马斯克遭“霸王硬上弓”？推特：营收下滑，利润率下滑，这公司你必须买

在线上广告行业增长变缓时，非头部企业就没有那么香了。

作者 | 钟升

编辑 | 小白马斯克和推特攻守易势今年二季度美股最大的一个瓜，非“大富贵”马斯克收购Twitter(TWTR.US，公司)莫属。从4月4日SEC公布马斯克持有9.2%推特股份，到5月13日马斯克称暂时搁置收购，推特的投资者们就像是坐过山车，经历了一个上天入地大回旋。

（来源：Choice数据）当然，大家都是体面人，“大富贵”也将争议焦点搬到了机器人和垃圾邮件账户（Bots & Spam accounts，简称垃圾账户）数量上。公司宣称这类垃圾账户的占比不超过5%，但“大富贵”一直坚称该比例肯定远超5%，甚至可能超过20%，并要求公司配合提供所需相关信息。公司在6月按马斯克要求提供了公司数据库“Firehose”的访问权限。不过马斯克仍然在7月9日单方面终止收购，使公司股价又下跌11%。“大富贵”称，推特有意设置了技术限制，并指责推特根本无意告知垃圾账户的真实情况，认为推特“严重违反协议中的多项条款”。公司当然忍不了，这怎么还被人家“倒打一耙”呢？反手就将马斯克告上特拉华州衡平法院（Delaware Chancery Court），该法院的法官以他们在商法上的专业性和解决问题的效率而闻名。公司从最开始的以“毒丸计划”抗拒收购，现在已经变为了起诉马斯克并要求他完成收购承诺，并希望法庭在2个月内完成审理。而马斯克的律师团队则希望推迟到2023年2月审理。很明显双方在这次收购战争中已经攻守易势了。援引哈佛法学院教授Guhan Subramanian的观点，如果法院认为是马斯克破坏了收购协议，马斯克在赔偿10亿分手费的基础上，可能需要对推特的损失进行额外赔偿。或者法院会要求马斯克执行推特公司的要求，甚至是以他持有的特斯拉（TSLA.O）的股份作为交易对价，胁迫马斯克主动完成该笔收购。这位教授也十分不看好“大富贵”能胜诉，因为马斯克最初提出收购推特的目的就是清理垃圾账户，而他现在想用太多垃圾账户的借口摆脱交易就显得比较虚伪了。反而马斯克用此举威胁推特，达到砍价收购的可能性更高，就像2020年LVMH用退出收购来威胁蒂芙尼（TIF.N）的股东，最终收购价格降低了约4%。当蛋糕不再变大7月22日盘前，公司发布了2022财年（与自然年一致）的二季度报和半年报。二季度营收增速从2021年Q2的最高点下降至-1%，营收自2020年Q2之后首度下滑，为11.8亿美元。公司前半年营收为23.8亿美元，同比增长7%。二季度营收下滑主要是由订阅及其他服务（原Data Licensing）下滑26.5%导致，不过该业务的营收占比不到10%。如此疲软的增速同样也因为营收中最主要的广告业务表现的力不从心，同比仅增长2%。公司称广告业务疲弱主要是因为宏观经济环境导致的广告行业整体下行。这一点也能从相似规模的友商Snap Inc（SNAP.N）处得到印证。Snap的CFO在7月21日的财报会议中称“我们看到线上广告这块蛋糕的整体增速正在放缓”。一旦广告客户的预算收缩，关闭线上广告支出相比取消其他中长期广告合约要简单得多，所以线上广告商承担的营收下滑风险也更大。而且广告客户在选择线上广告渠道时，也可能会优先考虑头部企业，比如占据线上广告市场半壁江山的谷歌（GOOGL.O）和Meta Platforms（META.O）以及字节跳动旗下TikTok。此外，和马斯克之间的并购交易也为公司业务带来较强的不确定性，广告客户普遍对此感到担忧，从而可能会放弃在推特上投放广告。在信披方面，由于马斯克收购事件，公司已经连续两个季度暂停举办财报会议，且在新闻稿中称无法提供任何财务数据的前瞻性指引。更糟的是利润率也在下滑公司二季度毛利率下滑至54%，一季度毛利率也仅为58%，均处于近三年来的最低水平，也低于疫情最猛烈时的2020年Q2的毛利率。从可变现日活（monetizable Daily Active Usage）的平均营收变化可以看出公司整体的变现能力趋势。今年Q2较Q1仍有部分下滑，且相较去年同期也处于更低水平，证明其变现能力正在下降。在成本方面，公司营业成本主要由数据中心运营成本、营收分享成本、自研和外购无形资产摊销、和流量获取成本构成。其中数据中心运营成本主要与人工支持和维护成本有关，其次才是能源与宽带费用。美国当前的高通胀想必也在一定程度上拉低了公司的毛利率。另外，公司的期间费用率上涨幅度巨大。研发费用率从过去数个季度的20~25%区间上涨至当期的39%。一般及行政费用率也从12%上涨至18%。值得注意的是，当期的股票激励达到了2.8亿美元，同比上升58%。前半年的股票激励达4.6亿美元，同比上升73%。而且马斯克的律师团队指控推特“故意解雇部分高级管理人员，并且至少解雇了三分之一的人才招聘团队”。看到公司管理团队如此任性，风云君突然能理解马斯克的律师团队为何指控推特违反了收购协议中的“正常进程”契约（ordinary course covenant）。受毛利率下降和期间费用率上升两方面夹击，营业利润率也快速下滑至-29.2%。不过经营活动带还能勉强维持住正向现金流，而且公司的现金及等价物仍超过61亿美元，约占总资产的45%，短期内不会出现缺钱的问题。当期情况对于公司的投资者来说是最坏的时刻。公司管理层两头作战，既要应对马斯克的收购或者逼迫其收购，又要在业务方面为摆脱困境而战斗，这为投资者带来了极强的不确定性。而且交易时间拖的越长，投资者面临的不确定性就越大，对公司造成的损伤也越大。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权  转载必究