转板已来，他们说新三板是真正的价值投资 | 全景资本圈·云直播

“在A股做投资，我认为是很难去做真正的所谓的价值投资，因为我们说它的价格很难反映公司的价值。”

“投资精选层，我们在研究和投资过程中一定要瞄准转板的可能性。”

“我觉得做好三板精选层的投资，一个重要的标准还是要在于估值的研究。”

“那么对于企业来说最关注的一个是自身的融资，其次是关注自身的价值实现。”

“企业还是需要找寻自己真正适合自己的位置。”

“三板核心的投资策略，它其实可能在未来不是跨市场交易的策略，而是回归价值投资的本源，这是我的一个基本判断。”

以上是安信证券研究中心总经理助理诸海滨、金长川资本董事长刘平安，在近日全景资本圈·云直播中的观点。

近日，观典防务、翰博高新、泰祥股份等精选层企业陆续官宣拟申请转板，引发市场热议并带动精选层股票再度上演火热行情。

转板到底是怎么回事？转板通道打通作为新三板深化改革的一部分，会给资本市场带来哪些新动向？新三板精选层的企业都会转板吗？转板需要哪些条件？多层次资本市场上下联通后，会对投资带来什么影响？

在全景资本圈·云直播与投资者进行交流互动期间，安信证券研究中心总经理助理诸海滨、金长川资本董事长刘平安，为投资者答疑解惑，进行深入解读和探讨。

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转板效率高于摘牌再IPO

全景资本圈·云直播：首先我们就来聊聊转板，可能转板大家对这个概念并不是特别的了解，因为很多之前很多公司新三板的公司已经从新三板转到了A股各个板块上市，甚至有的去港股的，也有去美股的，现在我们说的转板和之前这些公司转到其他的板块去上市，到底是不是一回事儿，也现在有请诸总给我们各位投资者先科普一下。

诸海滨：转板的话是跟之前我们所谓的转板是不太一样的，之前的“转板”是打着引号的，主要是指从新三板市场摘牌，再去其他板块进行挂牌的这种行为。

那么对于投资人来这段来说，他要经历过企业的重新地辅导，然后要通过三板的摘牌，然后在挂牌，然后对投资人来说可能还有一个限售期。现在我们说的新三板精选层向沪深科创板和创业板转板，指的是两个交易所之间板块的转换，那么这种的话更像海外市场的介绍上市，而这种转板的过程是一个无缝的，尤其对于企业而言，转板的时间会相对于摘牌IPO的方式会缩短。

对于投资人来说，这种转板也会带来体验上的顺畅，不需要再进行投资人的核查，也没有限售期，所以对于投资人来说的，他也不需要进行股份的重新的登记，由中登公司直接进行了这个身份的转换，所以这样的一个方式更加的流畅。

全景资本圈·云直播：其实也有很多投资人关注，包括很多这种新三板现在从公司也在关注，到底需不需要再发行股票？如果转板，然后审核是交易所审核就可以了，还是说还是需要到证监会去审核，这也是很多投资人比较关心的问题。

诸海滨：我来补充一下，首先我们说在精选层的公开发行，我们俗称的小IPO，它已经完成了我们说要满足上市条件的几个重要要求。一个就是在这个对外就是社会公众持有的股份要达到25%，那么对于股本总额4亿元以上的它的公众股要达到10%，这个是上市的证券法中的一个规定。那么在精选层的公开发行就完成了这样的一个要求。

所以在精选层公开发行的过程中，我们说由股转进行审核，由证监会注册，其实已经完成了公司的前期的证券注册。那么在这一次我们说转板上市的时候，就不需要再经过证监会的注册了，只要由两个交易所对于它的上市条件，其他的上市条件进行审核就可以了。

因为两个交易所包括科创板和创业板，它也有行业负面清单，像科创板还有自身的一个科创属性，所以审核的话就是在交易所这个层面。

全景资本圈·云直播：其实转板两个交易所都有各自的一个标准。据我了解科创板应该有5套标准，然后创业板也可能好像有三套标准，也是想请诸总给大家稍微简单介绍一下。

诸海滨：好的，我就以这次的观典防务来跟大家稍微介绍一下。

我们说一个公司通过转板上市的话，它要有一些根据专门上市办法的细则，我们看到它根据上的交易所的不同，它有一些个性化条件，但在前提的话也有一个共性的条件，那么第一个共性条件就是要在精选层挂牌满一年；第二个条件的话是需要它的股本总额不低于3000万元；第三个条件是它的股东数在申报前的话不低于1000个股东，然后还有包括对它的成交量，在董事会审议通过专门上市公告的时候，它的前60日股票的累计的成交量不低于1000万股。还有就是关于市值的条件，要符合上市规则规定的上市标准。

除了这些条件之外的话，我们来看到创业板和上交所，创业板和上交所科创板也有各自条件。

像创业板的话是三套标准：

第一套标准是两年的利润为正，且累计的净利润不低于5000万元；

第二套是预计市值不低于10亿，然后最近一年的营收要不低于1亿元，然后净利润为正；

第三套标准是预计市值不低于50亿，然后最近一年的营收不低于3亿元。

科创板的话它有五套标准。

第一套标准是市值不低于10亿，然后最近两年的净利润为正，且不低于5000，累计不低于5000万元，或者预计市值不低于10亿。最近一年净利润为正且营收不低于1亿；

第二套标准是市值不低于15亿，然后最近一年的营收不低于2亿，最近三年累计研发投入占整个三年营收累计的比例不低于15%；

第三套标准是市值不低于20亿，然后最近一年的营收不低于3亿，最近三年营收的现金流净额累计不低于1亿；

第四套标准的市值进一步提高到30亿元，然后营收不低于3亿元；

第五套标准是针对这种非盈利性的医药生物公司的预计市值不低于40亿，然后它的产品需要经过国家有关部门的批准，然后医药行业至少要获得一个核心产品，获得了临床二期的一个实验，那么其他还要符合科创板的定位。

