紧抱MLCC龙头大腿，80nm级镍粉生产专家，又要进击新能源：博迁新材，成色几何？

近7年镍粉营收CAGR高达62%。

作者 | Los

编辑 | 小白今年1月底，博迁新材(605376.SH)发布业绩预告，扣非归母净利润预计将达到2.2-2.5亿，同比增长40%-60%。利润增长主要因下游MLCC市场需求旺盛，主营业务镍粉和铜粉订单饱和。（来源：2021年年度业绩预告）公司核心业务镍粉，下游面向有通信上游电子元件“皇冠”之称的MLCC市场。（来源：注册制离不了的市值风云APP）在注册制最好用的市值风云APP上，公司的吾股排名为1120，属于中上水平，那么博迁新材到底怎么样？博迁新材成立于2010年，主要从事电子专用高端金属粉末体材料的研发、生产和销售。公司于2020年于上交所上市。公司实控人为王利平，其通过直接及间接的方式持有公司13.54%的股份。此外，王利平控股的广弘元与公司第四大股东宁波申扬投资为一致行动人，而后者持有6.88%的公司股份。（来源：2020年年报）公司在2018年将焊锡产品业务出售后，主要专注于纳米级、亚微米级镍粉和亚微米级、微米级铜粉、银粉、合金粉业务。其中镍粉、铜粉主要应用于MLCC（片式多层陶瓷电容器）的生产，终端应用到消费电子、汽车电子、通信以及工业自动化、航空航天等其他工业领域当中。镍粉呈灰黑色粉体状，振实密度高、电导率高、电迁移率小、对焊料的耐蚀性和耐热性高，与陶瓷介质材料的高温共烧性较好；铜粉呈褐红色，电导率高，烧结温度低于镍粉和陶瓷介质材料。镍粉和铜粉广泛应用于制造MLCC内外部电极及其他电子组件的电极材料；银粉呈灰黑色、导电性好、振实密度高，主要用途为可继续加工成导电银浆，用于导电涂层；合金粉则是流动性好、烧结活性高，主要用于制造3D打印金属材料、电子屏蔽材料、高端机床刀具制造材料和金属粉末注射成型材料。（来源：招股说明书）粉末越细，越能赚钱2016年-2020年，公司营收从1.7亿上升到5.9亿，CAGR为27.9%。营收占比前三大为镍粉、铜粉、以及银粉。自2018年以来，公司85%以上的收入均来自于镍粉，2020年卖了5亿。而铜粉及银粉销售额仅在千万级，合金粉营收就更少了，2020年营收只有88万，收入占比不足1%。（来源：2021年半年报）三大主营业务里，镍粉是赚钱主力，由于其营收占比较重，公司综合毛利率走势与其一致。2020年镍粉毛利率虽有下滑，但仍高达49.1%，在此之前，镍粉毛利率一直呈上升态势，2019年更是达到54.6%的高位。（来源：2020年年报）镍粉过去几年毛利率不断走高，一方面由于外销占主导地位，以美元结算，自2018年年中开始，美元处于升值趋势，同时该年9月镍粉开始享受退税政策，退税税率为10%左右。另一方面，由于下游MLCC不断向小型化发展，所需原材料金属粉体粒径也在不断变小，同时公司80nmR镍粉的单价远高于300-400nm。2019年，80nmR产品单价为1490.7元/公斤，约为其他粒径产品单价的4倍。随着80nmR镍粉销量不断走高，从2017年占镍粉总销售量的4.4%上升至2019年的27%，增加了22.6个百分点。提高了公司产品平均单价，进而提高毛利率。（来源：招股说明书）此外，铜粉也是公司主要的毛利来源，近四年铜粉毛利率一直处于40%以上，2018年稍有下滑，是由于该年铜棒原材料采购价格上升，并叠加铜粉单位人工成本上升。2019-20年，铜棒原材料采购价格不断走低并且伴随内销占比上升，由于内销客户售价较高，公司铜粉整体售价同时抬高，毛利率呈上升态势，2020年达到49.8%，基本与镍粉持平。在采购、生产与销售方面，公司原材料采购主要包括镍块、铜棒、银砂以及其他辅料，原材料没有技术门槛，采购成本受大宗商品价格波动所影响。生产模式是以销定产，而生产技术方面，招股说明书指出，以镍粉为例，目前实现工业化的生产方法为羰基镍热解法、气态氯化物氢还原法（CVD 法）、电解法和以公司为代表的物理气相沉积法（PVD）。而公司采取的PVD法制备方法有着明显的优势，资源利用率高且对环境绿色友好。与CVD法制备的粉体相比，PVD方法制备的粉体粒径可控，纳米级、亚微米级和微米级金属粉体材料均可生产。