前独董“倾情”参与并购谜团，旗下公司买卖关联方资产：朗姿股份，19亿跨界撒币“买买买”

作者 | 关尔

流程编辑 | 小白

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新晋网红医美概念股？不，还原一个真实的朗姿股份。

”

最近，朗姿股份(002612.SZ)吸引了不少眼球，在2020年12月11日~17日期间六连板，股价也连连创下2016年8月以来的历史新高。

（朗姿股份股价走势）

同时，公司公告显示，朗姿股份在11月里迎来机构的扎堆调研。据choice数据统计，朗姿股份还被列入最近一个月内获机构调研次数最多的上市公司前二十名榜单。

（来源：choice数据）

以上迹象都隐隐表明，这个昔日的“A股高端女装第一股”似乎又重新焕发了“第二春”。

但实际上，受疫情影响，朗姿股份2020年前三季度的营业收入和归属于上市公司股东的净利润分别同比下降6.21%、68.18%。

那么，朗姿股份的股价因何而涨？公司押宝“颜值经济”、吸引外界聚焦的医美业务前景究竟如何？

看完今天的文章，相信诸位都能有所收获。

（朗姿女装门店图片，来源：公司官网）

一、女装业绩承压，跨界婴童用品、美妆及医美

2011年8月末，朗姿股份顺利登陆中小板。

上市初期，朗姿股份主要集中在高端女装业务，旗下设有三个高端女装品牌“LANCYFROM25（朗姿）”、“LIMEFLARE（莱茵）”和“liaalancy（俪雅朗姿）”。

同时，公司还代理了韩国的“MOJOS.PHINE（莫佐/卓可）”、“JIGOTT（吉高特）”两个轻奢女装品牌。

2019年，朗姿股份收购了日本高端女装品牌“m.tsubomi（子苞米）”。

（子苞米品牌女装）

细数朗姿股份上市以来的发展情况，大致可将公司分为以下几个阶段：

1、2011年~2013年，以高端女装业务为主。公司营业收入、净利润逐年上升；

2、2014年确立了“打造泛时尚产业互联商业圈”的发展战略，从此以后朗姿股份并购案不断，并购标的集中在韩国婴童用品（含婴童服饰用品及孕妇服饰）、美妆品牌上；

3、2015年以后，公司并购重心转向医美业务。2016年，朗姿股份形成包括高端女装、婴童服饰用品、资产管理和医美四大板块并行的业务格局。

其中，2014年、2015年朗姿股份连续两年营业收入、净利润双双下滑。

2014年，公司57%的归母净利润来自银行理财产品投资收益等非经常性损益。2015年，朗姿股份营业收入并未止跌，仍同比下降7.38%，理财收益依然贡献了当年55%左右的归母净利润。

也就是说，上市后朗姿股份谋求并购转型的根本原因，在于原女装业务业绩承压甚至萎缩。

二、“打一枪换一炮式”跨界并购

（一）公告中频现身影的申老板

至于朗姿股份如何实现从高端女装跨界至其他领域？

这其中的每一步都离不开上市公司实际控制人申老板。

（图中左二为朗姿股份实际控制人、董事长申东日，左三为朗姿股份总经理申今花。图片来自网络）

一直以来，申氏兄妹都是上市公司的实际控制人。截至2020年三季度末，申东日、申今花兄妹及二人父亲申炳云合计直接持有朗姿股份59.07%股份。

网上关于申老板的报道并不多，他似乎是个低调的人。但在朗姿股份的公告中，申老板的身影却频频出现。

这里的公告，还包括深交所的问询函。

一直以来，朗姿股份都被深交所密切关注着。

2015年以来，除常规的非公开发行事项回复函之外，公司共计收到年报问询函3份，前后因拟出资过多参投合伙企业、员工持股计划时间长达14年、股票波动异常等事项还遭到深交所5次问询。