这是创业板和科创板的一个三套和五套的条件，那么这些除了这些之外，科创板还有一个科创属性，一个是研发费用率，一个是研发人员占整个人员的一个比重，那么这些由于比较繁琐就不详细介绍了。

总的来看，观典防务作为第一家申报转板的公司，它也发了公告，过去的一年我们看到它净利润是超过了5000万元，分别为他最近的扣非的净利润，最近两年的话是一年是5340万，一年是4170万，合计是达到了9516万，这是达到了上市规则的标准一。

然后它目前从科创属性的角度来看，最近三年的研发投入是900万、1700万和2000万，那么累计研发收入占营收的比重，是接近10-12%的水平，它的研发人员占员工的总数也是达到了18%，所以无论是从专属性还是从财务条件，它都已经达到了相应的标准。

投资应更多关注企业本身价值

全景资本圈·云直播：在直播的时候也看到投资人在我们的各个直播平台上也有一些问题，也是随时可以来交流。比如说刚才有个投资人问分拆上市和转板有没有冲突，诸总可以来简单地分析一下。

诸海滨：分拆上市和转板的话，本身的话它是一个并集，我们知道转板上市是除IPO上市以外的一种新的上市的方法，那么既然是上市方法的话，它也必须要满足现有的法律法规的一个条件。

那么我们知道前段时间中国证监会是出台了上市公司分拆上市的管理办法，我相信可能未来可能还会有进一步的细化。但是就目前来看的话，精选层中是有4-5家是属于上市公司的子公司，所以他们在转板上市的过程中，确实也涉及到一个分拆上市，要满足相应条件的这样的一个规定。

从这样的一个角度，我还是建议投资人可以根据分拆上市管理办法中，对于它的母公司和子公司，在净利润、净资本，还有它的相互依存的关系，这些角度进行深入的分析，作为一个参考。但我个人认为实际上这些硬性的条件它并不是一成不变的，所以对于我们来说，可能更多的是要关注这些公司本身的价值，特别是有些公司在发展了两三年之后，这些原来不能满足的条件也都满足了，所以差的可能是时间。所以有些投资人可能过于关注（分拆上市），而忽略了企业本身自身的一个成长。

全景资本圈·云直播：其实转板通道的打通也是作为新三板深化改革的一部分，对于资本市场也会带来一些新的动向，也想请两位来分别从投资和研究的角度来谈一谈，先有请刘总谈谈转板对于投资方面您有些什么样的感受和变化？

刘平安：咱们现在这个制度基本上是已经完全落地了，那么落地它对投资人来讲意味着我觉得两个特别重要的东西。第一个是可能估值上有一个提升。比如说同一个公司在三板现在目前咱们的二级市场的平均市盈率大概在30倍左右，那么科创板和创业板科创业板差不多是50多倍，科创板最高的时候差不多有八九十倍的样子。

同样一个公司在不同的市场上，应该说有一个不同的估值，对于投入上来讲的话，应该说是一个实质上的利益，得到的好处，这是第一个。

第二个就是说流动性的这样一个改善。大家都知道现在目前精选流动性相对于科创板和创业板来讲，应该说还是有一定的这样一个差距。特别是从换手率来讲，那么目前就是说精选层的换手率从去年的7月份开板到今年的7月份，大概在换手率在150%左右，而我们说A股大概一年到换手率百分之三四百的水平，因此换手率还是有一个比较大的差距。因此这对投资人来讲，我投完一个公司后要随时变现，有没有这样一个市场，能不能提供给我这样一个方便？投资人考虑到一个特别重要的问题。

因此我们说对投资者来讲，最重要的就两个方面，一个是估值的提升转板。能够提升我们的这样一个投资的价值。第二个就是说流动性的这样一个提高。

信披更充分利好价值研究

全景资本圈·云直播：好，其实也请诸总来分析一下研究方面你有些什么样的新的一些看法和一些建议。

诸海滨：好的，那个嗯，我相信可能投资人比较关注于研究发现公司和投资公司，所以对于我们来说，作为专业的三板市场的研究员来说，我感受还是挺大的。其中第一点就是精选层在法律地位上应该接近于上市公司的一个标准，所以我们在研究起来，对它的要求自然也是高了很多。

我们会欣喜的发现，在精选层公开发行的说明书和公司注册的时候被证监会的问询上，他的信息的披露详细了很多，那么这样就让我们可能更加容易地了解公司的护城河。之前有些公司的信息，说实话是披露得不够全面的，我们不能够了解到它真正的一个属性。那么回顾这一年多的经历，我们看到从这一年涨幅比较巨大的这些公司来看，其实都有这么一个过程。就是它的信息披露充分了，我们研究得更深入了，对于它的价值的把握也就更加的清楚了，所以这一点的话我是感受很大的。

