特斯拉、蔚小理掀起“一体化压铸”风口，文灿股份：大手笔押注，客户覆盖蔚小理，业绩初现拐点，盈利能力仍承压

多方位布局一体化压铸，风口之下业绩能否走出低谷？

作者 | 塔山

编辑 | 小白近期蔚来(NIO.US)汽车发布首款大五座SUVES7，该车用到了一体化铸造全铝后副车架，这也是蔚来第二次在产品中使用一体化压铸技术。此外，特斯拉(TSLA.US)已将一体化压铸作为标准工艺进行布局。

（来源：蔚来汽车官网）面对新风口，压铸机厂商、汽车零部件及材料厂商纷纷跟进，在一体化压铸技术研发和产业应用领域开疆拓土，伊之密(300415.SZ)、文灿股份(603348.SH)、广东鸿图(002101.SZ)等上市公司已经走在前列。二级市场，“一体化压铸概念股”顿时风生水起，文灿股份、广东鸿图等股价走势波澜壮阔。

（来源：市值风云APP，截至2022年8月2日）一体化压铸：风口炒作还是大势所趋？ 1  一体化压铸的利与弊多年以来，汽车车体制造都是以“钣金冲压+焊接”为主，直到2019年，特斯拉宣布将应用一体化压铸技术，2020年该技术在Model Y车型上得到应用。所谓一体化压铸，是指通过大吨位压铸机，将多个单独、分散的零部件高度集成，再一次成型压铸为1-2个大型铸件，从而替代多个零部件先冲压再焊接在一起的制造方式。其中有四个环节非常关键：（1）材料，对免热处理铝合金材料要求很高；（2）模具，要考虑制造费用和准备周期的平衡性；（3）设备，大吨位压制机才能满足锁模力的要求；（4）制造，要在保证效率的同时兼顾量产良品率。从好的方面来看，一体化压铸优势明显：（1）减轻重量：有助于轻量化的实现，特斯拉ModelY后地板总成采用一体压铸后重量降低了30%；（2）提高效率：可以省掉大部分生产工序，采用该技术的Model Y后车架的制造时间从1-2小时缩短至不到2分钟；（3）降低成本：可以降低生产、土地、人工等成本，特斯拉应用一体化压铸的后地板，制造成本相比原来下降了40%。但是优点同样需要辩证的来看：（1）前期投入问题：在工厂里布置大吨位压铸机，需要重新规划产线，前期投资巨大，由于是一体成型，导致通用性较差，只能应用于特定车型，如果对应的车型卖不动，那配套设备的高昂成本就无法分摊；（2）综合成本问题：除了压铸机，还有压铸模具、熔炼炉、喷涂设备、拾取设备、冷却设备、修边机、输送带、油温机、高真空设备等等，这些周边设备和压铸机一块组成一个压铸岛，维持整个压铸岛运转的成本较高；（3）后期维修问题：一体成型的车架，一旦遭遇碰撞后很难维修，本来只是换个零部件的事，可能会变成整体报废，维修成本相对较高；（4）制造工艺问题：压铸大体积的汽车零部件，对设计工艺要求极高，否则，压铸出来的就是一堆废铝。总体而言，世界不是单向的，技术进步总是会伴随着争议。随着越来越多的新能源车企拥抱一体化压铸，该技术有望在应用中持续得到改进。在新能源汽车轻量化的大趋势下，一体化压铸虽有弊端，但也是一种可选项。 2  淘金先富卖铲人从一体化压铸的产业链来看，该技术的大规模应用，将会带动产业链整体景气度提升。俗话说“淘金先富卖铲人”，不管下游能不能淘到金子，上游的设备提供者总是先赚一波。

（来源：各公司官网、财信证券）以压铸机龙头企业力劲科技(00558.HK)为例，其股价自2021年启动以来，到目前为止涨幅近十倍。

（来源：东方财富）目前整车厂中以特斯拉为例，其采取的是自研模式，即自购压铸机等材料设备进行研发生产，也有部分整车厂将压铸零部件外包给压铸供应商。下游整车厂采用一体化压铸技术的初衷是为了实现轻量化以及降本增效，其中后者属于持续性诉求。因此对于中游压铸商而言，受益程度似乎会受到明显制约，那么实际情况如何呢？接下来就重点分析下压铸供应商中的上市企业文灿股份（下称公司或文灿股份）。