此外，实控人申氏兄妹还曾因合计减持比例超过5%未按规定及时披露，被深交所发函警示。

（二）风口下收购美妆品牌L&P

1、风口过后是亏损

上市9年以来，朗姿股份至少投入19.21亿元进行收购（不包括设立投资和医美合伙企业），其中16亿元为现金收购。

除了最早收购的婴童用品业务，后来的美妆品牌和医美业务其实都与朗姿股份原高端女装业务没多大关联。

客观地说，上市公司的整个并购布局，颇有“打一枪换一炮”式的零散风格。

先来说说朗姿股份第一个落地的跨界美妆并购标的L&P。

L&P是一家韩国化妆品公司，其旗下品牌包括“Mediheal”（美迪惠尔，又称可莱丝）、“T.P.O”、“Mediental”和“Labocare”等，主打产品为“Mediheal”面膜。这个面膜在国内曾风靡过一段时间，相信不少人还是认识它的。

（美迪惠尔/可莱丝面膜，图片来源：美迪惠尔天猫海外旗舰店）

“Mediheal”面膜的主要销售渠道是免税店和线上。受“萨德”风波影响中国旅韩游客锐减，韩国免税店业绩冲击不小，2017年起L&P的营业收入开始下滑。

2019年，L&P甚至出现了收购后的首次亏损。到了2020年上半年，L&P的净利润明显还未恢复至前几年水平。

对此，2019年末朗姿股份对L&P计提了1.18亿元的长期股权投资减值准备。

从后续结果看，朗姿股份这桩对L&P风口上的收购并不算成功——2015年朗姿股份耗费3.3亿元现金收购L&P，当时收购价格是按2015年预测净利润的12倍市盈率计算。而截至2019年末，朗姿股份累计确认L&P投资收益及现金分红1.16亿元。

如今，朗姿股份明确表示，未来将择机出售手中持有的全部L&P剩余股份（截至2020年9月末，朗姿股份对L&P的持股比例为8.12%）。

2、L&P和参投IPO公司若羽臣的那些事儿

关于L&P，此前朗姿股份参股的另一家公司若羽臣(003010.SZ)也与它似乎存在着某种联系。

若羽臣主要以电子商务为媒介，为各消费品牌方提供运营服务，帮助品牌方提升知名度并拓展中国市场。简单地说，是一家电商推广及营销公司。

从新三板摘牌后，2020年9月若羽臣顺利登陆深圳中小板。2020年9月末，朗姿股份对若羽臣的持股比例从原来的20%稀释至12.33%，仍是若羽臣的第二大股东。

若羽臣在招股说明书中曾透露，自己与美迪惠尔关系匪浅——

（1）L&P经销商Tca Korea Co,.Ltd.曾是若羽臣的运营服务业务前二十大客户；

（2）在2017年~2019年若羽臣合作的前十大国际品牌中，美迪惠尔一直是头两名。

（来源：若羽臣招股说明书）

（3）若羽臣与美迪惠尔品牌代理方SUP（含子公司JK，下同）签订的合同授权期限覆盖了若羽臣的整个IPO申报期（2017年度~2019年度）。2020年起，若羽臣直接与L&P子公司上海玲肤合作。

各项交易的时间节点显示，尽管L&P与JK关于“美迪惠尔”的合作历史最早可追溯至2014年12月，但朗姿股份先后参股若羽臣和L&P期间，若羽臣、JK以及L&P三方之间的交易规模扩大是不争的事实。

（市值风云根据若羽臣公告整理）

需要强调的是，朗姿股份参股若羽臣（2015.3）和L&P（2015.12）后，申老板或上市公司董秘王建优都曾担任过若羽臣及L&P的董事，朗姿股份能对两家公司产生重大影响。

（朗姿股份年报中关于L&P的描述）

另外，从以下数据看，若羽臣也是美迪惠尔（L&P）在国内重要的电商渠道分销商。

（来源：若羽臣招股说明书）

虽然朗姿股份在回复2019年年报问询函时一再强调自己与若羽臣、L&P业务无关，但要说一点撮合和帮助都没有，风云君不是很相信呢~

毕竟，不论怎么看，L&P和若羽臣能达成合作，最大的受益方都是朗姿股份：

一方面，L&P的美迪惠尔产品终端销售增加，朗姿股份长期股权投资能确认更多的投资收益；

另一方面，若羽臣业务销售增加，利好其IPO上市，朗姿股份目前的投资收益和未来退出收益更可观。

而且在若羽臣未申报上市的2016年，朗姿股份参股的阿卡邦一样也与若羽臣签订了推广合同。直到2017年若羽臣进入IPO申报期后二者才没有继续合作。

（三）高溢价收购医美业务，前独董持续“助力”