那么第二点的话，我觉得可能还是来自于大家对于精选层要有一个正确的认识，那么这个跟A股是有很大不同的，在研究和投资上也是这样。举个典型的例子，我觉得精选层的一个投资的模式更接近于港股，什么意思？就是A股市场典型的上涨主要由估值摆动来推动，然后由盈利兑现来实现第二波。在港股市场就是典型的一定是要盈利，实现之后它才上涨，然后估值一般不太会出现剧烈的摆动。

精选层由于它是注册制，同时它是投资人结构相对比较单一和结构人投资人相对较少，所以它过去这一年的表现的话更类似于港股。那么典型的就是一定要等到公司的业绩的释放出来之后这个公司才上涨，所以典型的就是半年报，年报公司业绩超预期，股价就会出现典型的上涨，然后这些上涨回过头来看就是阶梯状的。

也可以跟大家举个例子，军工股最近的话比较受市场的青睐，那么对于A股市场来看的话，如果有军工四证，也就是说可以从事军工资质的公司，它的市值一定不太低。但是回看三板很多包括精选层的公司也有军工四证，但是它的估值完全是没有反映出一这样的一个就是我们说这种东西出来，所以他一定要走到业绩出来。所以我们觉得精选层投资，大家一定要把握业绩的推动，才是这个市场上涨的一个核心。

第三个我觉得从研究来看，投资精选层，我们在研究和投资过程中一定要瞄准转板的可能性。我们当然知道就是说就像刚才介绍的一个是财务的标准，但我们觉得可能更重要的是要关注它的科创属性或者创新属性，或者说我们后面的话也可以把它总结成“特精专新”的属性，所以这个也是非常重要的。

那么最后一个我觉得做好三板精选层的投资，一个重要的标准还是要在于估值的研究。对于我们来说再好的一个公司它都有一个好的价格。那么经验层有些公司的转板它要转板，所以未来它一定是可以跟上市公司可以对标的，所以在精选词研究中找对它的可对标的公司，然后找对它的估值在不同阶段的估值的评估，这是一个很重要的艺术。

我总的觉得对于精选层出来之后，我们的研究刚才介绍了三点，发生了很大的变化，我们自身也获得了比较明显的一个提高。

转板与否关键是适合企业情况

全景资本圈·云直播：二位也是非常资深的研究人和投资人，从二位了解的情况来看，其实新三板它经过了这么多年的发展，有些企业已经通过自己的努力跃升到了A股或者更高层次的一个市场，然后有些企业也是在新三板层次里面，也从基础层慢慢到创新层到精选层这么一个成长的路径，就是说您从平时的跟企业家沟通的情况来看，新三板的企业家现在对精选层或者对转板这个事儿是怎么一个看法？是不是所有的企业都会冲着转板过去，还是说现在觉得精选层推出来以后已经满足了他的部分需求，企业家的心态有没有一个这样的变化？有请刘总。

刘平安：经常跟精选层的企业打交道，因为目前我们参与这些人投资主要方式是战投，我们有一个基础性的工作，就是要跟企业进行全面的尽调，因此就有机会来跟企业家来沟通一下对于转板这个事情的一个基本的看法。

从我们得到的一个信息来看，一般说来具备转板条件和转板潜力的这些企业来，可能大家都有一个相应的打算，能够就是说在基层待满一年以后，看是不是能够到一个更高的市场上去，包括科创板和创业板能够进行融资以及提高流动性的问题。从意愿和积极性来讲，我认为大家基本上都是有这样一个意愿的。

但是客观上来讲，真正满足目前两个交易所，科创板和创业板的这样一个上市条件的企业，其实精选层里面的企业应该说比例也不是太大，我们经过统计发现可能差不多在目前来讲也就差不多10来家可能有具备最近或者说到了锁定期满了以后，转板的一种可能性。我认为从本身企业内在的这样一种内心的这种需求来讲，如果说是一个优质的基本上挂牌公司，它肯定如果说随着企业的这样一个成长，随着企业逐步地发展壮大，应该有一个更大的融资需求或者一个更高的一个流动性的这样一个需求。

对于任何一家优质企业来讲，都是一种内生性的需求，我们认为对这种需求目前的转板制度给大家提供了方便，这是从市场的制度安排来讲，那么应该说现在基本上已经得到了一个完善。从企业来讲，如果说具备这样一个条件或这样一个基础，大家还是希望到一个更高的市场上去融资、去交易。

全景资本圈·云直播：诸总你从研究的角度跟这些企业家交流有一些什么样的感受？

诸海滨：我们在实地跟企业调研的时候，确实也跟很多企业家沟通过这个问题，就像刚才经传经常传的刘总所说的一样，大家对于这样的精选层本身具备这样的一个制度，可以实现无缝的转板，包括我们之前所介绍转板上市和IPO上市之间的这些差异一些优势的地方，它确实是制度上的一个创新，确实是对有一些企业来说它是很有帮助的，因为它最典型的是能够帮助这些企业，特别是在一些新行业，它行业的发展是争分夺秒的，他不能够真正地停下来，为了IPO去排队两年，把股权冻结，也不并购这样的一个情况，所以这个制度是有很好的这样的一个适应于中国这种新经济这种新行业，还有细分行业龙头的。

所以对于转板这个事情来说，大部分的企业确实是有考虑过这个问题，但是我们一直在强调，我们也在跟企业的董事长强调，有很多董事长也认可这样的观点，我们还是要找到一个适合自己的这样的，一个资本市场的道路。那么对于企业来说最关注的一个是自身的融资，其次是关注自身的价值实现。