（周K线。来源：专业服务注册制的市值风云APP）大手笔下注压铸机，绑定整车厂，免热材料独家供应 1  专注铝合金铸件，铸造工艺齐备公司专注于汽车铝合金精密铸件产品的研发、生产和销售，产品适用于传统燃油车和新能源汽车，其中主要应用在动力系统、底盘系统和车身结构三个领域。国际铝业协会数据显示，目前在传统燃油车中铝合金车身结构件渗透率为3%，在纯电动汽车中渗透率达到8%。相比于动力系统高达90%的铝渗透率，车身结构件和底盘轻量化件渗透率还有很大上升空间。一般而言，铸造工艺决定了产品性能。铝合金铸造一般分为高压铸造、低压铸造和重力铸造三种工艺，互相不能替代，属于相互补充的工艺方式。公司于2020年完成了对法国百炼集团的收购，其核心工艺为重力铸造，此举补齐了铸造工艺短板：（1）高压铸造：传统的优势技术；（2）低压铸造：近年来发展工艺；（3）重力铸造：收购法国百炼集团获得。目前国内从事铝合金汽车压铸件的企业更多专注于三种铸造工艺中的某一种工艺路线上，能同时运用高压铸造、低压铸造和重力铸造三种工艺路线生产的铝合金压铸企业较少。 2  上游布局一：得压铸机者得天下？压铸机作为上游核心设备，是一体化压铸技术的关键，其一直受到中游压铸供应商或下游整车厂重点布局。特斯拉作为一体化压铸技术的引领者，其最早与意大利IDRA公司(IDRA在2008年被力劲科技收购)合作，打造出足以压铸出ModelY后车体的6000T级压铸机。大体积的结构件生产，需要大吨位的压铸机配合，从目前的公开信息看，一体化压铸所需压铸机基本都在6000T以上。2021年，一套6000T级压铸机售价约为800万欧元。

（来源：力劲科技官网）公司目前共有1100T-4500T大型压铸机40多台、6000T压铸机2台、9000T压铸机2台。2021年5月公司与力劲科技签订了《战略合作协议》，随后开启买买买模式：（1）2021年首期采购了包括6000T、4500T、3500T及2800T等7台中大型压铸机，现已全部到位并完成安装调试，在6000T压铸设备上已完成首次半片式后地板的试制，试制产品已在某知名头部新势力客户整车厂中完成白车身安装下线；（2）第二期采购了2台9000T压铸机，该吨位目前全球最大，已完成超大型一体化铝合金后地板产品的试制，用于另一知名头部新势力客户的SUV车型；（3）2022年度继续采购9台大型压铸机，用于超大型一体化结构件及车身结构件的生产，具体压铸机吨位包含2台2800T、3台3500T、2台4500T和2台7000T。由于压铸机单价较高且属于核心设备，大吨位压铸机的布局也是参与者实力和决心的体现，对比上市同行在大吨位压铸机（6000T及以上）的大致布局情况，公司投入相对较大。 3  上游布局二：免热材料独家供应由于一体化压铸产品尺寸较大，热处理会导致产品发生变形，因此，一体化压铸需要相应的免热处理合金材料。目前美国铝业公司、德国莱茵公司、特斯拉以及国内的立中集团(300428.SZ)、上海交大轻合金中心等均研制出了相应的免热处理合金材料。其中，立中集团于2016年开始立项免热处理合金项目研发，2020年获得国家发明专利证书，打破了国外在该领域的产品垄断和技术封锁。2022年5月18日，公司与立中集团签订了《战略合作框架协议》，合作内容主要包括：（1）在新能源汽车的大型一体化车身结构件、一体化铸造电池盒箱体等产品的材料开发和工艺应用领域建立战略合作关系；（2）共同开发适用于大型一体化铝铸件的免热处理材料等。该协议约定：立中集团的免热处理合金材料对公司独家供应。

（来源：公司2022年5月公告） 4  下游绑定整车厂，客户覆盖比亚迪和蔚小理下游方面，新能源汽车产品和车身结构件领域是公司近年来重点开拓方向。其中新能源汽车方面，公司与特斯拉、蔚来合作由来已久，2019年两者均为前五大客户。