1、高溢价收购医美业务，商誉增加6.69亿元

继美妆公司L&P收购结束后，接下来医美业务的一系列收购申老板全程都插了手。

2016年6月朗姿股份首次收购“米兰柏羽”、“晶肤医疗”六家整形美容机构（具体指四川米兰、深圳米兰、四川晶肤、西安晶肤、长沙晶肤和重庆晶肤），高达3.27亿元的现金收购交易价格无评估报告支撑。

对此，朗姿股份这般说道——

而截至2016年3月31日，六家医美标的公司中，四川米兰、深圳米兰、四川晶肤三家合计净资产仅为3,244万元。剩余三家公司则因成立时间过短无财务数据。

这么一比，3.25亿元的交易价格着实扎眼。仅这一回收购下来，朗姿股份账面就增加了3.27亿元的商誉。

2020年7月，朗姿股份再次收购以上六家医美标的剩余30%股份。此时，六家医美标的整体估值从上次收购的5亿元调整为5.96亿元，上浮19.2%。这一次收购的交易价格同样也没有评估报告提供定价依据。

从第二回收购时六家医美标的的财务情况看，深圳米兰2019年的营业状况反而不如2015年，六家标的公司的业绩增长主要来自四川地区。

高溢价现金收购似乎一直是朗姿股份外延并购医美业务的基调。

随后朗姿股份对整形美容医院陕西高一生、西安美立方的并购案虽未明确披露评估增值率，但我们能从收购完成后上市公司商誉合计新增2.96亿元也能熟知一二。

其中，西安美立方收购时点持续亏损，净资产为负，对其并购的商誉7,433万元大于收购价格6,300万元。

（西安美立方收购近期财务数据）

截至2020年6月末，朗姿股份商誉余额为6.69亿元，全部由医美业务并购带来。

2、朗姿医疗股权变更，靠收购就能完成业绩承诺？

在收购以上医美标的期间中还有一个小插曲。

一直以来，朗姿医疗管理有限公司（以下简称“朗姿医疗”）都是实现医美并购、医美业务管理的平台和载体。2017年成立初期，朗姿医疗是上市公司的全资子公司。

但在收购陕西高一生时，朗姿医疗41.19%股权被转手给包含申老板、中韩基金在内的四方人士。2019年4月，朗姿医疗41.19%股权又被同一波人卖回给上市公司。

这一来一去之间，朗姿医疗的整体估值从6.68亿元增加至7.68亿元，对应的41.19%股权在卖回给上市公司时增值了15.03%。

上市公司向申老板购回朗姿医疗股份构成重大资产重组。此次交易中，申老板作为业绩承诺方，承诺医疗在2019年、2020年、2021年扣非后归母净利润分别不低于5,570万元、6,810万元和7,040万元。

2019年，朗姿医疗交出6,590.69万元答卷，完成了当年的业绩承诺。而接下来2年，风云君认为只要朗姿医疗继续作为上市公司对外并购医美标的公司的主体，那完成业绩承诺就不是什么难事儿。

其他医美并购标的的业绩承诺实际完成情况上，四川米兰等六家医美机构最终基本是擦线完成，陕西高一生完成情况明显更好。

3、前独董“助力”收购

风云君还发现，朗姿股份的数个医美业务收购案中，还经常出现另一家公司——宁波晨晖创新投资管理有限公司（下称“宁波晨晖”）的身影。

宁波晨晖的实际控制人晏小平曾在朗姿股份担任过独立董事。2015年5月初，上任未满10个月的晏小平从朗姿股份辞职离开，同年12月创立了宁波晨晖。

此外，晏小平及其配偶施葵还出现在若羽臣2015年5月、2017年3月的增资股东（包括股权投资企业合伙人）名单里。2017年~2019年期间，晏小平曾担任过若羽臣的监事一职。