那么第三个是关注自身的公司的股东的利益，还有包括员工的利益的最大化。那么我们认为目前来看，精选层其实某种程度上已经满足了很多企业的一些基本要求，所以从转板制度过来逐渐落地，然后第一批公司然后达到条件有试点的公司开始申请以来，那么整个市场都是对于转板非常欣喜的，但是我个人认为也并不是说所有的企业都会转板，也并不是说所有的公司可能都走转板这一条路。

因为其实从两个层面来看，一个是从短期来看，我们还是看到有很多公司处在很快的发展阶段，然后今年的疫情也好，还有国外的发展也好，很多企业目前的最主要任务还是要提升自身的产能，攻克自身的技术难关。

那么另外一部分的因素，我们是觉得其实从长期来看，如果放在5年到10年的大背景下，简单来看A股市场，公司数量也是已经超过了4400家，然后我们也看到了出现了大市值的集群，还有小市值集群之间的一些差异。

那我们也看到了大量的公司在A股市场中，它的流动性也出现了这种阶段性和板块性的这种分化，甚至也出现了流动性的不足。在这种情况下，企业还是需要找寻自己真正适合自己的位置。

所以我们是两分法来看，一个是看企业自身它到底是处于什么阶段，如果它已经是行业比较成熟，然后是公司利润体量也很大，然后A股公司也有对标，包括它可能已经在行业里面排得比较龙头的地位，那么通过转板上市通道，实现多层次资本市场的转换，然后帮助投资人通过成长型的投资获取投资收益，这个是我觉得无可厚非的。

这样的公司在精选层里面，就像刚才刘总所说的是占有一定比例的，但是还有很多公司，我们觉得他可能离刚才说的条件可能是略差一些，他可能需要培育几年。

还有的公司它就是在高速发展的，它并不需要一定要去走转板上市这条路，所以综合来看，我觉得现在的企业家也好，还有投资人也好，都清晰地认识了转板制度的优缺点，同时也清晰地认识到了IPO还有海外上市各个方面的一些评估，所以也分为了两三个阵营，所以最终我觉得我们相信如果转板制度运行得比较好，整个A股市场的改革也比较（容易）推进，一定是百花齐放。

全景资本圈·云直播：刚才诸总说了，对于转板这个事儿，实际上市场是分了两三个阵营，不知道刘总您是属于哪个阵营的？您从投资者的人的角度来看，肯定是希望利益最大化，能够得到更多的一些收益。

刘平安：就在于针对不同的企业不同的融资需求，不同的发展阶段，不同的融资需求，因为我们说错位就是差异化定位，错位发展，首先是从本身基于所有企业的基本情况来作出的一种制度安排。

而对于企业本身来讲，如果说他现在目前的大规模的融资需求并不是那么迫切，或者说企业的规划作用没有，也目前到精选层小IPO以后，募到了一定的资金，也能够满足企业未来两三年的发展的话，那么它其实转板的这种需求可能就不是那么迫切，但我觉得企业转或不转还是要基于对自身事业的发展战略。

战略，我们说资本也好，金融也好，它是为事业服务的，那么你对融资的需求一定是基于你对企业事业的这样一个发展机会的把握，你才（决定）需不需要转板。因此我们认为就是说企业转或不转，不是说大家看到有的企业看到大家都在转那么多就急于去转，我觉得还是要根据企业自身的一个发展战略，现实的投资机会等等一个相应的情况来做出自身的安排，是比较合理的，而并不是说大家一定都要转。

新三板投资是真正的价值投资

全景资本圈·云直播：好的，其实刚才我们的互动平台上也有一些投资者关心，刘总你作为一个新三板的资深投资人，你现在是怎么样来筛选这些企业的，特别是从一些更早期的，比如说还在创新层甚至基础层的企业，有没有这样的筛选企业的方法可以给大家分享一下？

刘平安：好的，我觉得这个问题很多投资人经常在问这样一个问题，那么我在三板的投资是基于对三板市场属性的这样一个基本理解，我们说为什么不搞A股，为什么只搞三板？你基于这两个市场就是有一个不同的理解，我是从供求市场的供求关系来讲，A股它是一个证券供不应求的市场。

上市公司由于制度的安排非市场化，导致了证券供不应求，投资人的规模庞大，市场需求庞大，因此我们说一般说来，在A股做投资，我认为是很难去做真正的所谓的价值投资，因为我们说它的价格很难反映公司的价值。

那么从三板市场的基本属性来讲，我认为它和A股刚好又走向了另外一个极端，就是证券供过于求。挂牌公司在最多的时候有1万多家，那么现在也还有7000多家，在这种情况下，但是投资人的队伍相对而言比较，按比例来讲，那是少很多，不是少一斤半点的问题。

现在我们整个（新三板）开户数也就只有一百七八十万户的样子，A股差不多1亿户左右。针对这两个市场，一个是证券供不应求，一个是供过于求，那么三板市场从基本的一个供求关系来讲，我认为它就是一个价值被低估的这么一个市场。所以我说我为什么做三板，为什么不会去做A股，这是我的一个基本的这样一个理由。那么做三板的投资，我始终坚持价值投资的基本原则，也就是说要伴随企业的长期的成长去成长。

那么从我们目前在选标的的时候，我基本上基于这么几个维度：第一个首先看行业，那么行业不好，我认为投资呢是没有办法去做的，行业如果说选择不对，如果说选了整个天花板比较低的，那么成长性不高的这样一些行业，我觉得是有比较大的一个问题，因此我们还是以战略新兴所谓的战略新兴产业为主的这么一个行业，这是第一个。

