经济学人：企业债券与借款正处于新的金融风暴中心 ，政府干预显得尤为重要

作者 | 罗兰

流程编辑 | 小白

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全球的企业债务规模已经高达74万亿美元。

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一、两个严峻的考验

过去的十年，各国政府以及央行们一直都在试图重新设计金融系统。金融系统本应承担的角色是抵抗经济冲击的缓冲器，而非加速经济恶化的放大器。

目前，世界金融系统正面临两个严峻的考验，一个是covid-19病毒，一个是由沙特阿拉伯挑起的石油价格战。

考虑到全球的企业债务规模已经高达74万亿美元，这两大威胁都有可能引发经济衰退。

在华尔街，越来越多的高风险等级的债券已经违约。进入封闭状态的意大利，国内经济完全由商业银行主导，而在过去的一个月里，意大利最大的两家银行，联合圣保罗银行以及裕信银行，其股价已经分别下跌了28%和40%。

二、担忧源自四个方面

市场的担忧源自四个方面。

（一）债务规模的持续增加

首先，企业会因恐慌以及未来的不确定性而大幅增加借款，从而导致本来就堆积如山的债务越来越多。大量企业在摆脱了2007-2009年的金融危机之后，又进入了一个新的困境。

国际金融协会（Institute of International Finance）的数据显示，在不考虑金融类企业债务的情况下，全球企业债务占GDP的比重，从2009年的84%增长至2019年的92%。

国际金融协会跟踪的52个国家里，33个国家的企业债务占本国GDP的比例是在增加的。

根据美联储的数据，过去十年，美国非金融企业债务占GDP的比重从43%攀升至47%。

而且，对债券进行评级的标准也降低了不少，三分之二的美国非金融企业债券，评为bbb级或以上，在非美国地区，这一比例为39%。

不仅像AT&T这样拥有稳健资产负债表的公司，其评级会被调高，那些背负了沉重负债的公司，其评级也会被调高。

我们知道，评级公司的客户是被评级的企业，为了讨好自己的客户，评级公司目前都在用包括会计在内的手法，调节企业的利润以及企业的杠杆水平。

（二）评级标准的降低让金融市场更脆弱

由于评级标准的降低，企业借钱就更加肆无忌惮，整个金融体系就会变得异常脆弱，尤其是在疫情以及石油价格战的双重压力下，这便是市场担忧的第二个方面 。

彭博的数据显示，全球非金融企业债券，有7%是由容易受到疫情影响的企业发行的，比如航空公司、酒店管理公司。

另外，石油价格的暴跌，使能源公司也处在危险的境况中，能源公司发行的债券规模占全球非金融类企业债券市场的8%。

如果因隔离的需要，大量企业的办公室和工厂被关闭，企业的现金流就会急剧恶化，尤其是对那些背负了大量的有息负责的企业。

为了评估潜在的损失，我们对中国以外的3000多家非金融上市公司进行了一项现金压力测试。

我们的研究结果显示，在企业收入减少三分之二以及需要继续支付员工工资以及利息的前提假设下，13%的企业将在3个月之内耗尽手头上所有的现金，之后他们要么裁员、继续借钱，要么直接违约掉总计高达2万亿美元的债务。

如果是6个月之后，则将有25%的企业会耗尽账上所有现金。

（三）信贷紧缩与违约

第三，经济的动荡不安会使信贷市场紧缩起来，旅游、石油等相关行业的评级几乎可以肯定会被下调。固定收益市场中交易最为活跃的信用衍生品市场，已经开始出现萎缩。

CDX（Credit Default Swap Index，即信用违约掉期指数），一个专门反映投资级债券所需担保费用的综合指数，已经处于2016年以来的最高点。

一家大型基金的负责人说，除了公开市场，非上市的企业债券可能正在以大幅的折让价格进行交易，新债券的发行也基本被冻结。

以上情况可能会导致极为严重的后果，因为2020年全球企业需要再融资1.9万亿美元，也就是所谓的“借新还旧”，其中美国的企业就需要再融资3500亿美元。

（四）银行面临的压力

最后，那些发放贷款的商业银行以及那些持有大量债券头寸的基金（债券型基金），能否扛过这一次的债务违约潮也是令人怀疑的。要知道在美国，大部分债券的购买者是养老金、保险公司以及共同基金。

而在所有美国公司的债务（包括借款和债券）中，10%-20%的购买者是结构更加复杂的基金，比如抵押贷款义务基金和交易所基金（ETF）。这些影子银行，并没有经过长时间的市场压力测试。

那么问题来了，谁可以稳定金融市场并及时提供流动性呢？

像苹果公司这种账面上有几千亿美元现金储备的大公司，可以给予上游供应商更多优惠的付款政策。至于其他现金充裕的科技巨头如Alphabet、微软等，也可以效仿苹果的做法。

私募股权基金也可以为一些企业提供流动性资金。当然最终的一切还是取决于银行，毕竟作为专业的贷款融资机构，银行可以直接推迟企业的还款日期。

美国的银行机构虽然资产规模很大，但是良好的资本充足率以及强劲的盈利能力，足以让他们采取更加灵活的措施。

但在美国以外，情况显然无法令人放心，由于欧洲的利率水平普遍比较低，欧洲的银行赚取的利润非常微博，2019年意大利银行业整体的ROE只有5%。

亚洲一些国家的国有银行虽然能够按照政府的指示去纾困企业，但他们原有的坏账就已经很多了。

三、总结

为了平安度过未来艰难的几个月，全球经济可能需要一个规模巨大的过桥贷款。各国政府也需要进行积极的干预。

可行的措施包括：1）为信贷市场注入流动性；2）降低企业税负，避免企业现金流的枯竭；3）要求国内的银行为企业发放低息贷款，并延长还款时间。

全球债务体系目前还没有崩溃，但仅靠体系自身的运转是无法快速恢复到疫情以前的状态。企业、家庭以及个人要想走出危机，必须要借助政府的外力。

备注：原文载于2020年3月14日的《经济学人》。

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