公司目前拥有物理气相法金属粉体生产线92条，其中镍原粉生产线86条，年生产能力达1720吨，铜原粉生产线4条，年产能达122.4吨；银原粉生产线2条，年产能为40吨。具体产能利用率方面，镍粉基本处于满产状态。2019年与2020年上半年，镍粉原粉产能利用率指标较低是由于产能以300nm粒径产品为标准计算，而近两年由于下游对小粒径镍粉需求增加，导致了其产能低估。（来源：招股说明书）高不高端，用实力说话值得一提的是，公司已获得专利94项，境内专利93项，包括发明专利46项、实用新型专利47项，境外专利1项。公司上市后不久，台州市金博新材料有限公司（台州金博）在生产专利上与公司产生纠纷。2020年底台州金博向宁波中级法院起诉博迁新材全资子公司宁波广新纳米材料侵害其发明专利两项：其一为循环冷却连续量产高纯纳米级金属粒子的装置，其二为连续量产超细纳米级金属粒子的纳米粒子生长器。台州金博对其上述两项侵权统一诉求为博迁新材停止生产、使用并销毁同时赔偿损失100万元。但案件审理一年后，2021年年底，台州金博变更诉求，要求将损失赔偿100万调整至2800万，合计5600万元。审理两年，2022年1月公司收到南京市中级法院的判决结果，驳回台州金博的诉讼请求，但随后台州金博表示不服，再一次提出诉讼，目前案件正在二审审理中，公司目前暂不存在侵权，也无需赔偿，对公司目前利润暂无影响。2020年公司通过上市发行A股募集资金约7亿，主要用于扩大生产规模，进一步提升交付能力。第一个项目拟投资约4.2亿元用于金属粉体材料生产基地建设及搬迁升级，是针对较为赚钱的镍粉和铜粉的扩产。该项目建成后，宁波新生产基地的年产能为740吨亚微米级、纳米级镍粉及80吨微米级、亚微米级铜粉。第二个项目拟投资年产1200吨超细纳米金属粉末材料项目，截至2020年末已完成34条生产线的构建，后续募集资金拟投入1.2亿，建成投产后将继续新增520吨亚微米级镍粉生产能力。（来源：2021年半年报）2020年1月1日起，博迁新材成为负责我国第一部电容器电极镍粉行业标准(标准编号：YS/T 1338-2019)的唯一起草和制定单位。（来源：招股说明书）从“规则制定者”的角度来看，公司的市场地位毋庸置疑。公司的销售模式以直销为主、经销为辅。直销面向MLCC等电子元件生产商，营收占比历年均超过90%；经销模式下的定价基准为产品的“成本+目标毛利”，且均为买断式经销，经销商根据当地市场情况自行销售，自负盈亏。此外，公司以外销为主，主要客户为三星电机、株式会社则武、华新科技股份有限公司以及国巨股份有限公司等。公司不仅外销营收占比在逐年递增，从2017年80.1%上升至88.5%，且毛利率远高于内销，2020年外销毛利率达到50.8%，比内销毛利率高30.1个百分点。（来源：招股说明书）顺风顺水，跟着下游需求走公司产品主要应用在MLCC，其上游原材料包括两种，一种是陶瓷粉，主要是钛酸钡、钛酸镁，另外一种是镍、铜等金属粉体。随着MLCC内电极材料的升级，由成本较高的钯-银合金或纯金属钯转向成本低的贱金属镍粉，使得公司产品下游市场逐渐释放。另一方面，MLCC向小型化和薄层化发展，公司作为80nm小粒径镍粉量产供应商，将持续受益。（来源：招股说明书）中游为MLCC制造环节，主要集中在日本、韩国、中国台湾和中国其他地区，其中，中国大陆MLCC制造商约占全球6%的份额。根据中国电子元件行业协会发布的数据，预计2021年全球MLCC市场规模为1148亿元，同比增长12.9%，预计到2024年增至1490亿元，五年复合增长率为7.9%。下游主要受智能化消费电子产品的普及与更新、新能源汽车和无人驾驶技术发展下汽车电子化水平的提高、5G通信的推广等终端需求驱动。MLCC下游需求更多受手机端驱动，智能手机不断升级，单机MLCC使用量也在不断上升，以iphone为例，根据中国电子元件行业协会数据显示，iphone5单台MLCC使用量约为400颗，而iphone12 Max约为1100颗。（数据来源：申万宏源研究）抱紧三星大腿，互利共赢由于公司下游MLCC行业集中度较高导致公司客户集中度也比较高，2017年至2020年上半年，公司主营业务前五大客户合计销售收入占比从76.6%提升至88.1%。自2016年起，三星电机已然成为第一大客户，对其销售占比从35%提升至2020年的67%，其中2019年更是高达83.5%，可谓是深度捆绑。