第二个我觉得从以我在投资选标的的时候，对企业的关键核心技术这一块是相当关注，可以说是把它放在一个特别重要的位置。因为有没有关键核心技术，它关乎企业未来的可持续的竞争能力，因此我们说不管你是上创业板也好，上科创板也好，还是上精选层也好，都把这个作为我们选标的的一个核心要素，这是第二个维度。

第三个维度我们一定要看在投资的时候要看它在整个行业是不是这个行业细分到龙头，这个就反映了企业的一个核心竞争力，这是一个方面。

另外一个财务要真实要健康。另外我们说整个从现在精选层的这样一个角度来讲，我还是希望那些能够转板的这样一些具备转板潜力和转板价值的这样一些公司来进行对它进行投资，主要是从这么几个维度来考虑。

关注内生性增长和“特精专新”

全景资本圈·云直播：好的，其实刚才刘总说到了一个最关键的是企业的核心竞争力，其实股转的领导在很多场合也就强调过，新三板它是一个育英专精特新的中小微企业的场所，诸总应该有非常深刻的感受，因为里面确实有很多细分行业的龙头。

今年工信部7月公示的第三批专精特新企业的名单将近3000家公司里面，我们统计了一下，有200多家公司是新三板的企业。7月30号中央政治局会议也特别提到，要强化科技创新的和供应链的韧性，发展专精特新的中小企业。

我们看到精选层现在只有61家，99%的新三板的企业还是在创新层和基础层里面，这里面有大量的专精特新企业。近期也出现了第一家挂牌直接进入创新层的案例是振通检测，那么转板对于这些还没有上精选层的企业来说，有什么样的意义？也请诸总给我们分析一下。

诸海滨：我们团队一直就强调投资精选层其实是成长型投资从IPO前置到精选层的这么一个过程。因为我们知道过去在A股市场搞成长型投资一个很重要的难点，很多公司的估值比较贵，所以特别是IPO之后，它随行就市上市之后，它的估值就一下就跟多个涨停之后就跟其他板块差不多。所以再好的公司，它的价格比较高了，之后都需要一个业绩的恢复期，（靠）业绩（增长）把估值的过高部分填补掉。

那么精选层其实我们说是成长型投资的前置，正是因为他有了转板制度，让投资人可以相对比较好地无缝衔接，所以回到成长型投资角度来说，我们觉得精选层特别的适合。原因我觉得是有两个，第一个就是特精专新的属性，因为精选层的公司的筛选，除了一些规模比较大的企业的话，很多都是属于特就是有一些特色的行业，然后一些细分行业的龙头，还有一些新的行业核心产业。

然后还有一些我们说在这个行业中它的成本做到最低，它的技术做得最先进，所以这就是它精选的精的属性。

那么在这里面我们自己的感受，除了刚才刘平安董事长介绍的他们的一些我们说做投资研究的共性之外的话，我们还比较关注一个产业链的研究，就像这个行业的发展，它本身也是有周期的一些新产业的产生，它也是有一些背景阶段的。所以像刚才主持人所介绍的检测的这样一个行业，过去的话在A股是很少有相应的上市公司的，但是在这些年，特别是在近一两年，由三板它预先培植了一些检测类的公司，在扶持它做大。那么在这个基础上的话，我们也看见逐渐形成了一个检测的板块。

同样的案例在很多行业都在产生，比方说我们说宠物食品和宠物用品这个行业过去的话，它在A股的话也是没有的，那么也是在三板的培育之下，一些原先可能规模不大，主要向国外出口的公司逐渐做到内销，然后做出了自己的品牌，然后品牌也在不断的升级，然后形成了国有的一些我们说国国内有的一些品牌。这样的一个过程的话正在不断的重演，所以我们说投精选层本身就是一个是投“特精专新”的属性，第二个的话投精选层的这种成长性。

其实我们也跟踪了看了一下这一年以来精选层公司通过这一轮公开发行所募集到的资金，我们看到了从业绩的增速上来看，从目前半年报已经披露的一些公司的业绩预告和从去年2020年的年报，我们发现如果横向打通全市场对比的话，精选层的营业收入的增速和净利润的增速仅比科创板差一点，高于我们目前可以看到的其他所有的板块。

所以这一点也是有赖于这轮融资帮助企业打通了自身的瓶颈是有关的。所以回到了咱们问题的开始，投资精选层我们关注什么研究什么，我觉得有两点，一个是关注这些就是成长型自身本身行业的内生性的增长。第二块的话就是要关注这种“特精专新”属性，他们所产生的这种产业集群效应和在特定阶段下这个行业的出现和壮大，这就是我们主要关注的点。

转板策略静待市场验证

全景资本圈·云直播：其实我们看到新三板，转板这个公司刚刚公布以后，也是对二级市场造成了一个很大的刺激。像昨天我们看到的，昨天以这个观典防务为领头的精选层企业出现了集体暴涨，7家企业涨幅已经超过了10%，全天的成交额也是创下了一年多以来的一个新高。

新三板投资策略这几年也是随着这个政策的变化出现了一些变迁，包括我们16年说的创新层概念，后来到了Pre-IPO的概念，后来到了精选层概念，现在有转板概念，其实投资策略一直是在这种变化的，也是想请诸总来继续分析一下未来的新三板投资的一些主要的机会在哪些方面？