2016年6月，朗姿股份实际出资5,500万元，与宁波晨晖共同设立了江苏中韩晨晖朗姿股权投资基金（有限合伙）（以下简称“中韩基金”），宁波晨晖同时担任中韩基金的执行事务合伙人。

不论是在前述朗姿股份六家医美标的并购案里还是在朗姿医疗继续收购陕西高一生、西安美立方时，宁波晨晖虽未直接作为交易对方出现，但都通过与中韩基金绑定，分了一杯羹。

2018年1月朗姿医疗收购陕西高一生时，中韩基金及其控股子公司宁波朗姿晨晖时尚互联股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“宁波时尚互联”）是持股比例最大的交易对方，在收购时点持股比例甚至高于陕西高一生的管理层。

（遵义远恒企业管理中心（有限合伙）、遵义运始企业管理中心（有限合伙）实际控制人均为陕西高一生管理层；宁波时尚互联的执行事务合伙人是宁波晨晖）

宁波时尚互联和中韩基金2017年4月才首次出现在陕西高一生的股东名单中，出资额仅为1500万元。半年多后，二者将陕西高一生60%股权转手一卖给朗姿股份，就轻松卖出了1.59亿元的高价。

（陕西高一生股权变更记录，来源：天眼查）

2019年4月，不知出于何种考虑，朗姿股份将中韩基金全部出资份额（14.18%）以6,500万元的价格转让给了北京汇金云数据处理有限责任公司。此后，宁波晨晖仍继续活跃在朗姿股份新的医美收购案中。

（2019.9朗姿医疗收购西安美立方时，中韩基金持有西安美立方20%股权）

看到这里，风云君不禁好奇，在这些医美并购案中，宁波晨晖到底扮演着什么样的角色？

是投资顾问？还是在不同并购标的不断评估增值中都能受益的投资者？

纵观全局，申老板一套套并购和资本运作的组合拳看得风云君眼花缭乱，实在是不得不令人感慨——申老板的商学院，确实没白读啊~

（来源：2019年年报）

三、疫情下，三成医美业务贡献九成净利润

经过不断的并购和扩张，自2016年起，时尚女装、绿色婴童、医疗美容构成了朗姿股份的三大主要支柱板块业务。

其中，前面曾被提及上市后下滑的女装业务在2016年后逐渐有所恢复，而绿色婴童业务经历了先增长后衰落的阶段。

到了2019年，朗姿股份约五成的收入和过半的毛利仍来自时尚女装业务，其余四成毛利则来自绿色婴童业务和医疗美容业务。

也正因为女装业务在营业收入中比重最大，朗姿股份的营业收入总体上仍保留了下半年比上半年多的季节性特征。

不过，在疫情及“隔离”管控措施的冲击下，2020年前三季度朗姿股份的主要收入利润来源发生了很大的转变：1~9月公司医美业务收入仅占业绩总额的近三成，却贡献了94%的净利润。

也就是说，女装业务、绿色婴童业务在2020年前三季度创利甚微，医美业务成为了“顶梁柱”业务。

下面，风云君将逐一对公司的女装、婴童用品、医美及资管咨询业务进行分析。

四、主要女装业务以自营为主，存货跌价准备计提比例回升

截至2020年6月末，朗姿股份的女装品牌在国内大型购物中心、（高端）商场及机场开设了581个门店并拥有17个线上渠道（含天猫、微信小程序等）。

2017年~2020年上半年，“朗姿”和“莱茵”两大公司自营的女装品牌贡献了朗姿股份85%~90%的女装业务收入。

其中，公司80%以上的女装业务收入来自自营渠道——主要指线下自营门店和电商渠道，而传统经销渠道收入占总营业收入比重在不断降低。

与同行业的中高端女装地素时尚(603587.SH)、歌力思(603808.SH)相比，朗姿股份的女装业务毛利率比较稳定但偏低。（下载市值风云APP，搜索“地素时尚”、“歌力思”获得相关研报）

