年报季报双双高增长，“聪明钱”买进前十大流通股东：博瑞医药2021年冲刺10亿营收规模
作者 | 观韬
流程编辑 | 小白
“在盈利质量逐渐提升的前提下，存货增长基本上可以成为判断博瑞医药未来营收增长的先行指标。所以，如果不出意外，2021年博瑞医药又将复制其2020年的高增长。
”4月28日，博瑞医药(688166.SH)发布2021年一季报：营业收入1.89亿元，同比增长45.42%；归母净利润0.49亿元，同比增长42.84%且创历史新高。
一季度45.42%的营收增速已与去年同期相当，甚至还略高了一点。所以，从一季报的表现来看，不出意外，2021年博瑞医药又将复制其2020年的高增长。
而就在3月份，博瑞医药还刚刚为2020年度交出一份满意的答卷。
一、2021年营收有望突破10亿
闲话不说，直接上数据。
2020年，博瑞医药营业收入7.85亿元，同比增长56%。这个营收增速是公司历史上的第二高，同时也是第二次超过50%。
考虑到上次公司营收增速超过50%时，营收规模不过3亿左右，2020年取得这个成绩显得更难能可贵。
参照今年一季度的增长势头，博瑞医药大概率将延续其2020年增势，营收规模有望在2021年突破10亿元。
在营收高速增长的同时，两个报告期内，博瑞医药归母净利润均保持与营收基本一致的增速。
2020年度，博瑞医药归母净利润1.70亿元，归母净利率21.63%，继续保持很强的盈利能力。
二、国际市场放量&新欢与旧爱
外销收入增长是博瑞医药2020年营收增长主要因素，由于主要产品卡泊芬净、米卡芬净、阿尼芬净、子囊霉素等产品在国际市场商业化放量，营收同比增长76.35%。
1、主要产品在国际市场商业化放量
博瑞医药主要从事高端仿制药原料药的生产，原料药的采购需求与下游仿制药商业化放量增长密切相关，而在商业化放量之前，首先要等原研药专利保护到期，其次要完成原料药境外审批或者注册。
2020年（含）之前，公司主要原料药产品的境外审批或者注册相继完成，2020年：
米卡芬净在欧洲已实现商业化放量，在美国和日本即将实现商业化放量；
阿尼芬净已在欧洲实现商业化放量；
下游客户的吡美莫司制剂在美国上市，对公司吡美莫司中间体（子囊霉素）采购量有较大增长。
因此，2020年，博瑞医药米卡芬净销量增长74.78%，阿尼芬净销量增长30.17%，子囊霉素销量增长57.52%。
卡泊芬净虽然2020年销量增长110.64%，但与2018年78.31千克相差不大，主要是因为2019年产地变更申请2019年9月才获批，影响了2019年销量。
这也客观说明公司产品不容易被替代。
此外，恩替卡韦原料药受益于国内集中采购政策，国内下游中标制剂客户对公司恩替卡韦原料药采购量大幅增加，恩替卡韦原料药2020年销量增长325.20%。
从期末库存量来看，除了米卡芬净是需要提前备货以应对美国和日本即将实现的商业化放量外，剩余主要产品库存量尚不能满足公司单季度的销售需求。
2、新欢与旧爱
此外，风云君在博瑞医药收入项目中还发现了新面孔。
2020年，博瑞医药制剂类产品首次实现销售，营收3,617万元。
这标志着公司“起始物料→高难度中间体→特色原料药→制剂”的全产业链正式打通。
2020年是博瑞医药制剂产品商业化元年，主要产品是磺达肝癸钠注射液和注射用醋酸卡泊芬净，分别用于抗凝血和抗真菌。
据2020年报，博瑞医药制剂业务目前采用和外部代理商合作的销售模式，在不增加现有销售团队的情况下达到最大化产品价值。而代理商模式意味着要向代理商让利，但即便如此毛利率仍高达69.53%。
而风云君之前多次介绍的产品权益分成收入2020年同样表现亮眼，营收6,624万元，同比增长76%。
权益分成收入，是指公司与部分下游客户约定由公司提供原料药技术支持的制剂产品上市销售后，可按照一定的方式和比例享受客户制剂销售的利润分成。这真正体现了公司在产业链上的话语权以及技术的先进性。
而且产品权益分成收入真的只用坐等分成，零成本，毛利率高达100%。
3、在研项目秩序井然，冲顶药物合成“珠穆朗玛峰”
由于专注高端仿制药的首仿或创新仿制，博瑞医药研发目标相对明确，秩序井然。