诸海滨：我觉得三板市场的一个定位，它随着历史的发展，包括现在自身产生了这样三个层次，精选层、创新层和基础层。

所以刚才主持人所说的几种投资策略在三板市场并存，这个是有它的历史的背景和现实的依据的。所以我觉得未来的一个阶段的，多种投资策略的并存肯定还是存在的。那么回到现阶段的主要矛盾就是我们看到了转板的第一股出现，然后转板上市的模式正在逐渐畅通。

我们都说投资人实际上是一个风险高度厌恶型的，那么在过去一年中，尽管我们看到证监会、交易所、中登公司各种政策在如期的推进，但是投资人对于转板最终还没有完全走完最终的一个案例，大家始终不知道转板的收益率和转板的过程，包括转板的好处，都还是有些小疑问的。所以这样的一个过程，我们相信随着可能未来的几个月的时间里，如果等到第一股落地之后，大家会对转板策略会有一个清晰的认识。

其实昨天市场的上涨，也是对于这样的一个预期的重估。所以我们觉得可能在未来一个阶段，大家会围绕着精选层中那些时只是挂牌时间不够，或者说一些包括基础条件不够，但是财务标准比较好，行业是属于国家战略重点扶持，或者是行业是比较新的这样的公司，他们一定是会重点的关注的这种投资策略，它会形成一个正向循环的效应。

一个是这些公司在融资的时候可能获得更多，然后投资人关注度也提升，然后随着投资人关注度提升了，整个市场的流动性也不断地改善，这样的一系列正循环可能会强化这样一个投资策略，也可能会吸引更多的资金，除了现在的私募和部分，可以投资精选层的公募以外，可能吸引更多的像社保资金或者说QFII这样的资金参与到这个市场，也能吸引更多的个人投资人来关注到这个市场，我觉得这个肯定是未来一个阶段的重点。除此之外的话，我们觉得过往一直也有既有策略，也就是专门去关注一些特定的产业链，特定的行业投资的这样的一些专业性的投资人。

我们仍然认为精选层是这样的一个很好的市场，实际上就我们的统计目前7300多家公司里面，大部分集中在这个基础层的6000多家公司里面，还是有大量的优质公司的，如果仅从财务指标来看的话，利润高于1000万到3000万的公司总量可能还在两三千家左右。

刚才我们也介绍了目前的专精特新小巨人的这样的企业总共三批，其中三板这边也有300多家，那么这些公司其实都是已经初具雏形的，再加上各地评选出的瞪羚企业，还有一些高新技术企业，我们加总的话，其中还是有大量的公司并没有被发现的。这里面一个还是有赖于信息披露，另外一个还是有赖于大家在于这样的一个行业里面能够扎得更深，去研究得更深。

所以我是觉得从未来看基础层、创新层，还有精选层这样的一个三个层次结构，再加上我们说转板上市到科创板和创业板多层次市场打通之后，这种阶梯型的层次和正金字塔型的结构，它能够形成一个双向的循环和流动，这样的话对于我们做投资和研究的人来说，是一个最大的好处。我相信各种投资策略都能够在这个市场中实现。

当然最终我还是要呼吁就是从目前三板市场的流动性，从三板市场的投资人，还有从我们市场的关注度来看的话，那么距离其他板块还是有很大的差距，这一点的话还是需要不断的改革，不断的宣传，包括转板成功之后，它自身也会带来一些变化。这样的话我们相信可能三板的未来更好，更加地吸引更多的投资人。

新三板估值正在良性上行

全景资本圈·云直播：好的，刚才诸总分享了他最新的一些投资方面的一些策略，其实提到了非常关键的一点就是估值，现在很多投资人也关注精选层的估值，它现在是一个明显的提升，它估值是否会像A股随着它的流动性的改善，包括可能未来预期的降门槛，他们的估值是不是有进一步提升这个空间？也想请诸总来分析一下。

诸海滨：精选层的估值的话实际上是很重要的，我们之前做了多篇的研究，其实简而言之的话，现阶段这些三板公司的60家，我们看到最近它的总市值是1500亿，然后平均每家公司的话市值是25个亿。

那么我们看到整个A股的话，一般最小的公司市值也很少低于30亿这样一个平台的，所以这两个市场的估值确实是有差异，但是随着时间的推移，就像去年7月27号开板的时候，我们知道这些公司的平均市值的话可能只有10个亿，所以在一年的时间里面，从10亿市值啊上升到平均25亿的市值，这一方面是来自于我们说估值的上升，而估值的上升是随着转板上市的时间临近，投资人对于精选层的认识逐渐改善，它是呈阶梯性上升的。

那么这是一块估值，我们也可以看到他们从当时的平均的可能20多倍市盈率，15倍到20倍市盈率，现在平均已经到了25倍到30倍，个别公司可能会更高，甚至都已经接近了沪深主板相对应公司的一个估值平均50多倍也都是有的。但是估值的过程我们经历这一年我们看到是一个逐台阶的上行，而且我刚才也介绍了估值上行是在盈利推动的基础下的上行，所以总体来说还是比较良性的。

第二块市值的上升也是来自于业绩的推动。我们确实是感受到了像观点房屋这样的公司，从原先可能只有两三千万的利润体量上升到了接近5000多万，从未来的它的募投项目来看的话可能会更高。所以我们是看到了这批公司从原来可能很多不足一个亿的营收，到目前两三个亿，甚至有的公司做得更大，那么这样的一个过程，这种估值的逐渐地接轨，确实就是我们投资人投资收益兑现，包括企业自身价值实现的过程。

