美债上行影响几何？平安养老险黄志勇：中美利差仍处安全区间，对债市无需过度悲观
▲平安养老险固收投研部负责人黄志勇
美债收益率走势成为近期市场热点话题，上周，10年期美债更一度飙升至1.75%，突破14个月以来新高。
美债走势直接影响全球资产的定价，其快速上升将对我国固收市场走势产生何种影响？作为固收市场的重要机构投资者，养老险公司如何投资布局？
近日，券商中国记者专访了平安养老险固收投研部负责人黄志勇，其所在的平安养老险是中国平安集团旗下的专业养老保险公司，管理资产规模近1.3万亿元。
黄志勇表示，美债上行可能会缩窄中美国债利差，但总的来说美债上行对于中国债券利率影响较小，美债上行对于国内经济基本面的影响也非常有限。目前中美国债的利差仍然处在一个历史较高的位置，在过去5年利差75%的分位数以上，“缓冲垫”仍然较厚。
谈及今年国内债市走势，黄志勇表示，近期10年期国债收益率保持基本稳定，预计将围绕3%-3.3%波动，对债市无需过度悲观。信用债方面不做信用下沉，适当增加杠杆，配置高等级信用债。
美债上行对于国内经济基本面影响有限券商中国记者：如何理解美债收益率的快速上行？
黄志勇：实际上美债收益率上行从去年8月就已经开始了，只不过当时的收益率上行主要都是来源于通胀预期的贡献，这个阶段并没有引发市场投资者的过多担心。
但是从今年2月份以来，美债实际利率开始抬升，市场对于美债上行的空间产生了较大的一致预期，因为美国10年盈亏平衡通胀率（通胀预期）当下在2.2%的水平，假设美国实际利率要回到0%或0%以上的水平，那么名义利率也需要抬升至和通胀预期相同水平，目前来看至少也是2.2%以上。
同时，美国近期疫苗接种的速度加快，疫情得到改善，经济也开始回升，因此本轮美债收益率的抬升还没有结束，目前的1.6%附近可能并不是顶，也许到2%以上才会出现对于实体经济的掣肘作用，比如出现按揭贷款利率的上升，美联储或许才会开始采取动作。
券商中国记者：美债收益率快速上行对我国经济基本面和债市有何影响？
黄志勇：总的来说美债上行对于中国债券利率影响较小，因为目前全世界主要的经济体都还没有回到疫情前，只有中国回到了疫情前，因此不是说海外收益率上升我们也需要上，我们和美国的经济周期目前来看并不同步。另外，从历史上看，我国国债利率和美国国债利率相关性也较弱，近几年国债和美债收益率之间也没有出现明显的同向变动的关系。
从我国经济基本面的角度出发，美债上行可能会缩窄中美国债利差，引发一定程度上对于资本外流的担忧，进而对于国内经济产生负面影响。加上3月以来，之前一直在90附近徘徊的美元指数出现了小幅上涨，可能会对人民币汇率调整产生压力。由于外资流入国内债市往往也会期望人民币自身升值带来的收益加成，人民币汇率调整可能会让外资流入暂时放缓。
但是目前，中美国债的利差仍然处在一个历史上比较高的位置，在过去5年利差75%的分位数以上，“缓冲垫”仍然较厚。总体上，我国基本面向好的趋势也并没有改变，外汇储备充足，人民币定价的资产依然具有很强的吸引力，不支持人民币汇率趋势性贬值的逻辑；且美国财政刺激政策导致的赤字扩张，往往对应着美元的贬值周期，美元指数是否会持续上行有待进一步观察；今年我国国债在10月也将会被纳入富时世界国债指数（WGBI），带来外资较大规模被动配置资金的流入。因此短时间内外资流入的趋势相信不会改变，美债上行对于国内经济基本面的影响也非常有限。
中美利差仍处安全区间，对债市无需过度悲观券商中国记者：与其他类型资金相比，养老金配置固收类资产有何特点？
黄志勇：我们管理的年金资产，属于国家养老保障体系第二支柱的范畴。养老金是老百姓的养老钱，从资金特性来说，肯定不能亏损。从运作模式来看，一般年金委托人会选择多个投管人并按照投资业绩进行排名，因此投资目标除了要考量绝对收益，还要做好相对收益。从投资期限来看，投管合同一般是三年一签，属于相对比较中期的投资。
以年金投资来看，固收配置大概分为几大类，第一类是成本计价类，可以买非标、存款、私募债等资产，这都是以成本来进行估值，这样不管市场涨跌，收益是确定的，这部分配置主要用于打底。第二类是市值类债券，这也是配置的主要部分，这类债券可以贡献票息，同时因为这类债券有涨跌，久期暴露可能会导致净值出现波动。第三类是转债以及混合型产品，通过这些工具间接参与到权益市场。
券商中国记者：您管理的产品去年具体操作策略是怎样的？
黄志勇：复盘去年债市，整个市场走势相对来说比较清晰。
一是去年年初因为疫情关系，货币政策和财政政策比较宽松，债券市场在去年5月份以前迎来大牛市，当时我们果断加了杠杆和久期，分享到了比较好的收益。
二是去年5月份之后，央行对货币政策进行微调，此后直到年底债券市场表现不佳，但这段时间股票市场接力上行，我们将部分资金配置于转债以及混合型产品，间接参与到权益市场。同时债券部分以票息为主，主要投资票息比较好或者估值比较稳定的债券。
从去年全年来看，我们抓住了这两类资产的收益机会，并及时将部分资金从债券切换到偏权益类资产，享受到了比较好的胜利果实。
此外，去年虽然股市大牛市，但其实行情是有分化的，混合型产品也是如此。去年我们建立了相对比较系统和综合的体系，包括对混合产品的持仓结构、回撤等因素进行打分，有助于我们选出能够持续有较好收益，且能控制回撤的优质混合型产品。
券商中国记者：如何看待今年债市走势？
黄志勇：对于今年债市整体偏乐观，认为比去年有更多机会。主要理由有几点：
一是去年下半年我国经济出现了超预期上涨，今年来看，随着经济政策从宽信用到紧信用转变，今年经济走势预期低于去年下半年，这种情况下，债券收益率继续大幅上行的风险相对有限。
二是预期物价涨幅相较去年会略高，但也不会成为制约宏观政策的重大因素，经济复苏基础并不牢固，货币政策大幅收紧的可能性不高。
具体而言，10年期国债收益率短期预期将围绕3%-3.3%附近波动；中长期来看，相较于2020年来说，经济目前基本走完了复苏的周期，债券收益率也与2019年最高点基本持平，持续上行并突破3.5%的概率较小。今年下半年，随着经济基本面边际走弱，大宗商品价格逐渐稳定，收益率可能回落。
券商中国记者：今年债券投资策略如何？重点关注哪些机会和风险因素？
黄志勇：投资策略方面，在当前保持相对谨慎，未来如果利率债收益率出现大幅上行，则提高了较好的配置机会，会逐步拉长久期。信用债方面，不做信用下沉，适当增加杠杆，配置高等级信用债。
风险方面，重点关注信用债的违约风险，去年11月随着部分国企债券出现违约，市场对违约风险的担忧走强。随着2021年财政和货币政策力度减弱，企业流动性边际收紧，违约风险也将重新上升。
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