（注：此处已剔除地素时尚RA品牌男装、歌力思IRO男女混合品牌业务的影响，仅对比三者的女装业务毛利率）

朗姿股份将大部分或全部的女装产品生产工序委外，生产周期从15天~45天不等。2019年公司女装自制生产、委托加工、定制生产三种模式的占比分别为11.46%、19.09%和69.45%。

这导致公司近几年的存货中库存商品占比最高，约为九成。2014年、2015年女装业务萎缩时朗姿股份的服装成品积压库存增多，存货跌价准备计提比例一直曾一度高达18.62%。

同时，虽然朗姿股份的存货跌价计提比例在2016年~2018年有所下降，但自2019年起该比例出现反弹。这意味着公司的主要存货——女装产品和近年因业绩下滑而堆积的婴童用品都可能存在一定的去库存压力。

五、持续亏损的绿色婴童业务

朗姿股份的婴童业务主要指的是2014年通过认购、增资等方式以3.12亿元现金收购的韩国轻奢婴童品牌Agabang（013990.KS，阿卡邦），朗姿股份是其第一大股东。

阿卡邦旗下设有“Agabang”、“ETTOI”、“Designskin”等多个子系列品牌，目标客户为0-4岁婴童，主要销售市场是韩国，收购后朗姿股份逐步搭建了国内的线上、线下销售渠道，但成果不佳。

当初收购时，阿卡邦的主要财务数据如下，2014年上半年处于亏损状态。

收购完成后，受韩国本土的生育率下降影响，阿卡邦的销售业绩下滑，中国区业务则持续亏损。

2017年~2019年，阿卡邦的营业收入分别为8.18亿元、6.61亿元和7.55亿元，各年末门店总数量分别为964家、999家和817家。

阿卡邦的财务报告显示，虽然2020年上半年公司加速铺设国内线下门店（2020年6月末门店总数量恢复至850家）、第二季度净利润为正，但疫情仍造成其2020年前三季度业绩亏损。

（阿卡邦2020年三季报主要利润表数据，单位为千韩元）

仅就单项业务盈利能力而言，参考国内婴童服饰及用品上市公司金发拉比(002762.SZ)的主营业务毛利率，2018年起朗姿股份的绿色婴童业务毛利率与之相差不大。

显然，阿卡邦的实际经营情况要比朗姿股份收购当初设想的并不相符。

因持续亏损，2018年末朗姿股份阿卡邦的商誉4,322万元全额计提减值。

六、剥离资管咨询业务，押宝医美业务

接下来，由于资管咨询业务和医美业务都对朗姿股份最近几年的财务报表产生了较大影响，风云君将一同介绍这两项业务。

（一）医美业务收入地区特征明显

按照时间排序，朗姿股份着手收购医美标的比其资管咨询业务正式运营更早。

据智研咨询统计，2019年我国美容行业整体市场规模约8,280亿元，八年间复合增长率达到11.4%，其中医疗美容行业市场规模798亿元。目前我国已成为全球第二大医美市场。

除此之外，最近公司颇受资本追捧和热炒还与医美上市公司在A股被视为投资的“稀缺标的”不无关联。也难怪朗姿股份被媒体冠以“医美概念股”之名后，股价蹭蹭蹭地往上窜。

实际上，提供医美服务的上市公司并不少，只是大多主要集中在港股和新三板，包括不久前递交H股招股书的瑞丽医美，这些公司都有两个共同的特征：

（1）营业收入规模较小，尤其是在新三板挂牌的美容医院、诊所或会所业绩收入大多小于1亿元。

虽然朗姿股份已被列为国内大型医美机构，但与华韩整形（430335.OC）、香港医思医疗集团（02138.HK）相比，朗姿股份的医美业务整体业绩与业内“前辈”仍有差距。

（2）营业收入地区特征明显，规模较大的医美上市公司目前也只是在国内不同地区各自称雄。

比如，瑞丽医美的经营范畴主要在上海、江浙一带；华韩整形的整形美容医院主要分布在南京、青岛、长沙和四川，过半销售收入来自江苏省；香港医思医疗集团的美容院基本集中在香港地区。