但是在这里面我们可能还是要提醒一下大家，毕竟精选层目前的参与的投资人人数比较少，然后市场的从换手率比较简单的流动性指标去衡量，而是跟A股差距很大，我们目前的这些精选层啊的，年化换手率大概是年化150%，而我们看到科创板和创业板相应的板块，年化换手率的话都会超过600-800%，所以在这么巨大的差异下，我们还是强调只看估值差，并不是投资于精选层最核心的逻辑，而且我们认为在流动性差，还有企业在未能够实现最终转板的时候，它估值肯定是理应是低于相应的A股板块的，所以在这一点的话我们还是要反复地强调，大家不能够过高的预期一步到位，这样的话其实又重走了IPO上市之后一步到位定价的老路，所以目前来看这个情况还是比较理想的。

在估值这块的话，我们还是刚才也介绍了，其实它的难点不光是简单的看估值差，而是要去对比一个公司的核心竞争力的，比方说像有的公司，我们刚才说的军工四证，有的公司的核心的毛利率，还有我们说ioic这些指标，除了这种简单对比的话，找到相应的可对标公司其实才是关键。

我们在定价的时候也会发现大家会选几家A股同类型的公司定价，但是A股现在也是有一个很大的现状（问题），有些市值非常大的公司市盈率非常的低，然后有一些小公司估值非常的高，它估值高并不是因为市场给予它的高估值，而是因为它盈利很差导致的我们说市盈率的PE很高，所以这一点的话其实大家很多没有搞清楚。选择可对标的公司，从行业上、毛利率上、商业模式上都比较接近，然后从公司未来的发展上，行业地位上都比较接近的公司，才是真正可能对标的公司，它的估值才可以作为这些公司的可对标性，再考虑一些这个时间因素，包括风险溢价的程度，这样才能给这些公司真正的一个估值，而不是简单地去看估值差，那么这个是我们特别想强调的。

三板核心策略是回归价投本源

全景资本圈·云直播：今天我们的直播平台上也有非常多刘总的同行，其实有很多投资人也在关注，除了我们看到的所谓的刚才说的这些机遇以外，其实这里面大家面临的很多更多是一些风险，您怎么看投资人的风险控制这个问题？

刘平安：从本身这个问题我认为要搞清楚，一个就是精选层的核心的投资逻辑是什么？我始终认为这个精选层的核心投资逻辑现在目前来讲有两个，第一个是要基于企业的价值成长（来判断），因为目前从咱们精选层的上挂牌的门槛来看的话，那么相对于科创板和创业板来讲的话，应该说是要低很多，由于门槛低，它对我们投资人来讲，可能投资机会就多，而投资机会它这里面就是说挂牌的公司多了，投资机会多了，但是并不是说每一个公司它都有一个很好的投资价值，这就要求我们有一个很好的这种投要求投资人有一个很好的发现价值的这样一种能力。

那么精选层的投资核心的逻辑，我认为第一个一定要是叫价值成长，要看公司的价值成长。那么刚才诸总讲到专精特新的就是说根据这样一个维度来选，这个标题我认为是非常和我们的平常的这样一个操作是这应该说是一样的一个思路，那么专精特新在我的理解，我认为把它诠释为三个维度，一个是就是说你必须要有一个关键的核心技术。这是一个基础，没有这个基础的话来谈未来的持续的这样一个发展的话是，我认为是没有一个根本性的这样一个前提条件的。

第二个我认为就是说它的在行业的一个竞争地位。我们为什么要投某一个细分领域的龙头企业，这就是基于它的一个竞争能力，在行业的啊竞争能力来讲的。

另外一个我认为就是在于高成长性。那么基于前面两个能力，那么导致后面的这样一个高成长性，我觉得这三个维度的话，我的理解当中就是专精特新。

那么我们说因为第一个基本逻辑就是伴随企业的优质挂牌公司的价值成长而成长，我觉得这是精选层的核心的这样一个投资逻辑。

因为我们说从现在基本上挂牌企业的这样一个基本情况来看，那么销售营收将近8个亿，净利润也是将近8000万左右，将近8000万，那么当然我们说把这些大头出来以后，基本上四五千万净利润的企业在精选层里面是差不多占到一半以上，那么这样规模的企业，我们说认为他如果说公开发行融到了两三亿的这样一个资金金，远在目前60家企业平均的融资规模也就在2.5个亿左右，那么融到两三个亿，未来两三年如果说有足够的一个资本支持，然后又有核心的这样一个竞争的能力或一个基础的话，那么它未来三五年的高速成长的一个可能性是具备的，因此我们说投一定要投那些具备高速成长的这种企业，我们说它才具备一个很好的投资价值，这是第一个核心的投资逻辑。

换句话说这其实还是我们回归到投资的本源，叫价值投资。因为我们说三板这个市场它是一个总体来看是一个价值，由于制度的安排，那么它是一个价值为机构的市场，特别是优质的挂牌公司的价值被严重低估的这么一个市场，因此我们说真正三板里面的好标的，它其实从总体来看是具有一个很强的竞争能力的。因此对于我们投资人来讲，你善不善于发现这样一些投资标的，根据我们说从价值投资的角度来，未来几年你伴随他的成长而获取一个长期的价值回报，这是第一个。

