“包租公”的美好生活：搜狐已经搜不到狐，每天只睡4小时的张朝阳，还代表互联网的朝阳吗?

作者 | 木盒

流程编辑 | 小白

“

畅游私有化，搜狗要卖身腾讯，暴涨翻倍后的市值还不及北京两栋大楼……，尴尬的“前浪”搜狐。

”

这一个月以来，搜狐（SOHU.O）的股价涨了100%。

到底发生了什么？

在风云君记忆中，搜狐作为曾经的三大门户网站之一，2000年7月在美国纳斯达克上市，张朝阳一时风光无限，那时马云、马化腾、雷军还只是默默无闻的互联网新兵。

2003年，张朝阳登顶珠峰，这似乎也暗喻其人生的巅峰。

随着张朝阳重心从工作迁移到娱乐，忙着登山、游艇、KTV、明星圈等“炫”生活，搜狐也一次次错失互联网大潮的机会，逐渐被边缘化。

截至2020年8月20日，搜狐的市值为8.2亿美元，仅是腾讯市值6279亿美元、阿里巴巴6990亿美元的小小小小小……零头。

这次股价猛涨100%的背后，也的确有搜狐频频变化的动作和事件，会是搜狐绝地反击的契机吗？

一、2020年2季度“盈利”的秘密

2020年8月10日搜狐财报公布：第二季度收入为4.21亿美元，净利润为1100万美元。

事实上，基于GAAP（美国通过会计准则），搜狐是亏损的，净亏损为8000万美元。但由于今年4月份游戏子公司畅游私有化交易产生了8800万美元的一次性预提所得税，扣除这个所得税影响后，搜狐的净利润为800万美元。

此外，非常规的一次性非经营性支出一般会在non-GAAP中扣除，比如股权激励成本、收购所带来的无形资产摊销、合并所带来的所得税费用等，上面搜狐公布的净利润1100万美元则是基于non-GAAP规则下调整而来的。

简单类比理解：Non-GAAP的净利润相当于国内扣非净利润，相对更合理一些。

也就是说，搜狐扣非净利润的确是盈利了。

在搜狐多年前喊出盈利的口号之后，搜狐一直在亏损边缘徘徊，2019年四季度刚刚结束连续16个季度的亏损盈利了，没想到疫情一来，2020年1季度又亏损5400万美元（GAAP），其中品牌收入大幅下滑40%。

因此，2020年2季度盈利实属难得。

不过看2020年2季度收入4.21亿美元，居然年度同比减少9%，季度环比减少3%，为什么还盈利了呢？

主要是销售费用同比减少了28.7%。疫情期间不少互联网公司都是销售费用减少反而盈利了，A股市值之王茅台也因为销售费用减少而净利率大幅提升。

不过搜狐盈利并不长久，根据张朝阳对相关媒体的透露，预计2020年3季度还会亏损，4季度才恢复可能正常。

二、搜狐最值钱的资产是房产？

搜狐股价没涨之前，市值也就4亿美元左右，还不如前几年买下的房子值钱，因此有网友戏称张朝阳最明智的事情是搞了栋搜狐大楼。

（图片来源：知乎）

2007年2月，搜狐以3530万美元在北京买了1.82万平方米的办公楼，即搜狐网络大厦，目前主要租给搜狗使用。

2009年11月，又在北京以1.63亿美元买了4.12万平方米的办公楼作为总部自用，即搜狐媒体大厦。

单是这两栋大厦，2017年时的估值就靠近40亿人民币，远超搜狐市值。

当然，搜狐不止这两栋大厦，旗下游戏子公司畅游还有两栋楼：

（1）2009年以3340万美元买下北京1.495万平米的办公楼，目前出租给别人使用——一铺养三代，收租金，爽歪歪。

（2）2010年再以1.46亿美元买下北京另一处5.62万平方米的办公楼，这个作为畅游总部在使用。

畅游的这两栋楼粗略估计也要30亿左右吧，一样很值钱，所以说玩互联网的搜狐，最值钱的就是房产了……

（北京“房爷”搜狐）

三、搜狐有哪些业务？

当然，除房产之外，搜狐是有实体和业务在运营的，最值钱的两个是搜狗和畅游两家子公司的股权。搜狗和畅游都是赴美上市，代码分别为SOGO.N、CYOU.O。

截至2017年11月搜狗最后在纽交所上市时，如果算上2006年纳斯达克特邀张朝阳开市敲钟，这已经是张朝阳第四次参与敲钟仪式。

（好玩开心的敲钟现场）

2020年2季度，搜狐4.21亿美元收入中：

（1）品牌广告收入为3800万美元，主要由母公司搜狐运营，业务包括搜狐门户网站、搜狐视频、搜狐焦点（房产）；

（2）搜索相关收入为2.41亿美元，贡献了搜狐大部分的收入，主要由子公司搜狗公司运营，业务包括搜狗浏览器、搜狗搜索、搜狗翻译、搜狗网址导航(https://123.sogou.com)；

