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投资老将邱国鹭业绩为什么跑输沪深300指数？| 檀谈

作者： 叶檀财经 | 2021-09-07

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微信公众号：叶檀财经音频：叶檀天睿 \ 作者：叶檀 \ 内容：叶檀制图：大乔 \ 制作：钟灵玉才桔梗

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各位檀香们，周五好，我们在檀谈的节目里再和大家谈一谈。

前段时间，一封《一点关于邱国鹭总的不成熟建议》的公开信，在网上被疯传，公开信中用讽刺的语句直指价值投资不但成为了价值投资者的保护伞，还成了投资菜基的最后遮羞布。

这封信的撰写者想必是个投资者，而这封公开信的收件人，就是今天要说的主角，邱国鹭。

邱国鹭何许人也？19岁时购买认购证成为中国股市第一批投资者，31岁时已是60亿美元私募基金韦奇资本最年轻合伙人，36岁成为南方基金投研负责人，41岁创立并担任千亿私募高毅资产的掌门人。如果评选中国证券市场最传奇人物，邱国鹭一定榜上有名。

这样的传奇人物为什么会被投资者公开怒怼？不难猜，投资者的怨言来自于产品业绩不佳。

通过私募排排网的数据可以看到，截止今年7月底，邱国鹭所管理的代表产品金太阳高毅国鹭一号近三年收益8.66%，最大回撤21.55%，这里大家要注意，这个收益不是年化收益，是总收益，而同期沪深300指数涨幅36.77%，最大回撤18.19%。

从2015年开始，邱国鹭在管产品包括130多家，考虑到用的是母子基金的形式，所以FOF我们就不分析了。

分析代表作金太阳高毅一号，截至2020年年底，金太阳高毅成立近6年来年化收益率约17%。今年经历了大幅回撤，但年化收益仍保有12%。

但今年市场变化表现不好，截至7月底，浮亏17.31%，跑输同期沪深300达12%。截至7月底，基金最近三年累计业绩也仅为9.07%，同期沪深300涨幅却达到48.84%。

从整体业绩上看，邱国鹭的排名在中等偏上，但跟高毅的邓晓峰、冯柳相比，这三年业绩相差不少。

还有，写这封公开信的人是在近三年投资的，“持有高毅国鹭三年”“三年没挣到钱”，确实，这三年收益相当一般。

下面这张图，产品的起始点计算按照成立最晚的冯柳产品成立日开始算，略有些出入。

这样的成绩着实让人惊讶，同时有两个疑问也在我脑中浮现。

坚持价值投资近几年业绩却出人意外的差

第一个疑问也是最直观的问题，我想知道，为什么一个业内传奇会跑出这样的业绩？

这就得来看看邱国鹭到底是怎样做投资的。或许我们可以从他撰写的书《投资中最简单的事》和他的访谈、路演中找到答案。

在《投资中最简单的事》书中。邱国鹭自述说：

“我对自己的局限性是这样认识的，我更擅长总结过去的规律性的东西，而不擅长预测未来的突破和演变；我更擅长在变化中寻找不变，而不擅长在不变中寻找变化。意识到这种局限性的存在之后，我开始尽力寻找一些历史上被证明行之有效的简单法则、简单工具，然后长期坚持。”

我们可以这样总结：以史为鉴做最简单的事。这不仅是他投资的态度，也是他处世的态度。

邱国鹭的投资理念在业内十分出名，相信熟知私募市场的投资者也都听过，说出来也非常简单，那就是三好原则：

好的行业、好的公司、好的时机。

当然，只说三好原则过于笼统，我们总结几个关键词来了解他的逻辑。

邱国鹭认为“投资宁可数月亮，也不要数星星。星星那么多你总是数不过来，但是月亮只有一个。在投资时应该胜而后求战，不要战而后求胜。百舸争流的行业，增长再快也很难找投资标的，等待行业“内战”结束、赢家产生后再做投资。”

所谓投资的“月亮”，其实就是经过市场竞争与行业淘汰后已经产生了最终赢家的成熟行业。

这次投资者的信里面就说，别数月亮了，星星月亮咱都不数了，关注新时代。就算抄不好大腿的作业，也能跟上时代和大腿们保持同一谈资。

巴菲特是用来和实习生讲的，奖杯是用来回忆的，写书应该是用来记录八卦琐事的，写《走进高毅众咖》比写《投资是象牙塔里躺赢的事》更吸引人，不需要那么专业那么累，还简单有趣。