（华韩整形营业收入分地区情况，数据来源：华韩整形历年年报）

这与现阶段我国医美（整形美容）行业民营机构占主导、竞争趋于多样化、监管逐渐规范、消费者专业程度提高但行业集中度不高的特点较为贴合。

朗姿股份的医美业务中心和利润来源都是西南和陕西。截至2020年9月末，公司18家医美机构中，10家开设在成都及重庆地区，6家开在西安或宝鸡地区。

（二）品牌定位不同、全额预收

根据公司对医美业务板块未来的规划，医院类医美机构的异地扩张将以收购为主、辅以自建，而门诊类医美机构则以自建为主。

此外，朗姿股份旗下的三个医美品牌针对高端和年轻化客户人群确立了不同的品牌定位，门店装修、收费及服务上都明确区分。

（米兰柏羽医美机构内部装修，图片来源：米兰柏羽官网）

目前，主打激光和微整形的年轻化品牌、以非手术业务为主的晶肤医美扩张速度最快。截至2020年9月末，公司18家整形美容机构中12家都是晶肤医美，走高端路线的米兰柏羽和陕西高一生只有6家。

消费者在进行整形美容消费时，通常需要预先全额充值，常规的手术类和非手术类医美项目诊疗周期都在一年以内。这个消费规则为朗姿股份带来了持续增长的预收账款，2020年线上收款功能的完善让预收款项增幅明显扩大。

从下表不难看出，2018年陕西高一生收购完成后，朗姿股份的预收账款期末余额随即大幅增加。2020年9月末，朗姿股份的预收账款余额为3.77亿元。

可以预想医美业务能够加速现金回流，改善公司资金状况。

与同行业上市公司相比，朗姿股份的医美业务毛利率偏高。2020年上半年，几家整形美容公司的毛利率趋同，大约在50%左右。

（注：瑞丽医美2016年数据未披露）

（三）亟需资金支持的资管咨询业务

与能为公司带来资金净流入的医美业务相反，资管咨询业务给朗姿股份带来的更多是大额的负债和大额资金流出。

朗姿股份的资管咨询服务，具体指朗姿股份通过控股子公司北京朗姿韩亚资产管理有限公司（以下简称“朗姿韩亚资管”）：

（1）向孙公司或其他合伙企业进行产业投资，获得相应投资收益，在“投资收益”中核算；

（2）对外提供专业咨询服务，在“营业收入”中核算。

值得一提的是，以上第（1）部分的投资收益实际也是资管咨询业务产生的可持续性收入，不视为非经常性损益。考虑到这一点，后续用“扣非后净利润”指标进行分析才有意义。

从2017年正式开展业务到2019年转让朗姿韩亚资管42%股权不再并表，朗姿股份营业收入中的资管咨询板块业务只维持了不到3年时间。

其中，2017年、2018年末，朗姿韩亚资管投入合伙企业的投资额分别为24.65亿元和22.59亿元，在2017年~2019年间为上市公司分别带来0.58亿元、2.17亿元、1亿元的投资收益。

与此同时，动辄几亿甚至更多的资金往来让2017年、2018年朗姿股份的负债达到高峰。这两年里，公司的有息负债总额依次陡增至25.99亿元和22.92亿元。

而大部分的短期有息负债来自公司短融券、实际控制人的关联方借款以及银行贷款。

截至2020年6月末，朗姿股份账面可支配资金（货币资金及理财产品）为4.8亿元，足以覆盖一年内到期的短期有息负债3.49亿元。目前，公司的短期偿债能力较好。

2017年~2019年，因此增加的利息费用分别为0.6亿元、1.73亿元和1亿元，与前面提到的资管投资带来的投资收益差额不是特别大，估计2018年相对赚得多些。

2019年，面对持续的高溢价收购和大笔投入投资的双重资金压力，朗姿股份选择“聚焦主业”、剥离资管咨询业务，朗姿韩亚资管42%股权的接盘方正是实际控制人申老板。

然而，剥离资管咨询板块业务意味着上市公司有意彻底脱离投资业务吗？不，并没有。2020年12月，朗姿股份再次掏出4亿元现金与朗姿韩亚资管成立新的合伙企业，“加码”产业投资。

