尔森）。

在竞争对手中提及IM和亿联网络的第五大客户（2019年）Jenne。

据ScanSource披露，截至2019年6月末，公司拥有超过2700名雇员，2019年1~12月营业收入为12.34亿美元（约为85.35亿元），业绩规模远超当年向亿联网络采购的1.09亿元。（注：ScanSource2019财年的会计年度为2018年7月~2019年6月，此处已按2020Q2数据年化处理，文中利润表折合汇率均按（年初汇率+年末汇率）/2计算）