邱国鹭喜欢的是经历过市场验证的行业，而不是那些仍在题材概念阶段的新兴行业，这符合他擅长总结过去的规律性的东西的，而不擅长预测未来的突破和演变的自我定位。

所以，我们给他的第一个关键词是成熟行业。

邱国鹭曾经说：

“我们不参与主题炒作，因为那种都是博弈的钱。我们做基本面的研究，不去做那种割韭菜的钱。我们更喜欢去研究大家不太喜欢的地方，因为拥挤的地方很容易产生踩踏事件。”

我们可以将这两句话总结为第二、第三个关键词：价值投资、逆向投资。这也意味着他看不上炒作，宁愿人弃我取，也不要人云亦云。

在选择股票时，邱国鹭最看重的是定价权，他认为有定价权的公司走得通两条路：

可以做自己不断复制的事情，也可以做别人不可能复制的事情。

有一次路演时，邱国鹭说，判断一个公司是否有投资价值的一个简单的办法就是判断他做的业务到底是越大越赚，还是越大越难。其实就是企业盈利模式的可持续性。

做别人不能复制的事情呢，就是在说公司的壁垒，公司的核心竞争力的不可复制性。那什么样的公司拥有定价权呢？相信大家都能通过常识明白，另一个关键词：行业龙头。

在谈到股票价格时，邱国鹭奉行“便宜是硬道理”。他认为即使是普通公司，只要足够便宜，也会有丰厚的回报。A股市场鱼龙混杂，发现“价格合理的伟大公司”的难度，远远超过寻找“价格被低估的普通公司”。所以，第五个关键词就是便宜。

在获得了五个关键词后，我们就能将邱国鹭的投资理念翻译成大家都能听懂的版本：

通过基本面分析的价值投资思路和逆向投资思维，在股价低于其价值，即股价相对便宜时，投资成熟行业内有定价权的行业龙头公司。

这也回答了我们的第一个疑问，为什么一个投资老手，三年业绩会跑输沪深300指数？

回头来看近三年的股票市场，抱团股估值水涨船高，赛道股股价你追我赶。

这三年没有给邱国鹭证明自己的时间，没有了天时和地利的邱国鹭，依然长期坚持着自己从历史上找到的最简单的原则，而这个原则在这三年并不适用。

我们来看看几年前邱国鹭对金融股的看法：

港股中很多金融股估值已非常低，一些金融股的市净率已低于0.5，比2008年美国金融股的估值还要低，这反映了一种极为悲观的预期。

为什么便宜是硬道理，因为便宜反映了一种非常悲观的预期，未来超预期的概率就很大。从有些金融股的估值看，似乎中国经济一塌糊涂，银行的坏账要到10%以上，实际上，我们关注到银行的坏账过去八个季度已经持续改善，未来可能会有一些小恶化，但没有市场担忧的那么严重。

另外，银行之间分化很严重，单单对坏账处理是谨慎还是激进，银行之间的区别就很大。

银行现在的估值都是在5到8倍之间，按坏账拨备调整之后，有的银行是几倍，有的实际上应该是几十倍，甚至有的银行实际上已经亏钱了，还有的银行可能百分之八九十的利润来源于拨备不充分，按更严格的标准，利润可能要减少一半以上。

在邱国鹭的眼里，一些银行股是被低估的，而绝大部分银行股显然在长期不受市场待见。

邱国鹭平安度过了2008年的金融危机，经受住2015年中国市场的震荡，正因为有成功经历，他对自己的投资理念是坚守的。

他1999年5月入职美国资管机构韦奇资本时，公司业绩曾连续五年落后于市场，公司规模从30亿美元跌到了20亿美元，公司面临很大压力。

邱国鹭说，面对纳指的疯狂，老板身上那种淡定和独立思考，还有他的坚持，让我终身难忘。当时，大家都在说“这次不同了”，他却坚定地说“这也会过去”。

有一次，我跟老板说，科学技术确实进步很快，他回答说：

“科学技术进步再快，也没有华尔街的贪婪增长得快。”