根据中国电子元件行业协会数据显示，三星电机为全球第二大MLCC厂商，市占率超过20%，紧随日本村田。2020年三星电机总收入约8.2万亿韩元，其中被动元件收入占比达4成。博迁新材与三星电机合作始于2007年，2020年三月双方再次签订战略协议书，约定三星电机预计在2021-23年期间，从公司每年采购500吨80nm-300nm镍粉，三年共计2000吨，该协议已于2021年1月开始履行。此外，由于MLCC用金属粉体材料下游企业测试周期较长，通常2-3年，且无法随意改动产品的技术指标参数，一旦完成工艺评定，形成稳定生产，上下游之间将形成粘性，从而提高下游企业间的竞争壁垒。（来源：注册制时代离不开的市值风云APP）研发纳米硅粉材料，目标新能源赛道公司储备新产品纳米硅粉，欲切入高速增长的新能源领域。公司纳米硅粉产品主要用作锂离子电池负极材料（硅碳负极），还可用在太阳能电池涂料中，也可作为有机硅高分子材料和纳米碳化硅材料的生产原料。尤其在锂离子电池行业，对电池能量密度的需求在不断提高，高能量密度的负极材料开发迫在眉睫。硅材料的质量比容量最高可达4200mAh/g，远大于碳材料的372mAh/g，是目前已知能用于负极材料理论比容最高的材料。而公司正推进纳米硅粉的研发与市场化推广，目前处于中试阶段，部分下游负极厂家对公司研发的纳米级纯硅粉的各项性能正在评价测试。据Yano Research Institute数据显示，2020年全球锂电池负极材料市场规模39亿美元，预计2025年增长至91亿美元，2020-2025CAGR预计为18%。财务横扫公司整体毛利率从2016年至2019年连续四年不断攀升，2020年稍有回落，但仍高达到45%左右，净利率与毛利率走势一致，2020年净利率也达到了27%。与同行业比，公司毛利率也处于较高水平，2021前三季度，超行业平均水平达20个百分点。（来源：注册制离不了的市值风云APP）公司的现金循环周期从2016年的33天一路攀升至2019年的224天，随后回落到176天。公司现金使用效率有所降低，完成一轮“购存销”需要沉淀较高自有资金。（来源：2020年年报）这当中的主因显然是存货周转效率。公司表示，原材料涉及到大宗商品，价格波动较大，为降低采购成本，2018年12月镍粉价格下降，公司在价格低点加大库存量，导致该年原材料存货余额增幅高达158.9%。另外，从存货明细来看，公司库存商品占存货余额比重较大，常年高于50%，2020年末达到63.4%。随着公司近年来营收高速增长，需要加大备货以应对可能销售的需求。但需要注意的是，在下游对小粒径产品需求增大的趋势下，导致公司600nm规格的镍粉产品出现滞销，面临跌价。（来源：招股说明书）2016-20年，公司通过经营活动共产生了4.3亿现金流，支出4.9亿资本开支，最终自由现金流净流出约0.6亿。（来源：2020年年报）2016-2020年，公司收现比近5年始终保持在1附近，回款情况较为理想，经营活动现金流质量较好。而净现比从2019年开始好转，达到1.4，2020年也保持在1以上。（来源：2020年年报）随着公司上市，资产负债率近五年来持续回落，从2016年49%下降到2020年的10%。而有息负债率则始终较低，2020年仅为3%。（来源：2020年年报）整体来讲，公司经营状况正在大幅改观，2020年，公司开始分红，金额为7324.8万元，占归母净利润的46.1%。（来源：2020年报）接下来，公司能否持续通过分红来回报股东，值得关注。公司专注于电子专用高端金属粉体业务，销售及盈利主力靠镍粉，随着下游MLCC市场对小粒径镍粉的需求扩大，公司有着量产80nm镍粉的优势，且该行业进入壁垒高，玩家少，利润率水平高。公司一边深度绑定全球龙头企业三星电机，互利共赢，一边通过上市融资继续投资核心业务镍粉生产线。公司延伸纳米硅粉切入硅碳负极材料，将进入新能源领域，可持续关注新业务进展情况。免责声明：本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。以上内容为市值风云APP原创未获授权 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