目前公司在研仿制药项目27项，既有已成熟原料药产品的制剂研发，又有新原料药的持续加码，还在尝试吸入制剂领域的新业务。
2020年，博瑞医药研发投入1.41亿元，同比增长12.79%，占营收比重有所降低跟2020年营收增长快有很大关系。
明确的目标，有序的研发计划，持续的研发投入也使得博瑞医药收获颇丰。
2019年6月19日，抗癌药物艾立布林的化合物专利刚到期，博瑞医药就在当年完成了艾立布林的工艺研发，2020年艾立布林原料药已提交美国DMF（药物主文件）。
目前，公司已与合作伙伴签署甲磺酸艾立布林注射液仿制药在美国的产品开发和商业化独家合作协议，已收到合作伙伴首付款及里程碑款250万美元。
艾立布林主要用于治疗乳腺癌，由日本卫材（Eisa）研发，其分子中含有19个手性碳原子，商业合成路线长达62步，此前被誉为药物合成领域的“珠穆朗玛峰”。
2019年，日本卫材艾立布林销售额约26亿人民币。
三、加码创新药赛道
除了继续深耕高端仿制药，博瑞医药还持续加码创新药领域。
创新药的研发，一般要经历化合物的发现、早期开发、临床前研究、IND申报、临床1期试验、临床2期试验、临床3期试验、NDA申报等阶段。
博瑞医药自主研发的抗肿瘤1类新药BGC0222已完成技术转让，并保留了药品上市后的销售分成权利。
博瑞医药自主研发的抗肿瘤新药BGC0228目前已完成临床前研究，且已经申报IND。
除自主研发外，博瑞医药还通过投资布局创新药领域。
2020年，博瑞医药出资4,569万元参股ADC（抗体偶联药物）创新药物研发企业启光德健医药科技（北京）有限公司。ADC是偶联药物领域中最成熟的一类技术，是未来生物制药最主要的技术领域之一。
同年，公司新增对苏州鸿博股权投资基金6,090万元投资，后者主要投资布局生物医药领域内的前沿新兴技术和领先企业。
四、营运能力愈加优秀，存货成为先行指标
随着营业收入的快速增长，博瑞医药的营运能力反而变得更加优秀：存货周转天数和应收账款天数逐年下降。
从绝对值来看更直观。
2020年，营收同比大增56%，但应收账款连绝对值都是在下降的，而2021年1季度应收账款绝对值比2020年末还低一点。
现金收款比重的提升说明了公司在产业链中议价能力变强以及管理团队出色的管理能力。受此影响，公司的盈利质量也逐渐提升，2020年净现比0.92。
而事实上，如果不是为了提前备货，博瑞医药2020年盈利质量会更高。
2020年末，公司账面存货2.03亿元，较2019年末增长48%。除收入增长带来的存货自然增长外，为应对米卡芬净原料药即将在美国和日本实现商业化放量带来的采购增长而提前备货，也是存货增长一个主要原因。
从存货构成来看，64%的存货都是原材料和在产品，产成品仅三成左右，而且上文提到过2020年末产成品库存量尚不能满足公司单个季度的销售需求。
对博瑞医药而言，这不过是幸福的烦恼：风云君之前也讲过，在盈利质量逐渐提升的前提下，存货增长基本上可以成为判断博瑞医药未来营收增长的先行指标。
2021年一季度，博瑞医药存货增加1,500万左右，增幅不大。结合招股书披露的产能以及年报产销数据，风云君猜这跟博瑞医药的产能利用率大概率接近极限有关。
无法再持续增长？别瞎琢磨啦，产能这么关键的问题管理团队比你还上心。根据2020年募集资金使用情况专项报告，募投项目扩建产能即将在2021年12月达到可使用状态，就在今年啦。
结语
“江山代有才人出，各领风骚数百年”，用这段话来形容博瑞医药不断涌现的新药品再合适不过。
总得说来博瑞医药是一家聪明的企业，选择了高端仿制药这个确定性强、技术壁垒高、盈利性强的行业，通过持续的研发投入不断构建自己的护城河，不断提升自己在产业链中的话语权，不断创造新的收入来源。
同时，博瑞医药又并不仅仅满足高端仿制药领域，利用自身优势，持续加码创新药赛道。
聪明的公司也招来聪明的资金，2021年一季度末，澳门金融管理局（QFII）已悄然进入公司前十大流动股股东。
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