（3）网络游戏收入为1.06亿美元，主要由子公司畅游运营，业务包括自己运营的游戏和许可游戏、游戏平台业务（www.17173.com）。

已经是搜索收入占了主导，自2015年以来，搜狐的营业收入结构已发生重大的变化：

（1）搜狐品牌广告品牌收入不断萎缩，从2015年的5.77亿美元减少到2019年的1.75亿；

（2）搜索业务收入占比最高，从2015年总收入占比27.8%到2019年的58.2%；

（3）网络游戏收入则经过2015年的短期爆发后，2016年-2019年一直在4亿美元之间低迷波动；

当互联网流量入口从传统的门户网站转移到搜索引擎时，搜狐错失了这次转型的机会，将市场拱手让给百度。

而再当互联网流量入口从PC端转移到移动端，去中心化瓦解成各大APP时，百度也是在一顿吊打之下，变得诚惶诚恐，以致不得不重押AI（人工智能）方向。

在这样巨大互联网变迁的潮流下，搜狐的门户网站模式不可避免地坠落淘汰。

当然过程中，搜狐也曾经力争发展视频业务，买了大量的版权，包括《越狱》、《纸牌屋》、《绯闻女孩》在内的众多热门美剧，有一段时间内搜狐视频还曾垄断国内美剧的版权。

然而，随着BAT等巨头的相继加入，视频行业白热化的竞争，导致各家公司基本不赚钱，但目前在线视频行业基本格局已经形成：

（1）腾讯视频是腾讯旗下的；

（2）优酷的创始人古永锵曾经是搜狐的总裁兼首席运营官，不过之后土豆合并优酷，土豆属于阿里巴巴旗下；

（3）爱奇艺是百度旗下的，2013年并购PPS，创始人龚宇也曾是搜狐首席运营官；

（4）酷6、搜狐败出；

（5）Bili通过差异化竞争也在新一代受众中崛起，差异化体现在对原创视频的二次加工、对UP主创造进行激励分成、自有内容的投资制作（市值风云APP搜索“哔哩哔哩”的独立研报）；

（6）移动互联端短视频公司的异军突起，比如抖音、快手。

在视频这条赛道上，搜狐经不起BAT巨头不顾盈利烧钱式地投入，不得已只能放弃版权之争，停止高额采购原创版权，更改内容的采购策略，转为自主开发内容。

由于采取了这些措施，搜狐视频在2019年的经营亏损同比下降了32％，搜狐预计损失将在2020年继续缩小，但业务也很难做大了。

版权之争失败后，搜狐也相应计提无形资产减值损失，2017年-2019年分别计提7060万美元、1040万美元、400万美元视频相关的减值，这是其资产减值的主要原因。

门户网站和搜狐视频都属于搜狐的品牌广告业务，因此这块收入规模不断萎缩减少。

据说，2013年搜狐本来有机会投资今日头条的，但被张朝阳以内部已经有视频业务因而不参与投资，拒绝了……

2020年的新冠疫情，也给搜狐的收入结构造成一些冲击：

（1）2020年1季度，品牌广告业务因客户削减广告开支导致收入同比下滑40%，环比下滑39%，2020年2季度有所恢复，同比下滑14%，环比增长48%；

（2）2020年1季度，网络游戏收入同比增长35%，2020年2季度由于用户返学返工之后，同比只增长了4%，环比一季度下滑21%。

简单来说，2020年1季度疫情影响了广告投入，但在家隔离导致游戏需求大增，很多游戏上市公司第一季度收入明显大增。

四、私有化的畅游，明日黄花？

游戏业务一直是搜狐的“现金奶牛”项目，负责搜狐游戏业务的子公司畅游每年都盈利。

由于搜狐的战略目标不再是流量而是盈利，这也是搜狐为什么要私有化畅游的原因——2020年4月17日搜狐完成畅游的私有化，自此畅游所有利润都归属于搜狐。

畅游是2007年8月在开曼群岛注册成立，当年搜狐就将其所有PC游戏业务转让给畅游，直至2014年底推出天龙八部3D版时，畅游才开始有移动游戏收入。

直到目前畅游网络游戏收入很大部分还是来自PC端，尤其是天龙八部，这说明畅游在PC游戏上的成功并未能完全复制到移动端。

畅游2014年和2017年分别推出的两款手机游戏天龙八部3D和传奇天龙八部只是昙花一现，2018年和2019年产生的收入在持续下滑。

此外，一款游戏也是有生命周期的。畅游一直面临新产品断层，无法再续游戏天龙八部辉煌的局面，毕竟这系列游戏是有金庸武侠世界超大IP在背后在支撑的，天然就有巨大的流量。

事实上，畅游历史上也曾做了很多收购，想避免收入高度依赖单款游戏的情况，但都屡屡失败、无功而返：

（1）2011年4月以1.01亿美元收购了深圳第七大道科技有限公司（简称“第七大道”），2013年5月又以0.78亿美元收购剩下的少数股东达到全部控股，但第七大道游戏《弹弹堂》、《神曲》收入下降后，2015年畅游出售了这家公司；