另外，choice数据显示，2014年10月起，也就是朗姿股份开始搞起跨界买买买开始，公司实际控制人申老板的股权质押率就有持续走高的趋势，2016年11月以后其累计质押数量占持股比例都维持在55%以上。

截至2021年1月4日，申老板最新的累计质押数量占持股比例为63.04%，质押股份占上市公司总股本的30.14%。

（来源：choice数据）

在医美业务“吸金”、资管咨询“烧钱”此消彼长的影响下，朗姿股份的现金流逐渐改善。

2011年、2017年朗姿股份分别将大笔资金（首发上市超募募集资金）投入购买理财产品和资管投资运营上市公司的投资性净现金流量出现大额负数。

而在2019年负责资管咨询业务的子公司朗姿韩亚资管不再并表后，当年因该公司归还借款导致经营性净现金流量突然增加、经营性净现金流质量变好。

2020年前三季度，公司经营性净现金流质量转好的趋势有所延续。

七、居高不下的销售费用

分析完公司最重要的四大业务，最后一起来看下朗姿股份动作频频后整体表现如何。

在公司开始跨入医美领域后，尽管公司的营业规模随并购扩大，但依然改变不了朗姿股份盈利质量下降、回不到上市初期的事实。

2019年，朗姿股份营业收入突破30亿元，创下历史新高。同时，因对L&P计提1.18亿元长期股权减值准备，归母净利润仅为4,072.5万元，反而创下历史新低。

看下面这张图会更加直观。

除2018年以外，2013年后朗姿股份在其余年份里扣非后净利润与归母净利润之比长期小于1，偏离明显。二者之间的差额主要是理财产品投资收益、政府补助和联营企业投资收益等。

总体上，公司的综合毛利率呈下降趋势，从上市初期的60%左右降至2020年前三季度的53.85%。

相较之下，归母净利率的降幅更大。2017年起，公司归母净利率一直低于10%。2019年、2020年前三季度，朗姿股份归母净利率分别只有1.95%和2.5%。

归母净利率下降明显的根源在于，近几年、尤其是2018年医美机构收购完成全年并表后朗姿股份的销售费用一直居高不下。

截至2019年末，朗姿股份销售人员有2,115人，占员工总人数的51%。销售人员薪酬始终是销售费用的重要组成部分。

此外，2017年起销售费用基本半数都是三大主业女装业务、医美业务和婴童用品业务线下的门店扩张、向线上渠道运营商支付电商店铺托管费带来的商场运营及宣传费用。

特别是“晶肤医美”因主打轻医美，获客方式主要靠线上引流，支付给美团/新氧、百度等渠道和口袋喵/返利平台的费用增长很快。未来很长一段时间内这种情况仍将持续。

受波动下降的净利润影响，朗姿股份2013年以后的现金分红都低于上市头三年。上市十年，朗姿股份累计分红7.73亿元，累计股利支付率为51.58%。

八、结语

上市第四年，原女装业务承压，朗姿股份开始跨界“买买买”自救。后来又迫于资金压力，将资管咨询子公司部分股权转让给关联方。

不过，各种令人眼花缭乱的并购完成后，公司的营业总收入上去了，但主要业务扩张带来的销售费用一直居高不下，这也导致了公司净利润不升反降。

连续高溢价现金收购带来的不仅有逐渐高企的商誉，还有并购后几年业绩持续亏损、未达预期的婴童用品业务。

近两年，公司现金流主要因剥离资管咨询业务而改善。

如今，公司已与“医美”概念牢牢绑定，频受资本追捧和热炒。这不，前有六连板，后有2020年最后一个交易日一天之内高开低走、收盘价跌幅逾10%。

（来源：choice数据）

但目前，朗姿股份的医美业务和业内其他同行业上市公司一样，其总营业收入并未较竞争对手具有决定性优势，利润主要来自成都和陕西地区，全国布局还有待进一步的统筹规划。

在这样的前提下，纵然医美前景不错，对于这支新晋网红“医美概念”股，风云君建议还是理智看待、让实际业绩用数字说话为好。

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