2000年3月份，纳斯达克泡沫破灭，纳指从5000多点跌到1000点，下跌了80%，第一批在美国上市的中国互联网股票最低跌到几毛钱。

之后的六年，从2000年——2005年，韦奇资本每年的业绩几乎都是名列前茅。你看我现在的抗压能力比较强，因为我老板当时的淡定给我的印象特别深。

有可能，邱国鹭现在不断重温这断历史，以坚定自己的信念。

掌门人业绩不佳高毅资产为什么受到欢迎？

第一个疑问解决后，我的第二个疑问就是，掌舵人的业绩不佳，高毅为何能稳稳维持百亿私募的地位，甚至逐渐发展为千亿私募呢？

来看高毅资产旗下两个产品的数据。

第一只产品成立于2015年4月24日，近三年年化收益38.91%，成立以来年化收益29.41%，最大回撤16.31%。

第二只产品成立于2015年11月17日，近三年年化收益26.82%，成立以来年化收益34.11%，最大回撤18.8%。

6年的业绩长度，不俗的业绩以及可控的回撤，这样两个产品的业绩显然足以支撑起一个千亿私募。

那这两个产品的基金经理到底是谁呢？

第一只产品的经理，是原博时基金权益投资总部董事总经理兼股票投资部总经理，任职期间为持有人创造的净回报超过235亿的明星基金经理邓晓峰；

第二只产品的经理则是最早在互联网上为人所知的价值投资者之一，曾经10多年在互联网上持续不间断地进行投资理念分享和实盘披露，在个人投资者中具有较强的影响力的民间高手冯柳。

一个是科班出身，大型公募基金的领路人，一个是民间股神，在网络上拥有众多的拥趸，这两人任何一人都有能力成为一家百亿级别私募基金的老板，但他们却不去自立门户，而是安心牵手邱国鹭成为高毅旗下的基金经理，6年如一日，这又是为什么？

原因就是，邱国鹭掌舵的高毅走出了一条与当时所有私募都不同的道路——平台化。

什么是平台化？邱国鹭说：

“就是想要解决基金经理在投资以外的所有事情，打造优秀投资者俱乐部”，“我希望这个平台能够为基金经理发挥‘二高一低’的优势：投资的成功概率会比较高；只专注在自己擅长和喜欢的领域，生活质量会高；相对自己创业而言，财务收入也不低。”

邱国鹭的初衷，简单到无非就是说出了每个从业者的愿望——做好工作，做得开心，收入不菲。

如果熟知私募行业，就能知道，解决听上去简单明了的二高一低，解决私募管理人的痛点有多难。

私募圈外的人很难明白，一家私募管理人要在市场上存活并发展，得有综合素质，每天都要修炼。

如果你创立一家私募，一开始你会有很长时间的单打独斗期，好的研究员都挤破头往知名机构跑，自己培养要花很长之时间，培养出来又会被挖角。

好不容易业绩稳定了，金融机构又会以业绩长度、公司规模等众多原因拒绝为你募集资金。既要做投资，又要管公司，还要通过一场场路演来争取投资者。一旦业绩遇到较大的回撤，就可能前功尽弃，重新来过。

哪怕你原本就是知名的基金经理，一创业就吸引了大量的投资者，也很有可能适应不了从大型金融机构到自己当老板的转身，这个转身一点也不华丽。

毕竟，你失去了原本机构庞大的投研资源，你也不再受到大平台机制与信誉的保护，最好的例子就是原兴全基金的明星基金经理陈扬帆，在奔私后，因业绩不佳、没有做好解释工作背负骂名。

再者，哪怕你做成了百亿私募，也并不就再无后顾之忧。我也见过曾经的百亿私募，因错误地选择了新三板作为主攻方向而失去了原本良好的业绩，最后泯然众生。如果这个时候，有个办法能够让你专心投资，解决你的后顾之忧，你会怎么选？

在高毅之后，也有很多私募想做平台化，但成功的不多，这也变相说明了这件事知易行难。

邱国鹭是怎么做的呢？

邱国鹭的信念没有变，打造一个“优秀投资人的俱乐部”，让一批经验丰富又有真知灼见的人在一起探讨对行业和公司的理解，最终达到“1+1>2”的效果。

邱国鹭说：

“我一直相信，一流的人才很贵，但二流的人才更贵。假设你花很便宜的价格请来第二流人才，这个人给你亏了钱，是不是比高价请来的一流人才贵得多？”

在这个理念下，邱国鹭邀请入伙的不但都是名将，并且都是他认为对投资的理解足够深入，在所属领域品类最优的基金经理。

邓晓峰和冯柳本就名扬市场，除了这两位高人，高毅还囊括了原中银基金明星基金经理，金牛奖十周年特别奖的获得者孙庆瑞；原景林资产合伙人，私募金牛奖得主卓利伟；原高瓴资本总监，QFII团队核心成员王世宏，再加上他自己共6人，组成了高毅核心的六人天团。