（2）2011年从电影院运营商收购了电影广告业务，2017年和2018年持续亏损，最终在2019年8月份停止运营，确认1700万美元的资产减值损失；

（3）2013年12月畅游收购了免费社交通讯软件RailCall，效果并不明显，第二年就确认3380万美元商誉减值和1530万美元无形资产减值，最终2019年停止运营RailCall业务；

（4）2014年7月畅游又收购了MoboTap（移动浏览器），也未达成预期的协同效应，2015年确认2960万美元商誉减值损失和890万美元无形资产减值损失，2017年再次确认8350万美元商誉和340万美元无形资产减值损失，2018年就出售了MoboTap。

从畅游收购的情况来看，业务很杂，很多都不属于游戏业务范围内，甚至还与兄弟公司搜狗的业务有冲突。

五、腾讯邀约，搜狗会出走吗？

搜狗最早在2004年就做了PC端搜索引擎——搜狗搜索，2006年推出搜狗输入法，之后又推出移动浏览器。

（搜狗三大产品）

搜狗的竞争对手是百度和阿里巴巴旗下的UC，风云君以前重点分析过搜狗业务和股权结构，这里就不再重述，详见市值风云APP文章《背靠腾讯和搜狐，搜狗的日子却过得并不怎么样》。

搜狗一直长期处于亏损状态，拖了搜狐盈利的后腿，但很多公司都觊觎搜索方面的战略布局。

比如周鸿祎曾在2010年、2013年向张朝阳提出收购搜狗，都被王小川化解掉：第一次是王小川去杭州见马云，促成了阿里巴巴2010年战略投资搜狗，第二次是腾讯在2013年战略入股搜狗。

战略入股后，腾讯给了搜狐很大的支持，将旗下有关产品都默认为搜狗搜索，比如微信搜索、移动QQ浏览器、qq.com以及PC Web目录daohang.qq.com和hao.qq.com。

按页面浏览量衡量，2019年搜狗35%的流量都是腾讯贡献的。

目前搜狗是“A-B股”的股权结构，其中B股表决权是A股的十倍，只有搜狐和腾讯持有搜狗B类股票，截至2019年12月31日，双方持股情况为：

（1）搜狐持有搜狗A类和B类总股份数的34%，有44%的表决权；

（2）腾讯持有搜狗A类和B类总股份数的39%，有52%的表决权。

虽然搜狐的投票权比腾讯的少，但是根据投票权协议，搜狐有权任命搜狗董事会的大多数成员，这也意味着搜狗的实际控制权依然由搜狐掌控。

2020年7月27日，腾讯决定打破这个平衡，对搜狗抛出要约收购方案：计划以9美元/股现金收购剩余的所有流通股，收购完成后搜狗将退市成为腾讯全资子公司。

7月26日搜狗的股价为5.75美元/股，消息公布后股价跳空大涨到8.51美元/股，逼近要约收购价。

（搜狗的股价走势图）

不过这个要约收购并不具备约束力，只是腾讯初步兴趣的提案，后续还会为交易提供最终协议。

风云君认为搜狗肯定是愿意的，但这事成不成主要在于搜狐的态度，毕竟作为搜狗的控股股东，搜狐可以拒绝该提议。目前搜狐的回应只是说董事会还没有机会详细审查和评估该提案。

以业务来衡量，搜狗和腾讯之间的关系更加依赖和紧密，对腾讯协同的作用比搜狐更大。

只是，搜狗收入占了搜狐收入的一半以上，搜狐舍得身上这块肥肉吗？

搜狗对腾讯而言，战略意义大于盈利目标，而对于搜狐而言，只是成本支出中心，似乎盈利的重要性更高，风云君认为还是有谈判成功的可能性的。

六、“前浪”搜狐：廉颇老矣，善能饭否？

最近张朝阳以“一天只睡4个小时”上了热搜，重回大众视野。

（“不睡觉”的张朝阳）

有文章评论：不睡觉的张朝阳，和睡不醒的搜狐！

总体而言，虽然搜狐的在互联网关键赛道上都有卡位，比如新闻、视频、游戏、搜索，但门户网站模式早已没落、搜狐视频无法竞争只能自己玩、游戏高度依赖单一产品青黄不接、搜狗即将出走转投他家……

分析完搜狐现有业务情况，风云君认为互联网格局已经成熟稳定，各个业务资金投入门槛变高，以搜狐现有的资金和人才吸引力，很难绝地反击、杀出重围。

长江后浪推前浪，一代新人换旧人。时也，势也，对目前张朝阳而言，最好的归宿，或许是陈天桥式的隐居。

但张朝阳仍有梦想，还在折腾，一天只睡四个小时，试图领导搜狐二次创业，做到100岁。

我们不能嘲笑，愿历经千帆，归来仍是少年！

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