那么第二个就是说由于现在科创板创业板并且存在这样一个就是估值上的差异，不管是首发的市盈率，还是二级市场的市盈率的这么一个表现，那么由于有这样一个实实在在的差距，存在跨市场交易的价值，现在是一个很好的投资策略或者一个投资机会。

那么这两种策略比起来，后面这一种策略，也就是说跨市场交易的这样一种投资收益的话，我认为随着三板特别是精选层各个后续的制度的逐步完善，那么这样一个投资策略可能会基本上我认为在后面的三五年以后，可能更长的一个时间维度的话，我认为跨市场交易的这种投资出来的可能就不存在了，或者说这种价值就会越来越低，未来会越来越低。

因为我们说随着各项制度的完善，如果说估值上来了，流动性上来了，企业转板的内在驱动力就没有了，那么这个时候我们还是要回归到价值投资的这样一个基本面来看待投资标的，也只有这样我们才能够有效的真正控制我们的投资风险。

因此从我自己做三板的投资，或者说做经济学上的投资来看的话，我认为这是三板核心的投资策略，它其实可能在未来不是跨市场交易的策略，而是回归价值投资的本源，这是我的一个基本判断。

三板已形成自身特色定价模式

全景资本圈·云直播：好的，可以看出刘总是信心还是非常足的，其实刚才刘总也说到了，是因为A股的流动性要更好，然后跟估值的差距也很大，对企业的吸引力很大，当然它的信披要求和财务指标的要求都相对会比较高。那么新三板精选层推出以后，我们也看到它公开发行的估值跟A股IPO的估值其实相差并不是那么大，想问一下诸总对于新三板的新股发行的估值水平跟A股的IPO的一个估值水平，是不是会有一个趋同的趋势？

诸海滨：我个人认为的话，二者因为市场结构差异趋同的话，不太合适的，我们必须要立足于实际。其实刚才我也介绍到了精选层市场，它更接近这个跟港股市场比较类似，原因的话很简单，一个就是它注册制，它发行节奏不太受调控，它主要是注册制的这种审批。

第二个我们说它投资人的结构比较单一，然后加上三板企业的既然还有转板上市，还有它的规模和自身的一些特点，所以它要跟A股那边的我们说几个要素比的话肯定都不一样，所以你如果说完全跟他接轨就不太合适。

其实最近我们有个研究很有意思，其实A股过去这么多年来新股不败，然后几次改革改来改去的话，可能很多投资人还是不满意，包括最近我们也看到在于网下询价方面的话，又作出了新规的调整，所以我想说的是任何一个制度，任何一个IPO的发行，或者说精选层公开发行，它都是在不断改革的，这个是一个核心。

但如果从两者完全生搬硬套的话，肯定是不合适的。个人认为的话，精选层的公开发行，它要满足双方的要求。什么意思？就是说第一，因为它的融资是满足企业的最低限度的融资的，所以对于融资发行价格太低，导致企业没有募集够这个应该要的钱，那么这个是不利的。

那么它另外一端就是投资人就是说参与公开发行的投资人，如果让发行价太高，导致一上来就破发，那么肯定也是不利于投资人的投资回报的，所以这一点啊本身是要达到一个相对的平衡。所谓的相对平衡什么样，我觉得可能港股不一定是最佳的案例，但是可以供大家参考。

我们实际上是统计了过去港股这么多年来的一个持续参与港股打新的一个策略的回报，我们会发现总体来说港股的60-70%的公司它首日是不会破发的，如果去再考虑到通过绿鞋机制进行战配，然后再通过行业选择的话，你会发现80%的公司它都不会破发，就是说长期参与港股打新是能够挣钱的，因为它的破发的概率比较小。

第二个就是港股的首日涨幅，也没有像A股这样动辄七八倍，甚至少一点也有三四倍，它主要的涨幅可能是分布在20%-50%的，所以从长远的来看的话，这样的一个策略是可持续的。

回到我们刚才说的两个市场估值定价的发行的定价，我觉得三板在过去一年在趟自己的这条路。因为三板的这些公司有个特点，一个这些公司过去都已经交易了，然后都有价格是有可参考的，然后你的定价就必须考虑过去的历史价格。

第二个就是我们看到精选层的公司过去它也都经过多轮发行，流通在外的股本平均都是40%左右，而IPO的公司是25%，也就是说天然它自然流通盘会比较大。

那么如果考虑到这些因素之后，我们看到在过去一年里面精选层的公开发行，也通过了几轮的调整，从刚开始询价过高，然后到开始企业开始自主定价，然后再到它发行市盈率从第一批平均都是30倍到40倍的，调整到最近的可能20倍15倍甚至可能有10倍的公司，那么它都是一个不断尝试和改进的过程。目前我们觉得从现在的状况来看，逐渐已经找到了三板市场的这样的一个符合自身特色的这样一个定价模式了。

我们看到今年以来（精选层）破发数量基本上就很少了，那么其实回到问题的本身，我们是要建议定价要达到一个平衡，我们是可以允许有部分公司破发的，但是这个比例一定是要控制在一个小概率的范围内，那么这样的话才能够满足投资人获得投资回报和企业获得应有的定价（的需求），企业能够募集到足够的资金去持续发展，所以这个是我们的一个倡议。

那么最近我们也看到有些公司的定价还是在不断地去寻找新的估值中枢，我们是觉得大家还可以再去尝试，但是最终要根据自身的特色和定位，毕竟我们目前的市场状态就是这样的。

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