在邀请到了顶级基金经理后，为了能够让他们做好研究，邱国鹭组建了40人左右的投研团队。研究部10多个人，定位专才，做深度研究。

投资部6个基金经理，每个基金经理配1~3个投资助理或研究助理，定位通才。

这也进一步提升了公司交流进步的氛围，公司内部的投研会议从来不做决策，就是一个讨论会和辩论会。

让一流又对等的基金经理互相碰撞，加上深度钻研的研究团队，这就是邱国鹭团队投资的成功概率比较高的办法。

他还在投资经理之间架起防火墙，希望他们彼此都不知道对方的持仓。

邱国鹭在多次访谈中提到，他希望能够在喧嚣的市场环境中摆一张安静的书桌。

他找来各路优秀人才，用一套机制4个办法让他们留在高毅。

1.利润分配机制。就是他给投资经理投资的业绩提成。私募是跟客户是管理费2%再加上20%的业绩提成，业绩提成大部分给基金经理，一部分奖励研究员。

你出去单干，还不如在我这里工作。比如说你出去单干。简单算一下就知道了：假设自己成立了一个规模10个亿的私募，自己拿20%；但在我这里干，我给你百亿资产，给你提成15%。那100亿的15%和10亿的20%，那个多那肯定是百亿的多。

2. 旗下的基金，直接用基金经理自己的名字去命名。我即给你钱，又给你名，要利有利，你要名有名，让基金经理为自己的名誉而战，每个人为自己打工。

3. 跟投机制。投资经理自己必须把自己的钱也放到产品里。这是非常重要一点。

因为你的这个技术如果能赚钱，你自己还不投，这先天的不符合逻辑，你这个东西能赚钱，你第一个应该投。要赚钱，大家都赚钱，你要是本事不行，没有办法给客户赚到钱，你自己也就亏钱。

4. 奖金递延机制。一部分回报放到产品里分年发放，增加团队的稳定性。今年赚的钱，起码要待三年前的全拿到手里，那你如果现在要走了，你肯定那钱就拿不全了。

邱国鹭不管投资水平是不是最高的，但管理机制和对人性的洞察、激励机制是强的。

他从未停下寻找优秀人才的脚步，并且让所有基金经理共享公司其他团队的支持。

平台化的另一个优势在于，高毅的六个基金经理中如果有个别一两人在某段时间内业绩有波动，不会影响高毅的整体口碑。

短期行情风格影响到投资是很正常的事，但许多急躁的投资者不会给基金经理足够的时间，净值上涨了兴高彩烈，净值下降就赎回，赎回在低点，错过了之后产品的修复及继续上涨，把浮亏做成实亏。产品赚钱、投资者没赚钱的案例在资本市场中比比皆是。

很多私募以一个创始人为中心，如果业绩产生波动，创始人可能忙于应付渠道和客户，影响自己的投资策略和投资情绪。这是邱国鹭最不愿意看到的。

在资金募集方面，高毅在很多重要渠道都会分步发行多个基金经理的产品。

公司的做法是，在一个渠道先推一个基金经理，带给客户好的体验后再进一步与渠道合作。第一个产品慢慢做大，第二个产品可能就能募到一定规模，形成一种带动作用。

用业绩吸引客户，在业绩产生波动时则用平台的实力来留住客户，给予基金经理证明自己的机会。稳定的规模使基金经理“财务收入也不低”。

邱国鹭达成了他的愿景，一个航母级的私募公司已经启航。

在私募的乱世中，他看到了那个最重要的维度——人。高毅起步本不占天时地利，2015年公司成立后，很快就遇到三轮股灾，许多私募公司也就是在这个时期折戟沉沙，而高毅撑了过来，将产品回撤控制在较好的水平并很快创出新高，这并不只是邱国鹭一人的功劳，而是团队的胜利。

天时不如地，地利不如人和，邱国鹭深谙孟子之道。邱国鹭团队成功的背后与其人生经历有密不可分的关系。

邱国鹭的人生历程

邱国鹭最重要的两个领路人，一个是他父亲，另一个是美国刚工作时的老板。

邱国鹭的父亲是厦门大学财金系系主任，他本人本科毕业于厦门大学财金系，1996年留学美国，获经济学、金融学双硕士。

1999年加入韦奇资本管理公司，2004年底就晋升为公司合伙人，2005年，与另外两个合伙人创立奥泰尔领航者对冲基金。因为独立运作一家公司牵扯精力较多，2007年，邱国鹭选择在普林瑟斯资本管理公司的平台上运作。

2008年金融危机时，邱国鹭因为做了对冲，管理的产品仍获得了两位数的正收益，初露头角。2015年国内市场熔断时，他仍然保持着稳定的业绩，还逆势发行了产品。

邱国鹭在韦奇资本6年，遇到了一个人生导师——韦奇资本的创始人，他经常鼓励邱国鹭看旧报纸，旧杂志。他在2003年底还不到50岁就退休，退休的时候，给了邱国鹭一本本子，里面是他多年的积累，很多历史的报纸文章剪成一小块一小块的贴在本子上。他常说历史读多了，很多事情你就见怪不怪了。这句话让邱国鹭深受启发，并牢牢刻在了他的思想里。