（来源：公司2019年报）目前下游客户主要包括：（1）国际知名整车厂商：大众、奔驰、宝马、奥迪、雷诺等；（2）国内知名整车厂商：比亚迪、吉利、长城汽车、小康股份等；（3）新能源汽车厂商：特斯拉、蔚来汽车、理想汽车、小鹏汽车、广汽新能源等；（4）全球知名一级汽车零部件供应商：采埃孚（ZF）、博世（BOSCH）、大陆（Continental）麦格纳（MAGNA）、法雷奥（VALEO）、本特勒（Benteler）等；（5）知名电池厂商：亿纬锂能、欣旺达及阳光电源等。产品结构有所优化，盈利能力仍将承压 1  高附加值产品占比提升，业绩初现转机公司近两年营收增长明显，主要是由于收购法国百炼集团所致。其于2020年8月并表，当年贡献营收10亿元；2021年贡献营收21.9亿元，占总营收一半左右。剔除法国百炼集团业绩影响，调整后经营数据如下：扣除资产收购以及2020年股权激励的影响，近几年业绩表现如下：（1）2021年营收同比增长20.08%，主要系蔚来汽车的订单增长所致；（2）2021年增收不增利，主要是由于全球范围内缺芯导致部分客户订单下降，进而影响公司部分毛利率较高产品订单实施，另外主要原材料铝锭采购成本提高，对成本端构成压力；（3）2020年归母净利润增长明显，主要由于新能源汽车和车身结构件等高附加值产品营收比重提升所致；（4）2016-2019年，业绩整体低迷，归母净利润增速均低于营收增速。2020年营收增速缓慢，但归母净利润大幅增长，表明公司产品结构出现了明显优化，2021年增收不增利主要受客观因素影响。历史上归母净利润增速长期低于营收增速，2020年在某种程度上算是一个转折点。结合具体业务，也能基本验证。车身结构件及新能源汽车产品是公司重点高附加值产品，近两年营收增长明显，2021年两者营收占比（取调整后总营收）均大幅提升。2021年高附加值产品开拓进展如下：（1）获得两家新势力头部车企大型一体化结构件后地板产品、前总成产品和一体化CD柱产品的项目定点；（2）在电池盒产品领域，获得包括汽车领域和储能领域多个客户的电池盒箱体定点；（3）在副车架产品领域，新获得一款后副车架项目，终端客户为比亚迪汽车；（4）在低压压铸业务领域，获得了蔚来汽车的电机壳产品定点；（5）开发新客户小康股份和牛创汽车，为小康股份提供增程式发动机壳缸体、动力总成等铸件，为牛创汽车提供车身结构件等产品。 2  上下游集中度双高，前期投入较大，盈利能力仍将承压公司主要原材料为铝锭或铝合金，2021年前五名供应商采购额占年度采购总额42.12%；2021年前五名客户销售额占年度销售总额48.49%，上下游客户集中度均较高。另外，压铸厂商处在一体化压铸产业链中游，并不占优势，且可能会持续面临下游整车厂降本增效所传导的压力。从盈利能力来看似乎也能验证，近几年毛利率和净利率整体均呈现下滑态势。不过，如扣除新纳入合并报表的文灿德国、文灿法国和法国百炼集团影响，2020年毛利率为28.00%；扣除收购资产以及股权激励相关行为产生的影响，2020年净利润率为9.43%。根据调整后数据来看的话，2020年盈利能力有所改善，但持续性还需要观察。近两年研发费用保持增长，但研发费用率不高，且出现明显下滑，2020年法国百炼集团并表造成营收大幅增加，研发费用率可能受其并表影响。另外，近两年公司持续从力劲科技采购大吨位压铸机，其单价较高，且力劲科技在压铸机领域几乎占据垄断地位，虽然在战略合作框架下可能存在让利，但现阶段对其议价空间仍较小，前期投入总体上较大。从财务数据来看，近两年在建工程持续增长，2020年固定资产大幅提升。2021年公司固定资产及在建工程合计占总资产比重为45%。固定资产折旧摊销也会影响毛利率表现。历史上资本开支均较大，致使自由现金流长期为负，仅2020年转正。从ROE角度来看，回报率也一般，一方面目前商业模式偏重，另外一方面净利率仍然偏低。当前一体化压铸站上了风口，其作为汽车制造工艺的技术变革，现阶段仍然存在争议，但是在新能源汽车轻量化的大趋势下，其不失为一种可选项。从产业链角度，一体化压铸行业上下游集中度均较高，上游压铸机和镁铝等原材料供应商受益相对较为稳定，中游压铸商在某种意义上只是赚取加工费，且其生存空间还会受到整车厂自研自制程度的影响。总体上看，压铸商在产业链当中不具备绝对优势。从文灿股份的布局来看，其确实在多方位大手笔押注一体化压铸技术：（1）跟力劲科技签订战略协议，持续采购高单价大吨位压铸机；（2）跟立中集团签订战略协议，实现免热合金材料独家供应。另外其具备较好的客户基础，已覆盖比亚迪和蔚小理等头部新能源车企，多方位的布局能否取得成效仍取决于一体化压铸技术的应用程度。从财务角度，公司历史业绩长期低迷。2020年归母净利润实现大幅提升，主要是由于高附加值产品占比提升，带来产品结构改善；2021年增收不增利，主要是由于原材料成本上涨及下游缺芯影响高毛利订单释放——总体上看近两年业绩似乎初现拐点。结合产业链位置，短期来看，若一体化压铸技术大规模应用，将加速公司产品结构优化，盈利能力有望进一步改善。但长期来看，其可能会持续面临下游整车厂降本增效所传导的压力。另外，公司2018年上市，到目前为止未出现过违规行为。累计募资11.4亿元，已分红三次，累计分红1.4亿元。

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